每經(jing)編輯｜每經(jing)記者 王(wang)一鳴(ming)     

每經記(ji)者 王一鳴 

今日（3月(yue)12日），伴(ban)隨標的證券上證50ETF（510050，收(shou)盤(pan)價2.448元）走高(gao)3.12%，期權端出現(xian)大幅波動。

盤面顯示，3月交割的行(xing)權(quan)(quan)價為2.55元(yuan)、2.5元(yuan)、2.45元(yuan)等認購(gou)期權(quan)(quan)品種均任性上(shang)漲(zhang)逾100%，其中漲(zhang)幅最(zui)大的為50ETF購(gou)3月2550(3月交割、行(xing)權(quan)(quan)價為2.55元(yuan)的認購(gou)期權(quan)(quan))，收盤上(shang)漲(zhang)252%，盤中最(zui)高(gao)漲(zhang)幅近(jin)400%；50ETF購(gou)3月2500(行(xing)權(quan)(quan)價為2.5元(yuan))表(biao)現緊隨其后，收盤上(shang)漲(zhang)215.87%。

上海本地金融工程人士在受訪時向《每日經濟新聞》記者指出，當日波動較大的為價外期權(亦稱虛值期權)，越是價外，杠桿越大，相對波動也越大。

需(xu)要注(zhu)意(yi)的是(shi)，期權是(shi)金(jin)融(rong)衍生工具(ju)，而非(fei)(fei)暴(bao)漲(zhang)暴(bao)跌的投機標的，更重要的意(yi)義在于其(qi)風(feng)險管理(li)能(neng)力，而非(fei)(fei)從資產漲(zhang)跌層面來理(li)解。

盡管期(qi)權各合約(yue)波動幅(fu)度劇烈(lie)，但市場(chang)參與度并不高，成(cheng)交量也較(jiao)小。當日期(qi)權市場(chang)總成(cheng)交量為3.08萬(wan)手，權利金(jin)成(cheng)交額約(yue)2668萬(wan)元(yuan)。漲幅(fu)前三的50ETF購3月2550、2500、2450合約(yue)品(pin)種(zhong)權利金(jin)成(cheng)交額分別為13.35萬(wan)元(yuan)、30.71萬(wan)元(yuan)及60.80萬(wan)元(yuan)。

越是價外 杠桿越大

目(mu)前(qian)64個期權合約中，成交(jiao)額最大的(de)則是50ETF購3月2200，當(dang)日總量為2159手，權利金成交(jiao)額為507萬元，漲幅42.33%。而3月交(jiao)割認沽期權跌幅則多數超(chao)過50%。

面(mian)對今日(ri)期(qi)(qi)權市場，收盤后艾方(fang)資產(chan)總(zong)裁蔣鍇(kai)向《每日(ri)經濟新(xin)聞》記者(zhe)進行解(jie)讀(du)稱，期(qi)(qi)權是非線(xian)性衍生(sheng)品，12日(ri)波(bo)動最大(da)(da)的品種如50ETF購3月2550為價外期(qi)(qi)權(為2月27日(ri)加掛)。期(qi)(qi)權的杠桿(gan)特性之一是：遵循“越(yue)是價內(nei)，杠桿(gan)越(yue)小；越(yue)是價外，杠桿(gan)越(yue)大(da)(da)”的規律(lv)，因此其(qi)漲幅(fu)也(ye)相(xiang)對較(jiao)大(da)(da)。

公開信息(xi)顯示，上(shang)述“價(jia)(jia)外期(qi)權”也稱(cheng)虛(xu)值(zhi)期(qi)權，是指不具有內涵價(jia)(jia)值(zhi)的期(qi)權（內在價(jia)(jia)值(zhi)為0），即敲定價(jia)(jia)(又稱(cheng)行權價(jia)(jia)、履約價(jia)(jia)格)高于(yu)目前(qian)標(biao)的證(zheng)券(quan)市價(jia)(jia)的看漲期(qi)權，或敲定價(jia)(jia)低于(yu)目前(qian)標(biao)的證(zheng)券(quan)價(jia)(jia)格的看跌期(qi)權。期(qi)權的杠桿并非簡(jian)單的2倍(bei)、5倍(bei)，而是隨著行權價(jia)(jia)與標(biao)的證(zheng)券(quan)市價(jia)(jia)間的對比而變化。

“漲幅居前的價外期權杠桿比率(lv)目前約在數十倍。”蔣鍇向(xiang)記者估算。

“期(qi)權高(gao)杠(gang)(gang)桿(gan)特性今日有所(suo)展(zhan)現，波動較大亦主要從(cong)杠(gang)(gang)桿(gan)角度來理(li)解。”上海本(ben)地一位金融工程(cheng)人士在(zai)受訪時(shi)告(gao)訴《每日經濟新(xin)聞》記者(zhe)，通常虛值(zhi)期(qi)權因高(gao)杠(gang)(gang)桿(gan)率而會擁有較高(gao)成(cheng)交(jiao)量，但從(cong)國內上線運行情況(kuang)來看，50ETF認購(gou)3月2200為深度實值(zhi)認購(gou)期(qi)權，成(cheng)交(jiao)2159手，其杠(gang)(gang)桿(gan)率約(yue)有9倍，卻是認購(gou)期(qi)權成(cheng)交(jiao)量最高(gao)，這說明此類低(di)風險合約(yue)有部分(fen)風險厭惡型的投資者(zhe)，對市場穩定(ding)性更有利。

再往前看，自(zi)2月(yue)9日上(shang)線以(yi)來，2月(yue)27日亦曾出現認購(gou)期權集(ji)體暴漲逾100%的(de)情況(kuang)。

不(bu)過(guo)，在目前環境下(xia)，期權對于多數投資(zi)者或許僅是看(kan)上去好看(kan)，除了(le)面臨的流動性(xing)問(wen)題(ti)，真實杠桿(gan)亦(yi)被大幅降低。

真實杠桿被大幅降低

海通期貨期權(quan)部曾指(zhi)出(chu)，由(you)于期權(quan)價格上下波(bo)動可(ke)以高達50%，甚至100%以上，給投資者(zhe)(zhe)帶來的(de)(de)感(gan)覺是，這是一個高波(bo)動的(de)(de)產(chan)品(pin)。但實(shi)際(ji)上，現有準入門(men)檻、持倉限額、限購以及(ji)賣方保證金的(de)(de)制度(du)都在(zai)很(hen)大程度(du)上限制了交易50ETF期權(quan)的(de)(de)資金利用率(lv)，使(shi)其交易的(de)(de)真(zhen)實(shi)杠桿被大幅降(jiang)低。因此，在(zai)交易軟件上看到的(de)(de)期權(quan)價格漲跌幅，實(shi)際(ji)上很(hen)難作為衡(heng)量期權(quan)交易者(zhe)(zhe)實(shi)際(ji)賬戶(hu)資產(chan)漲跌幅度(du)的(de)(de)標準。

去杠(gang)桿最為直觀(guan)的(de)一(yi)條規定(ding)便是(shi)，上證所規定(ding)的(de)限購政策。目前的(de)相(xiang)關規定(ding)是(shi)不得(de)超過下(xia)述兩者(zhe)(zhe)的(de)最大值：投資者(zhe)(zhe)在證券公(gong)司的(de)全部賬(zhang)戶自(zi)有凈資產的(de)10%，或者(zhe)(zhe)前6個月日均持有滬市證券市值的(de)20%，買入額度按整(zheng)萬(wan)取(qu)整(zheng)。

假設后市上漲(zhang)，投資(zi)者購買的(de)(de)認購期(qi)權價值翻倍，對(dui)于(yu)其整個賬戶資(zi)產而言，僅為10%的(de)(de)漲(zhang)幅(fu)。當然如果其購買的(de)(de)是極度虛值的(de)(de)期(qi)權，價格也許(xu)會翻幾倍，其資(zi)產的(de)(de)升值也將(jiang)大(da)于(yu)10%。但如果考慮到(dao)持倉限額規(gui)定，就難(nan)以達到(dao)該比例(li)了，上述期(qi)權金融工程人士向(xiang)《每(mei)日經濟新聞》記者指出。

去杠桿(gan)的另(ling)一(yi)嚴苛規(gui)定為(wei)，投資(zi)(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)持倉(cang)限(xian)額(e)。上證所規(gui)定：上證50ETF期權(quan)上市初期，期權(quan)經營機(ji)構、投資(zi)(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)的持倉(cang)限(xian)額(e)，單個投資(zi)(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)（含個人投資(zi)(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)、機(ji)構投資(zi)(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)以及期權(quan)經營機(ji)構自營業務，下同）的權(quan)利倉(cang)持倉(cang)限(xian)額(e)為(wei)20張，總(zong)持倉(cang)限(xian)額(e)為(wei)50張，單日(ri)買入(ru)開倉(cang)限(xian)額(e)為(wei)100張。

“有了(le)最多(duo)20張的(de)權(quan)利(li)倉持倉限額的(de)規(gui)定(ding)并加上(shang)50萬的(de)準入門檻(jian)，期權(quan)買方的(de)資金利(li)用(yong)率被進一步削弱(ruo)。”海通期貨期權(quan)部表示。

期權(quan)在滿足投(tou)(tou)資(zi)者更多樣化(hua)的(de)(de)風(feng)險管理(li)(li)和(he)產品設(she)計需求(qiu)的(de)(de)同時，也具(ju)(ju)有(you)杠桿性高、專業性強、風(feng)險大、投(tou)(tou)資(zi)策(ce)略多變性等特(te)征，這從客觀(guan)上(shang)要(yao)求(qiu)參與期權(quan)交易的(de)(de)投(tou)(tou)資(zi)者應當具(ju)(ju)備相(xiang)當的(de)(de)經(jing)(jing)(jing)濟實力，相(xiang)應的(de)(de)模擬交易經(jing)(jing)(jing)歷和(he)投(tou)(tou)資(zi)經(jing)(jing)(jing)驗，熟(shu)悉期權(quan)投(tou)(tou)資(zi)知識和(he)交易規則，具(ju)(ju)有(you)較(jiao)強的(de)(de)風(feng)險承受(shou)能力，上(shang)證所副總經(jing)(jing)(jing)理(li)(li)謝瑋曾指(zhi)出。

在(zai)北(bei)京盈創世紀總裁韓冬看來，在(zai)期權世界里，百(bai)分之(zhi)幾十甚至(zhi)百(bai)分之(zhi)幾百(bai)的價格波動很正常；如，在(zai)到期行權日所(suo)有的虛值期權都(dou)會(hui)歸零，從漲(zhang)跌幅上都(dou)是跌幅為百(bai)分之(zhi)百(bai)。

他同時強調，期權是金融(rong)工具(ju)，而非投(tou)資標的(de)，不(bu)(bu)能(neng)拿來(lai)當股(gu)票(piao)期貨一樣炒作；其(qi)次，學習了解期權的(de)重點是如何運用這一投(tou)資工具(ju)更好(hao)的(de)管理現有的(de)股(gu)票(piao)期貨投(tou)資，而不(bu)(bu)是用來(lai)放大杠桿。

約64%未參與交易

多數(shu)已開(kai)戶(hu)(hu)投(tou)資者尚處于觀望，近期《每日經(jing)濟(ji)新聞》記者從上證所(suo)獲得的(de)數(shu)據顯示，截至3月9日，50ETF期權上市交(jiao)(jiao)易合約總(zong)數(shu)為64個。總(zong)成交(jiao)(jiao)量為40.79萬(wan)張，其中(zhong)認購期權19.49萬(wan)張，認沽期權21.30萬(wan)張；日均(jun)成交(jiao)(jiao)2.55萬(wan)張，日均(jun)權利金成交(jiao)(jiao)額0.235億元(yuan)，日均(jun)成交(jiao)(jiao)名義價值6.01億元(yuan)。開(kai)戶(hu)(hu)數(shu)據方面，目前(qian)開(kai)戶(hu)(hu)的(de)期權賬戶(hu)(hu)（截至3月6日，共5317戶(hu)(hu)）中(zhong)，尚有64%未參與交(jiao)(jiao)易。截至3月9日，參與期權交(jiao)(jiao)易賬戶(hu)(hu)數(shu)為1943。其中(zhong)，個人(ren)1827戶(hu)(hu)，機構116戶(hu)(hu)。  

在3月7日(ri)召開的首場(chang)證監會系統代表委員(yuan)新聞發(fa)布會上，上證所(suo)理事長桂敏杰認(ren)為，從上市初期(qi)(qi)交易情況看(kan)，上證50ETF期(qi)(qi)權定(ding)價合(he)理，雖開戶(hu)和交投(tou)較為清(qing)淡，但市場(chang)開戶(hu)情況符合(he)預期(qi)(qi)，下(xia)一(yi)步，在順利起(qi)步前提(ti)下(xia)，上證所(suo)衍(yan)生(sheng)品市場(chang)將有(you)完善(shan)ETF期(qi)(qi)權保證金(jin)機制等三點規劃(hua)。

“50ETF期(qi)權上線后交易所(suo)一直在與參與機構溝通(tong)，讓大(da)家提意見。券商、投資者對限(xian)倉及(ji)限(xian)購提問較多。”另有(you)(you)知情人士告訴《每日經濟新(xin)聞》記者，但對于限(xian)倉及(ji)限(xian)購制度(du)何時(shi)放寬還未(wei)有(you)(you)定論(lun)。

對投(tou)資者也(ye)(ye)(ye)有較高的門檻要求，同時(shi)對于持(chi)倉也(ye)(ye)(ye)有很嚴(yan)格的要求。因為一(yi)(yi)旦放松，就可能出(chu)現過(guo)度投(tou)機的情況，桂(gui)敏杰(jie)表示。“一(yi)(yi)個月下來(lai)，大家慢(man)(man)慢(man)(man)熟悉了(le)這(zhe)個產(chan)品，了(le)解了(le)期權是如何對沖、轉移風險的。美國期權剛開始(shi)的時(shi)候(hou)也(ye)(ye)(ye)是交投(tou)非常清淡的，他們的期權市場也(ye)(ye)(ye)是慢(man)(man)慢(man)(man)發展(zhan)起來(lai)的。”桂(gui)敏杰(jie)表示。

對(dui)于下一(yi)步規劃，桂敏杰(jie)介(jie)紹稱，在平(ping)穩(wen)推(tui)出、順(shun)利(li)起步的(de)(de)前(qian)提下，上證(zheng)(zheng)(zheng)所(suo)衍生品(pin)市場(chang)有如(ru)下發(fa)展(zhan)規劃：第(di)(di)一(yi)，進(jin)一(yi)步完善ETF期(qi)權(quan)(quan)保(bao)(bao)證(zheng)(zheng)(zheng)金機制，包括組合策略保(bao)(bao)證(zheng)(zheng)(zheng)金機制、證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)沖(chong)抵(di)保(bao)(bao)證(zheng)(zheng)(zheng)金機制等(deng)；第(di)(di)二，研(yan)究建立相關配套機制，重點是(shi)上證(zheng)(zheng)(zheng)50ETF延期(qi)交收(shou)交易(yi)(yi)產品(pin)和高效(xiao)的(de)(de)證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)借貸產品(pin)，便利(li)投資者進(jin)行風險對(dui)沖(chong)或行權(quan)(quan)交收(shou)；第(di)(di)三，在以上都順(shun)利(li)運行，特(te)別(bie)是(shi)50ETF期(qi)權(quan)(quan)為市場(chang)所(suo)熟悉、廣泛運用之(zhi)后(hou)，交易(yi)(yi)所(suo)希望進(jin)一(yi)步拓(tuo)展(zhan)ETF期(qi)權(quan)(quan)標的(de)(de)范圍，如(ru)拓(tuo)展(zhan)到180ETF、跨市場(chang)ETF、跨境(jing)ETF、行業ETF等(deng)，在股(gu)(gu)票類ETF期(qi)權(quan)(quan)試點成功的(de)(de)基礎上，交易(yi)(yi)所(suo)將(jiang)研(yan)究推(tui)出個股(gu)(gu)期(qi)權(quan)(quan)產品(pin)。此(ci)外，上證(zheng)(zheng)(zheng)所(suo)會視市場(chang)情(qing)況研(yan)究推(tui)出行權(quan)(quan)方式和行權(quan)(quan)周期(qi)更(geng)加(jia)靈活(huo)的(de)(de)期(qi)權(quan)(quan)，如(ru)美式期(qi)權(quan)(quan)、周期(qi)權(quan)(quan)、長期(qi)期(qi)權(quan)(quan)等(deng)。

小貼士：

對于50ETF期權，上證所規定了個人投資者的“五有一無”準入門檻。其中，“五有”為：資(zi)(zi)金賬戶(hu)內可(ke)用余額不(bu)(bu)低(di)于50萬元(不(bu)(bu)含(han)通(tong)過融(rong)(rong)資(zi)(zi)融(rong)(rong)券交(jiao)易融(rong)(rong)入的證(zheng)券和資(zi)(zi)金)、有6個月以上融(rong)(rong)資(zi)(zi)融(rong)(rong)券或(huo)金融(rong)(rong)期貨(huo)交(jiao)易經(jing)歷、通(tong)過期權相關測試(shi)、期權模擬交(jiao)易經(jing)歷和相應的風(feng)險承受能力；“一無”為：無嚴重不(bu)(bu)良誠(cheng)信(xin)記錄和法律、法規(gui)、規(gui)章及上證(zheng)所業務規(gui)則禁止或(huo)者限制從事期權交(jiao)易的情(qing)形。

此前發布的(de)(de)《上證50ETF期權合約品種(zhong)上市(shi)交易有(you)關事項的(de)(de)通知(zhi)》（以下簡(jian)稱《通知(zhi)》）顯示，上市(shi)初期，持倉限(xian)(xian)額(e)暫定：單個投(tou)資(zi)者(含(han)個人投(tou)資(zi)者、機(ji)構(gou)投(tou)資(zi)者以及期權經營(ying)機(ji)構(gou)自營(ying)業務)的(de)(de)權利倉持倉限(xian)(xian)額(e)為(wei)20張(zhang)(zhang)，總(zong)持倉限(xian)(xian)額(e)為(wei)50張(zhang)(zhang)，單日買入開倉限(xian)(xian)額(e)為(wei)100張(zhang)(zhang)。