每經記者｜楊建    每經編輯｜何劍嶺    

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11月15日，“第九屆中國證券業分析師金牛獎”頒獎典禮在成都舉行，來自23家證券公司的92位分析師及5個券商團隊獲獎。各獲獎券商分析師齊聚一堂，共同探討新形勢下如何發掘資本市場新價值。火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，廣發證券首席策略分析師戴康認為：盈利下滑是中期A股市場的核心矛盾；在政策底之后，估值底能否消除對業績負增長的擔憂是市場底的條件。

能否消除對業績的擔憂是市場底的條件

海通證券宏觀研究部負責人于博指出：“從資本市場的角度來看，我們不感到悲觀。從效率至上轉換到公平優先的模式給資本市場提供了更大的舞臺，中國經濟從需求上也有新的動能。在融資渠道上，從銀行信貸轉向資本市場融資是非常大的轉變。站在這個時間點，去杠桿已經做了前三步或者前兩步半，最后一步剛開始做。過去的三步做的是減法，大家感覺非常難受，等到第四步做下來是加法的時候，我們會感受到慢慢樂觀。現在真的是站在拐點上。”

廣發證券首席策略分析師戴康指出：“歷史上A股通常是沿著政策底、估值底、市場底、盈利底來演進，無論是2005年、2008年還是2012年的經驗都如此。展望未來，我認為A股市場的底部取決于盈利底的預期。因為我認為A股已經從股權風險溢價的大幅上行中擺脫，未來的盈利節奏可能是影響市場的關鍵因素。估值底確立的條件是流動性和股權風險溢價不再邊際惡化，市場不再殺估值。這一輪我們看到了四季度一系列密集出臺的政策，所以我們判斷A股估值底部基本確立。”

火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，戴康表示，盈利下滑是中期A股市場的核心矛盾。在估值底部確立之后，A股從估值收縮逐步邁向盈利下行，所以我們要等待盈利底預期的形成，無論是2005年、2008還是2016年的經驗都經歷了這個過程，而市場在之后的上漲源于流動性改善及投資者對于盈利預期底部形成的預期。但是2012年、2013年的情況有所不同，原因可能是當時大家對于政策刺激的空間相對缺乏信心，使得不斷延后盈利底的預期，形成一個磨底的過程。

所以在政策底之后，估值底能否消除對業績負增長的擔憂是市場底的條件。2012年的經驗也就是當時業績負增長的影響大于估值擴張的力度，所以從殺估值進入到殺盈利的階段。目前這一輪估值底已經見到了，我們還需要看到信用擴張的效果見效。歷史上社融的拐點一般領先于盈利1-2個季度，而社融的拐點同樣進一步領先市場，目前信用擴張的標志——社融——還在往下掉。

戴康：戰略性配置成長板塊的機會來臨

在頒獎典禮上，戴康指出，對于創業板而言，最大的問題是2015年的外延兼并收購要在2018年實現商譽減值的釋放。考慮到今年一季度的高基數，明年創業板的業績可能會在一季度見底，也就是說明年創業板的業績會領先于主板見底。我們判斷明年社融余額增速底部在一季度出現。隨著一些因素的緩和，我們認為股權風險溢價應該是邊際回落的態勢，而且我們也看到了監管周期的放松對它的下拉力量。

在投資策略上，A股的長期風格取決于市場的生態和投資者結構的變化，中期風格取決于不同板塊的相對盈利增速表現，而短期風格是由一些事件的驅動所產生。從長期來看，險資未來會出現三個變化：一是對重點公司的集中度會提高；二是增加高股息率公司的配置；三是會增加ETF的配置，也就是說為了降低組合的波動率，而銀行理財新規的落地也會使得一些低風險偏好的資金慢慢進入市場。

火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，戴康認為，從中期來講，資金總會追逐盈利相對更強的股票，所以大小盤股票盈利預期的變化會形成市場中期風格特征，而流動性也會助推成長性風格。短期監管周期的放松在三個月內都會超額收益，中期效果取決于盈利的相對增速。如果我們從牛熊轉換的經驗來看，一般市場如果從熊市轉向牛市，風格更多的是偏向于中小盤，而它本身的實質因子是來源于盈利，增速是超額收益因子。我認為會迎來戰略性配置成長板塊的機會，而這些機會會更多地集中在一些真正成長的對象中，比如說未來在科創板上市的公司。

行業配置上，有兩條思路：一是配置政策對沖、民企紓困、政策重點惠及的穩杠桿領域，以及民企潛在內生加杠桿的領域，比如說軍工、機械設備里的子行業，包括計算機。二是受到經濟增長下行影響小、景氣度逆周期向上的，比如農業、云計算、5G等領域。從民企紓困的角度來講，一要觀察中國制造2025，二是要觀察現金流原來受緊信用的影響，而未來資本開支有擴張動力的行業。另外，一些景氣度逆周期向上或高企的行業也值得關注，包括受益于5G商用化落地的云計算。