每經AI快(kuai)訊，中國銀河12月18日發布研報稱：給予食品飲料推薦（維持）評級。

投(tou)資策略(lve) ：景(jing)(jing)氣周(zhou)期(qi)疊加防疫(yi)優化(hua)，布局復(fu)(fu)(fu)蘇(su)(su)三(san)階段(duan)機會(hui) 。22 年(nian)食(shi)品飲(yin)料行情(qing)(qing)主(zhu)線(xian)是“W”型的調整(zheng)，背(bei)后(hou)(hou)反映了行業面(mian)臨的三(san)重困(kun)境。展望 2023 年(nian)，趨(qu)勢：樂觀(guan)看待行業的投(tou)資機會(hui)，主(zhu)要(yao)得益于消(xiao)(xiao)費(fei)周(zhou)期(qi)上行與政策優化(hua)刺激形(xing)成基本(ben)面(mian)共振(zhen)，此(ci)外利率下行推動(dong)估值在(zai)水平區(qu)間向上修復(fu)(fu)(fu)。節(jie)奏(zou)：考(kao)慮(lv)到(dao)消(xiao)(xiao)費(fei)周(zhou)期(qi)節(jie)奏(zou)+政策優化(hua)步伐+參考(kao)海外經驗，預計復(fu)(fu)(fu)蘇(su)(su)分(fen)為(wei)三(san)個階段(duan)：過渡期(qi)（1-2月），場景(jing)(jing)率先復(fu)(fu)(fu)蘇(su)(su)但(dan)受制于疫(yi)情(qing)(qing)波峰；弱復(fu)(fu)(fu)蘇(su)(su)（3-6 月），疫(yi)情(qing)(qing)波峰后(hou)(hou)消(xiao)(xiao)費(fei)場景(jing)(jing)進一步復(fu)(fu)(fu)蘇(su)(su)；強復(fu)(fu)(fu)蘇(su)(su)（7-12 月），地產財富效應疊加人均收入改善。彈性(xing)：內部仍會(hui)呈現(xian)較強分(fen)化(hua)，餐飲(yin)供應鏈、連鎖(suo)門店模式彈性(xing)大，取決于消(xiao)(xiao)費(fei)場景(jing)(jing)、渠道(dao)結構、成本(ben)壓力、疫(yi)情(qing)(qing)期(qi)間受損程度等因素。

白酒(jiu)：底(di)部(bu)價(jia)值(zhi)凸顯，守望(wang)景氣回升。2022 年，行(xing)業處于(yu)小周期下行(xing)階段，內部(bu)分化明顯。展(zhan)望(wang) 2023 年，從趨勢來(lai)看，隨著宏觀需(xu)(xu)求回暖(nuan)與(yu)防(fang)疫優化，預(yu)計景氣周期回升；從節奏來(lai)看，考(kao)慮(lv)到(dao)疫情的波峰(feng)，預(yu)計 23 年春(chun)節環比改善但幅度(du)不大，仍需(xu)(xu)一段時(shi)間消(xiao)(xiao)化庫(ku)存、穩定(ding)批(pi)價(jia)，因此 23H1 屬(shu)于(yu)調(diao)整的尾(wei)聲(sheng)期，而 23H2 有望(wang)開啟新(xin)一輪周期；從彈(dan)性來(lai)看，預(yu)計行(xing)業內部(bu)仍延(yan)續分化，其中次高端、部(bu)分區域酒(jiu)彈(dan)性大，主要得益于(yu)喜宴(yan)、商務宴(yan)請等消(xiao)(xiao)費場景恢復。

啤(pi)(pi)酒：現飲需(xu)求恢復(fu)，高端(duan)(duan)化持續演繹。2022 年(nian)，動銷(xiao)雖(sui)面(mian)臨疫情反復(fu)的擾動，但高端(duan)(duan)化邏輯持續兌現，板塊(kuai)盈利系(xi)統性改善。展(zhan)望 2023 年(nian)，從(cong)需(xu)求端(duan)(duan)來(lai)看，疫情平(ping)緩后現飲需(xu)求有望恢復(fu)；從(cong)成本(ben)(ben)端(duan)(duan)來(lai)看，結合 22 年(nian)底大麥與包材價格走勢，預(yu)計 23 年(nian)成本(ben)(ben)壓(ya)力整體可控，但或呈現前(qian)低后高的走勢；從(cong)結構(gou)來(lai)看，2023 年(nian)啤(pi)(pi)酒行(xing)業仍處于(yu)高端(duan)(duan)化的第二階段，看好頭部(bu)企(qi)業的α機會(hui)。

調味品：步入復蘇周期，節奏延續分化。2022 年，調味品整體需求弱復蘇，成本端持續承壓，板塊內部表現分化，天味食品、千禾味業領先。展望 2023 年，從趨勢來看，隨著疫情平緩+經濟回暖推動宏觀需求恢復，同時費用加快投放幫助去化庫存，23H2 行業有望再次實現 4 個周期因子向上共振，迎來基本面拐點；從內部來看，預計分化趨勢延續，餐飲供應鏈向上彈性更大，同時關注零添加滲透率提升速度以及復調的長期邏輯。
乳(ru)制品：需(xu)求有望(wang)(wang)修復，成本(ben)壓力可控。2022 年(nian)，板塊基本(ben)面承(cheng)壓，主(zhu)要系(xi)疫情擾(rao)動部(bu)分(fen)品類需(xu)求以及頭部(bu)企業費用拖(tuo)累。展望(wang)(wang) 2023 年(nian)，從需(xu)求端來(lai)看(kan)，場景修復與收(shou)入改善，有望(wang)(wang)拉動終端動銷與改善渠道困境；從成本(ben)端來(lai)看(kan)，考(kao)慮到上游供給量(liang)的(de)增加以及短(duan)期需(xu)求恢復斜率(lv)不高，我們認為 23H1 原奶價格延續下行(xing)趨勢，23H2 或有小幅反彈，但(dan)全年(nian)來(lai)看(kan)基本(ben)同比(bi)持平。

投(tou)資建議：應結合復蘇(su)節奏和彈性(xing)作出投(tou)資判斷，即把握(wo)二個維(wei)度與三個階(jie)段。1）二個維(wei)度：①尋找景(jing)(jing)氣周(zhou)期(qi)(qi)+疫后(hou)復蘇(su)共振的彈性(xing)，白(bai)酒關(guan)注洋河股(gu)份、山西(xi)汾(fen)酒，大眾(zhong)品關(guan)注千味(wei)央廚、日辰(chen)股(gu)份、寶立食品、海天(tian)味(wei)業、燕京啤(pi)酒、東鵬飲料(liao)、李(li)子(zi)園；②重視長期(qi)(qi)邏輯，關(guan)注貴州(zhou)茅臺、五糧液(ye)、瀘州(zhou)老窖、伊(yi)利股(gu)份、天(tian)味(wei)食品、安井食品。2）三個階(jie)段：①場景(jing)(jing)率先復蘇(su)但受制于疫情波峰，關(guan)注餐(can)飲供應鏈(lian)與功能(neng)飲料(liao)；②疫情波峰后(hou)消費(fei)場景(jing)(jing)繼續(xu)復蘇(su)，關(guan)注餐(can)飲供應鏈(lian)、高(gao)端白(bai)酒；③地產財富效應疊加收入改(gai)善，關(guan)注高(gao)端白(bai)酒、次高(gao)端白(bai)酒、啤(pi)酒、調味(wei)品。

風險提示：疫情影響(xiang)超預期(qi)(qi)；需求恢復不及預期(qi)(qi)；成本價格漲幅超預期(qi)(qi)。

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(記者 蔡鼎)

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