作者(zhe)：光大證券董事總經理(li)、首席宏觀(guan)經濟學(xue)家 高瑞東

2020年至(zhi)2022年，新冠肺(fei)炎、俄烏危(wei)機(ji)、極(ji)端天(tian)氣等因素催化(hua)國際(ji)形勢發生巨大變化(hua)，也給我國經(jing)濟帶來(lai)了超預期(qi)的挑戰。

當前(qian)我(wo)國經(jing)濟韌(ren)性強、潛(qian)力大、空間廣(guang)的特點沒有發(fa)生變化，隨著(zhu)防疫政(zheng)策不斷優化，經(jing)濟將繼續推進復(fu)蘇進程，供給(gei)側和需求側均有發(fa)力空間。2023年，隨著(zhu)疫情(qing)防控(kong)措施優化，經(jing)濟運行將整體好轉。

廣義財政加力提效，基建增速維持高位

2022年12月政治局會議指出，做(zuo)好明年經濟工作(zuo)，要(yao)堅持穩中求進，更(geng)好統(tong)籌疫(yi)情(qing)防(fang)控和經濟社會發展，突出做(zuo)好穩增(zeng)長、穩就業(ye)、穩物價工作(zuo)。

需求側來看(kan)，支撐力主要(yao)集中(zhong)于(yu)基建投資(zi)和居(ju)民消費方面。一是(shi)，廣義財政發(fa)(fa)力提效，支撐基建投資(zi)增速維持(chi)高位；二是(shi)，服務業與疫(yi)情(qing)之前還存在較大(da)缺(que)口，隨著(zhu)防疫(yi)政策持(chi)續優化調(diao)整，居(ju)民消費需求也將(jiang)在六萬億超額儲蓄的支撐下(xia)持(chi)續釋(shi)放。供給側來看(kan)，12月(yue)政治局會(hui)議強(qiang)調(diao)，要(yao)更好地統(tong)籌安(an)全與發(fa)(fa)展。2023年，圍繞著(zhu)供應鏈(lian)產(chan)業鏈(lian)安(an)全、能源安(an)全、糧(liang)食安(an)全的產(chan)業升(sheng)級(ji)、綠色改造(zao)、國產(chan)替(ti)代將(jiang)成為重要(yao)主線，拉(la)動明(ming)年制造(zao)業投資(zi)持(chi)續溫和復蘇。

相比2022年(nian)，2023年(nian)面(mian)臨的(de)宏觀背景(jing)更為(wei)復雜，財(cai)政(zheng)增量(liang)工具(ju)更為(wei)緊缺，穩增長訴求急劇上升(sheng)(sheng)。一(yi)(yi)則(ze)，相比2022年(nian)初面(mian)臨的(de)三重壓力，2023年(nian)經濟面(mian)臨的(de)挑戰主要來自需(xu)求側的(de)恢復疲(pi)弱與外部經濟環境的(de)衰(shuai)退(tui)升(sheng)(sheng)溫，財(cai)政(zheng)發力的(de)重心將有所調整；二則(ze)，相比2022年(nian)，2023年(nian)可調用的(de)財(cai)政(zheng)資金更加緊缺，為(wei)穩住支出增速，更好(hao)發揮財(cai)政(zheng)的(de)逆周期調節(jie)作用，需(xu)要政(zheng)府(fu)杠桿的(de)進一(yi)(yi)步(bu)打開作為(wei)支撐。

2023年(nian)(nian)，預計(ji)財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)基調(diao)持續積(ji)極(ji)，政(zheng)(zheng)策發(fa)(fa)力(li)空(kong)(kong)間(jian)或被進一(yi)步打開(kai)。12月政(zheng)(zheng)治(zhi)局會議指出，"積(ji)極(ji)的財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策要加(jia)力(li)提(ti)(ti)效(xiao)"。該(gai)提(ti)(ti)法與2018年(nian)(nian)底中央(yang)經(jing)濟(ji)工作(zuo)會議的提(ti)(ti)法一(yi)致(zhi)。從2019年(nian)(nian)兩會發(fa)(fa)布的財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)預算報告來看，赤字率由2.6%提(ti)(ti)升至2.8%，新(xin)增(zeng)專項(xiang)債規模也較上年(nian)(nian)增(zeng)加(jia)8000億。在當前經(jing)濟(ji)面臨較大(da)下(xia)行壓力(li)的背(bei)景下(xia)，重(zhong)提(ti)(ti)財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)"加(jia)力(li)提(ti)(ti)效(xiao)"，意(yi)味著2023年(nian)(nian)財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)基調(diao)持續積(ji)極(ji)，政(zheng)(zheng)策發(fa)(fa)力(li)空(kong)(kong)間(jian)或被進一(yi)步打開(kai)。我們預計(ji)2023年(nian)(nian)財(cai)(cai)政(zheng)(zheng)赤字率或上調(diao)至3%以上，地方政(zheng)(zheng)府新(xin)增(zeng)專項(xiang)債額度將有所提(ti)(ti)高，并且發(fa)(fa)行特別(bie)國債的緊迫性也在上升。

在加碼發(fa)力(li)(li)(li)領域(yu)上(shang)，穩(wen)投(tou)(tou)資(zi)仍是重(zhong)心，促(cu)消費(fei)相關舉措值得期待(dai)。投(tou)(tou)資(zi)層面，基建(jian)投(tou)(tou)資(zi)與制造(zao)業投(tou)(tou)資(zi)是主要抓(zhua)手，通過(guo)發(fa)揮(hui)專項(xiang)債(zhai)、政(zheng)策(ce)性金融(rong)工(gong)具(ju)等對(dui)社會(hui)資(zi)金的撬動作(zuo)用，繼續(xu)扶(fu)持(chi)(chi)(chi)重(zhong)大基礎設施(shi)項(xiang)目建(jian)設；結合(he)設備(bei)更新再貸款(kuan)工(gong)具(ju)，推進經濟(ji)社會(hui)發(fa)展薄弱領域(yu)進行更新改造(zao)與轉型升(sheng)級。在上(shang)述廣義(yi)財(cai)政(zheng)工(gong)具(ju)的支(zhi)持(chi)(chi)(chi)下，預計2023年基建(jian)增速維持(chi)(chi)(chi)高位，制造(zao)業投(tou)(tou)資(zi)平穩(wen)運行。消費(fei)層面，目前(qian)疫(yi)情防(fang)控舉措已持(chi)(chi)(chi)續(xu)優化，居民仍有(you)較大消費(fei)潛力(li)(li)(li)待(dai)釋放，著力(li)(li)(li)提(ti)升(sheng)居民消費(fei)意(yi)愿(yuan)，力(li)(li)(li)促(cu)有(you)效內(nei)需改善，也將是2023年財(cai)政(zheng)政(zheng)策(ce)的重(zhong)心。

國內通脹環境溫和，貨幣政策精準有力

預(yu)(yu)計(ji)2023年國(guo)內(nei)通脹環境延(yan)續溫(wen)和(he)，CPI同(tong)比大概率前高后低，預(yu)(yu)計(ji)中(zhong)樞(shu)(shu)約為2.2%，預(yu)(yu)計(ji)PPI低位(wei)震蕩，同(tong)比中(zhong)樞(shu)(shu)為-0.5%。CPI方面，輸入(ru)性(xing)通脹、國(guo)內(nei)消費需(xu)(xu)(xu)求變化以及(ji)豬(zhu)周期等(deng)供給側(ce)擾動(dong)是(shi)主要影(ying)響(xiang)因素。考慮到明(ming)年輸入(ru)性(xing)通脹有(you)望(wang)緩和(he)、豬(zhu)周期進入(ru)下行通道，將(jiang)帶(dai)動(dong)商(shang)品價(jia)(jia)格回(hui)(hui)落(luo)，而防疫措施(shi)優化后，消費需(xu)(xu)(xu)求將(jiang)迎(ying)來溫(wen)和(he)復蘇，服務價(jia)(jia)格上漲有(you)望(wang)驅動(dong)CPI中(zhong)樞(shu)(shu)上行。PPI方面，考慮到能源等(deng)供給沖擊(ji)已(yi)在減弱，明(ming)年大宗商(shang)品價(jia)(jia)格將(jiang)回(hui)(hui)歸需(xu)(xu)(xu)求側(ce)定(ding)價(jia)(jia)。在外需(xu)(xu)(xu)回(hui)(hui)落(luo)、內(nei)需(xu)(xu)(xu)企穩的背景下，PPI同(tong)比大概率維(wei)持弱勢(shi)，處在震蕩磨底階段，下半(ban)年有(you)望(wang)小幅回(hui)(hui)正。

預(yu)計2023年貨幣政策延續穩健偏松，總量政策相繼發力(li)，結構政策精準(zhun)有(you)力(li)。明年的國內基(ji)本(ben)面環境決定了(le)宏觀政策的核心(xin)訴求在(zai)于穩增長，而貨幣政策在(zai)穩增長中扮演著(zhu)兩(liang)方面的角(jiao)色，一是，推動新增融資維(wei)持(chi)在(zai)合理區(qu)間；二是，為(wei)社會融資提供合理充裕的流動性環境。

第(di)一，寬信用仍(reng)然(ran)需(xu)要(yao)社會(hui)綜合融(rong)(rong)(rong)(rong)資(zi)成(cheng)(cheng)本(ben)(ben)(ben)繼續(xu)下(xia)(xia)(xia)行(xing)(xing)，LPR報價利率仍(reng)有下(xia)(xia)(xia)行(xing)(xing)空間。降低實體經(jing)濟融(rong)(rong)(rong)(rong)資(zi)成(cheng)(cheng)本(ben)(ben)(ben)，關鍵在于降低商(shang)業(ye)銀(yin)行(xing)(xing)等金融(rong)(rong)(rong)(rong)機(ji)構的(de)(de)負債成(cheng)(cheng)本(ben)(ben)(ben)，或者(zhe)打薄(bo)金融(rong)(rong)(rong)(rong)機(ji)構的(de)(de)利潤(run)空間。商(shang)業(ye)銀(yin)行(xing)(xing)利潤(run)端進一步壓縮的(de)(de)空間已經(jing)較為(wei)有限，調(diao)降政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)利率或者(zhe)引(yin)導存款(kuan)利率自(zi)律(lv)上限繼續(xu)下(xia)(xia)(xia)行(xing)(xing)，是(shi)降低商(shang)業(ye)銀(yin)行(xing)(xing)等金融(rong)(rong)(rong)(rong)機(ji)構的(de)(de)負債成(cheng)(cheng)本(ben)(ben)(ben)的(de)(de)重(zhong)要(yao)方式。第(di)二，明年財政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)發(fa)力(li)空間有望進一步打開，貨幣政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)需(xu)要(yao)為(wei)財政(zheng)(zheng)發(fa)力(li)創造適宜(yi)的(de)(de)流動性(xing)環(huan)境，調(diao)降存款(kuan)準(zhun)備金率不可或缺(que)。第(di)三，結構政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)持續(xu)發(fa)力(li)，政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)性(xing)金融(rong)(rong)(rong)(rong)補充(chong)財政(zheng)(zheng)資(zi)金缺(que)口，再貸(dai)款(kuan)定向支(zhi)持科技創新(xin)等重(zhong)點領域和(he)小微企(qi)業(ye)等薄(bo)弱環(huan)節。其(qi)中，政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)性(xing)金融(rong)(rong)(rong)(rong)有望成(cheng)(cheng)為(wei)彌(mi)補財政(zheng)(zheng)資(zi)金缺(que)口的(de)(de)重(zhong)要(yao)途徑(jing)，對支(zhi)持有效投資(zi)發(fa)揮更加積極(ji)的(de)(de)作用。

消費持續復蘇

2023年(nian)，伴隨著防疫政策(ce)不斷(duan)優化(hua)，國(guo)內消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)有(you)望(wang)持續復蘇。2022年(nian)，受(shou)(shou)疫情(qing)多發(fa)(fa)散(san)發(fa)(fa)、房地產市場(chang)低(di)迷等因(yin)素影響，國(guo)內消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)修(xiu)復進(jin)程受(shou)(shou)阻(zu)，恢復力度不及2021年(nian)，2022年(nian)1-10月，全國(guo)社會消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)品零(ling)售總額累計增(zeng)長0.6%，低(di)于2020-2021年(nian)兩(liang)年(nian)平均(jun)增(zeng)速(su)4.0%。盡管從(cong)總量數(shu)據(ju)看(kan)，居(ju)(ju)民收入仍在持續修(xiu)復，但消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)支出仍未(wei)見好轉(zhuan)(zhuan)，可選(xuan)商(shang)品和服務消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)均(jun)同步(bu)承(cheng)壓(ya)。原(yuan)因(yin)不僅(jin)在于消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)場(chang)景(jing)受(shou)(shou)限(xian)約(yue)束需求釋放，更重要的是疫情(qing)對經濟(ji)(ji)的不對稱沖擊，導(dao)致居(ju)(ju)民收入分化(hua)加重，并加深居(ju)(ju)民對未(wei)來的不確(que)定性(xing)預期，進(jin)而導(dao)致消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)傾向下(xia)降、儲(chu)蓄(xu)率抬升，對經濟(ji)(ji)形成負反饋，亟待政策(ce)發(fa)(fa)力扭轉(zhuan)(zhuan)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)疲弱現狀。

12月(yue)7日，政治局會議(yi)明確指出，優化疫(yi)(yi)情(qing)防(fang)控措施，同日優化防(fang)疫(yi)(yi)"新(xin)十條"出臺，大幅緩解人員流動(dong)限制(zhi)，有助于消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)需求的(de)(de)加快(kuai)釋(shi)放(fang)(fang)，暢通內循環，對(dui)沖外(wai)需回(hui)落壓力。參考海(hai)外(wai)經驗，防(fang)疫(yi)(yi)政策優化后，消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)修復多數波動(dong)上行。管控放(fang)(fang)松(song)前期，疫(yi)(yi)情(qing)大規(gui)模(mo)反彈或將導致(zhi)消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)短(duan)期承(cheng)壓，但隨著(zhu)疫(yi)(yi)情(qing)高峰退去，居民建立起適應(ying)性預(yu)期，消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)將迎(ying)來逐(zhu)步(bu)修復。前期超額儲蓄的(de)(de)釋(shi)放(fang)(fang)，以及(ji)后續(xu)就(jiu)業形(xing)勢好轉，將為消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)回(hui)暖帶來較(jiao)強支撐。結構上看，服務業是(shi)后疫(yi)(yi)情(qing)時(shi)代消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)修復的(de)(de)重(zhong)心，屆(jie)時(shi)交通、娛(yu)樂(le)、住宿、餐飲(yin)等長期壓制(zhi)的(de)(de)消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)將會出現(xian)較(jiao)快(kuai)反彈。

產業升級加速推進

當前，我(wo)(wo)國產(chan)業(ye)發展內在(zai)(zai)產(chan)生和外(wai)在(zai)(zai)面臨的安全(quan)風險均在(zai)(zai)上升。從國內情況看，我(wo)(wo)國產(chan)業(ye)自(zi)立自(zi)強存(cun)在(zai)(zai)諸多(duo)"卡脖子"問(wen)題(ti)，產(chan)業(ye)鏈(lian)供應鏈(lian)韌性不足問(wen)題(ti)仍(reng)然凸顯。面對日益復雜的國際局勢，加速推進產(chan)業(ye)升級(ji)，將成(cheng)為我(wo)(wo)國把握戰略主動，實現高質量(liang)發展的關鍵所在(zai)(zai)。

圍繞這一關鍵(jian)問題(ti)，黨的(de)(de)(de)(de)二十大報告(gao)中(zhong)明確指出，要"加(jia)快(kuai)建(jian)設(she)制(zhi)造強(qiang)(qiang)國(guo)(guo)、質量強(qiang)(qiang)國(guo)(guo)、航(hang)天強(qiang)(qiang)國(guo)(guo)、交通強(qiang)(qiang)國(guo)(guo)、網絡強(qiang)(qiang)國(guo)(guo)、數字(zi)中(zhong)國(guo)(guo)。"12月7日政治局會議再(zai)次強(qiang)(qiang)調，"要加(jia)快(kuai)建(jian)設(she)現代化產業(ye)體系(xi)，提升產業(ye)鏈供應鏈韌性和安全水平。"疫情(qing)以來，我國(guo)(guo)高技術制(zhi)造業(ye)增加(jia)值(zhi)和固(gu)定資(zi)產投資(zi)保持了高速增長，成為經濟的(de)(de)(de)(de)有力支(zhi)撐點，而明確的(de)(de)(de)(de)戰(zhan)略引導和有力的(de)(de)(de)(de)政策支(zhi)持，將(jiang)為我國(guo)(guo)產業(ye)升級的(de)(de)(de)(de)加(jia)速推(tui)進注(zhu)入強(qiang)(qiang)大動力。

下(xia)一(yi)(yi)階(jie)段，圍繞現代(dai)化(hua)產業(ye)體(ti)系(xi)(xi)建(jian)設，有三大主要任務。一(yi)(yi)是加(jia)強基(ji)(ji)礎設施建(jian)設，提升公共(gong)服務水平，打造安全可靠、高效實(shi)用、綠色智能(neng)的(de)現代(dai)化(hua)基(ji)(ji)礎設施體(ti)系(xi)(xi)，切實(shi)降低要素成本(ben)，激發(fa)創(chuang)新(xin)活(huo)力；二(er)是圍繞產業(ye)鏈"卡脖子"問題，實(shi)施產業(ye)基(ji)(ji)礎再造工(gong)程，健全核心技術攻關(guan)舉國體(ti)制(zhi)，支持專精特新(xin)企業(ye)發(fa)展，加(jia)快(kuai)補齊事關(guan)安全發(fa)展領域短板；三是，充分把握綠色經濟和(he)數(shu)字經濟發(fa)展新(xin)浪潮，針對性推動(dong)戰略性新(xin)興產業(ye)發(fa)展，加(jia)快(kuai)實(shi)現現代(dai)服務業(ye)與先進制(zhi)造業(ye)深度融合，助(zhu)力制(zhi)造業(ye)綠色化(hua)、智能(neng)化(hua)水平邁上(shang)新(xin)臺階(jie)。

中國經濟逆風復蘇，步入"東升西漸"小周期

疫(yi)情之后，歐美國家快(kuai)速(su)(su)打(da)出(chu)財政貨幣組合(he)拳，以(yi)財政補貼的(de)方式，定(ding)向(xiang)補貼居民，拉(la)動消費恢(hui)復。2020年(nian)、2021年(nian)、2022年(nian)全球商品貿(mao)易(yi)金額(e)（名義）增(zeng)速(su)(su)分(fen)別為-7.6%、25.2%和11.4%，對應三年(nian)平(ping)均(jun)8.8%。但是海外供給鏈也受到疫(yi)情散(san)發、歐美推動逆(ni)全球化、高通脹等(deng)因素(su)的(de)擾動，供需缺口出(chu)現，拉(la)動中國出(chu)口持續上行。2022年(nian)11月，出(chu)口累(lei)計增(zeng)速(su)(su)9.1%，對應三年(nian)復合(he)增(zeng)速(su)(su)13.3%。

2022年隨著美(mei)國經濟(ji)解封，供需(xu)缺口(kou)的(de)效應進(jin)(jin)一(yi)步(bu)(bu)顯(xian)現，疊(die)加(jia)俄烏危(wei)機持續(xu)發酵，油價和糧價高位波(bo)動(dong)，導(dao)致美(mei)國通脹行(xing)(xing)至高位，逼迫美(mei)聯儲連續(xu)多次大步(bu)(bu)加(jia)息(xi)，控(kong)制(zhi)(zhi)總需(xu)求以(yi)遏(e)制(zhi)(zhi)通脹。多個國家為了維護本幣(bi)匯率穩定，不得不進(jin)(jin)行(xing)(xing)"跟隨式(shi)"加(jia)息(xi)，進(jin)(jin)一(yi)步(bu)(bu)沖擊全(quan)球(qiu)消費和經濟(ji)形勢。全(quan)球(qiu)多個經濟(ji)體的(de)制(zhi)(zhi)造業PMI自年中(zhong)開始下滑，10月(yue)起(qi)韓國出口(kou)增(zeng)速轉負(fu)，11月(yue)跌幅進(jin)(jin)一(yi)步(bu)(bu)擴大，指向海外貿易活(huo)動(dong)持續(xu)降溫。

展望2023年，雖然美(mei)(mei)聯儲即將進入(ru)加息幅度(du)放緩的(de)(de)(de)后半(ban)程，但(dan)是(shi)考慮到通(tong)脹的(de)(de)(de)黏性，美(mei)(mei)國(guo)(guo)(guo)經(jing)(jing)濟(ji)體(ti)可能要忍受更久的(de)(de)(de)高利率(lv)環(huan)境。美(mei)(mei)國(guo)(guo)(guo)經(jing)(jing)濟(ji)將在(zai)美(mei)(mei)聯儲加息背景下，持續(xu)走弱。但(dan)是(shi)，隨(sui)著國(guo)(guo)(guo)內(nei)(nei)防(fang)疫政策持續(xu)優化(hua)調(diao)整(zheng)，在(zai)短(duan)期的(de)(de)(de)擾動后，國(guo)(guo)(guo)內(nei)(nei)經(jing)(jing)濟(ji)將步入(ru)上升軌道。雖然隨(sui)著全球總需求擴張速度(du)回落，出口對經(jing)(jing)濟(ji)的(de)(de)(de)拉動效(xiao)應(ying)會逐步減弱，但(dan)廣義(yi)財政和(he)(he)結構性貨幣(bi)政策重(zhong)點(dian)支持的(de)(de)(de)基建投資(zi)和(he)(he)制造業(ye)投資(zi)，將持續(xu)發(fa)力(li)，居民消費需求也有(you)望持續(xu)釋放。美(mei)(mei)國(guo)(guo)(guo)向下而中(zhong)國(guo)(guo)(guo)向上，中(zhong)美(mei)(mei)周期將再次錯位，進入(ru)"東升西漸(jian)"小周期。

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