每經記者｜宋欽章    每經編輯｜馬子(zi)卿    

隨著大(da)行(xing)(xing)賣(mai)債、部(bu)分農商行(xing)(xing)被協會啟動(dong)自律調查等(deng)傳遞監管(guan)信號，近日債市呈現由(you)“牛轉熊”趨勢。

8月(yue)12日，各期(qi)(qi)(qi)(qi)限(xian)(xian)國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)全(quan)線(xian)收(shou)跌(die)(die)，其中10年(nian)(nian)期(qi)(qi)(qi)(qi)國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)活(huo)躍券(quan)“24附息(xi)國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)11”（以下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)簡(jian)(jian)(jian)稱(cheng)“24國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)11”）收(shou)2.2425%，上(shang)漲(zhang)4.25個BP；30年(nian)(nian)國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)活(huo)躍券(quan)“23附息(xi)國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)23”(以下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)簡(jian)(jian)(jian)稱(cheng)“23國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)23”)收(shou)2.4325%，上(shang)漲(zhang)5.25個BP；期(qi)(qi)(qi)(qi)貨方面，8月(yue)12日，各期(qi)(qi)(qi)(qi)限(xian)(xian)國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)期(qi)(qi)(qi)(qi)貨同樣(yang)全(quan)線(xian)收(shou)跌(die)(die)，2年(nian)(nian)期(qi)(qi)(qi)(qi)（以下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)簡(jian)(jian)(jian)稱(cheng)CN2Y）下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)跌(die)(die)0.14%，5年(nian)(nian)期(qi)(qi)(qi)(qi)（以下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)簡(jian)(jian)(jian)稱(cheng)CN5Y）下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)跌(die)(die)0.34%，10年(nian)(nian)期(qi)(qi)(qi)(qi)（以下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)簡(jian)(jian)(jian)稱(cheng)CN10Y）下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)跌(die)(die)0.59%，30年(nian)(nian)期(qi)(qi)(qi)(qi)（以下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)簡(jian)(jian)(jian)稱(cheng)CN30Y）下(xia)(xia)(xia)(xia)(xia)跌(die)(die)1.11%。

視覺中國圖

《每日經濟新聞(wen)》記者注意(yi)到，央行(xing)(xing)在二季(ji)度貨幣政策執行(xing)(xing)報告中多(duo)次提示債(zhai)(zhai)市風險，提出要(yao)對金融機構持有債(zhai)(zhai)券資(zi)產風險敞口進行(xing)(xing)壓力(li)測(ce)試。華創固收周(zhou)冠南團(tuan)隊(dui)認為(wei)，央行(xing)(xing)持續關注長(chang)債(zhai)(zhai)收益率(lv)變化，上周(zhou)大(da)行(xing)(xing)賣(mai)債(zhai)(zhai)操作落(luo)地，后半周(zhou)各期限、各品(pin)種收益率(lv)明(ming)顯回(hui)調(diao)。

8月(yue)13日，“24國債11”收2.21%，跌(die)(die)1.83個(ge)BP，“23國債23”收2.39%，跌(die)(die)2.43個(ge)BP；期貨方面，CN2Y跌(die)(die)0.43%，CN5Y跌(die)(die)1.55%，CN10Y 跌(die)(die) 1.01%，CN30Y 跌(die)(die)1.23%。

國債收益率上漲

現貨方(fang)面，8月12日，各期限國(guo)債全(quan)線(xian)收跌(die)(die)。國(guo)債價(jia)格(ge)下跌(die)(die)對應收益率上(shang)(shang)(shang)漲(zhang)(zhang)，其中7年期國(guo)債活(huo)躍券(quan)“24附息(xi)國(guo)債06”收2.1290%，較上(shang)(shang)(shang)個交(jiao)易日上(shang)(shang)(shang)漲(zhang)(zhang)5.90個BP；10年期國(guo)債活(huo)躍券(quan)“24附息(xi)國(guo)債11”收2.2425%，上(shang)(shang)(shang)漲(zhang)(zhang)4.25個BP；30年國(guo)債活(huo)躍券(quan)“23附息(xi)國(guo)債23”收2.4325%，較上(shang)(shang)(shang)個交(jiao)易日上(shang)(shang)(shang)漲(zhang)(zhang)5.25個BP。

期(qi)貨方面(mian)，8月12日，各期(qi)限(xian)國債期(qi)貨同(tong)樣全線收跌(die)(die)，CN2Y下(xia)跌(die)(die)0.14%，CN5Y下(xia)跌(die)(die)0.34%，CN10Y下(xia)跌(die)(die)0.59%，CN30Y下(xia)跌(die)(die)1.11%。

回顧此(ci)前行情，本輪債市探(tan)底回升的時間拐點(dian)，大致出現在8月5日。當日，10年(nian)期國債收(shou)(shou)益率跌破(po)2.1%，30年(nian)期國債收(shou)(shou)益率跌破(po)2.3%。當日下午，由于大行大量(liang)賣出國債等(deng)原(yuan)因(yin)，長期國債收(shou)(shou)益率開始回升。此(ci)后(hou)兩日，債市多空博弈依舊激烈。

而“江蘇4家農商(shang)(shang)行(xing)(xing)被交易商(shang)(shang)協會(hui)啟動自(zi)律(lv)調(diao)查”的(de)消息(xi)，進一步加劇了債市下跌。8月7日消息(xi)，江蘇4家農商(shang)(shang)銀(yin)行(xing)(xing)因涉嫌在(zai)國債二級(ji)市場交易中操縱(zong)市場價格(ge)、利(li)益(yi)輸送(song)，被中國銀(yin)行(xing)(xing)間市場交易商(shang)(shang)協會(hui)啟動自(zi)律(lv)調(diao)查。

據悉，這4家銀(yin)(yin)行(xing)分(fen)別是(shi)常熟農(nong)村(cun)商(shang)(shang)業銀(yin)(yin)行(xing)、江南(nan)農(nong)村(cun)商(shang)(shang)業銀(yin)(yin)行(xing)、昆山農(nong)村(cun)商(shang)(shang)業銀(yin)(yin)行(xing)、蘇(su)州農(nong)村(cun)商(shang)(shang)業銀(yin)(yin)行(xing)。8月8日，交易商(shang)(shang)協會(hui)再發公告稱，部分(fen)中小金融機構在(zai)國(guo)債(zhai)交易中存(cun)在(zai)出借債(zhai)券賬戶和利益輸(shu)送(song)等違規(gui)情形，交易商(shang)(shang)協會(hui)已將(jiang)部分(fen)嚴重違規(gui)機構移送(song)央行(xing)實施行(xing)政處(chu)罰。

江蘇4家農商行被啟(qi)動自律調查后，債市反應強(qiang)烈。盤面上(shang)，10年期國(guo)債活躍券“24附息國(guo)債11”收(shou)益率在8月8日上(shang)漲(zhang)3.5個(ge)BP，在8月9日上(shang)漲(zhang)2.5個(ge)BP。日前(qian)還有(you)市場傳言(yan)稱，江蘇省農村信用社聯合社已指示當地一些農商銀行暫停國(guo)債交易(yi)。

8月12日，《每日經濟新(xin)聞》記者以投資者身份致(zhi)電多家江蘇省上市農商(shang)銀行，張家港行、無錫銀行均稱沒(mei)(mei)有(you)收到這類(lei)指示。此外(wai)，紫(zi)金銀行稱“不太清楚”，蘇農銀行則表(biao)示“沒(mei)(mei)有(you)收到相關消(xiao)息(xi)”。

央行曾提示風險

事(shi)實上，監管部門一直對(dui)農商銀行(xing)的長債超好情(qing)況保持關(guan)注，此前曾有(you)多次消息傳出(chu)(chu)，央行(xing)部分(fen)分(fen)行(xing)調研下轄農商銀行(xing)的國債持倉情(qing)況。8月9日(ri)，央行(xing)二季度貨幣(bi)政策(ce)執(zhi)行(xing)報(bao)告也多次提示債市(shi)風險，提出(chu)(chu)要對(dui)金融機構持有(you)債券資產風險敞口進行(xing)壓力測試(shi)。

對(dui)(dui)近期銀行賣(mai)債(zhai)行為(wei)，光大固收首席分析師張(zhang)旭在研報(bao)中認為(wei)，這有效阻斷(duan)了收益率快速下行的(de)趨勢(shi)，也使(shi)得投資(zi)者對(dui)(dui)市場(chang)走勢(shi)的(de)預期有了明顯轉變。近幾(ji)日債(zhai)券市場(chang)的(de)變化(hua)充分體(ti)現出(chu)多頭的(de)力量是相(xiang)對(dui)(dui)有限的(de)。并且，張(zhang)旭曾多次在研報(bao)中指出(chu)，與具(ju)體(ti)工具(ju)的(de)使(shi)用相(xiang)比，調控者的(de)態度(du)更為(wei)關(guan)鍵。

華創固收周(zhou)冠(guan)南團隊認為，央行(xing)持續關注長債收益(yi)率變(bian)化，上周(zhou)大行(xing)賣債操作(zuo)落地，后半周(zhou)各期(qi)限、各品種收益(yi)率明顯(xian)回調。央行(xing)糾偏已從此(ci)前的(de)預期(qi)引導轉(zhuan)向(xiang)操作(zuo)層面，并(bing)在二季度貨幣政(zheng)(zheng)策(ce)執(zhi)行(xing)報告中明確指出將(jiang)對金融機構(gou)持有(you)債券的(de)風險敞口(kou)進行(xing)壓力(li)測試，體現出更(geng)強的(de)政(zheng)(zheng)策(ce)定力(li)。

周冠南團隊認(ren)為，“本次央行操作反(fan)映對長債(zhai)風(feng)險的(de)(de)關(guan)注度再次邊際(ji)提(ti)高，在(zai)新的(de)(de)貨幣(bi)政策框架下，央行或不會(hui)提(ti)供(gong)‘黃(huang)金(jin)買點’，這次調(diao)整(zheng)的(de)(de)時間可(ke)能要(yao)稍長一些。”

國聯固(gu)收團隊則表示，近期農商銀行(xing)一直是長(chang)期國債的(de)承接主力(li)，在7月(yue)大(da)幅止(zhi)盈后，8月(yue)部分農商銀行(xing)再度面臨欠配壓力(li)下買入(ru)長(chang)債。他們認為，長(chang)端利(li)率(lv)的(de)反(fan)彈調(diao)整或(huo)將(jiang)持(chi)續至市場(chang)對長(chang)債區間(jian)(jian)形成(cheng)穩定的(de)預期，在此期間(jian)(jian)，利(li)率(lv)仍有較大(da)波動的(de)可能。隨著多頭力(li)量的(de)弱化(hua)，利(li)率(lv)可能將(jiang)進一步回(hui)歸至央行(xing)的(de)合意區間(jian)(jian)。

華安(an)固收(shou)顏子琦團(tuan)隊(dui)指出，近日債(zhai)市(shi)回(hui)調主要是(shi)由大(da)行(xing)(xing)(xing)拋(pao)券等(deng)因素所致。農(nong)商行(xing)(xing)(xing)和非(fei)銀(yin)(yin)機構是(shi)本輪債(zhai)牛追(zhui)漲的(de)主要“玩家”，上周大(da)行(xing)(xing)(xing)出現明顯的(de)國債(zhai)賣券現象，其對手方主要為農(nong)商行(xing)(xing)(xing)，以及(ji)基金、券商資管等(deng)非(fei)銀(yin)(yin)機構。若這周大(da)行(xing)(xing)(xing)進一步拋(pao)券使(shi)得利率(lv)再(zai)次(ci)上行(xing)(xing)(xing)，非(fei)銀(yin)(yin)機構的(de)贖回(hui)壓力或有所體現。

針對監管層面的(de)(de)政(zheng)(zheng)策(ce)意(yi)圖，華泰固收張繼強團(tuan)隊認為，央行的(de)(de)本意(yi)更(geng)(geng)多是(shi)避免形成單(dan)邊預(yu)期(qi)并(bing)不斷強化，基本面預(yu)期(qi)的(de)(de)改(gai)善才是(shi)根本。貨幣政(zheng)(zheng)策(ce)的(de)(de)根本職責是(shi)調控(kong)經(jing)濟(ji)增長(chang)與價格穩定。當前基本面仍(reng)處于波浪(lang)式運行的(de)(de)進(jin)程中(zhong)，后續更(geng)(geng)需關注基本面和財政(zheng)(zheng)動向，央行屆時如果順勢操(cao)作、借力用力，政(zheng)(zheng)策(ce)效果將更(geng)(geng)明顯。

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