每經(jing)記者｜張文瑜(yu)    西(xi)安 ;   每經(jing)編輯｜賀娟娟

作為中國(guo)節(jie)(jie)能(neng)環保集(ji)團(tuan)有限公(gong)司（簡稱“中國(guo)節(jie)(jie)能(neng)”）旗下核心上(shang)(shang)市平臺，節(jie)(jie)能(neng)環境（300140.SZ）的資(zi)本故事稱得上(shang)(shang)跌宕起伏。

2010年登陸深交所創業板，經歷了兩次更(geng)名(ming)、三次重大資產重組(zu)，業務版圖(tu)從電工裝備跨越至(zhi)垃(la)圾(ji)焚(fen)燒發(fa)電，股價巔峰期超過(guo)60元，一度跌至(zhi)不足5元。

轉機出現(xian)(xian)在2023年(nian)(nian)(nian)，隨著A股(gu)史上交(jiao)易規模(mo)最大的垃圾焚燒重組項目落地，節能環境終于擺(bai)脫連(lian)續(xu)四年(nian)(nian)(nian)虧損(sun)的泥(ni)潭，實現(xian)(xian)連(lian)續(xu)兩年(nian)(nian)(nian)業績飄紅。2024年(nian)(nian)(nian)，公司扣非凈利潤達到5.88億元(yuan)，同比(bi)大幅增(zeng)長166.65%。

不過，光鮮數據下暗(an)藏隱(yin)憂。

報告(gao)期內，節能環境(jing)營收(shou)與(yu)歸母凈(jing)利潤(run)雙雙下(xia)滑、應收(shou)賬款(kuan)較年初(chu)多出來5個億。同時，PPP新機制(zhi)下(xia)亦將(jiang)吸引更(geng)多民營企業投(tou)身相關領域，新項目(mu)或(huo)將(jiang)迎來激烈(lie)競(jing)爭。

上述背景(jing)下(xia)，這家“起死回生(sheng)”的環保陜企，能否坐(zuo)穩(wen)行業龍(long)頭地(di)位？

百(bai)億重組扭虧

節(jie)能環境算是(shi)老牌陜企(qi)，2010年以“啟源裝備(bei)”之名登陸(lu)資本市場(chang)時，其核(he)心業務還(huan)停留在變(bian)壓器專用設備(bei)制造。2016年跨界(jie)收(shou)購中節(jie)能六合(he)天融環保，業務版圖延伸至高(gao)端節(jie)能環保裝備(bei)、大氣(qi)綜合(he)治理及環境監測等。

2018年，其并(bing)購中節能(neng)兆盛環保有限(xian)公司（簡(jian)稱“兆盛環保”）進軍水處理(li)，實現(xian)公司水處理(li)裝備業(ye)務(wu)技(ji)術(shu)和市場的快(kuai)速發展。

但(dan)此番重組(zu)并(bing)未帶來公司(si)業績的提(ti)升，反而(er)因收購(gou)標的拖(tuo)累，節能(neng)環境陷(xian)入持(chi)續虧(kui)損的泥潭。

2019年至2022年，節能環境歸母(mu)凈(jing)利潤分別為-0.34億(yi)元(yuan)、-4.90億(yi)元(yuan)、-2.36億(yi)元(yuan)、-1.15億(yi)元(yuan)，4年累(lei)計虧損超過8億(yi)元(yuan)。

2023年(nian)，在(zai)母公司中國(guo)節(jie)(jie)能(neng)(neng)(neng)的(de)“操盤”下，節(jie)(jie)能(neng)(neng)(neng)環境以111.64億元向中國(guo)環境保護(hu)集團購買其持有的(de)中節(jie)(jie)能(neng)(neng)(neng)環境科(ke)技有限公司100%股(gu)權(quan)(quan)(quan)，以及(ji)中節(jie)(jie)能(neng)(neng)(neng)石家莊19%股(gu)權(quan)(quan)(quan)、中節(jie)(jie)能(neng)(neng)(neng)保定(ding)19%股(gu)權(quan)(quan)(quan)、中節(jie)(jie)能(neng)(neng)(neng)秦皇(huang)島(dao)19%股(gu)權(quan)(quan)(quan)、中節(jie)(jie)能(neng)(neng)(neng)滄州19%股(gu)權(quan)(quan)(quan)、承德(de)環能(neng)(neng)(neng)熱(re)電14%股(gu)權(quan)(quan)(quan)，一舉成為國(guo)內垃(la)圾(ji)焚(fen)(fen)燒(shao)發(fa)電行(xing)業的(de)頭部企業，擁(yong)有40余(yu)家垃(la)圾(ji)焚(fen)(fen)燒(shao)發(fa)電項目公司，生活垃(la)圾(ji)日處理(li)規模(mo)超(chao)5萬噸。

重(zhong)組后，節能(neng)環境困境反轉，2023年實現營(ying)業(ye)收入(ru)約61.45億元，歸(gui)母凈利(li)潤約7.08億元。其中，固廢處理業(ye)務營(ying)收占(zhan)比超80%，取代環保裝備板(ban)塊成為公(gong)司業(ye)績(ji)的核心(xin)支(zhi)柱。

除了擺脫虧損外，裝入優質(zhi)(zhi)環(huan)(huan)保資產的節能環(huan)(huan)境(jing)，造血能力發生質(zhi)(zhi)變。

規(gui)模化運營的(de)垃圾焚燒項(xiang)目帶來穩定現(xian)金流(liu)，該業務毛(mao)利率在2023年提升至34.37%，大幅拓(tuo)寬了利潤空間。公(gong)司(si)經營活(huo)動現(xian)金流(liu)凈額達19.16億(yi)元，較重組前資金“吃緊”的(de)情(qing)況明顯(xian)改善。

值得關注的(de)(de)是，在(zai)前期重組過程中，因(yin)為被(bei)授予特許(xu)經營權(quan)的(de)(de)項目(mu)公司(si)之股(gu)權(quan)因(yin)處于(yu)鎖定期、變動事項暫(zan)未(wei)及時獲得當地政府同意等(deng)原(yuan)因(yin)，尚有13家垃圾發電項目(mu)公司(si)未(wei)能注入上市公司(si)體內，構成了與控股(gu)股(gu)東之間的(de)(de)同業競爭。

來源：節能環境公告

2024年8月，節能(neng)環(huan)境(jing)受托(tuo)管理中(zhong)國環(huan)境(jing)保護集團23家項目公(gong)司，其中(zhong)就包括上(shang)(shang)述(shu)13家垃(la)圾焚燒(shao)發(fa)電項目公(gong)司。未來幾年，隨(sui)著相關條件(jian)逐步(bu)成(cheng)熟，上(shang)(shang)述(shu)資產或業務(wu)有望通過(guo)注(zhu)入上(shang)(shang)市公(gong)司體系，形(xing)成(cheng)業務(wu)增(zeng)量。

營(ying)利雙雙下滑

2024年，節(jie)能環境延(yan)續了盈利狀態，但營收(shou)、凈利卻雙雙下滑。

年報顯(xian)示，其(qi)實(shi)現營業收入59.19億(yi)元(yuan)，同比(bi)下(xia)降(jiang)3.67%；歸(gui)屬凈(jing)利潤6.05億(yi)元(yuan)，同比(bi)下(xia)降(jiang)14.49%。相比(bi)之下(xia)，公司扣非凈(jing)利潤達到5.88億(yi)元(yuan)，同比(bi)增長166.65%。

分季度來看，節能(neng)環境(jing)第四季度出現(xian)虧損，其實現(xian)營業(ye)收入為16.0億元，同(tong)比上升12.3%；歸母(mu)凈利潤(run)虧損5839萬元，同(tong)比下(xia)降371.8%；扣非(fei)歸母(mu)凈利潤(run)虧損6062萬元，同(tong)比下(xia)降429.1%,“拖累”了全年(nian)業(ye)績。

來(lai)源：節(jie)能(neng)環境公告

《每日經(jing)濟(ji)新聞(wen)》記者了(le)解到，其(qi)第四季度凈利(li)潤發生變化主(zhu)要(yao)與年末按照企(qi)業會計(ji)準(zhun)則要(yao)求計(ji)提各(ge)項減值損(sun)失、投資損(sun)失及其(qi)他資產處置損(sun)失相關(guan)。

根據節能環境發布的(de)《關于(yu)2024年度計(ji)提資產(chan)(chan)減(jian)值準備的(de)公(gong)告》，2024年公(gong)司對應(ying)收(shou)(shou)票據、應(ying)收(shou)(shou)賬(zhang)款、其他(ta)應(ying)收(shou)(shou)款、長期(qi)應(ying)收(shou)(shou)款、存貨、合(he)(he)同資產(chan)(chan)、長期(qi)股權投資、商譽等資產(chan)(chan)計(ji)提資產(chan)(chan)減(jian)值準備，合(he)(he)計(ji)金(jin)額2.45億元，導致報告期(qi)內(nei)公(gong)司合(he)(he)并利潤表凈利潤減(jian)少。

業務構(gou)成(cheng)來(lai)看，節(jie)能(neng)環(huan)境主要(yao)聚焦垃(la)圾焚燒發電(dian)(dian)及相關業務、節(jie)能(neng)環(huan)保裝備(bei)和電(dian)(dian)工專用裝備(bei)領域。其(qi)中，垃(la)圾焚燒發電(dian)(dian)業務主要(yao)實行投(tou)資運營模式，節(jie)能(neng)環(huan)保裝備(bei)及電(dian)(dian)工裝備(bei)產品主要(yao)實行“按訂單(dan)組織(zhi)生產”模式。

2024年(nian)，公司環保領域營收達54.25億元，占總營收的(de) 91.64%，占比與上年(nian)基本持平(ping)。

值得(de)注意的(de)是，危廢處(chu)理(li)板(ban)塊表(biao)現亮(liang)眼，實現營收50.69億元，占總(zong)營收的(de)85.64%，較(jiao)去年(nian)同期提升(sheng)約(yue)5個百分(fen)點。

據(ju)公司披露，在(zai)固廢處理(li)方面，節能環境(jing)下(xia)轄47家垃(la)圾焚燒發電(dian)項目公司，2024年固廢處理(li)總量(liang)達(da)2015.87萬(wan)噸(dun)，其中處理(li)生(sheng)活垃(la)圾1921.56 萬(wan)噸(dun)、污泥 37.83萬(wan)噸(dun)、餐(can)廚(chu)廚(chu)余56.48萬(wan)噸(dun)，同時產生(sheng)綠電(dian)53.65億度。

與(yu)之形成對(dui)比的(de)是，曾作為(wei)核心業務之一的(de)環保(bao)裝備(bei)板(ban)塊(kuai)，在(zai)重(zhong)組(zu)后地位(wei)持續(xu)弱化。報告(gao)期(qi)內，該板(ban)塊(kuai)實現營(ying)業收(shou)入(ru)2.19億(yi)元，較去年(nian)同(tong)期(qi)下降了40.00%，目前僅占總營(ying)收(shou)的(de)3.70%，毛利率為(wei)-34.65%，較去年(nian)同(tong)期(qi)下降了53.56%。

來源：節(jie)能環境公告

整體來看，固廢綜(zong)合處理與(yu)電工裝(zhuang)備業務營收與(yu)毛利(li)率(lv)均(jun)較去年略有增(zeng)長，而環保(bao)裝(zhuang)備板(ban)塊規模明(ming)顯(xian)縮減，且毛利(li)率(lv)為負數，或是節能環境營收、利(li)潤雙(shuang)(shuang)雙(shuang)(shuang)下滑的“主因”。

每(mei)經記(ji)者注意(yi)到，節(jie)能環境在此(ci)前投資者活動中回應(ying)，環保裝(zhuang)(zhuang)備板塊(kuai)營收占比小，對整體業(ye)績影響有限。未來，公司一(yi)(yi)方面優化(hua)環保裝(zhuang)(zhuang)備板塊(kuai)傳統業(ye)務模式；另一(yi)(yi)方面結合(he)固廢(fei)綜合(he)處理(li)主營業(ye)務需(xu)求，開拓固廢(fei)裝(zhuang)(zhuang)備新業(ye)務，強(qiang)化(hua)協同效應(ying)。

此外，據公司年報，其環保(bao)裝(zhuang)備板塊子(zi)公司兆盛環保(bao)已(yi)完成“縣(xian)域(yu)小(xiao)型垃(la)圾(ji)焚燒裝(zhuang)備技術”樣機制造，并承擔小(xiao)型化示范項目(mu)建設，在固(gu)廢處理裝(zhuang)備領域(yu)積(ji)極(ji)探索(suo)。但(dan)該業(ye)務后(hou)續能(neng)否扭轉局面、實現(xian)盈利，仍(reng)有(you)待市場進(jin)一步檢驗。

節能環境(jing)董秘辦相(xiang)關人(ren)士告(gao)訴(su)每(mei)經記者，這塊(kuai)目前處(chu)于起步示范的階段(duan)，已經投產了，基于這個項(xiang)目的經驗或者各方面的總結，如果各方面成(cheng)熟的話，我(wo)們也希望能夠推廣開(kai)來，因(yin)為這塊業務和生活垃圾焚(fen)燒發電還是具有很(hen)強的協同性的。

能否坐穩龍頭？

環(huan)(huan)保(bao)領(ling)域中，特許(xu)經營項目占很大比例，由于項目投資(zi)回報周期長、資(zi)金墊(dian)付需求大，疊加地方財政(zheng)支(zhi)付能力下降，應(ying)收賬款問(wen)題日益凸顯，成為環(huan)(huan)保(bao)產業面臨的普遍困境。

2024年，節(jie)能環(huan)境經營活動現金流(liu)凈(jing)額為18.73億(yi)元，與(yu)上(shang)年同(tong)期(qi)處在(zai)同(tong)一規模，但應(ying)收賬款/營業收入比值從2023年的65%攀升至(zhi)77%。

年(nian)報顯示，截至2024年(nian)12月(yue)31日，節(jie)能(neng)環境(jing)應收賬款余(yu)額(e)為(wei)51.09億元(yuan)(yuan)(yuan)，期(qi)末余(yu)額(e)占期(qi)末資(zi)產總比重為(wei)16.75%，其(qi)中已計提壞賬準備(bei)5.28億元(yuan)(yuan)(yuan)，其(qi)應收賬款總額(e)達到45.81億元(yuan)(yuan)(yuan)。

節能環境(jing)在年報中表(biao)示，垃圾發(fa)電(dian)板塊應收(shou)賬款(kuan)及合同(tong)資產(chan)主要為上網(wang)電(dian)費和(he)垃圾處理(li)費，交易對手多為地方政(zheng)府(fu)部門和(he)國(guo)有電(dian)網(wang)下屬企(qi)業，違約(yue)風(feng)險較低，但(dan)受政(zheng)府(fu)結(jie)算(suan)周期影(ying)響，回款(kuan)進(jin)度存(cun)在不確(que)定性。

來源：VCG41N1216305161（圖文無關(guan)）

公司雖通過(guo)“兩金”壓控(kong)、專(zhuan)項清(qing)收等手段應對(dui)，但在部分地方(fang)財(cai)政承(cheng)壓背景下，賬期管理仍存挑戰。

不過，隨著國家對可(ke)再生能源發電補(bu)貼核查推(tui)進，新納入國補(bu)清單項目將(jiang)逐步回(hui)款，地方政府化債資金到位也利好款項回(hui)收。

裝備(bei)板塊應收(shou)賬款(kuan)(kuan)和合(he)同資(zi)產源于電工、環保裝備(bei)銷售，回款(kuan)(kuan)受(shou)合(he)同周期制約。欠(qian)款(kuan)(kuan)方(fang)中，政府違約風險小(xiao)(xiao)但回款(kuan)(kuan)慢(man)；小(xiao)(xiao)型(xing)客商欠(qian)款(kuan)(kuan)分散、單筆規(gui)模小(xiao)(xiao)，回款(kuan)(kuan)易受(shou)其經營資(zi)金狀況影響。

“國網的資金結(jie)(jie)算(suan)機制較為(wei)復雜，涉及標桿電(dian)價、省(sheng)級(ji)補(bu)(bu)貼與國家補(bu)(bu)貼。通常情況下，標桿電(dian)價與省(sheng)級(ji)補(bu)(bu)貼的結(jie)(jie)算(suan)相對及時(shi)，而國補(bu)(bu)的到賬(zhang)周期往往較長，這(zhe)也(ye)是行(xing)業內普遍存在的情況。”上述人士向記者透(tou)露：“至于垃圾處理費的(de)回(hui)款情況，我們的項目分布廣泛，覆蓋全國各地。在財政狀況良好的地區，款項回收較為及時；但在財政存在壓力的區(qu)域(yu)，回款(kuan)周期則(ze)會相應延長。”

此(ci)外(wai)，在下一年公司可能面(mian)對(dui)的風險中，PPP新機制再度被放在首位。

未來，環保行(xing)業(ye)將進一(yi)步吸引更多(duo)民營(ying)企業(ye)投身相關領(ling)域，新(xin)項目或將迎來競爭。固廢回收(shou)領(ling)域更考驗(yan)企業(ye)基于運營(ying)管(guan)理(li)驅動的“精耕細作”能力，但也帶來了技(ji)術與管(guan)理(li)創新(xin)、產業(ye)鏈整合等(deng)機遇(yu)。

上述人士向記者(zhe)坦言，“從市場(chang)(chang)環境(jing)來(lai)看(kan)，當前(qian)固廢處(chu)理(li)行(xing)業已趨于成(cheng)熟，市場(chang)(chang)飽和度較高(gao)，新(xin)增項目(mu)數量(liang)本就(jiu)處(chu)于低(di)位，公司也有其他的一(yi)些應對風(feng)險的措施，所以影響沒有那么(me)大。”

于節能(neng)環境而言，當前(qian)亟須解決應收賬款回收問(wen)題，提升自身(shen)造(zao)血能(neng)力(li)，同時不(bu)斷(duan)提升技術附加值，以更好地適應政策變革。唯有(you)在(zai)運營(ying)效率與模式創(chuang)新(xin)上(shang)實(shi)現實(shi)質性突破，公司(si)才有(you)可(ke)能(neng)在(zai)固(gu)廢處理這一賽道上(shang)實(shi)現長(chang)遠發展，真(zhen)正坐穩行業龍(long)頭(tou)。

（本文(wen)不(bu)構成(cheng)任何投資建議，信息披露內(nei)容以公司公告為準。投資者據此(ci)操作，風險自(zi)擔。）

封面圖片(pian)來(lai)源(yuan)：VCG41N1216305161