何志成

（農行總行大客戶部高級專員）

    國(guo)家統計(ji)局15日公布了一系列經(jing)濟(ji)(ji)數據，該局新(xin)聞(wen)發言人盛來(lai)運說(shuo)，一季度國(guo)民經(jing)濟(ji)(ji)保持平穩較快增(zeng)長，開局良好。而在筆者看來(lai)，由于通脹加(jia)劇，雖然經(jing)濟(ji)(ji)增(zeng)速回(hui)落(luo)并不(bu)明顯，但是(shi)滯脹苗(miao)頭已經(jing)顯露，抗通脹還需采(cai)取切實可行的(de)策略。

通脹壓力加劇

    一季度(du)中國經濟同比增長9.7%，增速雖有(you)回落(luo)，但高于預(yu)期很多，預(yu)計未來還(huan)將回落(luo)，但目前滯脹風險還(huan)不大。

    3月CPI同比上漲5.4%，大大高于(yu)預期，而且有加速傾(qing)向。鑒于(yu)當前(qian)漲價因素(su)越來越多，未來通脹還會攀升，預計二季度(du)通脹率平均值會達到5.6%左右。

    3月(yue)新增(zeng)(zeng)(zeng)人(ren)民(min)幣(bi)貸(dai)(dai)款(kuan)6794億(yi)(yi)元，同(tong)比多(duo)增(zeng)(zeng)(zeng)1727億(yi)(yi)元，主要是(shi)個(ge)(ge)(ge)人(ren)貸(dai)(dai)款(kuan)增(zeng)(zeng)(zeng)加超預(yu)期(qi)。目前(qian)各大(da)(da)行(xing)都傾(qing)向于多(duo)發放個(ge)(ge)(ge)人(ren)消費類貸(dai)(dai)款(kuan)，同(tong)時2月(yue)個(ge)(ge)(ge)人(ren)房地產(chan)抵押貸(dai)(dai)款(kuan)很多(duo)延續到(dao)3月(yue)份才辦，相對(dui)增(zeng)(zeng)(zeng)加了3月(yue)貸(dai)(dai)款(kuan)數字。必須強調，個(ge)(ge)(ge)人(ren)貸(dai)(dai)款(kuan)增(zeng)(zeng)(zeng)加對(dui)銀行(xing)是(shi)好事，因為(wei)這一(yi)類貸(dai)(dai)款(kuan)風(feng)險(xian)很小，利(li)率較高，對(dui)銀行(xing)2011年業(ye)績增(zeng)(zeng)(zeng)長將形成有利(li)的支撐；同(tong)時，3月(yue)末(mo)廣義貨幣(bi)供應量(liang)（M2）余(yu)額為(wei)75.81萬(wan)億(yi)(yi)元，同(tong)比增(zeng)(zeng)(zeng)長16.6%，較2月(yue)上(shang)升了0.9個(ge)(ge)(ge)百分點，達(da)到(dao)央行(xing)控(kong)制(zhi)標(biao)準(zhun)之上(shang)。總的來看(kan)，央行(xing)的貨幣(bi)政策仍然在(zai)穩健(jian)范圍內，甚至偏寬，但實(shi)體(ti)經(jing)濟需求(qiu)差距很大(da)(da)。一(yi)是(shi)由于個(ge)(ge)(ge)人(ren)貸(dai)(dai)款(kuan)比重增(zeng)(zeng)(zeng)加，二是(shi)因為(wei)生產(chan)企業(ye)貸(dai)(dai)款(kuan)需求(qiu)滿足率在(zai)下降。看(kan)上(shang)去(qu)新增(zeng)(zeng)(zeng)6000多(duo)億(yi)(yi)元貸(dai)(dai)款(kuan)已經(jing)不少，其實(shi)遠遠不夠。流動性是(shi)否充裕，信(xin)貸(dai)(dai)投放量(liang)大(da)(da)不大(da)(da)，不能完(wan)全看(kan)當月(yue)增(zeng)(zeng)(zeng)加量(liang)，還要看(kan)供給與需求(qiu)間的差距，目前(qian)差距很大(da)(da)。

    一季度(du)(du)投(tou)資(zi)(zi)增幅(fu)也超(chao)預期，達到25%，超(chao)過去(qu)年全年的23.8%，說(shuo)明投(tou)資(zi)(zi)總水(shui)平并沒(mei)有因為(wei)(wei)房地(di)產調控力(li)度(du)(du)加(jia)大而大幅(fu)度(du)(du)回落，也說(shuo)明今年城鎮(zhen)化進程在(zai)加(jia)快，水(shui)利、港口、高鐵、農村(cun)公(gong)路改(gai)造等固定投(tou)資(zi)(zi)增量彌補(bu)了房地(di)產投(tou)資(zi)(zi)減量。但從趨勢(shi)看，二季度(du)(du)投(tou)資(zi)(zi)會繼續回落，因為(wei)(wei)房地(di)產調控的效果將集中在(zai)二季度(du)(du)顯現。

    從工業增(zeng)加值來看，14.8%環比(bi)有所減緩，但相對(dui)于去年三四季度的13.6%、13.3%還有一(yi)定增(zeng)長(chang)，即說明(ming)工業企業景氣程度依舊保持(chi)在(zai)較(jiao)高水(shui)平，同時也得看這個增(zeng)長(chang)趨(qu)勢已經有向(xiang)下滑落(luo)跡(ji)象(xiang)。

    實體經濟運轉是否正常(chang)，通常(chang)需(xu)觀察前(qian)沿(yan)指標，比(bi)(bi)如全社會用電(dian)(dian)量(liang)。3月份全社會用電(dian)(dian)量(liang)3888億千瓦時，同比(bi)(bi)增(zeng)長13.41%。數據不(bu)錯，但從(cong)分項看，第(di)(di)一(yi)產(chan)業(ye)(ye)用電(dian)(dian)量(liang)增(zeng)長3.16%，明顯減少；第(di)(di)二產(chan)業(ye)(ye)用電(dian)(dian)量(liang)增(zeng)長12.31%，大體平衡(heng)；第(di)(di)三產(chan)業(ye)(ye)用電(dian)(dian)量(liang)增(zeng)長15.51%，增(zeng)加在這。說(shuo)明實體經濟尤(you)其是工業(ye)(ye)用電(dian)(dian)量(liang)增(zeng)幅是回落(luo)的。

滯脹苗頭顯現

    一季度主(zhu)要經濟(ji)數據說明，當(dang)前經濟(ji)最大的(de)(de)風險還是(shi)通(tong)(tong)脹(zhang)有可能失控。雖然發改委已經在(zai)找(zhao)行(xing)業(ye)協(xie)會(hui)及企(qi)業(ye)負責人談話，希望(wang)能抑(yi)制(zhi)企(qi)業(ye)的(de)(de)漲(zhang)價行(xing)為。但社會(hui)需求在(zai)增(zeng)長，企(qi)業(ye)成本在(zai)上(shang)漲(zhang)，靠行(xing)政(zheng)手段抑(yi)制(zhi)漲(zhang)價，管得了一時(shi)，管不了長遠(yuan)，更管不了客(ke)觀(guan)規律。而(er)3月份通(tong)(tong)脹(zhang)率(lv)的(de)(de)上(shang)漲(zhang)告訴(su)我們，寄希望(wang)于通(tong)(tong)脹(zhang)率(lv)會(hui)自然下滑、短期（二季度）見頂(ding)的(de)(de)想法是(shi)不切實際(ji)的(de)(de)，按照這個預期制(zhi)定政(zheng)策是(shi)會(hui)誤事(shi)的(de)(de)。

    由(you)于通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)率繼續加(jia)(jia)速(su)，還要進一(yi)步實行貨幣(bi)緊縮(suo)(suo)，雖然緊縮(suo)(suo)的效(xiao)果并不(bu)(bu)(bu)顯著。過去4次加(jia)(jia)息以及(ji)9次提(ti)高存款(kuan)準備金率的“歷史”告訴(su)我(wo)們：抗通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)不(bu)(bu)(bu)能(neng)(neng)只指望(wang)貨幣(bi)緊縮(suo)(suo)，加(jia)(jia)息的效(xiao)果往(wang)往(wang)是追逐(zhu)通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)，況且(qie)緊縮(suo)(suo)太劇烈，很可能(neng)(neng)引發(fa)滯脹(zhang)(zhang)。當前雖然不(bu)(bu)(bu)能(neng)(neng)說已經(jing)看見滯脹(zhang)(zhang)，但應該(gai)說滯脹(zhang)(zhang)風險在(zai)悄(qiao)悄(qiao)地凝聚，必須給予足夠的警惕。很多國家的實踐證(zheng)明，抗通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)不(bu)(bu)(bu)能(neng)(neng)一(yi)味地緊縮(suo)(suo)貨幣(bi)，搞(gao)不(bu)(bu)(bu)好會打(da)壓經(jing)濟(ji)增(zeng)長，很可能(neng)(neng)出現(xian)“通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)沒有管(guan)住，經(jing)濟(ji)卻出現(xian)下滑”的滯脹(zhang)(zhang)危險。

    在抗通(tong)脹(zhang)斗爭中，同(tong)時要(yao)防(fang)范(fan)滯(zhi)脹(zhang)風險是當前宏觀(guan)經濟(ji)調(diao)控(kong)(kong)的(de)最(zui)大(da)(da)難題，唯(wei)一(yi)的(de)辦法就是宏觀(guan)調(diao)控(kong)(kong)的(de)力度需要(yao)靈(ling)活，不(bu)(bu)能(neng)一(yi)刀切，不(bu)(bu)能(neng)非(fei)要(yao)看到(dao)經濟(ji)大(da)(da)幅(fu)度下滑才動手(shou)反向調(diao)控(kong)(kong)。同(tong)時，抗通(tong)脹(zhang)必須(xu)與保增長(chang)并重。當然(ran)，對抗經濟(ji)下滑并不(bu)(bu)意味著一(yi)定要(yao)全(quan)面提升(sheng)產能(neng)，一(yi)些(xie)產能(neng)是必須(xu)抑制的(de)，例如(ru)電解鋁，再(zai)度擴大(da)(da)，不(bu)(bu)僅浪費資源，而且會形成巨大(da)(da)的(de)浪費。同(tong)時一(yi)些(xie)產能(neng)是不(bu)(bu)能(neng)擴大(da)(da)的(de)，例如(ru)鋼鐵和汽車，沒有需求的(de)產能(neng)硬拽上去(qu)也是“無用功(gong)”。

    必(bi)須強調(diao)，未來通脹(zhang)率上升與(yu)經(jing)濟增速(su)下(xia)滑趨(qu)勢(shi)仍然會(hui)延(yan)續，今年(nian)二三季度一定是經(jing)濟的調(diao)整(zheng)期，投(tou)資和消(xiao)費會(hui)進一步減(jian)速(su)，對外出(chu)口(kou)雖然不會(hui)大(da)幅度減(jian)少，但動力與(yu)往年(nian)相比(bi)已不可同日而語。三駕(jia)馬車同時(shi)減(jian)速(su)，GDP也(ye)將(jiang)繼續回落，通脹(zhang)率卻未必(bi)降得下(xia)來。

策略需要創新

    當然(ran)，抗(kang)通(tong)脹不能總是被動的(de)，政(zheng)府(fu)和(he)投資(zi)(zi)者都要(yao)有(you)(you)所(suo)作(zuo)為(wei)，要(yao)有(you)(you)所(suo)創新(xin)。對政(zheng)府(fu)而言(yan)，除了充當“滅(mie)火(huo)隊”之外，還要(yao)有(you)(you)創新(xin)思維，比如，能不能考(kao)慮(lv)讓一(yi)些好(hao)企(qi)(qi)業開始招募(mu)優先股，既可(ke)吸收社會閑散資(zi)(zi)金(jin)，也可(ke)解決(jue)大企(qi)(qi)業資(zi)(zi)金(jin)緊張，還有(you)(you)利(li)于抗(kang)通(tong)脹——轉換資(zi)(zi)金(jin)用途(tu)，將(jiang)短期(qi)(qi)資(zi)(zi)金(jin)變為(wei)長期(qi)(qi)資(zi)(zi)金(jin)。當然(ran)，政(zheng)府(fu)必須在(zai)應(ying)對高通(tong)脹斗爭中考(kao)慮(lv)發放物(wu)價補貼和(he)存(cun)款利(li)率補貼的(de)問(wen)題，這可(ke)能比約談(tan)企(qi)(qi)業負責人更有(you)(you)效(xiao)。同時必須注重股市(shi)在(zai)調節社會流動性方(fang)面(mian)的(de)正面(mian)作(zuo)用，不能一(yi)邊抗(kang)通(tong)脹，一(yi)邊硬擠(ji)資(zi)(zi)產市(shi)場泡沫，讓老百姓(xing)的(de)實際工薪收入和(he)財富儲備同時縮水(shui)，如果老百姓(xing)的(de)大量儲蓄(xu)沒有(you)(you)地(di)方(fang)去(qu)，只能引發更大范圍的(de)通(tong)脹恐慌。

    以前(qian)通過(guo)貨幣緊縮對抗(kang)流動性(xing)泛濫的(de)(de)實踐，為什么收(shou)效不(bu)大？因(yin)為一味地(di)收(shou)緊貨幣的(de)(de)作用是有(you)限度的(de)(de)，而中國式(shi)通脹(zhang)根(gen)本不(bu)怕提高存貸(dai)款利率。此時需要(yao)另辟蹊徑，比如稍(shao)微呵護一下(xia)股市(shi)，讓股市(shi)充當吸納多(duo)余流動性(xing)的(de)(de)第二個水庫(ku)。市(shi)場(chang)上多(duo)余的(de)(de)流動性(xing)流進了股市(shi)，沖擊(ji)商品(pin)生產(chan)和(he)房地(di)產(chan)市(shi)場(chang)的(de)(de)流動性(xing)自然就少(shao)了，宏觀調控的(de)(de)目(mu)的(de)(de)也就更容易實現。

    對投(tou)資者來說(shuo)，抗(kang)通脹更要利用(yong)股(gu)(gu)市(shi)。雖(sui)然一(yi)般(ban)商品(pin)(pin)都存(cun)在折舊或(huo)無形貶值，但有(you)(you)(you)(you)些商品(pin)(pin)卻(que)未必，尤其是含有(you)(you)(you)(you)升值趨勢要素(su)多(duo)的(de)商品(pin)(pin)。這種(zhong)商品(pin)(pin)在股(gu)(gu)市(shi)中(zhong)有(you)(you)(you)(you)很(hen)多(duo)，它(ta)們就是被(bei)嚴重低(di)估的(de)大(da)盤股(gu)(gu)。例如鋼(gang)鐵(tie)股(gu)(gu)，雖(sui)然絕大(da)多(duo)數(shu)鋼(gang)鐵(tie)股(gu)(gu)都是微利狀(zhuang)態(tai)，但每一(yi)個鋼(gang)鐵(tie)廠都有(you)(you)(you)(you)很(hen)多(duo)土地(di)，這些土地(di)賬(zhang)面價值極低(di)。現在政府要建保障(zhang)房了，到哪里去找便宜的(de)土地(di)，鋼(gang)鐵(tie)廠有(you)(you)(you)(you)。于是今年(nian)（適當地(di)）改變土地(di)用(yong)途有(you)(you)(you)(you)可能(neng)成風了，鋼(gang)鐵(tie)股(gu)(gu)會漲。更何況(kuang)，鋼(gang)鐵(tie)業(ye)還(huan)有(you)(you)(you)(you)重組題材(cai)——很(hen)多(duo)鋼(gang)鐵(tie)廠臨(lin)近礦山，兼并重組是2011年(nian)的(de)主旋律。

    預計(ji)下周(zhou)還有(you)緊縮(suo)政策出臺，但(dan)股(gu)市(shi)中的很多(duo)股(gu)票已經不懼緊縮(suo)，下周(zhou)大盤或(huo)許(xu)能夠再次調(diao)整(zheng)到3000點(dian)左右，那是加倉的好(hao)點(dian)位(wei)。

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