中國人保資產(chan)管理(li)公司(si) 蔡(cai)紅標

縱觀(guan)全球(qiu)股市(shi)，在其(qi)長(chang)期的(de)(de)發展(zhan)歷史(shi)中，經歷過至(zhi)少(shao)一次長(chang)時(shi)間的(de)(de)轉(zhuan)(zhuan)型(xing)(xing)。轉(zhuan)(zhuan)型(xing)(xing)的(de)(de)主要特征(zheng)是：在技術上以寬幅的(de)(de)箱(xiang)(xiang)型(xing)(xing)波(bo)動(dong)為主，往(wang)往(wang)箱(xiang)(xiang)頂距此前的(de)(de)歷史(shi)峰(feng)值有(you)差距，同(tong)(tong)時(shi)箱(xiang)(xiang)型(xing)(xing)的(de)(de)時(shi)間不少(shao)于5年(一個經濟周期)。這一特點既與(yu)實體經濟的(de)(de)轉(zhuan)(zhuan)型(xing)(xing)有(you)關(guan)(guan)，同(tong)(tong)時(shi)也與(yu)股市(shi)此前的(de)(de)透支經濟增(zeng)長(chang)相(xiang)關(guan)(guan)。

美歐股(gu)市折射綜合國力

美歐股(gu)市(shi)代表了世界成熟(shu)股(gu)市(shi)的發展特(te)征，但即使是(shi)同(tong)一(yi)陣營，其股(gu)市(shi)軌跡也并不完全同(tong)步，其中折射出的是(shi)一(yi)國綜合國力的此消彼長。

從美國股(gu)(gu)市(shi)看，1929年(nian)之(zhi)(zhi)前的(de)美國股(gu)(gu)市(shi)(道(dao)瓊斯(si)指數)基本(ben)上(shang)和1992年(nian)前的(de)中國股(gu)(gu)市(shi)類似，是一個高度(du)投機的(de)市(shi)場。股(gu)(gu)市(shi)暴跌之(zhi)(zhi)后(hou)，經(jing)過(guo)25年(nian)的(de)痛(tong)苦歷程(cheng)后(hou)，美國股(gu)(gu)市(shi)才(cai)走(zou)出(chu)泥潭。理論上(shang)這(zhe)是世界股(gu)(gu)市(shi)第一次轉型，但當時也有制(zhi)度(du)上(shang)不成熟的(de)因素(su)；在此之(zhi)(zhi)后(hou)，股(gu)(gu)市(shi)才(cai)進入了(le)現(xian)代化。

筆者認為，美(mei)國(guo)(guo)股市此(ci)后(hou)至少還經歷(li)了兩次(ci)轉型(xing)(xing)。第一(yi)次(ci)轉型(xing)(xing)是(shi)1970年(nian)石油(行情 專區(qu))危機后(hou)，美(mei)國(guo)(guo)經濟(ji)(ji)經歷(li)了艱(jian)苦的(de)(de)轉型(xing)(xing)，被迫改(gai)變過(guo)于依賴(lai)石油的(de)(de)經濟(ji)(ji)結(jie)構，股市也經歷(li)了轉型(xing)(xing)的(de)(de)痛苦歷(li)程，這個(ge)(ge)時(shi)間持續了整整13年(nian)，直(zhi)到1983年(nian)2月(yue)才走(zou)出(chu)歷(li)史(shi)的(de)(de)陰影(ying)；第二(er)次(ci)轉型(xing)(xing)時(shi)2000年(nian)1月(yue)道(dao)瓊斯指(zhi)數創下(xia)11750點的(de)(de)峰值后(hou)，隨著(zhu)互聯網泡沫的(de)(de)破滅，美(mei)國(guo)(guo)經濟(ji)(ji)又(you)一(yi)次(ci)面臨轉型(xing)(xing)。時(shi)隔6.75年(nian)(81個(ge)(ge)月(yue))后(hou)，道(dao)指(zhi)于2006年(nian)10月(yue)再(zai)度創下(xia)歷(li)史(shi)記(ji)錄。美(mei)國(guo)(guo)經濟(ji)(ji)主(zhu)要是(shi)通過(guo)繼續吹大(da)房(fang)地產(行情 專區(qu))泡沫來走(zou)出(chu)低谷，因此(ci)隨后(hou)2008年(nian)次(ci)貸危機爆發本質上是(shi)對此(ci)的(de)(de)修正。

從歐洲股市(shi)(shi)(shi)看(kan)，鑒于歐洲經(jing)(jing)(jing)濟(ji)和(he)美(mei)國(guo)經(jing)(jing)(jing)濟(ji)高度緊密，因此其(qi)轉型(xing)和(he)美(mei)國(guo)股市(shi)(shi)(shi)類似(si)。德國(guo)股市(shi)(shi)(shi)上世(shi)紀(ji)70、80年(nian)(nian)(nian)代也經(jing)(jing)(jing)歷(li)了(le)13年(nian)(nian)(nian)，在300點(dian)內(nei)箱(xiang)型(xing)波(bo)(bo)動，峰(feng)谷之間的(de)幅度達44.3%。但對于1987年(nian)(nian)(nian)的(de)股災，德國(guo)股市(shi)(shi)(shi)僅經(jing)(jing)(jing)過(guo)兩(liang)年(nian)(nian)(nian)便創(chuang)下歷(li)史新高。相對德國(guo)、美(mei)國(guo)而言，只有法(fa)國(guo)股市(shi)(shi)(shi)在1987年(nian)(nian)(nian)黑色星期五后經(jing)(jing)(jing)歷(li)了(le)自(zi)1990年(nian)(nian)(nian)5月至1997年(nian)(nian)(nian)1月長(chang)達6.7年(nian)(nian)(nian)(80個月)、寬度約900點(dian)的(de)大(da)箱(xiang)型(xing)內(nei)波(bo)(bo)動。事實(shi)上，法(fa)國(guo)CAC40指數自(zi)2007年(nian)(nian)(nian)6月創(chuang)下6168點(dian)以來，始終處(chu)于調整期(以2008年(nian)(nian)(nian)9月的(de)6168點(dian)為起(qi)點(dian)，已近6年(nian)(nian)(nian))，始終在上下1500點(dian)左(zuo)右的(de)箱(xiang)型(xing)內(nei)波(bo)(bo)動，其(qi)箱(xiang)頂距歷(li)史峰(feng)值有40%之遙。這表明，目前法(fa)國(guo)股市(shi)(shi)(shi)仍在轉型(xing)的(de)箱(xiang)型(xing)內(nei)躑(zhi)躅。英國(guo)股市(shi)(shi)(shi)在1987年(nian)(nian)(nian)7月見頂于2455點(dian)后，經(jing)(jing)(jing)過(guo)5.2年(nian)(nian)(nian)(63個月)在箱(xiang)型(xing)的(de)反復波(bo)(bo)動后才重拾(shi)升(sheng)軌。

由此可(ke)見，德國(guo)股市(shi)明顯要(yao)強于(yu)英國(guo)，而(er)法國(guo)最弱。這(zhe)表(biao)明，以股市(shi)而(er)言，近25年(nian)來，法國(guo)在歐洲的(de)(de)綜(zong)合實力相對德國(guo)明顯下降(jiang)。從股市(shi)的(de)(de)角度看，英國(guo)遠(yuan)離歐元區是個十分(fen)明智(zhi)的(de)(de)選(xuan)擇(ze)。

亞洲股市(shi)轉(zhuan)型各具特色

亞(ya)洲(zhou)經濟體(ti)沒有明顯的(de)共性，而是各具特色，但(dan)亞(ya)洲(zhou)股市同樣有明顯的(de)轉型(xing)期(qi)。

從香港(gang)(gang)股市看，自1986年香港(gang)(gang)聯交所成立后，香港(gang)(gang)才成為全球化股市。恒生指數自2007年10月創下31958點以來(lai)，轉型(xing)期(qi)特征(zheng)非常(chang)明顯(xian)。剔除(chu)2008年9月次貸危(wei)機期(qi)間的暴跌(die)，自2009年4月至今(jin)的4年，恒生指數基(ji)本在7500點的箱型(xing)內(nei)波(bo)動(波(bo)幅為42%)，而(er)箱型(xing)頂部距歷史峰值則仍(reng)有(you)(you)22%的差距。盡管轉型(xing)時間已有(you)(you)6年，但目(mu)前仍(reng)未有(you)(you)結束(shu)的跡象。

從日(ri)本股(gu)(gu)市(shi)(shi)看，日(ri)本股(gu)(gu)市(shi)(shi)迄今經(jing)歷了兩次重大(da)(da)的(de)(de)(de)轉(zhuan)(zhuan)型(xing)(xing)(xing)。日(ri)本是(shi)缺少資源的(de)(de)(de)國(guo)家，因(yin)此石油(you)危機(ji)對經(jing)濟、對股(gu)(gu)市(shi)(shi)的(de)(de)(de)影響極大(da)(da)。日(ri)經(jing)225指數在1973年1月創下(xia)5359點(dian)(dian)(dian)高點(dian)(dian)(dian)后(hou)(hou)(hou)，因(yin)石油(you)危機(ji)持續下(xia)跌(die)至1974年11月的(de)(de)(de)3558點(dian)(dian)(dian)(累計(ji)下(xia)跌(die)33.6%)，其后(hou)(hou)(hou)直(zhi)到1978年4月才(cai)走(zou)出箱(xiang)型(xing)(xing)(xing)，歷時5.25年(63個月)。而(er)(er)日(ri)本股(gu)(gu)市(shi)(shi)真正(zheng)的(de)(de)(de)轉(zhuan)(zhuan)型(xing)(xing)(xing)是(shi)在“泡沫經(jing)濟”破滅之(zhi)后(hou)(hou)(hou)。日(ri)經(jing)指數在1989年12月29日(ri)創下(xia)38957點(dian)(dian)(dian)后(hou)(hou)(hou)，先是(shi)暴跌(die)，而(er)(er)后(hou)(hou)(hou)長期(qi)處于下(xia)降通道式的(de)(de)(de)箱(xiang)型(xing)(xing)(xing)中。這是(shi)非(fei)(fei)常(chang)(chang)規的(de)(de)(de)轉(zhuan)(zhuan)型(xing)(xing)(xing)，因(yin)為(wei)日(ri)元在1985年廣場(chang)協(xie)議后(hou)(hou)(hou)的(de)(de)(de)非(fei)(fei)正(zheng)常(chang)(chang)升值(zhi)導致股(gu)(gu)市(shi)(shi)過度泡沫化，過于外向型(xing)(xing)(xing)經(jing)濟導致世(shi)界(jie)經(jing)濟對其影響過大(da)(da)，而(er)(er)制造業競爭力(li)的(de)(de)(de)下(xia)降致使其產業空性化。因(yin)此，其轉(zhuan)(zhuan)型(xing)(xing)(xing)期(qi)已長達24年，但走(zou)出轉(zhuan)(zhuan)型(xing)(xing)(xing)期(qi)的(de)(de)(de)時點(dian)(dian)(dian)似乎遙遙無期(qi)。

從菲律賓股市看，其(qi)馬(ma)股綜指在1997年2月(yue)26日創(chuang)下1278點峰值后，因亞洲(zhou)金融(rong)危機(ji)而步入轉(zhuan)型，其(qi)后通(tong)過(guo)逾(yu)10年時間(123個月(yue))才走(zou)出箱型。目前，馬(ma)股自2011年9月(yue)以來，一直處于慢牛(niu)之中。

從韓(han)國股市(shi)看，KOSPI指數于1994年(nian)9月(yue)29日(ri)達到1145點(dian)，其后熊(xiong)市(shi)異常慘(can)烈，自此之后韓(han)國股市(shi)進入了(le)長期的轉型，直到2005年(nian)9月(yue)才(cai)走出長達11年(nian)的大箱型(277點(dian)-1145點(dian)).

從臺(tai)灣股市看，如果(guo)按照前述標準，那(nei)么臺(tai)灣自1990年2月創(chuang)下12682點(dian)的歷史峰(feng)(feng)值后，即(ji)已進行了轉(zhuan)型，其指(zhi)數基(ji)本上在(zai)(zai)一個趨于收(shou)斂的大三角形內波動，迄今已有(you)13年時(shi)間(jian)。目前，臺(tai)灣加權指(zhi)數距離歷史峰(feng)(feng)值仍有(you)36%之遙。筆者認為(wei)(wei)，臺(tai)灣股市歷史上受日本影響較(jiao)大，而產業(ye)結構存在(zai)(zai)的內在(zai)(zai)缺(que)陷導致其經濟轉(zhuan)型較(jiao)為(wei)(wei)困難(nan)。

從印度(du)股(gu)市(shi)(shi)(shi)看，印度(du)股(gu)市(shi)(shi)(shi)牛(niu)長熊(xiong)短，截至(zhi)目前(qian)并(bing)無明顯的轉型(xing)(xing)期。但如(ru)不考慮1999年(nian)12月(yue)-2000年(nian)4月(yue)約(yue)20周(zhou)的時(shi)間(jian)(期間(jian)大(da)盤略超出箱(xiang)型(xing)(xing)，技(ji)術上(shang)是假突破(po))，那(nei)么1994年(nian)9月(yue)-2004年(nian)5月(yue)約(yue)10年(nian)時(shi)間(jian)，印度(du)股(gu)市(shi)(shi)(shi)基本上(shang)在(zai)2100-4600點(dian)的大(da)箱(xiang)型(xing)(xing)內，轉型(xing)(xing)期后印度(du)股(gu)市(shi)(shi)(shi)即迎來大(da)牛(niu)市(shi)(shi)(shi)。

A股走(zou)出低(di)谷要到2017年

中(zhong)(zhong)國股(gu)市(shi)迄今也經歷(li)(li)了(le)兩次(ci)大的(de)(de)轉型(xing)：第(di)一次(ci)是(shi)(shi)1993年2月的(de)(de)1558點后，經過(guo)整整7年后才(cai)真正走出箱型(xing)，期間跌宕起伏，這是(shi)(shi)青澀期的(de)(de)轉型(xing)；第(di)二次(ci)無疑(yi)是(shi)(shi)自2007年10月創(chuang)下6124點新高，自此股(gu)市(shi)進入熊市(shi)。事實上，2009年8月3478點以來的(de)(de)走勢在形式(shi)上與(yu)臺灣股(gu)市(shi)十(shi)(shi)分類似，技術上呈一個收斂的(de)(de)大三(san)角形；但如從(cong)波(bo)動區域與(yu)歷(li)(li)史峰值的(de)(de)關(guan)系看，則(ze)與(yu)日(ri)本股(gu)市(shi)或法國股(gu)市(shi)相似，畢竟(jing)滬市(shi)目前的(de)(de)點位距歷(li)(li)史峰值有(you)著約(yue)65%的(de)(de)遙(yao)遠距離。從(cong)此角度看，中(zhong)(zhong)國股(gu)市(shi)如要創(chuang)出新的(de)(de)歷(li)(li)史高點，尚有(you)十(shi)(shi)分遙(yao)遠的(de)(de)距離。

以轉型所持(chi)續(xu)的(de)(de)時間(jian)看，越是(shi)開放度高(gao)的(de)(de)股市(shi)(shi)，調整(zheng)所需(xu)的(de)(de)時間(jian)相(xiang)對較短；越是(shi)市(shi)(shi)場化程度高(gao)的(de)(de)經濟(ji)體，股市(shi)(shi)的(de)(de)復(fu)蘇相(xiang)對較快。目前(qian)，有三(san)個可能：一是(shi)經歷5-7年(nian)的(de)(de)中轉型期，二(er)是(shi)10-13年(nian)的(de)(de)長(chang)(chang)轉型期，三(san)是(shi)如日本持(chi)續(xu)20年(nian)或美國1929年(nian)股市(shi)(shi)崩盤后(hou)24年(nian)的(de)(de)超長(chang)(chang)期轉型。

考慮到大盤自6124點(dian)以來已經6年(nian)(nian)，目前看明年(nian)(nian)很(hen)難走(zou)出大調整(zheng)期，因此(ci)中(zhong)國股(gu)市(shi)(shi)正(zheng)在進行的應(ying)該是長轉(zhuan)型期，即(ji)股(gu)市(shi)(shi)有望(wang)在2017-2021年(nian)(nian)，甚至更長時間才(cai)能(neng)真正(zheng)走(zou)出調整(zheng)，創造(zao)新(xin)的歷史記錄。換言之，如以2012年(nian)(nian)12月的1949點(dian)計，則(ze)未(wei)來3-4年(nian)(nian)，A股(gu)很(hen)可(ke)能(neng)有一(yi)波沖擊6124點(dian)的機會。當然其中(zhong)也(ye)很(hen)可(ke)能(neng)距(ju)山頂尚有一(yi)段路程的情況下即(ji)掉頭回走(zou)。筆者估(gu)計，以臺灣經驗看，大盤有較大可(ke)能(neng)在4800點(dian)，即(ji)距(ju)6124點(dian)約22%之遙(yao)時即(ji)修整(zheng)，甚至無功而返。

盡(jin)管世(shi)界主要(yao)股市歷史(shi)上(shang)均會(hui)出現(xian)一個轉型期(qi)(qi)(qi)，至于(yu)是中(zhong)期(qi)(qi)(qi)、長(chang)期(qi)(qi)(qi)還是超長(chang)期(qi)(qi)(qi)轉型，則是由多個方(fang)面決定的(de)(de)，盡(jin)管轉型期(qi)(qi)(qi)后股市走向依舊關鍵，但轉型期(qi)(qi)(qi)過長(chang)，不僅使投資者失去很(hen)多機會(hui)，同時也令該(gai)國的(de)(de)綜合實力(li)在激烈的(de)(de)國際競爭中(zhong)落(luo)后于(yu)人。目(mu)前A股轉型在形式上(shang)與法國類似(si)，而時間上(shang)已(yi)具(ju)備(bei)長(chang)期(qi)(qi)(qi)轉型的(de)(de)特征。何(he)去何(he)從，考驗(yan)著監管層的(de)(de)智(zhi)慧(hui)。而從國際股市長(chang)期(qi)(qi)(qi)的(de)(de)發展規律看，具(ju)有持續創新力(li)的(de)(de)大眾消費品(pin)、風(feng)控(kong)良好的(de)(de)成長(chang)性銀行(xing)，以(yi)及高科(ke)技公(gong)司、生(sheng)物醫藥(yao)公(gong)司等(deng)，均具(ju)備(bei)遠超大盤的(de)(de)長(chang)期(qi)(qi)(qi)牛股可能。