作者：張昕

近幾(ji)個月來的(de)債(zhai)(zhai)市(shi)(shi)稽查(cha)風(feng)暴引發了大(da)家對我國銀(yin)(yin)行(xing)間(jian)債(zhai)(zhai)券市(shi)(shi)場(chang)有(you)(you)(you)關定位(wei)、制(zhi)(zhi)度(du)設(she)計(ji)及執行(xing)措施(shi)的(de)思考(kao)與討(tao)論。有(you)(you)(you)的(de)觀點(dian)(dian)認為(wei)，銀(yin)(yin)行(xing)間(jian)債(zhai)(zhai)券市(shi)(shi)場(chang)屬于監管缺失，才出現(xian)了從業人員利益輸送(song)的(de)案件；有(you)(you)(you)的(de)觀點(dian)(dian)建議，債(zhai)(zhai)券場(chang)外交易(yi)制(zhi)(zhi)度(du)具有(you)(you)(you)先天的(de)局限(xian)性，應該借此機會進行(xing)改變；更激進的(de)觀點(dian)(dian)則是呼吁將債(zhai)(zhai)券市(shi)(shi)場(chang)統一到場(chang)內交易(yi)制(zhi)(zhi)度(du)之下通過交易(yi)所進行(xing)，實現(xian)統一監管。一時(shi)間(jian)，原(yuan)本低(di)調甚至略顯神秘的(de)銀(yin)(yin)行(xing)間(jian)債(zhai)(zhai)券市(shi)(shi)場(chang)成為(wei)眾人關注的(de)焦(jiao)點(dian)(dian)，獲得了創立以來最大(da)的(de)曝光(guang)度(du)。

在(zai)觀點(dian)愈加紛呈、批(pi)判愈加慷(kang)慨之時，更需要冷靜(jing)的(de)思考和(he)分析。筆者(zhe)認為，我國銀行(xing)間債券市場(chang)應該堅持(chi)場(chang)外(wai)交(jiao)易特征，借此機會改進場(chang)外(wai)交(jiao)易制度。

縱觀全球債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)發(fa)展(zhan)歷(li)程(cheng)(cheng)與現狀，一(yi)(yi)個明顯的(de)(de)(de)(de)(de)(de)特征便是(shi)(shi)(shi)以場(chang)(chang)外“一(yi)(yi)對(dui)(dui)一(yi)(yi)”交(jiao)(jiao)易(yi)作(zuo)為(wei)絕對(dui)(dui)主流的(de)(de)(de)(de)(de)(de)交(jiao)(jiao)易(yi)模式(shi)。雖然債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)并不排斥在交(jiao)(jiao)易(yi)所掛牌(pai)交(jiao)(jiao)易(yi)，但(dan)海外債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)中(zhong)(zhong)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)交(jiao)(jiao)易(yi)所掛牌(pai)，更多的(de)(de)(de)(de)(de)(de)是(shi)(shi)(shi)以此賦予其“上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)”（listing）特征，從(cong)而(er)滿足投(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)（尤其是(shi)(shi)(shi)保險公司、養老基金等(deng)大(da)型機(ji)構投(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)）必須投(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)證券(quan)(quan)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)內(nei)部政(zheng)(zheng)策或適用法規(gui)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)要求(qiu)。債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)之(zhi)(zhi)后，對(dui)(dui)于機(ji)構投(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)而(er)言，并非是(shi)(shi)(shi)要通過(guo)交(jiao)(jiao)易(yi)所進(jin)行(xing)(xing)以集中(zhong)(zhong)競價(jia)、撮合交(jiao)(jiao)易(yi)為(wei)特征的(de)(de)(de)(de)(de)(de)場(chang)(chang)內(nei)交(jiao)(jiao)易(yi)，而(er)仍然是(shi)(shi)(shi)由投(tou)(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)之(zhi)(zhi)間經(jing)過(guo)一(yi)(yi)對(dui)(dui)一(yi)(yi)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)議價(jia)過(guo)程(cheng)(cheng)進(jin)行(xing)(xing)交(jiao)(jiao)易(yi)。場(chang)(chang)外交(jiao)(jiao)易(yi)也是(shi)(shi)(shi)我(wo)國(guo)銀行(xing)(xing)間債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)設計的(de)(de)(de)(de)(de)(de)初衷和出發(fa)點。目前，我(wo)國(guo)銀行(xing)(xing)間債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)基本(ben)監管(guan)格(ge)局(ju)已由完全的(de)(de)(de)(de)(de)(de)政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)(fu)管(guan)理過(guo)渡到政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)(fu)行(xing)(xing)政(zheng)(zheng)許(xu)可加(jia)上(shang)(shang)行(xing)(xing)業自(zi)(zi)律管(guan)理的(de)(de)(de)(de)(de)(de)模式(shi)。作(zuo)為(wei)銀行(xing)(xing)間市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)自(zi)(zi)律組(zu)織(zhi)，中(zhong)(zhong)國(guo)銀行(xing)(xing)間市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)交(jiao)(jiao)易(yi)商(shang)協(xie)會(hui)（下稱交(jiao)(jiao)易(yi)商(shang)協(xie)會(hui)）在規(gui)范(fan)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)、參與者(zhe)和從(cong)業人員(yuan)方(fang)面已經(jing)構建了(le)一(yi)(yi)整套行(xing)(xing)之(zhi)(zhi)有效的(de)(de)(de)(de)(de)(de)自(zi)(zi)律規(gui)則和規(gui)范(fan)，自(zi)(zi)律管(guan)理的(de)(de)(de)(de)(de)(de)理念(nian)和方(fang)式(shi)已經(jing)在銀行(xing)(xing)間市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)成員(yuan)中(zhong)(zhong)深入(ru)(ru)人心。在此背景(jing)下，忽(hu)視交(jiao)(jiao)易(yi)商(shang)協(xie)會(hui)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)工作(zuo)成績和在自(zi)(zi)律管(guan)理方(fang)面的(de)(de)(de)(de)(de)(de)努(nu)力，只是(shi)(shi)(shi)簡單地要求(qiu)加(jia)強(qiang)政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)(fu)監管(guan)，期望政(zheng)(zheng)府(fu)(fu)(fu)主管(guan)部門的(de)(de)(de)(de)(de)(de)介入(ru)(ru)便能成為(wei)解決一(yi)(yi)切問題的(de)(de)(de)(de)(de)(de)萬靈藥，在當(dang)前簡政(zheng)(zheng)放權的(de)(de)(de)(de)(de)(de)大(da)背景(jing)下，類(lei)似于走回(hui)頭路了(le)。

目前報道出(chu)來(lai)的(de)(de)案(an)件，主(zhu)要涉(she)及(ji)從(cong)業人(ren)員利用(yong)(yong)銀(yin)行(xing)(xing)(xing)間債(zhai)券市(shi)場(chang)場(chang)外交(jiao)易(yi)的(de)(de)一對(dui)一性質進行(xing)(xing)(xing)利益輸送(song)，從(cong)而(er)單獨或伙同瓜(gua)分收益。由于(yu)(yu)場(chang)外交(jiao)易(yi)屬于(yu)(yu)點對(dui)點的(de)(de)交(jiao)易(yi)，此類(lei)安(an)排不(bu)易(yi)暴(bao)露，具有(you)很強的(de)(de)隱(yin)蔽(bi)性；而(er)且，丙類(lei)戶的(de)(de)開立相對(dui)管控(kong)較(jiao)松，在(zai)客觀上(shang)成(cheng)為(wei)利益輸送(song)的(de)(de)平臺與通道。有(you)些報道認(ren)為(wei)制度缺陷導致了(le)這些案(an)件的(de)(de)發生，甚至基于(yu)(yu)上(shang)述情況(kuang)對(dui)銀(yin)行(xing)(xing)(xing)間債(zhai)券市(shi)場(chang)的(de)(de)制度設計進行(xing)(xing)(xing)整(zheng)體否定(ding)。這種觀點過分強調了(le)這些案(an)件與銀(yin)行(xing)(xing)(xing)間債(zhai)券市(shi)場(chang)的(de)(de)某一制度規范之(zhi)間的(de)(de)聯系。任何制度都可(ke)能被人(ren)誤(wu)用(yong)(yong)或濫用(yong)(yong)。但(dan)是(shi)，從(cong)來(lai)沒有(you)人(ren)因(yin)為(wei)股(gu)票市(shi)場(chang)上(shang)存在(zai)“老鼠(shu)倉”便(bian)呼吁要取消(xiao)股(gu)票交(jiao)易(yi)，也(ye)從(cong)來(lai)沒有(you)人(ren)因(yin)為(wei)出(chu)現(xian)了(le)偽造票據的(de)(de)犯罪(zui)行(xing)(xing)(xing)為(wei)便(bian)要求取消(xiao)票據交(jiao)易(yi)。金融交(jiao)易(yi)都是(shi)由人(ren)來(lai)操作的(de)(de)，任何金融交(jiao)易(yi)都可(ke)能存在(zai)道德風險。出(chu)現(xian)了(le)這些案(an)件，關鍵點不(bu)是(shi)急于(yu)(yu)對(dui)制度下定(ding)論，而(er)是(shi)應該首先考(kao)慮(lv)制度是(shi)否有(you)改(gai)進的(de)(de)空(kong)間，從(cong)而(er)盡量(liang)減少違規交(jiao)易(yi)的(de)(de)可(ke)能，盡量(liang)避免被人(ren)利用(yong)(yong)規則來(lai)獲取私利。

從(cong)這個角度出發，加強交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)商(shang)(shang)協會對(dui)銀行(xing)間債券市(shi)場(chang)中的(de)(de)債券異(yi)(yi)常交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)進(jin)行(xing)監(jian)(jian)督和(he)自律(lv)管(guan)理(li)的(de)(de)職(zhi)能，應(ying)該成(cheng)為(wei)政(zheng)策選項之一(yi)。目前，交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)商(shang)(shang)協會對(dui)于(yu)債券二級市(shi)場(chang)交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)基本上(shang)(shang)只能了解和(he)統計信息，對(dui)于(yu)偏(pian)離市(shi)場(chang)估值標準(zhun)的(de)(de)異(yi)(yi)常交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)，既(ji)無(wu)發現(xian)的(de)(de)手段，又(you)無(wu)處(chu)理(li)的(de)(de)權力。因此，當務之急(ji)是(shi)加強交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)商(shang)(shang)協會與(yu)(yu)市(shi)場(chang)登(deng)記托(tuo)(tuo)管(guan)結(jie)算機(ji)構之間的(de)(de)數據互通與(yu)(yu)共享，充(chong)分(fen)發揮登(deng)記托(tuo)(tuo)管(guan)結(jie)算機(ji)構在實時監(jian)(jian)控(kong)與(yu)(yu)日常監(jian)(jian)測方面的(de)(de)優勢(shi)，使其與(yu)(yu)交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)商(shang)(shang)協會的(de)(de)自律(lv)管(guan)理(li)功能形成(cheng)合力。為(wei)了達到這個目的(de)(de)，需要(yao)進(jin)一(yi)步加強交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)商(shang)(shang)協會對(dui)異(yi)(yi)常交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)的(de)(de)調(diao)查和(he)處(chu)理(li)權限，在市(shi)場(chang)上(shang)(shang)嚴格(ge)執(zhi)行(xing)有關異(yi)(yi)常交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)報告、監(jian)(jian)控(kong)、調(diao)查和(he)處(chu)理(li)的(de)(de)自律(lv)規則。同(tong)時，交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)商(shang)(shang)協會應(ying)充(chong)分(fen)發揮行(xing)業自律(lv)組織的(de)(de)作用，對(dui)市(shi)場(chang)參與(yu)(yu)者及其從(cong)業人員(yuan)進(jin)行(xing)職(zhi)業道德與(yu)(yu)規范教育，避免從(cong)業人員(yuan)出現(xian)“無(wu)知者無(wu)畏”或鋌而走險的(de)(de)違規甚(shen)至違法犯罪(zui)行(xing)為(wei)。

我(wo)們相(xiang)信，我(wo)國銀行間債券(quan)市(shi)場經過此番洗禮，將借此契機(ji)進一步完善頂層設計和制(zhi)度(du)建設，從源(yuan)頭上堵住可能(neng)出現(xian)的(de)違規誘(you)惑，在我(wo)國金(jin)融市(shi)場的(de)發展(zhan)中作(zuo)出不可或缺的(de)貢(gong)獻。 （作(zuo)者為環球(qiu)律(lv)師(shi)事務(wu)所合(he)伙人(ren)、律(lv)師(shi)）