回顧(gu)已經(jing)運行了整整3個月的(de)(de)2014年(nian)股市(shi)，總體來說情況(kuang)是(shi)令人失望(wang)的(de)(de)。這不(bu)僅表現(xian)在股指的(de)(de)持續(xu)低迷上(shang)，也表現(xian)在市(shi)場(chang)人氣的(de)(de)持續(xu)渙散上(shang)。一季度末，上(shang)證指數徘(pai)徊于2000點(dian)附近(jin)，比(bi)去年(nian)年(nian)底的(de)(de)水平(ping)還低，而且滬市(shi)日(ri)成(cheng)交(jiao)金額(e)已經(jing)萎縮至前期平(ping)均水平(ping)的(de)(de)2/3。同時，此(ci)前成(cheng)交(jiao)十分(fen)活躍(yue)的(de)(de)創業(ye)板(ban)也陷(xian)入了沉寂(ji)。投(tou)資者對后市(shi)的(de)(de)悲(bei)觀情緒(xu)明顯(xian)占(zhan)據了上(shang)風(feng)。

去年(nian)四季度(du)的(de)(de)時(shi)候(hou)，很多市場(chang)分析人(ren)士對今年(nian)的(de)(de)行情(qing)(qing)還是(shi)(shi)頗為(wei)樂觀(guan)的(de)(de)，普遍抱(bao)有(you)很高的(de)(de)預期，認為(wei)將出現(xian)20%以上的(de)(de)上漲(zhang)。有(you)的(de)(de)甚至強調今年(nian)股市將“反轉”而不(bu)只(zhi)是(shi)(shi)“反彈(dan)”。但(dan)沒(mei)過多久，這種觀(guan)點就遭到了市場(chang)的(de)(de)反駁(bo)，因(yin)為(wei)行情(qing)(qing)完全沒(mei)有(you)按這樣(yang)的(de)(de)推斷運行。即便(bian)是(shi)(shi)被(bei)寄予厚望(wang)的(de)(de)春季行情(qing)(qing)，也走得(de)十分坎(kan)坷，不(bu)但(dan)運行的(de)(de)時(shi)間短，行情(qing)(qing)力度(du)也很有(you)限。那(nei)么，問(wen)題是(shi)(shi)出在(zai)哪(na)里呢(ni)？

現在看來，至少三(san)方面出現了超(chao)預(yu)期(qi)的情況。

首(shou)先是今(jin)年以來實體經濟狀況并(bing)不理(li)想(xiang)，各種先行指(zhi)標顯示，投資增長(chang)緩慢，有(you)效需(xu)求不足，同時地方(fang)政府(fu)與(yu)企業的(de)債(zhai)務風險(xian)凸顯，房地產市場更是景氣度大幅回落。這(zhe)與(yu)人(ren)們原(yuan)先想(xiang)象(xiang)的(de)結構調整順利推進，經濟增長(chang)態勢良好形成了(le)莫大的(de)反差。

其次是資(zi)金面的(de)(de)寬松(song)格(ge)局沒有出現(xian)，無風險收益率仍(reng)(reng)然偏高。而(er)股(gu)市(shi)(shi)(shi)的(de)(de)供(gong)求矛盾仍(reng)(reng)然十(shi)分(fen)尖(jian)銳，特(te)別(bie)是在新股(gu)發行(IPO)開閘的(de)(de)背景下(xia)，并沒有明顯的(de)(de)增量資(zi)金入(ru)市(shi)(shi)(shi)，市(shi)(shi)(shi)場僅僅依靠存量資(zi)金在運行，越來越無法應對(dui)日益膨(peng)脹的(de)(de)股(gu)票供(gong)給需求。而(er)余額(e)寶等高收益品(pin)種的(de)(de)大量出現(xian)，不但分(fen)流了銀行的(de)(de)儲蓄，而(er)且(qie)也(ye)在一定程度上影響了股(gu)票市(shi)(shi)(shi)場，提高了人們(men)對(dui)于股(gu)市(shi)(shi)(shi)風險補償的(de)(de)要求，實際上也(ye)就是削弱(ruo)了股(gu)市(shi)(shi)(shi)的(de)(de)吸引力(li)。

最后，進(jin)入2月份以來(lai)，人民幣快速貶(bian)值，國際大(da)宗商品(pin)價格(ge)回落，也(ye)在很大(da)程度(du)上打(da)擊了投資者的信(xin)心，改變著人們對于(yu)未來(lai)經濟走向的預期。不少投資者開(kai)始討論是否會出現通縮的問題，市場的風險偏好正(zheng)趨于(yu)保守。

客(ke)觀而(er)言，以上這(zhe)些因素(su)即便是單個(ge)出現(xian)，也(ye)會對股市走勢帶(dai)來很大(da)的(de)壓制，而(er)現(xian)在是三個(ge)利空因素(su)同時(shi)出現(xian)，這(zhe)個(ge)影(ying)響就很大(da)了。在短(duan)短(duan)3個(ge)月時(shi)間內，上證指數兩(liang)度跌(die)破2000點也(ye)并非偶然。即便是對股市再(zai)有信心的(de)人，也(ye)都不得不承認局(ju)面的(de)確(que)很嚴(yan)峻。

不過，在(zai)看(kan)到(dao)市場所處(chu)的(de)(de)不利環境的(de)(de)同時(shi)，我們也要看(kan)到(dao)，情況實(shi)際上(shang)也是在(zai)變化的(de)(de)。從某種角度來說，正是因(yin)為現在(zai)經濟增速放緩(huan)，未來情況出現轉機的(de)(de)可能(neng)性才(cai)會(hui)變得更大。

事實上，今年以來(lai)有關(guan)部門多(duo)次開會提到要(yao)盡快出(chu)臺(tai)已(yi)經(jing)批準的(de)改革措施和重大項(xiang)目(mu)，表達了高層對穩增長(chang)的(de)明確要(yao)求。今年全國兩會將(jiang)全年經(jing)濟(ji)(ji)增速(su)目(mu)標定在7.5%，這(zhe)本身也很夠(gou)說(shuo)明問題(ti)。現(xian)在，大家都預期(qi)一季(ji)度的(de)經(jing)濟(ji)(ji)增長(chang)可(ke)能(neng)(neng)略超過7%，這(zhe)就強(qiang)化了抓緊推(tui)進穩增長(chang)工作的(de)緊迫(po)性。從這(zhe)個(ge)意義(yi)來(lai)說(shuo)，時(shi)下(xia)很可(ke)能(neng)(neng)是處于今年經(jing)濟(ji)(ji)運行最(zui)困難(nan)的(de)時(shi)期(qi)，接下(xia)來(lai)情(qing)況(kuang)將(jiang)會有所好轉。

另外，原定3月份將要啟動的(de)(de)(de)發審(shen)委新股審(shen)核工作并沒有(you)如期進行，而是被推遲了。有(you)關(guan)權威(wei)人(ren)士也一(yi)反常(chang)態地表(biao)示，現在排(pai)隊等待過會的(de)(de)(de)擬上市(shi)(shi)公司數(shu)量太(tai)多，很(hen)長時間都難(nan)以(yi)消(xiao)化，建議分流到新三(san)板以(yi)及海外市(shi)(shi)場(chang)去(qu)掛牌。這也從一(yi)個側面表(biao)明，管理(li)層清醒地意(yi)識(shi)到供(gong)求矛盾很(hen)尖(jian)銳，在一(yi)時解決不(bu)了增(zeng)量資金(jin)入(ru)市(shi)(shi)問題的(de)(de)(de)情況下，不(bu)排(pai)除根據市(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)(de)實(shi)際承(cheng)受能力來調節股票(piao)供(gong)應(ying)的(de)(de)(de)節奏。

當然，在引(yin)入長(chang)線資(zi)(zi)金以及活躍市場方面，也有(you)(you)不少(shao)進展。比(bi)(bi)如，增加合(he)格境(jing)外(wai)機構投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)者(QFII)額度，擴大人民幣合(he)格境(jing)外(wai)機構投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)者(RQFII)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)股票(piao)的(de)比(bi)(bi)例，鼓勵上市公司提高分紅水平，全(quan)力營造投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)價值的(de)氛圍。所有(you)(you)這(zhe)些努力，為股市的(de)回升奠(dian)定了(le)基(ji)礎。

至于(yu)人民(min)幣貶值，現在看來更多還是(shi)(shi)(shi)(shi)一種技(ji)術性的(de)調整，并不說明中(zhong)國(guo)(guo)金融形勢惡化。而大(da)宗商品價格的(de)下跌(die)，對于(yu)中(zhong)國(guo)(guo)來說也(ye)不全然是(shi)(shi)(shi)(shi)壞事，特別是(shi)(shi)(shi)(shi)價格跌(die)勢已經(jing)(jing)(jing)演繹到后期(qi)。而歐(ou)美經(jing)(jing)(jing)濟的(de)平穩復蘇(su)，對中(zhong)國(guo)(guo)經(jing)(jing)(jing)濟的(de)發展也(ye)是(shi)(shi)(shi)(shi)有利的(de)。海外資本市(shi)場的(de)活躍，對中(zhong)國(guo)(guo)股(gu)市(shi)也(ye)是(shi)(shi)(shi)(shi)一個正面的(de)促進(jin)。

根據以(yi)上的(de)判斷，在(zai)(zai)進入二季(ji)度(du)的(de)時(shi)候(hou)，我們(men)有望看到市場在(zai)(zai)前期弱(ruo)勢(shi)調整的(de)基礎有所企(qi)穩并出(chu)現(xian)反(fan)彈(dan)。事實(shi)上，3月下旬以(yi)來，大盤(pan)已經顯現(xian)出(chu)拒(ju)絕進一(yi)步(bu)下跌的(de)跡(ji)象(xiang)，成交量減少也從一(yi)個(ge)側面說明主動(dong)性拋盤(pan)在(zai)(zai)減少。在(zai)(zai)這(zhe)種情況下，一(yi)個(ge)比較有利的(de)市場信號的(de)出(chu)現(xian)，都可能引發行(xing)情的(de)向上運行(xing)。而這(zhe)在(zai)(zai)4月份將是一(yi)個(ge)大概(gai)率(lv)事件。

從(cong)京津冀(ji)一(yi)(yi)體化(hua)到二、三線城(cheng)市房(fang)地(di)產調(diao)控政策可能(neng)(neng)的(de)松動(dong)，從(cong)各(ge)地(di)自貿區的(de)報(bao)批到新絲綢(chou)之路(lu)概念的(de)形成，以及國資改革(ge)在(zai)不(bu)同地(di)區與行業的(de)推進(jin)，都有(you)可能(neng)(neng)激發投(tou)資者的(de)做多熱情。實際上，這(zhe)些事件已經(jing)在(zai)一(yi)(yi)定程度上對市場的(de)活躍起(qi)到了積極作用(yong)。因此，進(jin)入4月份(fen)投(tou)資者有(you)望(wang)看到市場開始轉(zhuan)好(hao)。進(jin)一(yi)(yi)步(bu)說，如果各(ge)方面因素配合，二季度股市行情也(ye)是值得(de)期(qi)待的(de)。

當然(ran)，這(zhe)樣說也(ye)并不意味著接下去股市馬上就(jiu)會有很好(hao)的表(biao)現(xian)，指(zhi)數在(zai)(zai)短期內將大幅(fu)上升(sheng)。應(ying)該說，在(zai)(zai)經(jing)歷了(le)一段低迷之后(hou)，市場將開始趨(qu)好(hao)，但這(zhe)更多(duo)還是(shi)一種反彈，并且仍(reng)然(ran)以(yi)結(jie)構性(xing)行情為主要演繹模式。因此，雖然(ran)我們看好(hao)4月份的股市，但投(tou)資者的期望(wang)值也(ye)不宜太高。

(作者單位：申(shen)銀萬國證券(quan)研究(jiu)所(suo))