最近，楊(yang)劍波狀(zhuang)告證監會案(an)在(zai)北京(jing)一(yi)中院公(gong)開庭審。其中對(dui)內(nei)幕(mu)信息(xi)(xi)的(de)辯論值得關注(zhu)。因為此前我國證券(quan)市場未出(chu)現過類似情況(kuang)，所以如何界(jie)定這種巨額烏龍指信息(xi)(xi)是(shi)否(fou)屬于內(nei)幕(mu)信息(xi)(xi)，社會上可能存在(zai)一(yi)定的(de)爭議，對(dui)此事件中的(de)信息(xi)(xi)披露(lu)是(shi)否(fou)得當，目前還沒有(you)統一(yi)意(yi)見。

針(zhen)對(dui)有關(guan)類似(si)事(shi)件(jian)中交(jiao)易信息的(de)(de)性質、信息披露的(de)(de)義務、信息披露主體、信息披露對(dui)象等(deng)問題，筆者僅(jin)從自己的(de)(de)理解來分(fen)析一下這(zhe)個(ge)問題，以期與對(dui)此問題有研究的(de)(de)朋友共同探討。要聲明的(de)(de)是，筆者的(de)(de)分(fen)析僅(jin)是從邏輯角(jiao)度出發(fa)，從證券市場“三(san)公”原則出發(fa)，針(zhen)對(dui)可能發(fa)生的(de)(de)這(zhe)一類事(shi)件(jian)，而不是針(zhen)對(dui)具(ju)體的(de)(de)某個(ge)單一事(shi)件(jian)。

筆者(zhe)認為，如(ru)果有(you)一(yi)家機構投資者(zhe)（不(bu)是(shi)上市公司(si)）進行和光(guang)大(da)證(zheng)券一(yi)樣(yang)的巨額買入(ru)引起市場大(da)幅(fu)上漲，然后不(bu)予(yu)披露再(zai)趁(chen)機反手做(zuo)空，這同樣(yang)涉及內幕交(jiao)易(yi)甚(shen)至市場操縱(zong)問(wen)題。光(guang)大(da)證(zheng)券對錯(cuo)單(dan)應該予(yu)以公告，但它(ta)不(bu)是(shi)基于上市公司(si)身份(fen)來履(lv)(lv)行信息披露義務，而應是(shi)所有(you)市場主(zhu)體出(chu)現(xian)同樣(yang)巨額的錯(cuo)誤(wu)交(jiao)易(yi)情況(kuang)下都必須履(lv)(lv)行的公開義務。

先從(cong)內(nei)(nei)(nei)幕(mu)信(xin)息(xi)的定義(yi)說起。《證(zheng)券法》第七十五條規定，證(zheng)券交(jiao)易活動(dong)中，涉及公(gong)司的經營(ying)、財(cai)務或(huo)者對(dui)該公(gong)司證(zheng)券的市(shi)場(chang)價格(ge)(ge)有重(zhong)大(da)影響的尚未(wei)公(gong)開的信(xin)息(xi)，為(wei)內(nei)(nei)(nei)幕(mu)信(xin)息(xi)。《內(nei)(nei)(nei)幕(mu)交(jiao)易行為(wei)認(ren)定指(zhi)引》對(dui)此還專門(men)解釋，“對(dui)證(zheng)券價格(ge)(ge)有顯著影響，是(shi)指(zhi)有關信(xin)息(xi)一旦公(gong)開，公(gong)司證(zheng)券的交(jiao)易價格(ge)(ge)在一段時期(qi)內(nei)(nei)(nei)與市(shi)場(chang)指(zhi)數或(huo)相關分類指(zhi)數發生(sheng)顯著偏離，或(huo)者致使大(da)盤指(zhi)數發生(sheng)顯著波動(dong)”。

光大(da)(da)證(zheng)券烏龍指(zhi)事(shi)件(jian)中之(zhi)所以(yi)(yi)有內幕信息(xi)，并非烏龍指(zhi)推動股(gu)市上(shang)漲這(zhe)個信息(xi)本身，而是(shi)因為不披露這(zhe)個信息(xi)，投資者以(yi)(yi)為股(gu)市有什(shen)么(me)天(tian)大(da)(da)的(de)(de)利好消(xiao)息(xi)（主要是(shi)涉及買入的(de)(de)藍籌標的(de)(de)股(gu)），這(zhe)樣股(gu)市上(shang)漲之(zhi)后就難(nan)以(yi)(yi)下跌(die)。一(yi)旦公(gong)開股(gu)市暴漲只(zhi)是(shi)由于烏龍指(zhi)引起這(zhe)個消(xiao)息(xi)，并無什(shen)么(me)大(da)(da)利好，所涉及的(de)(de)股(gu)票或(huo)(huo)指(zhi)數(shu)就可能會(hui)迅速歸位，股(gu)票或(huo)(huo)指(zhi)數(shu)從暴漲到(dao)指(zhi)數(shu)迅速歸位，顯然也是(shi)“交(jiao)易價格顯著(zhu)(zhu)偏離(li)、大(da)(da)盤指(zhi)數(shu)發生顯著(zhu)(zhu)波動”，由此烏龍指(zhi)信息(xi)構(gou)成了內幕信息(xi)。

再從(cong)內(nei)幕信息“與特定公司關聯性(xing)、重(zhong)大性(xing)、未公開性(xing)”三性(xing)合一(yi)特性(xing)的角度(du)來分析。

首先(xian)分析(xi)“與(yu)特定公(gong)(gong)(gong)司關(guan)聯性(xing)”。嚴格來講，烏(wu)龍指(zhi)(zhi)內幕(mu)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)并(bing)不是(shi)(shi)(shi)光大(da)(da)(da)(da)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)這家(jia)上(shang)市(shi)公(gong)(gong)(gong)司的（當然(ran)也(ye)可能涉及），應主要是(shi)(shi)(shi)標的藍籌(chou)上(shang)市(shi)公(gong)(gong)(gong)司的內幕(mu)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)、以(yi)及與(yu)此(ci)相關(guan)的期指(zhi)(zhi)等衍生品(pin)的內幕(mu)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)，內幕(mu)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)產(chan)生并(bing)非(fei)(fei)這些藍籌(chou)公(gong)(gong)(gong)司自(zi)己(ji)(ji)運作產(chan)生，而(er)是(shi)(shi)(shi)由于(yu)光大(da)(da)(da)(da)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)的巨額買入行為所產(chan)生。其次是(shi)(shi)(shi)“重大(da)(da)(da)(da)性(xing)”，光大(da)(da)(da)(da)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)烏(wu)龍指(zhi)(zhi)造成股市(shi)大(da)(da)(da)(da)幅震蕩，顯然(ran)構成“重大(da)(da)(da)(da)性(xing)”。其三是(shi)(shi)(shi)“未(wei)公(gong)(gong)(gong)開性(xing)”，楊劍波方(fang)面表(biao)示，光大(da)(da)(da)(da)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)的錯單(dan)交易(yi)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)國內主流媒(mei)體都進(jin)行了報(bao)道(dao)(dao)，不存在內幕(mu)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)，且(qie)錯單(dan)發生后，光大(da)(da)(da)(da)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)立即(ji)(ji)向相關(guan)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)監(jian)(jian)管機構進(jin)行報(bao)告，后者目睹了（對(dui)沖）交易(yi)過程(cheng)。筆者認(ren)為，所謂“未(wei)公(gong)(gong)(gong)開性(xing)”，主要是(shi)(shi)(shi)針對(dui)市(shi)場(chang)和其他投(tou)資者而(er)言，即(ji)(ji)使光大(da)(da)(da)(da)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)告知監(jian)(jian)管部門，但公(gong)(gong)(gong)眾卻一無所知，仍然(ran)是(shi)(shi)(shi)內幕(mu)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)。另外(wai)，有些媒(mei)體報(bao)道(dao)(dao)了烏(wu)龍指(zhi)(zhi)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)，但彼時媒(mei)體對(dui)此(ci)還有其他不同報(bao)道(dao)(dao)，況且(qie)當日(ri)光大(da)(da)(da)(da)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)董事會秘書(shu)梅鍵對(dui)烏(wu)龍指(zhi)(zhi)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)還予以(yi)反駁，除(chu)非(fei)(fei)光大(da)(da)(da)(da)證(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)自(zi)己(ji)(ji)正式公(gong)(gong)(gong)告，并(bing)承諾對(dui)披露信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)的真實性(xing)、完(wan)整性(xing)承擔責任(ren)，投(tou)資者才敢相信(xin)，也(ye)就是(shi)(shi)(shi)說，當日(ri)14點(dian)22分之前，烏(wu)龍指(zhi)(zhi)信(xin)息(xi)(xi)(xi)(xi)一致處于(yu)非(fei)(fei)公(gong)(gong)(gong)開狀態，構成了“未(wei)公(gong)(gong)(gong)開性(xing)”。

筆者(zhe)認為，光(guang)大(da)證券(quan)烏(wu)龍(long)指(zhi)信(xin)息(xi)構成了對標的(de)藍籌(chou)上(shang)市公司以(yi)及(ji)衍生(sheng)品的(de)內幕(mu)(mu)信(xin)息(xi)，而不(bu)(bu)管是光(guang)大(da)證券(quan)（上(shang)市公司）還(huan)是其(qi)他非上(shang)市公司投資(zi)者(zhe)，發生(sheng)類(lei)似(si)烏(wu)龍(long)指(zhi)事(shi)(shi)件(jian)都(dou)要盡快(kuai)公開(kai)信(xin)息(xi)，否則(ze)就可能構成內幕(mu)(mu)交易。事(shi)(shi)實上(shang)，大(da)額(e)投資(zi)者(zhe)先(xian)暗中(zhong)大(da)幅拉抬市場(chang)(chang)，由于期指(zhi)跟隨股(gu)市并非完全合拍，大(da)額(e)投資(zi)者(zhe)完全可從兩個(ge)市場(chang)(chang)的(de)定(ding)價誤差中(zhong)獲利，從而對不(bu)(bu)明真相(xiang)的(de)中(zhong)小投資(zi)者(zhe)剪羊毛，這(zhe)是不(bu)(bu)公平的(de)。

當然(ran)，若大額(e)投資(zi)者(zhe)不是上(shang)市公司，一旦巨量誤買入導(dao)致股市巨幅震蕩（主動大規(gui)模集(ji)中買入則涉嫌市場操縱(zong)），其信息公開方式可(ke)與(yu)上(shang)市公司不一樣，主要(yao)應向交(jiao)易(yi)所(suo)或監(jian)管部(bu)門匯報，然(ran)后交(jiao)易(yi)所(suo)或監(jian)管部(bu)門同時向市場發(fa)出警告，以免市場或其他投資(zi)者(zhe)引起歧義，產生不當猜測，在(zai)(zai)此之前大額(e)投資(zi)者(zhe)必(bi)須暫停交(jiao)易(yi)，由此才可(ke)徹(che)底擺脫(tuo)可(ke)能存在(zai)(zai)的法律責任(ren)。此案(an)比較特(te)殊(shu)，光大證券本身是上(shang)市公司，由此上(shang)交(jiao)所(suo)屢次催促其在(zai)(zai)下午交(jiao)易(yi)前公告，這(zhe)也是恰當的。