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◎每經評論員 葉檀

漢能、高(gao)銀的大(da)跌顯示了我國香港市場的殘酷。這樣(yang)大(da)跌挪到內地(di)，不知會有(you)多(duo)少人會跳樓(lou)。內地(di)有(you)神創板、仙三板，還有(you)因為合(he)并重組(zu)預期股價大(da)漲的公(gong)司(si)，但沒有(you)一(yi)家像(xiang)漢能大(da)跌一(yi)樣(yang)引起全(quan)球媒體(ti)關注。從(cong)本質上(shang)講(jiang)，雖然內地(di)的影響與日俱(ju)增，但香港仍(reng)然是高(gao)度開(kai)放的國際市場，投資邏輯(ji)與估值與歐美(mei)接軌。

筆(bi)者對漢(han)能(neng)的(de)(de)高估值一(yi)(yi)直有(you)質疑，這家(jia)(jia)神(shen)秘企業何故能(neng)從(cong)一(yi)(yi)家(jia)(jia)鮮(xian)為人知的(de)(de)小企業一(yi)(yi)躍成為太陽能(neng)巨頭(tou)？4月24日，FT中文網(wang)刊文稱，漢(han)能(neng)薄膜發電市(shi)值為422億美(mei)元，是其最(zui)大(da)競(jing)爭對手——在美(mei)國(guo)上(shang)市(shi)的(de)(de)FirstSolar的(de)(de)6倍，還一(yi)(yi)度超過Twitter，并且(qie)超過了(le)中國(guo)其余(yu)所有(you)太陽能(neng)企業的(de)(de)市(shi)值總和。

外(wai)界質疑(yi)，漢(han)能的(de)收入幾乎全(quan)部來自向其內地母公司漢(han)能控股集團銷售產(chan)品，現金(jin)流可疑(yi)，薄膜發電經營(ying)模式和股票每日交易(yi)均存在疑(yi)點。

即便(bian)是漢能(neng)(neng)股價大跌，但《華爾街日報》依然不依不饒，其表示即便(bian)投資者對(dui)其業績有信心(xin)，漢能(neng)(neng)的(de)估值在下跌之后依然很高，該股基于去(qu)年收益(yi)的(de)市盈率(lv)為49倍，而FirstSolar市盈率(lv)僅(jin)為14倍。

投資者(zhe)不僅看(kan)空(kong)(kong)還有做空(kong)(kong)工具。據Markit的(de)(de)數據，漢能大(da)約15%的(de)(de)流通股用于融券(quan)，應該(gai)是空(kong)(kong)頭所為(wei)。4月(yue)沽空(kong)(kong)平(ping)均(jun)價(jia)不到7港(gang)元(yuan)(yuan)，5月(yue)18日市(shi)場沽空(kong)(kong)平(ping)均(jun)價(jia)在(zai)7.29港(gang)元(yuan)(yuan)，20日平(ping)均(jun)價(jia)為(wei)3.91港(gang)元(yuan)(yuan)。如果交易順利(li)，你高價(jia)借(jie)入(ru)一天，第(di)二天市(shi)場突然(ran)暴跌低價(jia)買入(ru)償還，做空(kong)(kong)也(ye)能翻番。太(tai)陽能板(ban)塊也(ye)遭連累，GuggenheimSolarETF等太(tai)陽能指數基(ji)金的(de)(de)投資者(zhe)將不得(de)不面(mian)臨殘酷的(de)(de)現實。

另(ling)兩家香港上市(shi)公司高(gao)銀(yin)地(di)(di)產、高(gao)銀(yin)金融近日也接續暴跌，昨(zuo)日（5月(yue)21日）午(wu)間收(shou)盤高(gao)銀(yin)金融暴跌57%，高(gao)銀(yin)地(di)(di)產暴跌超(chao)45%，兩股市(shi)值一上午(wu)蒸(zheng)發超(chao)1000億人民幣。市(shi)場(chang)傳聞，高(gao)銀(yin)兩兄弟是漢(han)能的(de)鐵哥們，其中高(gao)銀(yin)金融是漢(han)能的(de)財務顧(gu)問。

暴跌理由是(shi)什么？股(gu)價太高？調查傳聞被(bei)內(nei)部(bu)證實(shi)？這些(xie)都(dou)可能(neng)成為導火索。5月21日下午，停牌中(zhong)的(de)(de)漢(han)能(neng)發表聲明(ming)，稱沒有貸(dai)款逾期，沒對(dui)賭，沒有任何減持套現(xian)行為。但現(xian)實(shi)是(shi)殘酷的(de)(de)，公司股(gu)票(piao)在短(duan)時間內(nei)被(bei)打壓急跌，沽盤(pan)主要來(lai)自(zi)中(zhong)信(xin)證券、UBS（瑞銀集團）、高盛、招(zhao)商證券等，大致價格是(shi)7港(gang)元。

匯業(ye)證券岑智勇表示，高銀(yin)地產(chan)昨日主要沽盤來自CSFB（瑞士信貸第一(yi)波士頓銀(yin)行(xing)）及高盛(sheng)。無獨有偶，高銀(yin)金融(rong)今(jin)天的主要沽家之一(yi)亦是CSFB。CSFB及高盛(sheng)于今(jin)早(zao)分別交易了高銀(yin)地產(chan)471次及372次，似密集出貨。同時(shi)，CSFB也(ye)對高銀(yin)金融(rong)進行(xing)了155次交易。很有可能，漢能的下跌引發了多米(mi)諾骨牌(pai)效應(ying)。

我們(men)可以說(shuo)是(shi)陰(yin)謀論，因為賣家同時也是(shi)大買家。在過(guo)去(qu)約2個月間(jian)，高(gao)(gao)銀地產的(de)最大買家是(shi)CSFB，錄(lu)得(de)1.72億(yi)元的(de)資(zi)(zi)金凈(jing)流入(ru)(ru)；CSFB也是(shi)高(gao)(gao)銀金融的(de)最大買家，錄(lu)得(de)2.57億(yi)元的(de)資(zi)(zi)金凈(jing)流入(ru)(ru)。就像(xiang)新加坡中航油期貨一(yi)樣，融資(zi)(zi)給你的(de)時候(hou)非常大方，但一(yi)旦找到機會(hui)(hui)沽空(kong)，眼睛都不會(hui)(hui)眨一(yi)下(xia)。

不過，也(ye)有可能是程序交易放大了(le)沽(gu)空效(xiao)應，一旦下(xia)跌就(jiu)需要嚴格止損(sun)，造成火燒連營效(xiao)應。

就像指責漢能操縱股價需要證據一(yi)樣(yang)(yang)，指責做(zuo)空(kong)者制造(zao)陰謀同(tong)樣(yang)(yang)需要證據。但(dan)這在一(yi)個(ge)不設漲跌限制、各種做(zuo)多做(zuo)空(kong)手段輪番上(shang)陣、大股東(dong)控股、小股東(dong)分湯的市場，實(shi)在讓人難以(yi)想(xiang)象。

有意思的是，5月20日(ri)漢能(neng)的買盤主要來自內地(di)港股通資(zi)金，價(jia)格近4.95港元，這些(xie)后知后覺的資(zi)金還(huan)在(zai)追高。內地(di)投資(zi)者到國際(ji)市(shi)場上(shang)，如羊入狼(lang)群，讓人(ren)捏(nie)了把汗(han)。可以想(xiang)像，政(zheng)府不可能(neng)真正允(yun)許（A股）沽空，內地(di)市(shi)場大規模融券(quan)在(zai)目前幾乎(hu)不可能(neng)。