每(mei)經編輯｜葉(xie)檀(tan)    

12月4日收(shou)盤后，三大交(jiao)易(yi)所宣布(bu)，從明年開始正式實施(shi)指數(shu)熔斷機制(zhi)。而在(zai)此前的11月27日，證監會相關負責人表示，目前推進注冊制(zhi)改革的各項準備(bei)工作正在(zai)有序(xu)開展。

這表明注冊制已經是如箭在弦(xian)。注冊制將帶(dai)來資(zi)本市(shi)場的(de)震蕩，對非專(zhuan)業(ye)投資(zi)者會(hui)產生比較(jiao)深遠的(de)影響，也可能會(hui)加速(su)部分養老保險資(zi)金入(ru)市(shi)的(de)步伐。

盡管注冊制方(fang)(fang)案(an)明確(que)后，還將針對實施(shi)的具體(ti)方(fang)(fang)案(an)征求(qiu)市場(chang)意見，但應(ying)當(dang)不必(bi)等到《證券法》整體(ti)修訂完(wan)成(cheng)后就可以推出，實施(shi)時(shi)間已明顯較預期更快，這(zhe)與此前財新網的報(bao)道相(xiang)吻合。

注冊制加快推(tui)進可能并非空穴來風。目前重啟IPO按照新(xin)老辦(ban)法(fa)劃斷，年(nian)內IPO延續審核制老辦(ban)法(fa)，而(er)2016年(nian)新(xin)股以什么方式(shi)上(shang)市，答(da)案(an)就在眼前，如果中小企業延用傳統上(shang)市門檻，將與(yu)創業精神、契約精神背道而(er)馳。

明(ming)年延續在微觀領域(yu)的改(gai)革(ge)并(bing)進(jin)行(xing)試點將是(shi)大概率事(shi)件。經濟倒逼也使股市新政進(jin)入到(dao)深水區，非(fei)常(chang)態所能比擬，不(bu)可能等兩年慢(man)慢(man)走完流程(cheng)，而是(shi)迫切需要在近年內(nei)就看到(dao)改(gai)革(ge)的成果。

制(zhi)度的長(chang)久變(bian)革不(bu)(bu)是(shi)(shi)利潤的當(dang)下分配，不(bu)(bu)會讓(rang)股(gu)指立(li)馬(ma)上升。A股(gu)市場需(xu)要的是(shi)(shi)公平與(yu)效(xiao)率，而(er)不(bu)(bu)是(shi)(shi)被(bei)控制(zhi)的指數(shu)。虛火旺盛的牛(niu)市與(yu)刻意打壓(ya)的熊市，都不(bu)(bu)是(shi)(shi)市場之福。

市場(chang)現在擔心的是兩點：第一，注(zhu)冊(ce)制(zhi)之(zhi)后會不會有大量公(gong)(gong)司爭(zheng)先恐后上市，導(dao)致(zhi)指數下挫，讓市場(chang)喪失信心。第二，注(zhu)冊(ce)制(zhi)之(zhi)后會不會形成利益鏈哄(hong)抬價格(ge)、高價發(fa)行，故意操(cao)縱殼公(gong)(gong)司價格(ge)，坑害中小投資者。

第(di)一(yi)個問題答案明確。注(zhu)冊(ce)(ce)制必然會增加上市(shi)(shi)(shi)公司數量，不(bu)(bu)過不(bu)(bu)會多(duo)到讓市(shi)(shi)(shi)場(chang)難以承受的程度，沒(mei)有誰比決策層更擔心下一(yi)個股市(shi)(shi)(shi)動(dong)蕩(dang)的來臨(lin)。動(dong)蕩(dang)意(yi)味(wei)著(zhu)(zhu)股市(shi)(shi)(shi)直接融資(zi)的滯后(hou)、意(yi)味(wei)著(zhu)(zhu)注(zhu)冊(ce)(ce)制不(bu)(bu)得不(bu)(bu)停(ting)頓、意(yi)味(wei)著(zhu)(zhu)上市(shi)(shi)(shi)公司去杠桿將成為夢想(xiang)。實行注(zhu)冊(ce)(ce)制后(hou)，誰也不(bu)(bu)知道(dao)具體上市(shi)(shi)(shi)企業數量是多(duo)少，一(yi)切(qie)取決于市(shi)(shi)(shi)場(chang)的承受力，以及震(zhen)蕩(dang)幅(fu)度。

注(zhu)冊(ce)制(zhi)不會(hui)一步(bu)到位，總(zong)量與(yu)板塊將會(hui)有(you)所區分(fen)。A股市(shi)場(chang)欠(qian)缺信用買單制(zhi)度，以(yi)及退市(shi)、和解(jie)、集體訴(su)訟等配套(tao)制(zhi)度，盡管注(zhu)冊(ce)制(zhi)以(yi)數據(ju)真實性、全面性、及時性為準繩，但監(jian)管層與(yu)交易所對數據(ju)的(de)(de)監(jian)管能(neng)力與(yu)意愿(yuan)，是否跟得(de)上擬上市(shi)公(gong)(gong)司(si)的(de)(de)步(bu)伐，要打個(ge)大(da)大(da)的(de)(de)問號，加之有(you)些(xie)主板公(gong)(gong)司(si)非(fei)市(shi)場(chang)色彩濃厚，大(da)規(gui)模、沒試點地推開可能(neng)會(hui)引(yin)發非(fei)常不利的(de)(de)后果。

按照美國等市(shi)場(chang)(chang)的經驗，A股市(shi)場(chang)(chang)從主(zhu)板到創(chuang)業(ye)板全面(mian)落實注(zhu)冊制，完(wan)善退(tui)市(shi)、集體訴訟、和解等基礎制度，可(ke)能需要十幾(ji)年的時(shi)間。適應(ying)創(chuang)新創(chuang)業(ye)的企(qi)業(ye)率先進行(xing)注(zhu)冊制是合理的，且符合市(shi)場(chang)(chang)的規律(lv)。

第二個(ge)問題的答案(an)在(zai)于監管層，在(zai)于造假者會付出(chu)多大的代價，否則不管是(shi)注冊(ce)制還是(shi)審(shen)批制，都有可能淪(lun)為炮灰制。

殼(ke)資源(yuan)總體溢價仍然存在，低廉的融資成(cheng)本(ben)(ben)總是受到歡(huan)迎，希望在A股上市的公司目前遠遠大于市場(chang)的承受力，這(zhe)就(jiu)意味著(zhu)只(zhi)要擁有(you)股市的車(che)票(piao)，通常就(jiu)會有(you)溢價。如果進行(xing)上市總量控制，政府傾向于并購(gou)重組(zu)減少社會成(cheng)本(ben)(ben)，殼(ke)資源(yuan)溢價將會上升(sheng)。

對(dui)非(fei)專業(ye)投資(zi)者來說，追逐殼資(zi)源(yuan)的(de)風險在上升。注(zhu)冊制率(lv)(lv)先(xian)在創業(ye)板(ban)(ban)實現(xian)等是(shi)大概(gai)率(lv)(lv)事(shi)件(jian)，如果創業(ye)板(ban)(ban)注(zhu)冊制IPO、允(yun)許退市，那么殼資(zi)源(yuan)溢(yi)價(jia)(jia)會從(cong)3億(yi)(yi)~4億(yi)(yi)元(yuan)下降(jiang)到2000萬~3000萬元(yuan)，這是(shi)目前A股(gu)與(yu)新(xin)(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)借殼的(de)價(jia)(jia)差(cha)。新(xin)(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)殼價(jia)(jia)是(shi)由(you)于摘牌機(ji)制不健全人(ren)為形成的(de)溢(yi)價(jia)(jia)，一旦掛(gua)牌與(yu)摘牌同(tong)步，不像現(xian)在掛(gua)牌暢通、摘牌梗阻(zu)，溢(yi)價(jia)(jia)會進一步下降(jiang)，而上市公司(si)的(de)殼會向目前的(de)新(xin)(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)看(kan)齊。

在中概股回(hui)歸、注冊制前(qian)后，有(you)的(de)(de)(de)殼資源價(jia)格會大漲(zhang)特漲(zhang)，有(you)的(de)(de)(de)殼資源最終將一錢不值，多數非專業的(de)(de)(de)散戶投資者很難熬過(guo)新(xin)政過(guo)程中價(jia)格的(de)(de)(de)急劇震蕩，這有(you)可能會迎來(lai)一個“洗牌”的(de)(de)(de)過(guo)程。不過(guo)也(ye)要看到，沒(mei)有(you)新(xin)的(de)(de)(de)投資者進(jin)來(lai)，也(ye)就難保(bao)新(xin)制度(du)的(de)(de)(de)順利運(yun)行。正(zheng)像市場投資者“洗牌”之前(qian)監管層先(xian)進(jin)行“洗牌”是一個道理(li)。沒(mei)有(you)干凈的(de)(de)(de)新(xin)監管者，也(ye)就沒(mei)有(you)新(xin)的(de)(de)(de)市場。