每經(jing)(jing)編輯｜每經(jing)(jing)記者 黃小聰    

每(mei)經記者 黃小聰(cong) 每(mei)經編(bian)輯(ji) 吳(wu)永久

一(yi)年半(ban)(ban)之前，當(dang)貴州茅臺(tai)的股價從250元(yuan)左右回落至160元(yuan)時，估計誰也想不(bu)到(dao)，短(duan)短(duan)一(yi)年半(ban)(ban)時間，它又(you)可以從160元(yuan)漲到(dao)如今的350元(yuan)上下，漲幅超(chao)100%，要知道同期的滬深300指數漲幅約為2.5%。

而這一年半的(de)時(shi)間(jian)里，雖然股(gu)價蹭蹭蹭往上漲，但貴州茅臺的(de)凈(jing)利潤增長則顯(xian)得要平緩得多(duo)，其在2015年前三(san)季度的(de)凈(jing)利潤為(wei)114.25億元(yuan)，到了2016年前三(san)季度，凈(jing)利潤為(wei)124.66億元(yuan)，同比增長僅為(wei)9.11%。

在市(shi)場(chang)上(shang)，還有另外一只個股，比貴州茅(mao)臺(tai)的(de)利(li)潤增長要迅猛得多，其在2016年(nian)，前三季度的(de)凈利(li)潤攀升至108.37億元，同比增長達到124.94%。

有意思的(de)(de)是，在凈(jing)利潤同比增長超(chao)100%的(de)(de)過程下，其股(gu)(gu)價(jia)在2016年3季度之后(hou)，卻不(bu)斷(duan)在歷史低位徘徊，這只個股(gu)(gu)就是溫氏股(gu)(gu)份。

一位私募人士向(xiang)火(huo)山(shan)君說道，“利(li)潤增長要看(kan)是哪方面的(de)增長，如果把(ba)時間(jian)拉長，豬肉(rou)、飼料、化肥(fei)類的(de)公司，其(qi)實凈利(li)潤是很不穩定，有可能(neng)今年(nian)漲了(le)(le)，明年(nian)跌了(le)(le)，這種偏周期的(de)行業，要有很好的(de)眼光才行。”

有意思(si)的(de)是(shi)(shi)，在(zai)(zai)(zai)不(bu)(bu)久(jiu)前的(de)2016年(nian)12月(yue)份，招商證(zheng)券(quan)曾在(zai)(zai)(zai)一(yi)篇研報標題(ti)中打出：“溫氏豈是(shi)(shi)池中物，一(yi)遇風云便化龍”。那么(me)，它會是(shi)(shi)一(yi)年(nian)半(ban)以前的(de)貴州茅臺嗎？是(shi)(shi)不(bu)(bu)是(shi)(shi)也在(zai)(zai)(zai)蟄伏中？同(tong)樣都是(shi)(shi)凈利潤在(zai)(zai)(zai)百億級別的(de)公司，他(ta)們又有哪些不(bu)(bu)同(tong)呢?

下面來看(kan)看(kan)，火山(shan)君給你帶來五大指(zhi)標的全解析！

一：估值

如(ru)果僅(jin)從股本和(he)總市(shi)值(zhi)來看，貴(gui)(gui)州茅(mao)臺總股本12.6億股，按1月(yue)10日收(shou)盤(pan)價(jia)349元(yuan)(yuan)計算的話(hua)，總市(shi)值(zhi)約為(wei)4397億元(yuan)(yuan)；溫氏股份總股本43.5億股，按1月(yue)10日收(shou)盤(pan)價(jia)35.54元(yuan)(yuan)計算的話(hua)，總市(shi)值(zhi)約為(wei)1546億元(yuan)(yuan)，不及貴(gui)(gui)州茅(mao)臺的四成。

再從動態市盈率(lv)來(lai)看(kan)，溫氏股份不(bu)到(dao)(dao)11倍(bei)，而貴(gui)州茅臺已經達(da)到(dao)(dao)26倍(bei)。

一位私募人士向火山君（微信號：huoshan5188）表示，“貴州茅臺雖然是好股，但是目前的估值從價值投資來講，已經偏高了,沒有吸引力。另外，白酒行業面臨一個客戶基礎的拐點，未來的90后、00后未必會喝這種烈性酒，客戶基礎不像50后、60后、70后有這么大的支撐。”

貴州茅臺當前估值(zhi)水平高不(bu)高，與它的(de)歷史估值(zhi)情況一比較就知道了。火山君做(zuo)了一個表格，分(fen)別以2007年(nian)、2012年(nian)、2015年(nian)的(de)4-6月(yue)（因為這(zhe)個時間是年(nian)報公(gong)布后不(bu)久）的(de)股價水平來測算估值(zhi)，測算估值(zhi)時是以上一年(nian)報凈利。比如(ru)2007年(nian)4-6月(yue)的(de)股票總(zong)市值(zhi)除以2006年(nian)的(de)凈利。咱(zan)們來比較一下吧：

從上表之中可以發現，2007年時的市盈率最高，隨后市盈率開始降低，市盈率水平下降這也許與凈利增長速度下降有一定關系。在2012年上半年時，當時白酒還是鼎盛時期，在2012年末白酒行業遭到塑化劑的影響，行業低迷了幾年，在2015年時白酒也還處于恢復期，所以估值水平以2012年上半年的市盈率可能更恰當，目前26倍市盈率與貴州茅臺2012年上半年白酒行業鼎盛時期的28倍市盈率非常接近了，也驗證了上述私募人士的看法。然而當前估值不便宜不代表股價會下跌，甚至可能繼續上漲，原因是修復估值有2種方式，一種就是股價下跌，一種是未來凈利潤的持續增長。除了估值因素，股價也會受到大盤因素的影響。

而說到溫氏(shi)股份(fen)，同有(you)投資姚茂林則分(fen)析道，”其實不(bu)論從管理到市(shi)(shi)場占(zhan)有(you)能力、營業(ye)收入等方(fang)面，都是非常(chang)優秀(xiu)，但就(jiu)是體(ti)量太大了，一(yi)上(shang)市(shi)(shi)后就(jiu)有(you)1000多(duo)億的(de)市(shi)(shi)值，其實它和茅臺也有(you)相類(lei)似的(de)地(di)方(fang)，就(jiu)是適合比較便宜(yi)的(de)時(shi)候再(zai)買。”

不(bu)過，姚茂(mao)林也指(zhi)出，“雖然(ran)溫氏股份是(shi)(shi)行業龍頭，但是(shi)(shi)周期性比(bi)較(jiao)(jiao)強(qiang)，豬肉(rou)的漲(zhang)價比(bi)較(jiao)(jiao)不(bu)可(ke)靠，估值10倍以(yi)下可(ke)能才(cai)會比(bi)較(jiao)(jiao)吸引人。如(ru)果是(shi)(shi)要(yao)買豬肉(rou)股，溫氏股份肯定是(shi)(shi)首選，比(bi)較(jiao)(jiao)穩，但要(yao)說成(cheng)長性，從(cong)1000億級別要(yao)增長到2000億級別，未來主要(yao)還得看經營(ying)模式能不(bu)能再上一個(ge)臺階。”

火山君發(fa)現，溫(wen)氏(shi)股(gu)份(fen)(fen)的(de)(de)同行萬州國際今日在港股(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)動態市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)(lv)也是10.02倍，溫(wen)氏(shi)股(gu)份(fen)(fen)今日的(de)(de)動態市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)(lv)為10.8倍，所以溫(wen)氏(shi)股(gu)份(fen)(fen)的(de)(de)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)(lv)與成熟(shu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)(lv)非常接近。

二：產品、毛利率

2015年貴州茅臺

2014年貴州茅臺

溫(wen)氏(shi)股份：占公司(si)營業收(shou)入(ru)或營業利潤(run) 10%以上的行業、產(chan)品。（2015年年報）

這個圖說明了什么？

火山附(fu)上專業人士點評(ping)：貴(gui)州茅(mao)(mao)臺(tai)是非常難得的市(shi)場標(biao)桿，從毛利率來(lai)看(kan)，茅(mao)(mao)臺(tai)酒毛利率高達90%以上，這不是溫氏(shi)股份能相比的。

三：限售股解禁

溫氏股(gu)份(fen)：部(bu)分限售(shou)(shou)股(gu)份(fen)于2016年11月(yue)2日上市流通。解除限售(shou)(shou)的(de)股(gu)份(fen)數量(liang)為(wei)30.59億股(gu)，占公司總(zong)股(gu)本(ben)的(de)70.32%；實際可上市流通的(de)限售(shou)(shou)股(gu)份(fen)數量(liang)為(wei)25.28億股(gu)，占公司總(zong)股(gu)本(ben)的(de)58.12%。

貴州茅臺：全流通

從盤面來看，去年11月(yue)(yue)2日跳空低開，當天跌幅4.33%，11月(yue)(yue)3日創下了近10個月(yue)(yue)以來的股(gu)價新低。不過，招商證券認為，2016年11月(yue)(yue)2日，小(xiao)非(fei)解禁市值達1000多億，短期(qi)快速下跌打造出股(gu)價的黃金坑(keng)。巨額解禁對某些(xie)潛在股(gu)東(dong)來說是一個契機，管(guan)理團(tuan)隊(dui)對于股(gu)東(dong)利益的重(zhong)視，使得長期(qi)持有極具吸引(yin)力(li)。

四：機構重倉

貴(gui)(gui)州(zhou)茅(mao)(mao)臺：前十大流(liu)通股東(dong)中，除了(le)中國貴(gui)(gui)州(zhou)茅(mao)(mao)臺酒(jiu)廠（集團）有限責任公司和貴(gui)(gui)州(zhou)茅(mao)(mao)臺酒(jiu)廠集團技術(shu)開發公司以外(wai)，其(qi)它八家均為機構，包(bao)含了(le)證金、RQFII、QFII等。此外(wai)，貴(gui)(gui)州(zhou)茅(mao)(mao)臺還獲得超200只(zhi)基(ji)金重倉，機構偏好明顯。

溫氏(shi)股(gu)(gu)份(fen)：2016年(nian)三季度末僅有15家基金重倉，持(chi)股(gu)(gu)最(zui)多的(de)為博時(shi)主題行業混合，持(chi)股(gu)(gu)1450.08萬股(gu)(gu)，同(tong)時(shi)也是溫氏(shi)股(gu)(gu)份(fen)的(de)第一大流通股(gu)(gu)東。但除(chu)了這(zhe)家基金以(yi)外，其它14只(zhi)基金的(de)持(chi)股(gu)(gu)都在(zai)50萬股(gu)(gu)以(yi)下，合計(ji)不(bu)到200萬股(gu)(gu)。

來了，業(ye)內人士點評：本身(shen)就(jiu)(jiu)是一(yi)家“巨無霸”的公司(si)，個人股(gu)東很(hen)多(duo)都(dou)是員(yuan)工(gong)，很(hen)多(duo)機構其(qi)實都(dou)不(bu)想去當(dang)“接盤俠”，在上市的時候其(qi)實就(jiu)(jiu)已(yi)經在關注，當(dang)后(hou)來發現空間不(bu)大了。它不(bu)像一(yi)些其(qi)它行業(ye)的個股(gu)，比(bi)如說環保行業(ye)的股(gu)票，上市時就(jiu)(jiu)50億的市值(zhi)，還有好幾倍(bei)的上漲空間。

五：品牌

要說品牌差別，火山想說的(de)(de)是(shi)，Oh！額滴(di)個(ge)神！ 這(zhe)恐怕是(shi)大哥碾壓小(xiao)弟的(de)(de)節奏！

來看看機構投資(zi)人士眼中的(de)(de)差(cha)別(bie)吧！貴州茅臺、東(dong)阿阿膠這種都有(you)很強的(de)(de)稀(xi)缺性(xing)，會主導投資(zi)者(zhe)(zhe)行為，比如選擇酒的(de)(de)時(shi)候，特(te)別(bie)送禮(li)時(shi)是會有(you)品牌的(de)(de)需求，消費者(zhe)(zhe)選擇的(de)(de)時(shi)候是有(you)排他性(xing)的(de)(de)行為；而消費者(zhe)(zhe)在選擇豬(zhu)肉(rou)的(de)(de)時(shi)候，不會特(te)意去買溫(wen)氏股(gu)份的(de)(de)豬(zhu)肉(rou)，凡是同質化(hua)的(de)(de)東(dong)西基本都有(you)商品屬性(xing)，會受周期(qi)性(xing)影響，而差(cha)異(yi)化(hua)的(de)(de)東(dong)西一般(ban)不會受周期(qi)性(xing)影響。

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