圖(tu)片來源：視覺中國(guo)

信(xin)用(yong)債市場投資端(duan)的(de)情(qing)緒(xu)因素(su)已經受到了監管層(ceng)的(de)注(zhu)意(yi)。

上周(zhou)，交易所(suo)和(he)銀行(xing)間(jian)市場的(de)信用債(zhai)(zhai)交投(tou)活躍度(du)一(yi)般，信用利(li)差繼續分化。較低評級的(de)AA級發債(zhai)(zhai)主體，代表性(xing)的(de)券(quan)種如7年(nian)(nian)期(qi)企業債(zhai)(zhai)、5年(nian)(nian)期(qi)中票的(de)到期(qi)收益(yi)(yi)率(lv)均較上周(zhou)有(you)(you)所(suo)上行(xing)，僅(jin)3年(nian)(nian)期(qi)公司債(zhai)(zhai)到期(qi)收益(yi)(yi)率(lv)略有(you)(you)下(xia)行(xing)。而相應的(de)AAA級發債(zhai)(zhai)主體，其(qi)債(zhai)(zhai)券(quan)收益(yi)(yi)率(lv)均有(you)(you)顯著下(xia)行(xing)，下(xia)行(xing)幅度(du)超過10個BP。這表明，近期(qi)債(zhai)(zhai)券(quan)違約事件(jian)使得投(tou)資者的(de)風險偏(pian)好進一(yi)步下(xia)降，持有(you)(you)高評級信用債(zhai)(zhai)的(de)意愿邊際增(zeng)強(qiang)。

在(zai)這樣(yang)的(de)背景(jing)下，上周(zhou)五晚央行發布(bu)公告(gao)，決定適(shi)當擴大中(zhong)期借貸便利(li)（MLF）擔保(bao)品范圍，納入AA+、AA級公司信用類(lei)債(zhai)券。光大證券宏觀研(yan)究團隊(dui)認為，這說明(ming)市(shi)場(chang)風險(xian)偏好的(de)情緒(xu)已經(jing)引起(qi)央行關注，此(ci)舉或可引導投資者增持該類(lei)債(zhai)券，改善中(zhong)低(di)信用評(ping)級的(de)企業融資環境。

海通證券(quan)則認為，央行(xing)宣布(bu)擴大(da)MLF擔保品范圍，此舉(ju)有(you)利于緩(huan)解銀行(xing)抵押券(quan)不足的(de)(de)(de)困境，提(ti)升信用(yong)債的(de)(de)(de)吸引(yin)力，引(yin)導資(zi)金流向普惠(hui)領域。但考慮到(dao)降準置換后的(de)(de)(de)MLF余額正在收縮(suo)，該政策對資(zi)金面的(de)(de)(de)貢(gong)獻還是要看央行(xing)投放情況。在結構(gou)性去(qu)杠桿、信用(yong)利差拉大(da)、利率市(shi)場化(hua)的(de)(de)(de)背景下，不排(pai)除(chu)降準+MLF置換的(de)(de)(de)政策繼續出(chu)現，再加(jia)上融資(zi)需求向下，資(zi)金供需有(you)望繼續改善。

在二級市場(chang)，上周債(zhai)(zhai)券市場(chang)前半(ban)周回(hui)暖(nuan)、后半(ban)周下(xia)跌(die)，整(zheng)體來看(kan)利(li)率(lv)水(shui)平(ping)有所上行(xing)(xing)。中(zhong)(zhong)債(zhai)(zhai)10年(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)到期(qi)收(shou)益(yi)率(lv)從上升(sheng)0.76BP至3.62%，中(zhong)(zhong)債(zhai)(zhai)10年(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)開(kai)債(zhai)(zhai)到期(qi)收(shou)益(yi)率(lv)上行(xing)(xing)1.57BP至4.42%；現券方面，10年(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)活躍券180011.IB收(shou)益(yi)率(lv)報收(shou)3.62%，周上行(xing)(xing)1.5BP，10年(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)開(kai)活躍券180205.IB收(shou)益(yi)率(lv)報收(shou)4.42%，周上行(xing)(xing)2.5BP；國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)期(qi)貨(huo)上半(ban)周上漲繼而(er)下(xia)半(ban)周下(xia)跌(die)，10年(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)期(qi)貨(huo)主力(li)合(he)約T1809周下(xia)跌(die)0.23%，5年(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)期(qi)貨(huo)主力(li)合(he)約TF1809周下(xia)跌(die)0.13%。

資(zi)金(jin)(jin)面上(shang)(shang)(shang)，央行(xing)(xing)公開(kai)市場(chang)(chang)(chang)操作對沖(chong)月末(mo)資(zi)金(jin)(jin)緊張，貨(huo)幣市場(chang)(chang)(chang)利率沖(chong)高(gao)后(hou)回落。上(shang)(shang)(shang)周(zhou)流(liu)動(dong)性(xing)的(de)擾(rao)動(dong)因(yin)素(su)(su)主要是月末(mo)資(zi)金(jin)(jin)到(dao)(dao)(dao)期(qi)壓力，逆(ni)(ni)回購(gou)到(dao)(dao)(dao)期(qi)壓力也(ye)不小，共3700億(yi)元逆(ni)(ni)回購(gou)到(dao)(dao)(dao)期(qi)。央行(xing)(xing)應(ying)對月末(mo)因(yin)素(su)(su)和逆(ni)(ni)回購(gou)到(dao)(dao)(dao)期(qi)，開(kai)展了(le)足量的(de)逆(ni)(ni)回購(gou)進行(xing)(xing)流(liu)動(dong)性(xing)投放，上(shang)(shang)(shang)周(zhou)共實現流(liu)動(dong)性(xing)凈投放4100億(yi)元。在大(da)量的(de)流(liu)動(dong)性(xing)滋潤下，5月底資(zi)金(jin)(jin)面水平雖(sui)然受季末(mo)資(zi)金(jin)(jin)需求大(da)影響而(er)出現了(le)上(shang)(shang)(shang)升，但(dan)資(zi)金(jin)(jin)面沖(chong)擊并(bing)不大(da)，R007下行(xing)(xing)29.44BP，DR007上(shang)(shang)(shang)行(xing)(xing)11.1BP；且(qie)季末(mo)因(yin)素(su)(su)消(xiao)失后(hou)，貨(huo)幣市場(chang)(chang)(chang)利率快速下行(xing)(xing)，資(zi)金(jin)(jin)面回復合(he)理(li)水平。

外(wai)圍因素對國(guo)內債市的(de)擾動(dong)也值得(de)關注。意大(da)利(li)政(zheng)治(zhi)危機造(zao)成了國(guo)際避險情緒強烈，意大(da)利(li)10年(nian)(nian)期(qi)國(guo)債收益(yi)率(lv)5月29日(ri)相(xiang)比(bi)前一日(ri)上升0.42%，至3.10%，創下(xia)自2015年(nian)(nian)以來(lai)最大(da)漲幅，隨后回落至2.72%；同時和德國(guo)10年(nian)(nian)期(qi)國(guo)債利(li)差(cha)也大(da)幅上升，5月29日(ri)達到了2.85%。隨著(zhu)市場對于(yu)政(zheng)治(zhi)動(dong)蕩的(de)擔憂有所(suo)緩解(jie)，國(guo)際利(li)率(lv)水平趨(qu)于(yu)前值。

中信證券(quan)固收研(yan)究團隊認為，當前意大(da)利(li)國內經(jing)濟(ji)(ji)基本面(mian)情況，以(yi)及歐盟(meng)所(suo)處的(de)經(jing)濟(ji)(ji)政治(zhi)環境與2009年的(de)歐債危機(ji)時期并不類似(si)，發(fa)生大(da)規模危機(ji)的(de)可能(neng)性較低。但是意大(da)利(li)的(de)危機(ji)反映出歐洲經(jing)濟(ji)(ji)下行的(de)風(feng)險(xian)值得關注(zhu)，對全球經(jing)濟(ji)(ji)可能(neng)造(zao)成拖累(lei)。一方面(mian)，全球經(jing)濟(ji)(ji)復蘇可能(neng)已進入(ru)下半場；另(ling)一方面(mian)，資(zi)(zi)金(jin)流(liu)向避險(xian)資(zi)(zi)產使全球利(li)率風(feng)險(xian)資(zi)(zi)產承壓(ya)，主要(yao)發(fa)達國家利(li)率下跌，美聯儲的(de)加息決定或受此影響。

（數據支持：中信證券固收研究團隊光大證券宏觀研究團隊）