每經記者｜肖(xiao)婷婷    每經編輯｜畢華(hua)章

?編者按：

春暖花開時節，資本(ben)市場的重要參與者——上市公司，陸(lu)續(xu)交出過去一年的“KPI”。

只是，幾(ji)家(jia)歡喜(xi)幾(ji)家(jia)愁。曾經(jing)不起(qi)眼的小塊頭已非吳下阿(a)蒙，曾經(jing)熟悉的巨頭遭遇“滑鐵盧”。

在這背后，上市公司業務布局水(shui)平高下，導致全年收(shou)獲(huo)千差萬別；行(xing)業環境(jing)的變動，也可觸動漲跌起落。

值此，粉(fen)巷財(cai)經特(te)別策劃《年報資(zi)本論》系(xi)列報道(dao)，解讀陜西及(ji)西北重點(dian)上市公司年報，發掘價值，避免踩坑。

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看(kan)上去真是(shi)一份亮眼的(de)年報！

歸母凈利潤(run)2.78億元，翻近9倍(bei)；凈利率為5%，同比提高4.2個(ge)百分點。

如果(guo)把維度拉(la)長，以五(wu)年為一個時(shi)間周期，自上市之(zhi)初，今(jin)時(shi)今(jin)日(ri)的陜(shan)西黑貓（601015）堪稱一場華麗的“變形記”。

2015年是(shi)陜(shan)西黑貓上市(shi)以(yi)來的第(di)一年，卻虧損(sun)2.8億(yi)元。當(dang)時被市(shi)場指責盲目擴(kuo)充產(chan)能，以(yi)至公司虧損(sun)……

如此看來，當時不被看好的業務(wu)轉型，已然及時糾偏，如今算是揚眉吐氣了(le)一番(fan)。

時(shi)下，“能源革命(ming)”這個詞非常火熱，而陜(shan)西黑貓的轉型，可(ke)以算得上(shang)是傳統能源企業轉型的一(yi)個樣本。

黑貓轉型

2020年歸母凈利(li)潤為2.8億元，翻(fan)近9倍；公司毛利(li)率為10.1%。這樣(yang)的利(li)潤增長速度讓不少公司眼紅。畢(bi)竟(jing)五年前，上市之初，陜西黑貓交出虧(kui)損(sun)2.8億的成績單，嚇了眾人一(yi)跳(tiao)。

當時有市場分(fen)析，陜西黑貓虧損的(de)原因在于執意(yi)要擴充焦炭(tan)產(chan)能。

五年(nian)一輪(lun)回(hui)，2020年(nian)的(de)陜西黑貓早已從虧損的(de)泥淖走出。

但(dan)媒體在分析陜西黑貓去年(nian)年(nian)報時(shi)，用到(dao)“業(ye)績大爆發”這個(ge)詞(ci)，忽(hu)略了這么一(yi)個(ge)背景：2019年(nian)凈利潤僅2900萬元(yuan)，業(ye)績基數太(tai)低。

畢竟掐頭(tou)去尾，2016年-2018年公司(si)的(de)歸母凈利潤規模均(jun)在2.5億(yi)元左右。

換句話(hua)說，并非2020年(nian)業績好，而是全靠2019年(nian)拉(la)了后(hou)腿(tui)。

圖片來(lai)源〡粉巷(xiang)君 制

拋開這一層面，回(hui)顧陜西(xi)黑貓這幾年，也算(suan)得上(shang)是走了一條轉型之路。

從2001年(nian)開始，隨著國內煤(mei)炭價(jia)格由(you)低谷(gu)逐漸攀升，煤(mei)炭大量應用(yong)于電力、鋼鐵、水泥(ni)、化(hua)工等行業，行業迎來(lai)了發展(zhan)的“黃金十年(nian)”，產煤(mei)大戶紛紛賺得盆滿缽滿。

但陜西(xi)黑貓已開始醞釀(niang)轉(zhuan)型。

2014年底(di)，以煤炭(tan)起家的陜西黃河礦業有(you)限責任公(gong)司(si)，旗下的全資控股子公(gong)司(si)陜西黑貓登(deng)陸資本市場，走上了一條既有(you)“煤”又有(you)“化”之(zhi)路(lu)。

對于轉型(xing)的時機，陜(shan)西(xi)黑貓內部是這(zhe)樣認為的：轉型(xing)是當(dang)一個(ge)企(qi)業資源枯竭、下游產(chan)品無市場時就必須(xu)轉型(xing)；當(dang)一個(ge)企(qi)業在過剩行(xing)業綜合排位(wei)滯后，沒(mei)有(you)核心競爭力(li)時也得轉型(xing)。

目前陜西黑貓的業務重心，從冶金焦逐漸轉向化工焦，并(bing)不斷壓(ya)降焦炭的產量，依(yi)托韓城當地(di)優勢(shi)打造(zao)“資源(yuan)——產品——廢棄物(wu)——再生資源(yuan)”的循環經濟產業鏈。

如此看來(lai)，已經對上市之初的過分追求焦炭產能實現了糾偏。

這樣的升級轉型仍(reng)未(wei)結束。陜(shan)西黑(hei)貓3月25日晚間(jian)發(fa)布(bu)公(gong)告稱(cheng)，公(gong)司擬(ni)投資12.68億元，建設108萬噸/年(nian)焦化升級改造項(xiang)目。

而(er)未來，隨著(zhu)化工(gong)業務在煤焦(jiao)化企(qi)業中的比重(zhong)越(yue)來越(yue)大、工(gong)產(chan)品收入和利潤占比越(yue)來越(yue)高(gao)，焦(jiao)化企(qi)業受能源周(zhou)期波(bo)動的影(ying)響也將得以緩解，能夠(gou)降低企(qi)業的經營風險。

跨省聯動 

焦煤行業的產(chan)業布局有一(yi)個核心(xin)：離煤炭原產(chan)地(di)要近。

2010年(nian)9月,陜西啟動大規模煤(mei)炭資源整合(he)，大力推(tui)進省內煤(mei)炭資源的(de)并購重組。

作為(wei)民資背景的(de)陜西黑貓，在原(yuan)材料(liao)供(gong)應(ying)不(bu)足的(de)情(qing)況下，收購成為(wei)一大對(dui)策。

去年8月，陜西黑(hei)貓作(zuo)價約16億元，從控股股東黃河礦業手中收購所持建新煤化49%的股權，不斷加(jia)碼煤炭板塊。

建新煤(mei)化礦區位于(yu)陜(shan)西(xi)省黃陵(ling)縣，煤(mei)炭資(zi)源儲量豐富，主(zhu)要從事(shi)煤(mei)炭開(kai)采(cai)、銷售(shou)等業務，被視(shi)為一塊“優質資(zi)產”。

與(yu)此同時，跨省(sheng)借力則成(cheng)為另一大突破口。

圖片來源〡視覺中國

陜西(xi)黑(hei)貓董秘(mi)此(ci)前在接受(shou)粉巷財經（ID：nbdfxcj）采訪時(shi)表示(shi)，因(yin)受(shou)到省內(nei)環保政策(ce)和產量的限制，內(nei)蒙古黑(hei)貓算(suan)是(shi)當前公司拓(tuo)展業(ye)務版圖的重要一角(jiao)。

陜西(xi)黑(hei)貓(mao)最先(xian)把目光投(tou)向的(de)是焦炭資源豐(feng)富(fu)的(de)內蒙(meng)古(gu)(gu)。2013年成(cheng)立的(de)子(zi)公司內蒙(meng)古(gu)(gu)黑(hei)貓(mao)，位于內蒙(meng)古(gu)(gu)巴彥淖爾市烏拉特后(hou)旗(qi)青山(shan)工業園(yuan)區(qu)，寄予了陜西(xi)黑(hei)貓(mao)省外擴張的(de)夢想。

因(yin)內蒙古黑貓所在地更加靠近(jin)原料(liao)產地及主要產品銷售區域，運(yun)輸成本更低。

在此基礎上，2019年，陜西(xi)黑貓在內(nei)蒙古(gu)(gu)又投(tou)資設立三(san)家全資子公司(si)，分(fen)別為內(nei)蒙古(gu)(gu)黑貓平旭能源化工有(you)限公司(si)、內(nei)蒙古(gu)(gu)捷(jie)祿信煤炭有(you)限公司(si)、內(nei)蒙古(gu)(gu)久(jiu)運春煤炭有(you)限公司(si)，已形成配套產(chan)業(ye)支撐，但均尚未展業(ye)。

當然，跨省業務(wu)也并非沒(mei)有困難。

2017年(nian)，陜西黑貓曾(ceng)在毗鄰公(gong)司總部韓城的(de)山西設(she)立項目，畢(bi)竟(jing)從(cong)各省(sheng)市供需狀況看，山西是當時最大的(de)焦(jiao)炭調出省(sheng)。但時隔三年(nian)仍未能(neng)推進，目前該項目已(yi)撤銷投資。

值(zhi)得(de)一提的是，在(zai)陜西(xi)黑(hei)貓拓展異地(di)版圖(tu)上(shang)，國(guo)資也伸出(chu)了“援(yuan)助(zhu)之手”。去(qu)年6月底(di)，陜西(xi)省民營經濟高質(zhi)量(liang)發展紓困基金合伙企業（有限合伙）以1元(yuan)/股的價格，向(xiang)內蒙古黑(hei)貓進(jin)行增資5億元(yuan)。

重壓之下 

然而在不斷拓展主業之下，陜西黑貓面臨(lin)的壓力(li)仍不少。

日前公布的年報顯示，2020年第(di)四(si)季度陜西黑貓創下多個(ge)漲(zhang)停板，四(si)登龍虎榜，可謂是(shi)全年的高光時刻。

?然而(er)，“驚喜”來的就(jiu)是那么突然。?今年2月10日，在十三個漲(zhang)停板后，陜西黑貓(mao)的第三大股東——長城基金，準備清(qing)倉減持。

長城(cheng)基金(jin)持(chi)有陜西黑(hei)貓8553萬股，占當(dang)前總股本(ben)的(de)(de)(de)5.25%。長城(cheng)基金(jin)與陜西黑(hei)貓的(de)(de)(de)故(gu)事(shi)，可(ke)以追(zhui)溯到2017年的(de)(de)(de)一份非公開(kai)發行計劃。

彼時，長城基金和萬(wan)家(jia)基金、國華人壽(shou)等一起參與了(le)陜西黑貓的非公開發行(xing)，發行(xing)價格為7.6元/股。

在(zai)2017年非公開發行實施(shi)后，陜西黑貓的股價(jia)開始(shi)“滑坡”，最(zui)低曾一度跌至(zhi)2.39元/股。

而從上(shang)述(shu)基(ji)(ji)金退(tui)出(chu)的時間和價格(ge)來(lai)看(kan)，國華人壽、萬家(jia)基(ji)(ji)金都是“割肉”虧損出(chu)局。長(chang)城(cheng)基(ji)(ji)金則扛過(guo)了浮虧，等待三年(nian)。

圖片來源〡陜西黑(hei)貓官網

無(wu)獨有偶，持(chi)股15.31%的股東(dong)陜西省物資產業集(ji)團(tuan)總公(gong)司(以下簡稱“物產集(ji)團(tuan)”)是陜西黑(hei)貓的第二(er)大(da)股東(dong)，從(cong)公(gong)司IPO之時一(yi)路相伴，在今年3月初發布公(gong)告擬減持(chi)不超過(guo)8149萬股。

可見，投(tou)資(zi)這類周期性企業是一件極為考(kao)驗(yan)耐心和勇氣的事情(qing)。

作為焦(jiao)化行業的下游，鋼(gang)鐵(tie)企業效益的增減(jian)，也影響著陜(shan)西黑(hei)貓供需平(ping)衡。

粉巷財經發現，在陜西黑(hei)貓的客(ke)戶單中，前(qian)(qian)五(wu)大客(ke)戶基本都是鋼(gang)鐵企(qi)業。去年其對前(qian)(qian)五(wu)名(ming)客(ke)戶銷售(shou)額近(jin)60億元，約(yue)占年度銷售(shou)總(zong)額66%。

其中(zhong)，陜(shan)西(xi)龍門(men)鋼(gang)鐵有限責(ze)任(ren)公(gong)司和日照鋼(gang)鐵有限公(gong)司，是(shi)陜(shan)西(xi)黑貓近三年的(de)前兩大客戶，二(er)者合計占(zhan)公(gong)司總銷(xiao)售額的(de)比重(zhong)在40%左右。

事實上，這一現(xian)狀也(ye)曾遭到(dao)上交所問詢：“公司是否(fou)存在對主要客(ke)戶依(yi)賴(lai)的風險以及未來如(ru)何應對”？

陜西黑貓曾表示，這樣的格局是行(xing)業慣例，未來隨著焦化行(xing)業上(shang)下游(you)企業不斷(duan)整合，銷售集中度(du)高的特點可(ke)能進一步加強。

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