每經記者｜朱成祥    每經編輯｜陳俊(jun)杰     

鋰(li)(li)電產(chan)業(ye)鏈是國內產(chan)業(ye)投資熱(re)度較高(gao)的賽(sai)道(dao)(dao)之一。自2021年(nian)新能源(yuan)汽車銷(xiao)量(liang)大爆(bao)發，“熱(re)”是整個行業(ye)的關鍵詞(ci)。從(cong)上游鋰(li)(li)礦(kuang)，中游正(zheng)極材料、電解液、隔膜等，再(zai)到(dao)下游鋰(li)(li)電池廠商，熱(re)點(dian)賽(sai)道(dao)(dao)不斷涌現，整個產(chan)業(ye)鏈都在高(gao)速(su)“擴產(chan)”。

數據來(lai)源：公(gong)司半年(nian)報(bao)每經(jing)資料圖(tu)劉紅梅制(zhi)圖(tu)

新(xin)能源汽車銷量持續高增(zeng)長，鋰(li)電(dian)池(chi)產業鏈(lian)受(shou)益(yi)匪淺。新(xin)的趨勢之下，鋰(li)電(dian)產業鏈(lian)上(shang)半年有著怎(zen)樣(yang)的業績表(biao)現？哪些細(xi)分賽(sai)道(dao)異軍突起？

從整體(ti)來看，上(shang)游鋰源無(wu)疑是(shi)大(da)贏家(jia)，營(ying)收(shou)、凈(jing)利(li)潤(run)雙(shuang)雙(shuang)高增(zeng)(zeng)長(chang)。以“鋰王(wang)”天齊鋰業為(wei)例，2022年上(shang)半年，其營(ying)收(shou)為(wei)142.96億元(yuan)，同比(bi)增(zeng)(zeng)長(chang)508.05%；凈(jing)利(li)潤(run)為(wei)103.28億元(yuan)，同比(bi)增(zeng)(zeng)長(chang)119倍。

與此(ci)同時，下游鋰電池廠商營(ying)收(shou)增長(chang)也較可觀(guan)，但凈利(li)潤(run)增長(chang)稍顯遜色。以“寧王”寧德(de)時代(dai)為(wei)例，2022年上(shang)半年，其營(ying)收(shou)為(wei)1129.71億元，同比增長(chang)156.32%；凈利(li)潤(run)為(wei)81.68億元，同比增長(chang)82.17%。

上游：“咸魚大翻身”，鋰礦成大贏家

“咸魚大翻身”，可謂是上游鋰源廠商近一(yi)年來的真(zhen)實寫照。2022年中報顯示，天齊鋰業(ye)（SZ002466，股(gu)價110.77元(yuan)，市值(zhi)1818億(yi)(yi)元(yuan)）營收142.96億(yi)(yi)元(yuan)，同(tong)(tong)比(bi)增(zeng)長(chang)508.05%；凈利(li)潤(run)103.28億(yi)(yi)元(yuan)，同(tong)(tong)比(bi)增(zeng)長(chang)119倍，扣非(fei)后凈利(li)潤(run)同(tong)(tong)比(bi)增(zeng)長(chang)479倍。

天齊鋰(li)業中報相當靚麗(li)，不過公司(si)也經歷了(le)(le)漫長(chang)的(de)低谷(gu)期。自2018年(nian)(nian)初至(zhi)2020年(nian)(nian)底(di)，碳(tan)酸鋰(li)價(jia)(jia)(jia)格經歷了(le)(le)長(chang)達四(si)年(nian)(nian)半的(de)低谷(gu)期。2017年(nian)(nian)11月，電池級(ji)碳(tan)酸鋰(li)價(jia)(jia)(jia)格一度錄得(de)16.80萬(wan)(wan)元(yuan)/噸的(de)價(jia)(jia)(jia)格，此(ci)后價(jia)(jia)(jia)格一路(lu)走低，至(zhi)2020年(nian)(nian)年(nian)(nian)底(di)，價(jia)(jia)(jia)格跌至(zhi)4萬(wan)(wan)元(yuan)/噸。

而天齊鋰業，恰(qia)恰(qia)于2018年以35億美元價格(ge)收購(gou)SQM23.77%的(de)股權。為此，天齊鋰業背上了沉(chen)重(zhong)的(de)債務(wu)，并尋求多方融資。2019年、2020年年報中，天齊鋰業資產(chan)負債率分(fen)別為80.88%、82.32%。

2021年開始，碳酸鋰價格(ge)持續回升，特別(bie)是2021年下半年，更(geng)是呈現(xian)指數級上(shang)漲(zhang)。2021年6月(yue)，電池級碳酸鋰價格(ge)逼(bi)近(jin)9萬(wan)元(yuan)/噸(dun)(dun)。2021年12月(yue)，價格(ge)越過20萬(wan)元(yuan)/噸(dun)(dun)關口。春節期間，產(chan)業鏈中游爭相囤貨，電池級碳酸鋰價格(ge)再度暴漲(zhang)，至(zhi)2022年3月(yue)，直接突破50萬(wan)元(yuan)/噸(dun)(dun)關口。此(ci)后電池級碳酸鋰價格(ge)持續維持在(zai)50萬(wan)元(yuan)/噸(dun)(dun)高位(wei)。

伴隨著碳酸(suan)鋰(li)價格(ge)上漲以及港股IPO，天齊鋰(li)業(ye)負(fu)(fu)債(zhai)狀況逐漸好轉。2021年年報(bao)中，其資產負(fu)(fu)債(zhai)率降至58.90%，2022年中報(bao)又(you)進一步(bu)降至45.55%。

碳酸(suan)鋰(li)價格的(de)暴漲(zhang)，致(zhi)使(shi)鋰(li)電產業鏈利(li)潤向上游轉移。鋰(li)礦企業中報的(de)普遍特征是，營(ying)收、凈利(li)潤雙(shuang)雙(shuang)暴漲(zhang)，而凈利(li)潤增速(su)更甚。

贛鋒鋰業（SZ002460，股(gu)價83.57元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)，市(shi)值(zhi)(zhi)1685億元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)）營(ying)收同比增長255.38%，凈利潤同比增長412.02%。鹽湖股(gu)份（SZ000792，股(gu)價27.12元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)，市(shi)值(zhi)(zhi)1473億元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)）、盛(sheng)新鋰能（SZ002240，股(gu)價53.49元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)，市(shi)值(zhi)(zhi)463億元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)）、西(xi)藏礦業（SZ000762，股(gu)價49.04元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)，市(shi)值(zhi)(zhi)255億元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)）、雅(ya)化(hua)集團（SZ002497，股(gu)價28.63元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)，市(shi)值(zhi)(zhi)330億元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)）、永(yong)興材料（SZ002756，股(gu)價135.10元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)，市(shi)值(zhi)(zhi)560億元(yuan)(yuan)(yuan)(yuan)）同樣如此，凈利潤增速高于營(ying)收增速。

值得一提的(de)是，在資本市場上，鋰礦(kuang)企業(ye)也受到熱捧。比如，截(jie)至9月6日收盤，上述天齊鋰業(ye)、贛(gan)鋒鋰業(ye)等(deng)7家企業(ye)，當天的(de)股價均出(chu)現較大幅(fu)度上漲，其中(zhong)，盛新鋰能(neng)股價漲幅(fu)超過4%，而“鋰王”天齊鋰業(ye)，當天股價更(geng)是大漲5%。

相比(bi)鋰(li)產業(ye)(ye)鏈，鈷(gu)(gu)(gu)產業(ye)(ye)鏈則顯(xian)得相對沉(chen)寂。鈷(gu)(gu)(gu)是三(san)元(yuan)(yuan)正(zheng)極材料（鎳鈷(gu)(gu)(gu)錳）原料，在(zai)三(san)元(yuan)(yuan)電(dian)(dian)池(chi)高速(su)發展(zhan)時期，鈷(gu)(gu)(gu)的(de)火熱程度比(bi)鋰(li)更高。但(dan)隨著磷酸(suan)鐵鋰(li)電(dian)(dian)池(chi)的(de)崛起，資產市(shi)場對鈷(gu)(gu)(gu)產業(ye)(ye)鏈企業(ye)(ye)炒作(zuo)熱情驟減。雖然三(san)元(yuan)(yuan)電(dian)(dian)池(chi)也在(zai)高速(su)增長(chang)，但(dan)風(feng)頭顯(xian)然不在(zai)這(zhe)邊。

中報顯示，華友鈷業（SH603799，股(gu)價(jia)74.99元(yuan)，市值(zhi)1198億(yi)元(yuan)）、寒銳鈷業（SZ300618，股(gu)價(jia)51.27元(yuan)，市值(zhi)159億(yi)元(yuan)）、洛(luo)陽鉬業（SH603993，股(gu)價(jia)5.05元(yuan)，市值(zhi)1091億(yi)元(yuan)）營收分(fen)別同(tong)比增(zeng)長(chang)117.00%、37.34%和63.95%；凈(jing)利潤分(fen)別同(tong)比增(zeng)長(chang)53.60%、-14.21%和8.19%。

記者注意到，截至9月(yue)6日(ri)收盤，華友鈷(gu)業、寒(han)銳鈷(gu)業、洛陽(yang)鉬業的股價均出現上(shang)揚，其中華友鈷(gu)業漲幅(fu)最(zui)大，為2.45%。

值得(de)一提的是(shi)，2017年鋰(li)(li)電(dian)行(xing)情(qing)火熱(re)之時(shi)，有(you)“二(er)鈷(gu)”“二(er)鋰(li)(li)”之稱(cheng)，“二(er)鋰(li)(li)”是(shi)指天齊鋰(li)(li)業(ye)、贛鋒鋰(li)(li)業(ye)，“二(er)鈷(gu)”便是(shi)華友鈷(gu)業(ye)和寒(han)銳鈷(gu)業(ye)。

如今，華友鈷(gu)業(ye)(ye)(ye)已與(yu)寒銳(rui)鈷(gu)業(ye)(ye)(ye)拉開差距。2022年上半年，華友鈷(gu)業(ye)(ye)(ye)營收310.18億(yi)元(yuan)(yuan)，寒銳(rui)鈷(gu)業(ye)(ye)(ye)營收27.93億(yi)元(yuan)(yuan)。華友鈷(gu)業(ye)(ye)(ye)營收為寒銳(rui)鈷(gu)業(ye)(ye)(ye)十余倍。

洛陽鉬(mu)業則憑借位于剛果(guo)（金）TFM項目和KFM項目，在鈷資(zi)源領(ling)域異軍突起。不(bu)過(guo)，其中報中凈利潤增速僅為8.19%，或因上(shang)市(shi)公司一季度期(qi)(qi)貨套期(qi)(qi)保值出(chu)現大額負數影響。

中游：好風憑借力，磷酸鐵鋰正極快速崛起

好風憑(ping)借力。相比上(shang)(shang)游(you)鋰(li)礦企(qi)業，大部(bu)分中游(you)鋰(li)電材料企(qi)業凈利潤增(zeng)速跟不上(shang)(shang)營收增(zeng)速。但磷酸(suan)鐵(tie)鋰(li)電池“風頭無(wu)兩”之際，磷酸(suan)鐵(tie)鋰(li)正極材料企(qi)業也錄得較好業績表現(xian)。

磷酸鐵鋰正極龍頭企(qi)業當屬德方納米(mi)（SZ300769，股價313.30元(yuan)(yuan)，市值544億(yi)元(yuan)(yuan)），2022年中報顯示(shi)，上市公司營(ying)收75.57億(yi)元(yuan)(yuan)，同(tong)(tong)比增長(chang)492.89%；凈(jing)利潤(run)12.80億(yi)元(yuan)(yuan)，同(tong)(tong)比增長(chang)847.44%。

2021年初(chu)以來，大量化工企業跨界磷(lin)酸鐵鋰正極，并規劃了(le)規模龐大的產品，比如鈦白粉巨頭中核(he)鈦白（SZ002145，股(gu)價8.18元(yuan)(yuan)，市值(zhi)244億元(yuan)(yuan)）、龍佰(bai)集團（SZ002601，股(gu)價17.63元(yuan)(yuan)，市值(zhi)421億元(yuan)(yuan)）。但(dan)從德(de)方納米中報數據看，目前這些(xie)跨界廠商并未對其業務帶(dai)來沖擊(ji)。

促使德方納米業(ye)(ye)績大(da)漲的，是磷(lin)酸鐵鋰正極“量價(jia)齊升”。根據中商產業(ye)(ye)研究院數(shu)據，2022年1~6月，磷(lin)酸鐵鋰電池累(lei)計(ji)產量123.21GWh，占總產量59.7%，累(lei)計(ji)同(tong)比增長226.8%。

價格(ge)方(fang)面(mian)，磷酸(suan)鐵鋰(li)正極走勢與碳酸(suan)鋰(li)類似。Wind數(shu)據顯示，2020年(nian)10月，德(de)方(fang)納米磷酸(suan)鐵鋰(li)正極價格(ge)一度跌至3.40萬(wan)元/噸(dun)，2021年(nian)年(nian)底漲至10萬(wan)元/噸(dun)，2022年(nian)2月價格(ge)攀升至14.10萬(wan)元/噸(dun)。

受磷酸鐵(tie)鋰正極漲價提(ti)振，德方(fang)納米(mi)毛(mao)利(li)率也在(zai)提(ti)高。中報顯(xian)示，其(qi)毛(mao)利(li)率為27.81%，同比(bi)增長6.15個百分(fen)點(dian)。

相比之下，三元(yuan)正(zheng)(zheng)極上市公(gong)司雖然營收、凈利潤也(ye)在(zai)高(gao)速增長，但毛利率(lv)水平卻在(zai)下降。以三元(yuan)正(zheng)(zheng)極兩(liang)大上市公(gong)司容(rong)百(bai)科技(ji)（SH688005，股價100.72元(yuan)，市值454億元(yuan)）、當升科技(ji)（SZ300073，股價77.82元(yuan)，市值394億元(yuan)）為(wei)代(dai)表，2021年(nian)中報中，容(rong)百(bai)科技(ji)、當升科技(ji)毛利率(lv)分別為(wei)14.40%、21.17%；2022年(nian)中報，兩(liang)家上市公(gong)司毛利率(lv)分別降至12.86%和17.75%。

對比磷酸鐵(tie)鋰(li)正極(ji)龍頭和三元正極(ji)龍頭，前者(zhe)(zhe)受(shou)碳酸鋰(li)漲價(jia)影響較小，毛利(li)(li)率水平仍在提(ti)高，而后者(zhe)(zhe)受(shou)碳酸鋰(li)漲價(jia)影響較大，向下(xia)游(you)傳(chuan)導價(jia)格能(neng)力較弱(ruo)，只能(neng)以(yi)自身(shen)毛利(li)(li)率水平下(xia)降(jiang)來保持(chi)產品競爭力。

三(san)元正極(ji)價(jia)格(ge)(ge)(ge)走勢也表(biao)明了這一點。Wind數據顯示，2020年(nian)底，三(san)元811價(jia)格(ge)(ge)(ge)為17.55萬(wan)元/噸(dun)，至(zhi)2022年(nian)2月，價(jia)格(ge)(ge)(ge)上(shang)漲至(zhi)30萬(wan)元/噸(dun)左右。此間(jian)，碳酸鋰價(jia)格(ge)(ge)(ge)上(shang)漲超(chao)10倍(bei)(bei)，磷酸鐵(tie)鋰正極(ji)價(jia)格(ge)(ge)(ge)上(shang)漲超(chao)3倍(bei)(bei)，而三(san)元811價(jia)格(ge)(ge)(ge)上(shang)漲甚至(zhi)不到1倍(bei)(bei)。

其他鋰電材料方面，2021年的十倍股、電解液添(tian)加劑巨(ju)頭永太(tai)科技（SZ002326，股價(jia)28.55元(yuan)，市值(zhi)250億元(yuan)）保持高速增(zeng)長，營(ying)收(shou)同(tong)比(bi)增(zeng)長67.85%，凈利(li)潤同(tong)比(bi)增(zeng)長417.95%。隔膜行(xing)業仍是恩捷股份（SZ002812，股價(jia)189.32元(yuan)，市值(zhi)1690億元(yuan)）、星源(yuan)材質（SZ300568，股價(jia)22.97元(yuan)，市值(zhi)294元(yuan)）兩巨(ju)頭并(bing)立，這兩家(jia)上(shang)市公(gong)司在營(ying)收(shou)、凈利(li)潤增(zeng)速以及毛利(li)率水(shui)平方面與同(tong)行(xing)其他上(shang)市公(gong)司拉開(kai)較大(da)差距(ju)。

負極(ji)材(cai)料方面，三(san)大巨頭營收(shou)、凈利(li)潤表現不(bu)一。杉(shan)杉(shan)股份(fen)營收(shou)增(zeng)速(su)為8.30%，凈利(li)潤增(zeng)速(su)卻高(gao)達(da)118.65%。這是(shi)因(yin)為杉(shan)杉(shan)股份(fen)剝離了正極(ji)材(cai)料業務，正極(ji)材(cai)料業務自2021年(nian)9月1日(ri)起(qi)不(bu)再并表。另外，由于負極(ji)材(cai)料頭部客(ke)戶加速(su)放量，負極(ji)出貨(huo)量大幅(fu)上(shang)升。因(yin)此，杉(shan)杉(shan)股份(fen)在(zai)營收(shou)增(zeng)速(su)較低的(de)背景下，錄得凈利(li)潤高(gao)速(su)增(zeng)長。

璞泰來營(ying)收(shou)、凈利(li)(li)潤增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)(su)基本一(yi)致，分別為75.76%和80.13%。相比(bi)之下，貝特(te)瑞營(ying)收(shou)增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)(su)為142.47%，凈利(li)(li)潤增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)(su)僅為25.67%。可(ke)以看出，貝特(te)瑞凈利(li)(li)潤增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)(su)與營(ying)收(shou)增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)(su)差(cha)距明顯(xian)。

下游：漲價承受者，誰為誰“打工”？

誰為誰“打工”？2022年上半年，鋰(li)(li)電(dian)產(chan)業鏈(lian)主線還(huan)是上游漲價(jia)向中下游傳導。2022年，新(xin)能源車整機廠可謂(wei)受(shou)夠了鋰(li)(li)電(dian)池的(de)漲價(jia)，而(er)鋰(li)(li)電(dian)池廠商(shang)更(geng)是有口難言，對上游碳酸(suan)鋰(li)(li)的(de)漲價(jia)怨聲載(zai)道。

對(dui)于上游(you)碳酸鋰十(shi)倍的漲(zhang)幅，下游(you)電(dian)池廠對(dui)整(zheng)機(ji)廠的漲(zhang)價(jia)是溫和的。寧德時代（SZ300750，股(gu)價(jia)455.20元，市值(zhi)1.11萬億(yi)元）董(dong)事(shi)長曾毓群就曾在2022年一季度電(dian)話會(hui)議中表示，公司并非(fei)沒有產(chan)業鏈話語權，而是希望能維(wei)護(hu)產(chan)業健康穩定(ding)，不會(hui)把價(jia)錢加死你（下游(you)），然后賺(zhuan)一筆錢就跑，所以公司提價(jia)是很溫和的，是為新能源汽車產(chan)業做長期貢獻的想法(fa)。

在2022年7月，曾(ceng)毓(yu)群再度表示：“我們鋰(li)的(de)回收(shou)率(lv)達到了90%以(yi)(yi)上”。曾(ceng)毓(yu)群強調，目(mu)前(qian)已探(tan)明的(de)鋰(li)資(zi)源儲量(liang)可以(yi)(yi)生產160TWh的(de)鋰(li)電池(chi)。隨著鋰(li)資(zi)源勘探(tan)工作(zuo)的(de)進行，或許會(hui)有更多的(de)發現(xian)。電池(chi)不同(tong)于石油，石油用了后就沒有了，電池(chi)里面絕大部分(fen)材料都可以(yi)(yi)循環(huan)利用。

“寧王(wang)”開撕，“鋰(li)王(wang)”天齊鋰(li)業也(ye)不甘示弱，其相關人(ren)士稱(cheng)鋰(li)回收(shou)理論上(shang)(shang)可以，在商(shang)業上(shang)(shang)還(huan)無法大(da)規(gui)模回收(shou)再利用，并認為寧德時代的鋰(li)回收(shou)率“實(shi)驗室(shi)應該能做到，但是商(shang)業上(shang)(shang)還(huan)沒見過”。

從中報數據看，天齊(qi)鋰業(ye)凈利潤(run)(run)增(zeng)速(su)遠超營(ying)收增(zeng)速(su)。而寧德(de)(de)時代凈利潤(run)(run)增(zeng)速(su)卻大幅低于營(ying)收增(zeng)速(su)。2022年上(shang)半年，寧德(de)(de)時代營(ying)收1129.71億(yi)元，同比(bi)增(zeng)長(chang)156.32%；凈利潤(run)(run)81.68億(yi)元，同比(bi)增(zeng)長(chang)82.17%。

對比可(ke)知，寧德時代(dai)營收是天(tian)齊鋰業(ye)約8倍(bei)，但天(tian)齊鋰業(ye)上半年賺(zhuan)了(le)103.28億元(yuan)，凈(jing)利潤較(jiao)寧德時代(dai)還多了(le)21.6億元(yuan)。電(dian)池廠(chang)辛(xin)辛(xin)苦苦半年，很大(da)程度(du)上給上游(you)鋰礦企業(ye)“打工”了(le)。

鋰電池(chi)龍頭寧(ning)德時代尚(shang)且(qie)如此，其他廠商可想而(er)(er)知(zhi)。孚能科技(ji)（SH688567，股價(jia)31.80元(yuan)，市值(zhi)341億元(yuan)）上半年營收(shou)增速495.48%，凈利潤仍是負值(zhi)；億緯鋰能（SZ300014，股價(jia)94.80元(yuan)，市值(zhi)1800億元(yuan)）營收(shou)增速127.54%，凈利潤反而(er)(er)在(zai)負增長。

對(dui)比毛(mao)利率(lv)水平，天齊(qi)鋰業、贛鋒鋰業分別為(wei)80.13%、60.46%，而寧德時(shi)代、國軒高科（SZ002074，股價34.68元，市值617億(yi)元）、孚(fu)能科技、億(yi)緯鋰能毛(mao)利率(lv)分別為(wei)18.44%、13.85%、13.34%和(he)14.64%。

顯然，未來鋰電產(chan)業鏈的利(li)潤分(fen)配，大概還得看碳酸鋰價格走(zou)勢。

封面圖片來源(yuan)：數據(ju)來源(yuan)：公(gong)司半年報(bao)每經資(zi)料(liao)圖劉紅梅制圖