每經(jing)記(ji)者｜任(ren)飛    每經(jing)編輯｜肖(xiao)芮冬    

上周(zhou)（12月12日(ri)~12月18日(ri)），受理財贖回(hui)、MLF加量續作及中央(yang)經濟工作會議等影(ying)響(xiang)，國(guo)內債市再現寬幅震蕩(dang)，呈現短(duan)漲長跌態勢。

值得關注的(de)是(shi)，中央經濟(ji)(ji)(ji)工作會議(yi)定(ding)調明年經濟(ji)(ji)(ji)發展節奏，提出(chu)要保持廣義貨幣(bi)供應量(liang)和(he)社會融資規模增速同名義經濟(ji)(ji)(ji)增速基本(ben)匹(pi)配。這意味著明年貨幣(bi)政策預計(ji)整體較今年有(you)所收(shou)斂。因此，債市的(de)價值屬性或將重新回歸，但投資屬性是(shi)否能與(yu)之(zhi)相向而行，仍需時日(ri)觀察(cha)。

數據(ju)來源：記(ji)者整理 視覺中(zhong)國圖 楊靖(jing)制(zhi)圖

信用債成交活躍度上升

上周，市場依舊保持較為(wei)寬(kuan)松(song)的(de)流(liu)動(dong)性，央行周內共開展6500億(yi)元(yuan)1年期MLF和490億(yi)元(yuan)7天(tian)逆(ni)回購操作，共有5000億(yi)元(yuan)MLF和100億(yi)元(yuan)7天(tian)逆(ni)回購到期，當周實現(xian)凈投放1890億(yi)元(yuan)，公開市場利率維持不(bu)變(bian)。

與此同時，貨幣政策的持續寬松也(ye)讓12月降準(zhun)25bp+MLF超額續作如約而至，這對在(zai)經濟(ji)回(hui)暖之前基本面和資金面對債(zhai)市仍有(you)支(zhi)撐，但是債(zhai)市長(chang)端收(shou)益率下(xia)行幅(fu)度預(yu)計(ji)有(you)限。

申萬宏源證券分析(xi)指出，由于(yu)持續(xu)受到(dao)贖回(hui)的(de)(de)壓力(li)，短端(duan)超調(diao)、期限(xian)利(li)差低位(wei)的(de)(de)預(yu)期依然強烈，關(guan)(guan)注下(xia)一步(bu)債(zhai)市(shi)(shi)的(de)(de)調(diao)整需要(yao)從三方面觀察，第一步(bu)是(shi)預(yu)期先(xian)行，第二步(bu)是(shi)確認基本面改(gai)善走勢(shi)，第三步(bu)是(shi)關(guan)(guan)注貨幣政策和資金利(li)率(lv)對債(zhai)市(shi)(shi)的(de)(de)壓力(li)。

此(ci)外，上周召開了中央(yang)經(jing)濟(ji)工(gong)(gong)作(zuo)會(hui)議，總結來看，定調(diao)明年經(jing)濟(ji)工(gong)(gong)作(zuo)節奏(zou)的(de)看點大約有三：一是經(jing)濟(ji)工(gong)(gong)作(zuo)從改善心理預(yu)期入(ru)手，政(zheng)策(ce)迎來友(you)好期；二是政(zheng)策(ce)方(fang)面對于消費、內需寄予厚(hou)望；三是房地產強調(diao)向新發展模式過(guo)渡，預(yu)計不會(hui)重回老路。

特別(bie)是(shi)財(cai)政(zheng)(zheng)貨(huo)幣(bi)政(zheng)(zheng)策(ce)方面，會(hui)議分析，財(cai)政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)顯性債(zhai)務(wu)擴大、隱形債(zhai)務(wu)高(gao)壓但(dan)(dan)保持(chi)風(feng)險可(ke)控(kong)，貨(huo)幣(bi)政(zheng)(zheng)策(ce)重提“基本匹(pi)配”。本次會(hui)議將財(cai)政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)定調(diao)延(yan)續積極，預計明年赤字率(lv)和(he)新(xin)增專項債(zhai)額(e)度都有(you)望提升，隱形債(zhai)務(wu)監管(guan)保持(chi)高(gao)壓但(dan)(dan)風(feng)險整(zheng)體(ti)可(ke)控(kong)。

申萬宏源(yuan)證券分析(xi)指出，對(dui)于貨(huo)幣政策(ce)則重提“保持廣(guang)義(yi)貨(huo)幣供(gong)應量(liang)和社會融資規模(mo)增(zeng)速同(tong)名義(yi)經濟(ji)增(zeng)速基(ji)本匹(pi)配”，表明(ming)(ming)明(ming)(ming)年(nian)貨(huo)幣政策(ce)預計整(zheng)體(ti)較今年(nian)收斂。

從在市場發(fa)(fa)行(xing)(xing)和(he)投(tou)資端來看，根(gen)據(ju)華創證券(quan)的統計，一級市場方面，信(xin)用債發(fa)(fa)行(xing)(xing)量(liang)環比(bi)上(shang)升，凈融資額環比(bi)下降，取消(xiao)發(fa)(fa)行(xing)(xing)規(gui)模為449.05億(yi)元，較上(shang)周有所增(zeng)加，上(shang)周城投(tou)、公(gong)用事業(ye)、房地(di)產、綜合(he)、建筑(zhu)裝(zhuang)飾等行(xing)(xing)業(ye)發(fa)(fa)行(xing)(xing)較為活躍。

二級市場(chang)方面，上周信(xin)(xin)用(yong)債市場(chang)整體(ti)成(cheng)交活躍度有(you)所(suo)上升，中短票收益(yi)率全線(xian)上行，信(xin)(xin)用(yong)利差全線(xian)走闊；城投(tou)債收益(yi)率全線(xian)上行，信(xin)(xin)用(yong)利差全線(xian)走闊；評(ping)級方面，周內有(you)4家主體(ti)評(ping)級下調(diao)，2家主體(ti)評(ping)級上調(diao)。

黃金配置價值逐步提升

上周，債(zhai)(zhai)市(shi)負(fu)反(fan)饋行情(qing)持(chi)續演繹，體現在純債(zhai)(zhai)和權益債(zhai)(zhai)項資產方面(mian)，受到理財贖回壓(ya)力的(de)影響(xiang)，長短債(zhai)(zhai)項和轉債(zhai)(zhai)溢價率持(chi)續壓(ya)縮，反(fan)而是各種到期收(shou)益率持(chi)續上行，體現出發債(zhai)(zhai)主體的(de)欲望(wang)強烈，但(dan)市(shi)場依(yi)舊謹(jin)慎觀望(wang)。

在基(ji)金(jin)(jin)方面，純債(zhai)基(ji)金(jin)(jin)指數(shu)已經連續(xu)三周(zhou)出現周(zhou)線(xian)下(xia)跌，可轉債(zhai)繼(ji)續(xu)低迷。純債(zhai)方面，Wind統計(ji)顯示(shi)，萬得(de)中長期(qi)純債(zhai)型基(ji)金(jin)(jin)指數(shu)上周(zhou)下(xia)跌0.10%；萬得(de)短(duan)期(qi)純債(zhai)基(ji)金(jin)(jin)指數(shu)下(xia)跌0.09%；萬得(de)混(hun)合債(zhai)券型二級基(ji)金(jin)(jin)指數(shu)下(xia)跌0.77%。

針對擾動債市的(de)(de)因素分(fen)析(xi)，機構普(pu)遍認為，得(de)益于經濟(ji)復蘇的(de)(de)節奏加快，非債券(quan)(quan)投(tou)資類的(de)(de)權(quan)益等其他投(tou)資標的(de)(de)更(geng)具吸引力，因此也對債券(quan)(quan)基金的(de)(de)投(tou)資形成一(yi)定的(de)(de)資金抽離(li)，進而使(shi)得(de)相關基金的(de)(de)凈(jing)值遭遇回撤。

從權益(yi)市場來看(kan)，除A股外，港(gang)股近期(qi)(qi)也出現較大幅度回升(sheng)。以恒生(sheng)指(zhi)數(shu)為例，雖然在(zai)3月(yue)(yue)中旬至4月(yue)(yue)初時也有過(guo)一輪(lun)小反彈，但是(shi)整體的機會并沒有太好，直(zhi)到近期(qi)(qi)，從10月(yue)(yue)底開始的這輪(lun)反彈，恒生(sheng)指(zhi)數(shu)階段(duan)上漲超過(guo)了30%。

尤其(qi)是(shi)與科技(ji)、互聯網(wang)、生物醫藥相關的板塊，在(zai)這輪反(fan)彈行情中(zhong)漲幅(fu)居前，部(bu)分指數的階段漲幅(fu)更(geng)是(shi)超過(guo)了(le)40%，部(bu)分ETF近(jin)期資(zi)金流向(xiang)顯(xian)示(shi)，呈現大(da)額(e)凈流入態(tai)勢。其(qi)中(zhong)，以規(gui)模(mo)居前的景順長(chang)城中(zhong)證港(gang)(gang)股通科技(ji)ETF為例，Wind數據顯(xian)示(shi)，截至12月12日，港(gang)(gang)股科技(ji)50ETF的份(fen)額(e)超過(guo)了(le)40億(yi)份(fen)，較(jiao)年初(chu)(chu)增(zeng)長(chang)535%；規(gui)模(mo)達(da)到20.66億(yi)元，較(jiao)年初(chu)(chu)已增(zeng)長(chang)374%。

有業內(nei)人(ren)士指出，鑒(jian)于港股(gu)科(ke)技(ji)50ETF更全面的(de)(de)行業覆蓋(gai)情況、更好的(de)(de)投(tou)資便利性(xing)、更高(gao)的(de)(de)收益表現，在投(tou)資者選擇港股(gu)市場(chang)科(ke)技(ji)類產(chan)品時，該產(chan)品應該成(cheng)為一(yi)個不(bu)可忽(hu)視的(de)(de)選項。

此外(wai)，受制(zhi)于(yu)歐美央行超預(yu)期(qi)鷹派態度(du)，美國(guo)十年(nian)期(qi)國(guo)債收益率(lv)(lv)和避險資產黃(huang)金(jin)價(jia)格也(ye)遭遇(yu)下挫，但在上(shang)周隨著(zhu)相關利好(hao)消息(xi)的提(ti)振，金(jin)價(jia)首先收復了當(dang)周大多數跌幅。展望后市，華安基金(jin)指(zhi)(zhi)數與量化投(tou)資部表(biao)示，由于(yu)美聯(lian)儲提(ti)升了明年(nian)終點(dian)利率(lv)(lv)的指(zhi)(zhi)引，市場對聯(lian)儲明年(nian)加息(xi)路(lu)徑及降息(xi)時點(dian)存(cun)在分歧。

“但最核心的通脹數據已顯著(zhu)回(hui)(hui)落，且高頻數據顯示(shi)租金(jin)、工(gong)資等黏性較(jiao)強的分項已回(hui)(hui)落，后(hou)續隨著(zhu)通脹進一(yi)步(bu)超預期(qi)回(hui)(hui)落，美聯儲(chu)和(he)市場(chang)或繼續修(xiu)正貨幣政策(ce)預期(qi)，黃金(jin)或迎來配置(zhi)機遇(yu)。”華(hua)安基金(jin)指(zhi)數與量化(hua)投(tou)資部表(biao)示(shi)，中長期(qi)來看(kan)，隨著(zhu)通脹高位回(hui)(hui)落和(he)經濟衰(shuai)退(tui)概率加大(da)，黃金(jin)驅動邏輯(ji)逐漸由滯(zhi)脹向(xiang)衰(shuai)退(tui)轉變，機構資金(jin)或加大(da)黃金(jin)配置(zhi)，黃金(jin)配置(zhi)價(jia)值逐步(bu)提升。

聚焦債市后市研(yan)判和投(tou)(tou)資(zi)策(ce)略，買賣機構雙(shuang)方總(zong)體依(yi)舊保(bao)持(chi)投(tou)(tou)資(zi)克制(zhi)，但基(ji)于短期(qi)債項的(de)配(pei)置(zhi)意愿依(yi)舊強烈，同時也對未來債市的(de)企穩回(hui)升具有(you)信心。

諾安基金指出，債券(quan)市場(chang)經過幾周的調(diao)整(zheng)，整(zheng)體(ti)情(qing)緒(xu)較為謹慎(shen)，只有部(bu)分負債端穩(wen)定(ding)的機(ji)構在(zai)擇機(ji)配置。收益曲線(xian)在(zai)理財(cai)被(bei)不斷贖回的過程中(zhong)，逐(zhu)步走(zou)向熊平的趨(qu)勢，短端收益被(bei)快速拉升。

臨(lin)近跨年，資(zi)金(jin)維(wei)持平穩的可(ke)能性(xing)較大，央行大概率不(bu)會回收流(liu)動性(xing)。

諾安基(ji)金分析指出，后續關注陸(lu)續出臺各種穩經(jing)濟的具(ju)體(ti)政策，會(hui)時刻影(ying)響機構情緒，同時理財負債端若趨于穩定，債券市場將存在著交易(yi)性機會(hui)。

相(xiang)對非金融(rong)信用(yong)債，目(mu)(mu)前銀行(xing)二級(ji)資本債和永續債有較高票息(xi)和調整到較高分位(wei)數，但是目(mu)(mu)前債市仍處再平(ping)衡(heng)過(guo)程中，沖擊最大的(de)階段可(ke)能過(guo)去。

天風證券分析指出，未(wei)來(lai)走(zou)勢還是要考慮自上而下(xia)的(de)定價(jia)邏輯，畢竟信用跟著(zhu)利(li)率走(zou)，對于(yu)未(wei)來(lai)大方向依然(ran)并(bing)不明(ming)朗，所以(yi)建議負債(zhai)穩定、策(ce)略靈(ling)活的(de)機構(gou)或者組合可以(yi)考慮票息策(ce)略，參與二永債(zhai)。對于(yu)一般(ban)交易性機構(gou)，現(xian)階(jie)段(duan)短久期高(gao)等級城投和央企(qi)債(zhai)的(de)性價(jia)比更為突出。

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