每經編輯｜肖芮(rui)冬    

（主(zhu)持人：付鵬(peng)東北證券首席經濟學家；直(zhi)播嘉賓：梁杏國(guo)泰量化投資部總監、基金經理；直(zhi)播時間：6月20日(ri)）

主持人：大家(jia)好(hao)，我是(shi)主持人付(fu)鵬，歡迎來到我的(de)會(hui)客廳。今(jin)天我們邀(yao)請到國泰(tai)基金的(de)梁杏(xing)總跟(gen)大家(jia)一起聊(liao)聊(liao)市場(chang)。梁總現在主要負責國泰(tai)基金量化投(tou)資部的(de)業務。既然講(jiang)到量化了，我們就先從量化聊(liao)起吧。

梁杏：好的。

一、神秘的量化投資是做什么的？

主持人：可能對于大部分的(de)普(pu)通投資者來(lai)講，量化是很神(shen)秘的(de)對吧？這塊其實你(ni)可以跟大家(jia)介紹(shao)一下，量化投資目前(qian)在公募(mu)基金已經進展到(dao)哪(na)個階段了。

梁杏：好(hao)的，我給大家大概介(jie)紹一下量(liang)化投資業務的一個分(fen)(fen)布情況(kuang)。量(liang)化主(zhu)要可(ke)以分(fen)(fen)成主(zhu)動(dong)量(liang)化和被動(dong)量(liang)化兩塊。

被(bei)動量化就(jiu)是大家比較(jiao)熟悉的(de)指數(shu)基金(jin)，包(bao)括ETF都(dou)是偏被(bei)動一(yi)些的(de)產(chan)品。主動量化包(bao)括指數(shu)增強和(he)純(chun)粹的(de)主動量化產(chan)品。這兩類產(chan)品有什么區別呢？

指數增強型基金大部分會在基準指數的基礎上去謀求一定的超額收益，最好是能夠穩定的超越，這是我們追求的目標。當然，市場(chang)并不會完全按照我們的想法來(lai)，所以量化的基(ji)金(jin)經理(li)他們還有很多的方式方法和手段(duan)，來(lai)控制(zhi)回撤，爭取實現超額收益。

純粹的主動量化的產品，風險控制的閾值要設的比指數增強基金稍微大一些。比如，滬(hu)深(shen)300指數增強基金，可能(neng)(neng)它(ta)會(hui)做正(zheng)負一(yi)兩(liang)個點(dian)的(de)(de)行業偏(pian)離(li)或者(zhe)個股偏(pian)離(li)。但是在主動量化基金，它(ta)的(de)(de)偏(pian)離(li)度可能(neng)(neng)就(jiu)(jiu)會(hui)比較大，甚至它(ta)跟蹤(zong)誤差(cha)的(de)(de)約束也會(hui)相對(dui)松(song)一(yi)些。這(zhe)是做主動量化的(de)(de)手段，就(jiu)(jiu)是在指數增強的(de)(de)方式方法上，擴(kuo)大各(ge)項的(de)(de)量化指標。

然后還有一些其他的方法，它未必是用多因子模型，或者用指數增強的方法去做。市場上也有很多量化基金，比如說用事件驅動策略、行業輪動策略等等。總之，最后都是通過量化或者數據統計的方式方法，去追尋股票里面的這種信息的廣度，來獲取超額收益，或者說獲取比較不錯的一個回報。

量化(hua)發展到了(le)今天，其實對(dui)于算(suan)(suan)力的(de)(de)要(yao)求也(ye)非常(chang)高，需要(yao)比(bi)較大的(de)(de)算(suan)(suan)力投入。我(wo)(wo)們(men)從一些報道(dao)中也(ye)能(neng)(neng)看(kan)到，有(you)些私募量化(hua)可(ke)能(neng)(neng)會有(you)超算(suan)(suan)中心(xin)，囤了(le)很(hen)多GPU，這就太(tai)令(ling)人羨慕(mu)了(le)。我(wo)(wo)們(men)最近也(ye)想要(yao)采購(gou)一些GPU，我(wo)(wo)看(kan)了(le)一下(xia)報價非常(chang)的(de)(de)貴。我(wo)(wo)這才是(shi)一臺兩臺，但是(shi)人家(jia)要(yao)做一個(ge)超算(suan)(suan)中心(xin)，投入很(hen)多的(de)(de)GPU。所(suo)以其實有(you)時候我(wo)(wo)們(men)確(que)實沒有(you)辦法去(qu)跟(gen)人家(jia)比(bi)。但是(shi)我(wo)(wo)們(men)追求的(de)(de)可(ke)能(neng)(neng)也(ye)不太(tai)一樣，首先我(wo)(wo)們(men)追求的(de)(de)超額收(shou)(shou)(shou)益(yi)可(ke)能(neng)(neng)不會像他們(men)那(nei)(nei)么高。相應的(de)(de)來(lai)說(shuo)，收(shou)(shou)(shou)益(yi)和風險都是(shi)成正比(bi)的(de)(de)，當超額收(shou)(shou)(shou)益(yi)沒有(you)那(nei)(nei)么高的(de)(de)情況(kuang)下(xia)，回撤相對(dui)來(lai)說(shuo)也(ye)要(yao)更小。

量化(hua)的(de)領域(yu)可能大家覺得很神秘，但是走近了(le)來看，里面也有(you)(you)非常(chang)麻煩(fan)或(huo)者說難(nan)度(du)非常(chang)高的(de)部分。比如說像剛才提到的(de)，有(you)(you)一些非常(chang)深度(du)的(de)量化(hua)統計、計算的(de)要(yao)求(qiu)，有(you)(you)對人(ren)才素(su)質(zhi)的(de)要(yao)求(qiu)等等。像我們的(de)量化(hua)研究員中有(you)(you)兩個MIT的(de)碩(shuo)士(shi)，他們會(hui)將專業領域(yu)學到的(de)知識轉化(hua)到我們的(de)工(gong)作成果上。

但是像ETF領(ling)域，可(ke)能(neng)我們就不(bu)(bu)會專門去招MIT數理方面的(de)(de)專門人(ren)才(cai)(cai)。這兩部分人(ren)才(cai)(cai)的(de)(de)要求的(de)(de)方向可(ke)能(neng)不(bu)(bu)太一樣(yang)。

現(xian)在國內的(de)量化，從私募卷到(dao)公(gong)募，公(gong)募現(xian)在也在做很多的(de)這種機器學習(xi)。現(xian)在可能對于代碼(ma)能力要求沒有那么高了，因為GPT都可以幫我們寫(xie)代碼(ma)。但是，對于量化人員的(de)數理能力，包括(kuo)你(ni)對金融(rong)市場的(de)理解，包括(kuo)你(ni)的(de)邏(luo)輯思(si)維(wei)能力，這些都有比較高的(de)要求。

主持人：就是暫(zan)時不用(yong)擔心人工(gong)智能(neng)會替(ti)代我(wo)們。

梁杏：暫時沒有辦法全面替代(dai)，但是不知道人工智能的迭代(dai)速(su)度。我感覺也(ye)很厲害(hai)，我們看(kan)chatGPT的4代(dai)它就比(bi)3.5已經(jing)強了(le)很多(duo)。

主持人：chatGPT引領的(de)(de)人工(gong)智能(neng)(neng)出(chu)來以后(hou)，好多量化(hua)圈的(de)(de)朋友(you)說，過個幾年有(you)可能(neng)(neng)就下崗失(shi)業了，被替換(huan)掉了。我說沒那么可怕。

梁杏：主要是(shi)(shi)也(ye)不(bu)知道chatGPT或者人工(gong)智能技(ji)術學習的(de)速度。比如說到chatGPT10以(yi)后，它到底是(shi)(shi)到一個什么程度，我們現在其實是(shi)(shi)無(wu)法想象(xiang)的(de)，所以(yi)不(bu)知道。也(ye)許科幻片里面的(de)場景最后有(you)可能實現，這是(shi)(shi)悲觀者的(de)預期。也(ye)有(you)一些(xie)非(fei)常樂觀的(de)人說，機器本(ben)來造出來就是(shi)(shi)為了人類去使(shi)用的(de)，所以(yi)我們永遠(yuan)不(bu)用擔心(xin)機器會統治人類。我可能要比較擔心(xin)一點，但是(shi)(shi)在奇點到來之前，我覺得還(huan)是(shi)(shi)勇(yong)敢地擁抱現實吧。

主持人：對(dui)，我覺得這(zhe)10年其實在國(guo)內感(gan)(gan)觸(chu)挺深(shen)的。第一，剛(gang)才咱(zan)們聊的量化(hua)領(ling)域(yu)，尤(you)其像現在這(zhe)些95后甚至包括(kuo)00后，但凡是開始涉(she)足或者想進(jin)入到金融領(ling)域(yu)的時候，大部分人都其實對(dui)量化(hua)這(zhe)樣所謂(wei)的神秘領(ling)域(yu)是非常感(gan)(gan)興趣的。

這(zhe)一(yi)點跟(gen)上(shang)一(yi)代的投資(zi)人相比，變(bian)化(hua)是非常大(da)的。甚至有時候我們碰到一(yi)些老股民，他(ta)(ta)到現在可能(neng)都沒太明白(bai)量化(hua)在搞什么，對吧？他(ta)(ta)的理解是，不就是炒股嘛，搞那么復雜干嘛。所以(yi)我覺得(de)這(zhe)是一(yi)種迭代。

另一方面(mian)因為(wei)我(wo)一直是(shi)(shi)做hedge fund出身(shen)的(de)(de)(de)，實際上我(wo)們(men)很少到(dao)很細(xi)的(de)(de)(de)領域去(qu)擇(ze)股，因為(wei)這(zhe)不是(shi)(shi)我(wo)們(men)擅長的(de)(de)(de)。調研(yan)20家公司30家公司，其實很難。對于(yu)我(wo)們(men)來(lai)講，更多(duo)的(de)(de)(de)是(shi)(shi)發現這(zhe)種大的(de)(de)(de)交易邏(luo)輯(ji)和規律，然后當我(wo)們(men)想要(yao)使用工具產品的(de)(de)(de)時候，各個行業的(de)(de)(de)ETF就是(shi)(shi)最優(you)的(de)(de)(de)選擇(ze)。省去(qu)了很多(duo)麻煩(fan)，比(bi)如(ru)避雷等等，可以幫我(wo)們(men)提高勝率。

所以(yi)(yi)我感(gan)覺國內這(zhe)幾(ji)年可以(yi)(yi)使用的這(zhe)種工(gong)具(ju)化產品陸續(xu)多起來了。而且這(zhe)幾(ji)年金融(rong)工(gong)具(ju)也多了，從股指期(qi)貨(huo)衍生品、期(qi)權(quan)、ETF期(qi)權(quan)，然后到行業(ye)ETF，境(jing)內境(jing)外的ETF，還(huan)有增強ETF。工(gong)具(ju)非常(chang)豐富，如果做(zuo)大(da)類資產配置(zhi)的話，其(qi)實(shi)還(huan)是蠻方便了。而且，即(ji)便是我們行業(ye)的從業(ye)人(ren)員也可以(yi)(yi)配置(zhi)ETF。

梁杏：可(ke)以，不開(kai)股票賬(zhang)戶，開(kai)基(ji)金賬(zhang)戶是可(ke)以在場內去交易ETF的，但是要遵守相應的持倉時(shi)間(jian)的要求等等，還有要申報。

主持人：對，這樣的(de)話至少我(wo)是可(ke)以做(zuo)成這種組(zu)合的(de)，大類資產(chan)的(de)組(zu)合我(wo)還是可(ke)以模擬出來的(de)。

二、ETF基金為何越來越受歡迎

主持人：我(wo)發現(xian)現(xian)在(zai)(zai)的(de)年輕人，至(zhi)少我(wo)認識的(de)95后、00后已經開(kai)始有一大批不再是坐在(zai)(zai)一起去討論(lun)個(ge)股了，更多的(de)其實也在(zai)(zai)考慮基金怎么配，指數基金怎么用。我(wo)覺得這可能也是一個(ge)時代的(de)變化吧。參考美國市場(chang)，未(wei)來國內的(de)個(ge)人投資者比(bi)重也會慢(man)(man)慢(man)(man)下降。

梁杏：是的，中國市場還在一個發展過程中，可能慢慢也會向美國市場那樣的投資者結構靠攏，比如說機構投資者的占比上升，個人投資者占比下降等等。那在這個過程中，像ETF這樣的工具化產品，也是個人投資者向機構投資者轉換過程中的一個非常好的抓手。

主持人：那這(zhe)幾(ji)年您的(de)(de)(de)感受是(shi)什么？目前你覺得大部分的(de)(de)(de)投資者在(zai)使用被動型(xing)的(de)(de)(de)ETF工具(ju)時已經很熟練了嗎？或(huo)是(shi)對這(zhe)種(zhong)產品是(shi)比較熟知的(de)(de)(de)？

梁杏：我們行業里面的共識是認為2018年是ETF發展的元年，為什么叫發展的元年？因為ETF最早其實是2004年在國內誕生的，之前的發展相對來說比較緩慢，2018年突然就進入到了一種爆發式的增長。我們做了一個數據統計，2017年的12月31號到2022年的12月31號，在時間段里面非貨ETF的規模增速是480%。而包括ETF在內的整(zheng)(zheng)個(ge)非貨公募(mu)基(ji)金(jin)的增(zeng)速(su)是200%出頭(tou)。所以我們會看到這(zhe)幾年ETF細分賽道或者說ETF這(zhe)個(ge)產(chan)品品類在整(zheng)(zheng)個(ge)公募(mu)基(ji)金(jin)里(li)面得到了(le)非常快(kuai)速(su)的發(fa)展。

2018年(nian)(nian)(nian)(nian)開(kai)始ETF迎來了一(yi)個發展期(qi)，2018年(nian)(nian)(nian)(nian)發生(sheng)了什么呢，那(nei)是(shi)股市(shi)(shi)暴跌(die)(die)的(de)(de)(de)(de)一(yi)年(nian)(nian)(nian)(nian)，因為那(nei)個時候有(you)(you)(you)國際關系的(de)(de)(de)(de)變(bian)化(hua)，還有(you)(you)(you)一(yi)些卡脖子的(de)(de)(de)(de)事件，包括去杠(gang)桿等等，使得(de)那(nei)一(yi)年(nian)(nian)(nian)(nian)的(de)(de)(de)(de)股市(shi)(shi)下(xia)跌(die)(die)比(bi)較多(duo)。與此同時，那(nei)一(yi)年(nian)(nian)(nian)(nian)市(shi)(shi)場上也掀(xian)起了非常熱烈的(de)(de)(de)(de)一(yi)個抄底熱情，當時主要還是(shi)借助寬基ETF這(zhe)種(zhong)產品。2018年(nian)(nian)(nian)(nian)，凈流入(ru)最(zui)多(duo)的(de)(de)(de)(de)ETF是(shi)中證(zheng)(zheng)500ETF。但(dan)是(shi)到了2019年(nian)(nian)(nian)(nian)和2020年(nian)(nian)(nian)(nian)風景就(jiu)有(you)(you)(you)一(yi)點(dian)變(bian)化(hua)。2019年(nian)(nian)(nian)(nian)開(kai)年(nian)(nian)(nian)(nian)，我記(ji)得(de)一(yi)季(ji)度(du)的(de)(de)(de)(de)時候應該(gai)是(shi)有(you)(you)(you)一(yi)個春(chun)季(ji)行情，證(zheng)(zheng)券板塊的(de)(de)(de)(de)表現很好(hao)，帶動證(zheng)(zheng)券ETF在2019年(nian)(nian)(nian)(nian)一(yi)季(ji)度(du)有(you)(you)(you)很好(hao)的(de)(de)(de)(de)表現。整個2019年(nian)(nian)(nian)(nian)最(zui)受(shou)歡迎或者說凈流入(ru)最(zui)多(duo)的(de)(de)(de)(de)ETF就(jiu)變(bian)成了證(zheng)(zheng)券ETF。

所以，這幾年雖然ETF整體都很受歡迎，但是其實內部是有結構上的差異的。2018年(nian)(nian)(nian)是大跌(die)的(de)(de)(de)一年(nian)(nian)(nian)，寬基ETF受歡迎。到(dao)了(le)2019、2020包(bao)括2021年(nian)(nian)(nian)這三年(nian)(nian)(nian)，結構性的(de)(de)(de)機會是非常(chang)(chang)好(hao)的(de)(de)(de)。像2019年(nian)(nian)(nian)到(dao)2020年(nian)(nian)(nian)芯片(pian)ETF就(jiu)得到(dao)了(le)非常(chang)(chang)好(hao)的(de)(de)(de)發展(zhan)，2020年(nian)(nian)(nian)到(dao)2021年(nian)(nian)(nian)新能源(yuan)車ETF也(ye)取得了(le)非常(chang)(chang)好(hao)的(de)(de)(de)業(ye)績。那在這樣的(de)(de)(de)一個過程中，整個行業(ye)ETF的(de)(de)(de)優(you)勢就(jiu)展(zhan)現(xian)出來了(le)。

當然(ran)背(bei)后可能(neng)跟整個宏觀經(jing)濟也(ye)有關系。第一，中(zhong)國(guo)經(jing)濟本身就(jiu)處在(zai)一個很(hen)不錯(cuo)的(de)(de)(de)發展(zhan)階段。第二，中(zhong)國(guo)經(jing)濟的(de)(de)(de)內部也(ye)有很(hen)多結構化的(de)(de)(de)成長機會。比如說像(xiang)我們剛才聊到的(de)(de)(de)芯片(pian)、新能(neng)源車(che)，在(zai)過去幾年(nian)他們的(de)(de)(de)發展(zhan)都(dou)很(hen)受(shou)歡迎，就(jiu)帶(dai)動了資(zi)本市(shi)場的(de)(de)(de)表現(xian)。

那同(tong)時，中國(guo)的(de)客戶結構可能還(huan)是(shi)在向美國(guo)靠攏的(de)過(guo)程(cheng)中。但是(shi)現在還(huan)是(shi)個人投資者占比(bi)遠遠高于機構投資者這(zhe)樣的(de)一個階段。

主持人：有沒有統計過(guo)，今(jin)年(nian)上半年(nian)到(dao)目前為止，哪些行(xing)業ETF屬(shu)于流入量比較(jiao)多(duo)的？

梁杏：有幾條主線。一個就是人工智(zhi)能這條主線今年比較熱鬧，很(hen)多投資者選不準(zhun)個股的時候，就希望(wang)用(yong)ETF來做替代，會(hui)去選人工智(zhi)能主線上(shang)很(hen)多產品。

我們經常說人工智能三要素，就是算(suan)力、算(suan)法和(he)(he)數據。算(suan)力方面的話，會包括像通信(xin)(xin)ETF（515880）、芯片(pian)ETF（512760）。算(suan)法和(he)(he)數據里面可能有軟件ETF（515230）。所以主(zhu)要就是在TMT里邊的通信(xin)(xin)、電子和(he)(he)計算(suan)機行業的分布會比較(jiao)多。

今年(nian)上半年(nian)TMT類的產品資金流(liu)入(ru)都非(fei)常多。TMT里(li)面還有一(yi)塊(kuai)就是傳媒，它屬于AIGC的應用。今年(nian)上半年(nian)漲幅也非(fei)常好(hao)，甚至(zhi)漲的比人(ren)工智能主線還要洶涌澎(peng)湃，像我們(men)游(you)戲ETF（516010）年(nian)內最高(gao)漲幅超過100%。那一(yi)天(tian)我甚至(zhi)還發了一(yi)個(ge)朋(peng)友圈，呼(hu)吁(yu)大家不要追高(gao)。后(hou)來(lai)我們(men)公眾號也正式(shi)發了提示，呼(hu)吁(yu)大家不要在(zai)那個(ge)位置去追高(gao)。現(xian)在(zai)回頭來(lai)看，這個(ge)判斷也是兌(dui)現(xian)了。

整體來看，上半年人工智能這條線上面的算力算法數據還有應用等等相關板塊和ETF基金的規模都得到了明顯的提升。

還有就(jiu)是(shi)(shi)“中(zhong)特估(gu)(gu)”，這也(ye)是(shi)(shi)今(jin)(jin)年(nian)上半年(nian)比(bi)較顯著的(de)(de)一條主線。我們(men)有一個產品叫(jiao)央(yang)企共贏ETF（517090），是(shi)(shi)非常典型的(de)(de)一個“中(zhong)特估(gu)(gu)”產品。在今(jin)(jin)年(nian)年(nian)初的(de)(de)時候規模都不(bu)到1個億，現在是(shi)(shi)14億，它為什(shen)么這么受歡迎呢？它的(de)(de)標的(de)(de)指數(shu)是(shi)(shi)今(jin)(jin)年(nian)增幅比(bi)較突(tu)出的(de)(de)“中(zhong)特估(gu)(gu)”相關(guan)指數(shu)，主要還是(shi)(shi)因為指數(shu)里面(mian)三桶(tong)油(you)相關(guan)的(de)(de)石油(you)石化板塊占比(bi)超(chao)30%，通信占比(bi)超(chao)15%，還有建筑(zhu)超(chao)20%。

然(ran)后(hou)還有就是(shi)一些傳(chuan)統的(de)(de)主線，也比較(jiao)受歡迎(ying)。而且在下跌過程中(zhong)也有資(zi)(zi)金去提前布局。ETF的(de)(de)市場里(li)面，遇(yu)到大跌的(de)(de)時候(hou)，資(zi)(zi)金是(shi)愿意去提前布局的(de)(de)。然(ran)后(hou)小漲的(de)(de)時候(hou)，資(zi)(zi)金反而就跑了。等到大漲的(de)(de)時候(hou)，資(zi)(zi)金又會回(hui)來。一般是(shi)這樣的(de)(de)一個(ge)規律。

剛才(cai)說了(le)大(da)漲的人工智能和(he)“中特估”，我們再來說說，下跌過程中也有資金(jin)進(jin)行布(bu)局的產品。比如像醫藥(yao)類。

我(wo)們(men)年(nian)初推薦過投資者關(guan)注(zhu)兩條主(zhu)(zhu)線，一(yi)條就是(shi)科技成長里面(mian)軟件ETF那條主(zhu)(zhu)線，當(dang)時預(yu)判(pan)政(zheng)策是(shi)有(you)(you)延(yan)續性(xing)的，但(dan)沒有(you)(you)預(yu)判(pan)到的是(shi)人工智能的科技浪潮(chao)今年(nian)席卷全(quan)球，這(zhe)是(shi)超預(yu)期的，當(dang)然我(wo)們(men)也上調了預(yu)期，這(zhe)個(ge)后面(mian)有(you)(you)機會再說(shuo)。另外一(yi)條我(wo)們(men)推薦的就是(shi)醫(yi)(yi)藥，尤其是(shi)生物醫(yi)(yi)藥的主(zhu)(zhu)線。很不幸的是(shi)這(zhe)條主(zhu)(zhu)線并(bing)沒有(you)(you)兌現，但(dan)是(shi)我(wo)們(men)也沒有(you)(you)因(yin)此(ci)而失去(qu)信心。

我(wo)們看(kan)市場上(shang)很多投資者也是(shi)(shi)這樣想的(de)，所以其(qi)實(shi)今(jin)年下跌的(de)過(guo)程中，醫藥(yao)板塊的(de)資金凈流入其(qi)實(shi)蠻多的(de)，包括我(wo)們家的(de)生物醫藥(yao)ETF（512290）年初的(de)時候大約(yue)是(shi)(shi)40億的(de)規模(mo)(mo)，現在(zai)大約(yue)是(shi)(shi)接近60億的(de)規模(mo)(mo)。

還有(you)一條線是養(yang)殖(zhi)，養(yang)殖(zhi)板塊也很有(you)意(yi)思，在(zai)兩個月前(qian)養(yang)殖(zhi)ETF（159865）大(da)約是30億(yi)出頭(tou)的規(gui)模，現(xian)在(zai)已(yi)經過50億(yi)了(le)，也是這兩個月資金(jin)(jin)流(liu)入(ru)非常洶涌。為(wei)什么(me)呢，其實資金(jin)(jin)在(zai)提前(qian)布(bu)局(ju)下(xia)半(ban)年(nian)或(huo)者(zhe)今(jin)年(nian)底明(ming)年(nian)初豬價可能上漲這個邏(luo)輯。因(yin)為(wei)最近又(you)重新出現(xian)了(le)產(chan)能去(qu)化(hua)，所以就(jiu)很有(you)意(yi)思。

所以我們會發現，資本市場現在對ETF工具用的是非常靈活的，下跌它也可以提前用ETF來進行埋伏，上漲的時候也能找到趁手的工具。比如說“中特估”的(de)產品其(qi)實在主動(dong)權益(yi)領(ling)域(yu)不太能找到非常理想的(de)抓(zhua)手，但是你到ETF的(de)領(ling)域(yu)來看應有盡(jin)有。既有央(yang)企共(gong)贏ETF那樣石油石化、建筑和通信一把抓(zhua)的(de)，也有專門聚焦在央(yang)企創(chuang)新、一帶一路的(de)ETF。

您剛才問到我的感受，我覺得ETF現在是越來越受歡迎的一個狀態。然后我們常常路演的時候也會問投資者為什么會喜歡使用ETF工具。投資者是這么告訴我的，他們認為買主動管理的產品，不管是主動權益的，還是主動量化或者指數增強的產品，既然是主動的，就有可能會出現回撤，甚至有的時候回撤還會擴大。投資者確實會比較現實一些，有收益的時候可以幫助他去實現投資目標。但是當有回撤的時候，他投資目標的實現就會遭到破壞。所以，當他不想要不確定性的時候，就會去擁抱被動的ETF。這是第一個方面，因為主動產品它有可能會主動跑贏，但是也有可能會主動跑輸，有一定的不確定性。第二就是主動產品它的風格，或者說它的行業配置，可能就是不確定的。除了(le)明確(que)的賽道型產品之外，其他的可能(neng)是(shi)不(bu)(bu)確(que)定的。那不(bu)(bu)確(que)定的情況下，比如(ru)說(shuo)基(ji)金這段時間買的是(shi)房地(di)產，當投(tou)資者(zhe)想去跟(gen)隨房地(di)產反彈的時候，可能(neng)基(ji)金經理(li)已經轉向(xiang)了(le)，他也不(bu)(bu)知道。這種時候就不(bu)(bu)如(ru)去買一個被動產品。這是(shi)很(hen)多投(tou)資者(zhe)跟(gen)我們(men)表達的。

三、出口擾動下關注自主可控、國產替代

主持人：那(nei)我們聊完了工具，稍微聊一聊市(shi)場(chang)(chang)。上半年快過去了，你對(dui)目前的市(shi)場(chang)(chang)表現有(you)什么樣的看法？跟大家分(fen)享一下(xia)。

梁杏：我覺得一季度的數據還是超出我們預期的。一季度GDP增速是4.5%，比我們自己預想的是要強很多。但4月份突然來個大喘氣，好多經濟數據就有點低于預期。但是，我們整體還是維持中國經濟在逐步復蘇中這樣一個判斷，當然最近(jin)還伴隨著(zhu)一些外部的擾動。

所以，我們在年初的時候提示過大家，今年要更關注自主可控、國產替代相關的板塊。因為出口的擾動可能在(zai)今(jin)年(nian)(nian)(nian)比去年(nian)(nian)(nian)（或者(zhe)前幾年(nian)(nian)(nian)）要(yao)更(geng)大一(yi)些(xie)。我們(men)年(nian)(nian)(nian)初建議大家(jia)，新能源板塊在(zai)今(jin)年(nian)(nian)(nian)可以放一(yi)放或者(zhe)回避。

新能源板塊尤其是新能源車，除了出口的擾動之外，它還有一個問題，就是滲透率現在已經逐步走高了。像之前2019年年底的時候滲透率不到5%，2022年年底的時候就已經到30%左右了。從5%到30%那是6倍的關系，如果再從30%翻倍就得到60%了。這就是資本市場現實的地方，它一看你的增速沒有原來強了，就開始調估值。所以這也是我們建議今年放一放新能源的一個原因。整體來說，就是增速雖然還在但是往下降了，另外一個就是出口可能有擾動。

四、消費復蘇背景下關注醫藥投資機會

梁杏：當然除了自主可控和國產替代之外，今年經濟是復蘇的過程，所以我們認為消費也會有一定的復蘇，但可能高度有限。為什么呢？從2019年往前推，我們可以看到，2014年到2019年的5年時間，消費者人均支出的意愿也是緩慢往下走的。所以我們是擔憂，就算消費復蘇也不一定能回到2019年的高度。還有一個制約因素就是食品飲料前幾年漲太多了，2021年和2022年的估值調整也沒有那么徹底，這就會限制它進一步的估(gu)值提升。

其實今年我們反而覺得醫藥板塊可能表現會比食品飲料更好。這也是(shi)我們(men)(men)為什么年初(chu)到現(xian)在依然還熱愛醫藥(yao)(yao)板塊的原因(yin)，尤其是(shi)里面的生(sheng)物醫藥(yao)(yao)和創新(xin)藥(yao)(yao)。我們(men)(men)認為它是(shi)依托于生(sheng)命(ming)科(ke)學技術的進步，代表了未來生(sheng)物技術發展的方向。

最(zui)近可能會有一(yi)些(xie)驅動因素(su)，就是(shi)6月初ASCO大(da)會的(de)(de)召開(kai)，這是(shi)美國腫(zhong)瘤學會的(de)(de)一(yi)個國際(ji)級別大(da)會，已經成(cheng)為全(quan)球(qiu)范(fan)圍內藥企創新的(de)(de)風向標。像(xiang)去年有公司在大(da)會上發(fa)布了他們對HER2靶點的(de)(de)研究，就造成(cheng)了全(quan)世界(jie)范(fan)圍內一(yi)波HER2藥物的(de)(de)研發(fa)浪(lang)潮。

國內現(xian)在(zai)生(sheng)物(wu)制藥(yao)(yao)(yao)的(de)(de)(de)(de)水(shui)平(ping)也比(bi)前幾年有(you)了(le)(le)長足的(de)(de)(de)(de)進步。比(bi)如說(shuo)技術的(de)(de)(de)(de)平(ping)臺(tai)和技術能(neng)力上，我(wo)們現(xian)在(zai)不僅僅能(neng)做單抗、雙抗，還可以做抗體(ti)偶聯藥(yao)(yao)(yao)物(wu)，就是所(suo)謂的(de)(de)(de)(de)ADC藥(yao)(yao)(yao)物(wu)。我(wo)們也像海外有(you)mRNA的(de)(de)(de)(de)疫苗，可以去做這種研發。重組(zu)蛋白的(de)(de)(de)(de)技術路線在(zai)更早的(de)(de)(de)(de)時候也掌握了(le)(le)。所(suo)以其實我(wo)們在(zai)生(sheng)物(wu)醫藥(yao)(yao)(yao)領域可能(neng)并(bing)沒有(you)特別的(de)(de)(de)(de)超前領先于世界最(zui)優秀的(de)(de)(de)(de)同(tong)行(xing)，但是也沒有(you)大家想象(xiang)的(de)(de)(de)(de)那(nei)么落后。像我(wo)剛才提到(dao)的(de)(de)(de)(de)ADC抗體(ti)偶聯藥(yao)(yao)(yao)物(wu)，我(wo)們國家的(de)(de)(de)(de)龍頭公司申(shen)請了(le)(le)8個專利，有(you)6個都(dou)已(yi)經(jing)上了(le)(le)臨床，非常厲害。

所以，醫藥板塊尤其是生物醫藥，是我非常喜歡的行業。整體來看，隨著疫情的結束，醫藥行業的基本面處于一個不斷修復的過程。相關的研發、生產、銷售等各方面的景氣度都在不斷恢復。但是從二級市場漲幅來看，除了去年四季度醫藥板塊有一波小反彈之外，今年上半年基本上沒有像樣的表現。所以醫藥的估值也并沒有得到非常好的修復，目前依然處在比較低的位置。

醫藥板(ban)塊(kuai)中(zhong)的(de)生物醫藥和創新藥，科技含量比(bi)較高，還(huan)是值得(de)大家去關注的(de)。可以通(tong)過生物醫藥ETF（512290）、創新藥滬深港ETF（517110）把握相(xiang)關機會(hui)。

這就是(shi)我們對于(yu)消費板塊(kuai)的(de)整體看法。當然消費板塊(kuai)里面也有很多其(qi)(qi)他(ta)(ta)的(de)，比如說像旅游、家(jia)電、養(yang)(yang)殖(zhi)等等。其(qi)(qi)中，家(jia)電和旅游走(zou)的(de)基本上是(shi)經(jing)濟復蘇(su)的(de)邏輯(ji)(ji)，養(yang)(yang)殖(zhi)跟其(qi)(qi)他(ta)(ta)的(de)消費行(xing)業都不太一樣(yang)，走(zou)的(de)是(shi)產能去化(hua)的(de)邏輯(ji)(ji)。

主持人：其他的(de)消費行業走的(de)是(shi)需求邏輯，養殖主要看供給。

梁杏：對(dui)，養殖是一個很(hen)(hen)有意思的(de)行業(ye)。我(wo)們最(zui)近經(jing)常提示大家，今(jin)年(nian)上(shang)(shang)半年(nian)還(huan)可以多吃一些豬肉，因為(wei)上(shang)(shang)半年(nian)豬價還(huan)是很(hen)(hen)便宜的(de)。

我們(men)剛(gang)才(cai)說4月(yue)份(fen)CPI是0.1%，3月(yue)份(fen)是0.7%。這兩個(ge)月(yue)CPI不高(gao)，有個(ge)主要的(de)(de)原因(yin)就(jiu)是豬(zhu)肉和蔬菜的(de)(de)價格(ge)不高(gao)，當然CPI里面還有很多其他的(de)(de)影響因(yin)素(su)。但是豬(zhu)肉價格(ge)沒有漲上去，也在一定(ding)程度上減輕了很多CPI的(de)(de)壓力。

我們判斷，今年年底或者明年年初，豬肉價格可能會創出新高。這個“新高”指的是可能會超過去年十一期間26-27塊錢/公斤的豬肉價格。現在還是處在一(yi)(yi)個產能(neng)去化的過(guo)程中，能(neng)繁母豬(zhu)存欄量又回到(dao)接近去年4月份也就是上一(yi)(yi)輪底部的位置了(le)，大家可(ke)以關(guan)注(zhu)一(yi)(yi)下相應的投資機會。可(ke)以通過(guo)養殖ETF(159865)對沖一(yi)(yi)下肉價的上漲。

五、投資端重點關注高端制造

梁杏：剛才(cai)說到家電，地產的復蘇對家電有帶(dai)動作用。

我們知道投資里面可以分成地產、基建還有固定資產投資，地產我們今年是比較看好的。因為地產產業鏈上下游全部加起來，在整個經濟里面的占比大約是能到1/4。如果我們(men)(men)今(jin)年是(shi)(shi)(shi)(shi)以(yi)經濟復蘇(su)為目標的(de)話，那地產肯定還是(shi)(shi)(shi)(shi)很重要的(de)。我們(men)(men)還是(shi)(shi)(shi)(shi)要去(qu)(qu)關注地產方面的(de)政策落(luo)地情(qing)況。現在(zai)看到的(de)就是(shi)(shi)(shi)(shi)去(qu)(qu)年七八月(yue)份新開(kai)工和銷(xiao)售數據下(xia)跌很厲害之(zhi)后，國家在(zai)去(qu)(qu)年就已經三箭齊發了(le)，雖然去(qu)(qu)年沒有(you)看到立竿見影的(de)好轉，但(dan)是(shi)(shi)(shi)(shi)在(zai)今(jin)年一(yi)季度尤其是(shi)(shi)(shi)(shi)3月(yue)份的(de)時候，數據就開(kai)始好轉了(le)。4月(yue)份的(de)數據來看有(you)一(yi)些小分歧，有(you)的(de)好了(le)一(yi)點(dian)，有(you)的(de)又往下(xia)走了(le)一(yi)點(dian)。

但是我們對于地產行業的這種修復還是相對樂觀的，我們覺得到今年四季度整個房地產的增速應該能拉回到0，甚至是個位數的增長。但是我們也要提醒大家，過去很多年大家會通過買房來實現財富躍升，這樣的時代很有可能真的已經過去了。因(yin)為第(di)七次人(ren)口普查的(de)時候，城鎮人(ren)口的(de)占比就(jiu)已經到65%了，指望(wang)再有(you)新的(de)人(ren)口進入到城鎮把(ba)房價推上去就(jiu)有(you)點(dian)難了。可能以后也就(jiu)是一線的(de)核心地段還(huan)比較受歡迎，但是全國(guo)范圍(wei)內整體的(de)這種機(ji)會可能就(jiu)沒有(you)以前那么好了。

我們單獨說今年房地產的增速，我們認為國家還是會有潛在的政策發力，把房地產投資的增速維持在一定的水平上的，所以房地產產業鏈上下游也有相應的投資機會。我們(men)剛才講到家(jia)電，其(qi)實(shi)除了家(jia)電ETF（159996），還有(you)建材ETF（159745），它們(men)的彈性可能比房地(di)產行業本身的彈性要更大一些。

主(zhu)要還是看大(da)家自己的偏好，如果你想找彈性稍微大(da)一點的，可以去選家電或者建材。

然(ran)后我們來說(shuo)基(ji)(ji)(ji)建(jian)。基(ji)(ji)(ji)建(jian)我們去(qu)年(nian)(nian)是(shi)(shi)(shi)(shi)比較看好的(de)。去(qu)年(nian)(nian)不(bu)管(guan)是(shi)(shi)(shi)(shi)專(zhuan)項(xiang)債的(de)落地，還是(shi)(shi)(shi)(shi)國家財政支(zhi)出(chu)各個(ge)方(fang)面給基(ji)(ji)(ji)建(jian)的(de)力(li)度都很(hen)大(da)(da)，也(ye)落地了非常多(duo)的(de)項(xiang)目。今(jin)(jin)年(nian)(nian)我們本(ben)來稍微有一點擔(dan)心基(ji)(ji)(ji)建(jian)的(de)邊際增速會往下走(zou)，我們認為這(zhe)是(shi)(shi)(shi)(shi)一個(ge)大(da)(da)概(gai)率事件。因為去(qu)年(nian)(nian)增速還蠻不(bu)錯的(de)，去(qu)年(nian)(nian)專(zhuan)項(xiang)債的(de)力(li)度也(ye)很(hen)大(da)(da)，相應來說(shuo)在(zai)去(qu)年(nian)(nian)的(de)基(ji)(ji)(ji)數上，今(jin)(jin)年(nian)(nian)的(de)邊際增量往下走(zou)也(ye)是(shi)(shi)(shi)(shi)正常的(de)。

畢竟(jing)國家財到處都要花錢，它往(wang)基建方面投(tou)入的力度可(ke)能沒(mei)有像(xiang)去年那么好。這是(shi)基本面上的邏輯。

但是，有(you)意思的點在(zai)于，我(wo)們(men)那個(ge)基(ji)建ETF（159619）前10大權重股里面(mian)有(you)8個(ge)中(zhong)字(zi)頭。

主持人：走的“中特(te)估”的邏輯(ji)。

梁杏：對，走的“中特估”的邏輯，所以今年基建行情不一定是基本面的驅動，它有可能是提估值的邏輯。基建(jian)投資(zi)的基本面不一定像(xiang)去年(nian)那么好(hao)，但是它在(zai)估(gu)值的邏輯上(shang)還是比較強的。

還(huan)有就是固定資產投資。2019年以后，我(wo)們的(de)固定資產投資增速都是往上走的(de)，整個趨勢非常好。

我們現在講一個詞叫高端制造。固定資產投資里面，其實高端制造業的占比是越來越高的。在(zai)新增投(tou)資里面，高(gao)端(duan)制造的新增投(tou)資占(zhan)比也是(shi)不斷(duan)走(zou)高(gao)的。

我們前面說到，因為今年出口擾動會比較大，所以建議大家還是關注內需，或者叫國產替代、自主可控這條主線。那這條主線里面梳理下來會有什么呢，包括有信創、芯片、工業母機、軍工等等，這(zhe)些是我們比較推薦大(da)家去關(guan)注的。

但是如(ru)果一定(ding)要選一個方向的話，年(nian)初的時候我們建(jian)議大家關注信創，現(xian)在改(gai)成了人工(gong)智(zhi)能這條(tiao)主線。可(ke)以關注軟件ETF（515230）。

主持人：信創里的人工智能。

梁杏：現在應(ying)該(gai)說它們(men)倆有(you)交叉，但是(shi)人工智能應(ying)該(gai)比信創要更大。

人工(gong)智(zhi)能里面剛(gang)才(cai)給大家分析過，就(jiu)是(shi)算力(li)、算法、數據(ju)，算力(li)里面就(jiu)包括了(le)芯片(pian)和(he)通信，在算法和(he)數據(ju)主要落腳在軟件上面。

實際上，軟件(jian)是計算機的二級子行(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)，計算機行(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)可(ke)以(yi)劃分(fen)為軟件(jian)、硬件(jian)、信息、服(fu)務。我個人非常喜歡(huan)軟件(jian)行(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)有(you)一個原(yuan)因(yin)，就是它(ta)的商業(ye)(ye)模式(shi)很不錯，是個輕資產行(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)，跟金融行(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)有(you)點像。

為什么呢，我們(men)想一(yi)想它的生(sheng)產(chan)，就是招(zhao)一(yi)堆(dui)優秀的工(gong)程(cheng)師(shi)寫代(dai)碼，然后抓bug，然后就可以(yi)(yi)封裝銷售(shou)賣拷貝就行(xing)(xing)了，所(suo)以(yi)(yi)它生(sheng)產(chan)的成本很低。其他的高(gao)科技產(chan)品(pin)，比如(ru)說像芯片、新能源車、光伏、生(sheng)物醫藥(yao)都是重(zhong)資產(chan)。除了要(yao)招(zhao)人做研發(fa)，研發(fa)出成果了以(yi)(yi)后，還要(yao)找(zhao)一(yi)塊地蓋(gai)個房子，然后拉產(chan)線(xian)，招(zhao)工(gong)人，進(jin)入生(sheng)產(chan)，鏈條很長(chang)。因為鏈條長(chang)分母就大，軟件(jian)行(xing)(xing)業(ye)鏈條短分母就小。

所以(yi)為(wei)什么(me)比爾蓋茨(ci)可以(yi)當(dang)(dang)那么(me)多年的(de)世界首富(fu)，馬斯(si)克當(dang)(dang)世界首富(fu)的(de)時間年頭(tou)就比較短，可能也跟這個(ge)有一定關系(xi)。因為(wei)軟(ruan)件它(ta)賣的(de)越多，邊際(ji)成本越低，而且低的(de)會特別快。

當然其他的(de)(de)重資產(chan)行(xing)(xing)業比(bi)如芯片、生物醫藥、新能源(yuan)車，賣的(de)(de)越多成本也會低，但是它邊際成本的(de)(de)下降(jiang)速度沒有(you)軟(ruan)件那么快。他們生產(chan)出(chu)來之(zhi)后銷售的(de)(de)環節，還(huan)需(xu)要倉庫(ku)、運(yun)輸，萬一(yi)(yi)出(chu)了問題還(huan)要召回，鏈條很(hen)長就很(hen)麻(ma)煩。我不是說其他科(ke)技(ji)行(xing)(xing)業不好，我只是說在商(shang)業模(mo)式的(de)(de)比(bi)較上面，軟(ruan)件行(xing)(xing)業是有(you)一(yi)(yi)定優勢的(de)(de)，所以它的(de)(de)彈性也很(hen)高。

主持人：我(wo)覺(jue)得(de)今(jin)天(tian)交流非常好(hao)的一(yi)點，就(jiu)是我(wo)們(men)第一(yi)部(bu)分(fen)(fen)聊到(dao)的工具，對應到(dao)宏觀系統里去(qu)拆分(fen)(fen)的時候(hou)，無意間也會不(bu)停地應用到(dao)我(wo)們(men)這些工具的標的產品。我(wo)覺(jue)得(de)年輕人使用的時候(hou)就(jiu)朝這個(ge)方向去(qu)了。大(da)方向統籌完，擇時擇完，直接就(jiu)通過ETF去(qu)布(bu)局，挺好(hao)的。今(jin)天(tian)非常感謝(xie)梁總給(gei)我(wo)們(men)帶(dai)來精彩的分(fen)(fen)享，謝(xie)謝(xie)大(da)家。

梁杏：謝謝。

風險提示：

投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產投資于科創板和創業板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規則等差異帶來的特有風險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構成對基金業績的保證。

文中提及個股短期業績僅供參考，不構成股票推薦，也不構成對基金業績的預測和保證。

以上觀點僅供參考，不構成投資建議或承諾。如需購買相關基金產品，請您關注投資者適當性管理相關規定、提前做好風險測評，并根據您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產品。基金有風險，投資需謹慎。

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