每經AI快訊，2023年12月25日(ri)，中(zhong)泰證券發布研報點評山西汾酒（600809）。

板塊(kuai)(kuai)內優勢突出：白酒板塊(kuai)(kuai)個股選擇上來看(kan)，建議一方面緊抓基(ji)本(ben)面確定性標的(de)(de)，即自上而下明年(nian)增速的(de)(de)積極規劃(hua)和(he)自下而上渠道反饋相支(zhi)撐的(de)(de)公(gong)司(si)；另一方面，選擇估值(zhi)近期(qi)殺(sha)跌較多、增速估值(zhi)性價比高、以及(ji)假(jia)設(she)板塊(kuai)(kuai)估值(zhi)回歸后和(he)整體板塊(kuai)(kuai)估值(zhi)相關性更高的(de)(de)標的(de)(de)。綜合以上兩點，汾酒當前公(gong)司(si)規劃(hua)清晰、內部信心(xin)較高、基(ji)本(ben)面反饋強勢，板塊(kuai)(kuai)內優勢突出。

汾酒短期(qi)增長勢能充足：首先，經過年底的(de)(de)渠(qu)(qu)道(dao)(dao)控貨、價(jia)格維護等市(shi)場工(gong)作(zuo)的(de)(de)扎實(shi)開(kai)展，汾酒目前(qian)的(de)(de)基本面硬性(xing)指標在(zai)板塊(kuai)內表現(xian)強勁，庫存環比降低(di)(di)，部(bu)分市(shi)場反饋當前(qian)庫存水平低(di)(di)于(yu)(yu)(yu)一個(ge)月，批價(jia)環比提升的(de)(de)表現(xian)在(zai)板塊(kuai)內屬(shu)于(yu)(yu)(yu)少(shao)數；其次，明年開(kai)門紅打款渠(qu)(qu)道(dao)(dao)預期(qi)積極，渠(qu)(qu)道(dao)(dao)回款的(de)(de)確定性(xing)來源于(yu)(yu)(yu)今(jin)年下半年的(de)(de)渠(qu)(qu)道(dao)(dao)伸縮有度和市(shi)場管控、以及即(ji)將上線的(de)(de)掃(sao)(sao)碼紅包系(xi)統(tong)對于(yu)(yu)(yu)終端(duan)掃(sao)(sao)碼開(kai)瓶和消費(fei)者的(de)(de)轉(zhuan)化。

中期確(que)定(ding)性較(jiao)(jiao)高(gao)，長(chang)(chang)江(jiang)以(yi)南(nan)市(shi)場空間(jian)廣闊(kuo)上升(sheng)趨勢(shi)明確(que)：單(dan)個省份來(lai)看，汾(fen)酒和次高(gao)端以(yi)及(ji)地產酒差距(ju)空間(jian)依(yi)然存在，同(tong)時汾(fen)酒深入推(tui)進“1357+10”全國化市(shi)場布局(ju)，優化市(shi)場布局(ju)，精(jing)耕大基地、華(hua)東(dong)(dong)(dong)、華(hua)南(nan)“三大市(shi)場”。今(jin)年(nian)(nian)以(yi)來(lai)，公司(si)加(jia)大長(chang)(chang)江(jiang)以(yi)南(nan)市(shi)場選商、優商、扶商工作力度，加(jia)大消費者互動，提高(gao)終端覆蓋率，長(chang)(chang)江(jiang)以(yi)南(nan)核心市(shi)場保(bao)持(chi)較(jiao)(jiao)快增(zeng)長(chang)(chang)。今(jin)年(nian)(nian)汾(fen)酒在華(hua)東(dong)(dong)(dong)持(chi)續推(tui)進團購招商，汾(fen)酒低度青20在華(hua)東(dong)(dong)(dong)表現較(jiao)(jiao)好。截止(zhi)至2023年(nian)(nian)上半(ban)年(nian)(nian)，公司(si)全國可(ke)控的(de)終端數量達120萬(wan)家(jia)，較(jiao)(jiao)22年(nian)(nian)底的(de)112萬(wan)家(jia)有所增(zeng)加(jia)。2023年(nian)(nian)Q1-3省內收入106.6億元(yuan)，同(tong)比(bi)+25.4%；省外收入159.4億元(yuan)，同(tong)比(bi)+18.0%。23年(nian)(nian)三季報顯示(shi)經銷商數量為3768家(jia)，環比(bi)22年(nian)(nian)末增(zeng)加(jia)131家(jia)。

結(jie)構(gou)(gou)(gou)快速提升同時多點發力：青花(hua)占比明顯提升，產(chan)品(pin)(pin)(pin)(pin)結(jie)構(gou)(gou)(gou)向好。從產(chan)品(pin)(pin)(pin)(pin)結(jie)構(gou)(gou)(gou)看(kan)，公(gong)司(si)公(gong)告(gao)顯示1H23青花(hua)汾酒系(xi)列(lie)產(chan)品(pin)(pin)(pin)(pin)收(shou)(shou)入(ru)占比達45%以上(shang)，計(ji)算對應約(yue)85.55億(yi)元；1H22青花(hua)系(xi)列(lie)為61億(yi)元，計(ji)算占比約(yue)39.78%，可算得1H23青花(hua)汾酒收(shou)(shou)入(ru)同比增加40.25%，高(gao)于公(gong)司(si)整體增速，預計(ji)下半(ban)年玻汾控貨后產(chan)品(pin)(pin)(pin)(pin)結(jie)構(gou)(gou)(gou)將有所提升。杏(xing)花(hua)村(cun)酒要持續打造中國詩酒文化(hua)第(di)一(yi)品(pin)(pin)(pin)(pin)牌，開(kai)創恬靜舒適的品(pin)(pin)(pin)(pin)牌體驗；竹葉青則(ze)依托“民族品(pin)(pin)(pin)(pin)牌、草本健(jian)(jian)(jian)康(kang)”兩大(da)優勢基因，向大(da)健(jian)(jian)(jian)康(kang)產(chan)業全面轉(zhuan)型(xing)升級，打造中國健(jian)(jian)(jian)康(kang)酒品(pin)(pin)(pin)(pin)類領袖品(pin)(pin)(pin)(pin)牌。

明年(nian)(nian)(nian)渠(qu)(qu)道(dao)工作持續發力(li)，貢(gong)獻中期市占率(lv)不斷(duan)提升：今年(nian)(nian)(nian)10月起，汾酒(jiu)(jiu)全面推行新(xin)的(de)渠(qu)(qu)道(dao)模式和控盤(pan)分利模式，獲得(de)了渠(qu)(qu)道(dao)合作伙伴的(de)一致(zhi)認可(ke)；同時，汾酒(jiu)(jiu)在2024年(nian)(nian)(nian)還將(jiang)致(zhi)力(li)于維護更加健康的(de)價(jia)格體系(xi)和營銷費(fei)(fei)用(yong)落地，為渠(qu)(qu)道(dao)注入強大動(dong)力(li)，部分區(qu)域反饋明年(nian)(nian)(nian)公(gong)(gong)司將(jiang)進一步加強費(fei)(fei)用(yong)精準落地、貢(gong)獻區(qu)域和公(gong)(gong)司整體的(de)穩定增(zeng)長(chang)。

盈(ying)利(li)預測及(ji)投資建議：隨著公(gong)司(si)全國化進程的不斷(duan)加速，整體動銷(xiao)表現好(hao)于預期，我們維持盈(ying)利(li)預測，預計公(gong)司(si)2023-2025年(nian)營業總(zong)收入分(fen)別為(wei)(wei)317.36、378.48、438.40億元(yuan)，同(tong)比增(zeng)長(chang)21.07%、19.26%、15.83%；凈利(li)潤(run)分(fen)別為(wei)(wei)102.72、126.31、150.16億元(yuan)，同(tong)比增(zeng)長(chang)26.88%、22.96%、18.88%，對應EPS為(wei)(wei)8.42、10.35、12.31元(yuan)，對應PE分(fen)別為(wei)(wei)26、21、18倍，維持“買入”評級(ji)。重點(dian)推薦。

風(feng)(feng)險提示：全(quan)球疫(yi)情持續(xu)擴散；次高(gao)端競爭加劇；食品安全(quan)問(wen)題(ti)；研報使用信息更新(xin)不及時；渠道調研樣(yang)本偏差(cha)風(feng)(feng)險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)