每經AI快訊，2023年(nian)12月27日，東(dong)吳(wu)證(zheng)券發(fa)布研報點評三一(yi)重工(gong)（600031）。

三一(yi)重工(gong)：工(gong)程機械制造典(dian)范，龍頭再(zai)起航

三一重工(gong)(gong)為國(guo)內工(gong)(gong)程(cheng)機(ji)(ji)械龍頭(tou)，產(chan)品覆蓋挖(wa)掘(jue)(jue)機(ji)(ji)械、起重機(ji)(ji)械、混凝土(tu)機(ji)(ji)械等(deng)核心產(chan)品，國(guo)內份額領先，具備(bei)全球競(jing)爭力。在工(gong)(gong)程(cheng)機(ji)(ji)械下游應用(yong)(yong)最廣(guang)、市(shi)場(chang)空(kong)間最大的(de)挖(wa)掘(jue)(jue)機(ji)(ji)領域，公(gong)司(si)已(yi)實現全球銷(xiao)量第一，2021年(nian)(nian)(nian)公(gong)司(si)挖(wa)掘(jue)(jue)機(ji)(ji)銷(xiao)量突破10萬臺，2022年(nian)(nian)(nian)國(guo)內市(shi)占(zhan)率(lv)32%，比(bi)(bi)徐工(gong)(gong)機(ji)(ji)械/卡特彼勒分別高10pct/22pct，龍頭(tou)地位穩(wen)固(gu)。2022年(nian)(nian)(nian)起受地產(chan)需求(qiu)疲軟、前期價(jia)格戰透(tou)支(zhi)需求(qiu)、存量設(she)備(bei)較大等(deng)影響，工(gong)(gong)程(cheng)機(ji)(ji)械行(xing)業周期下行(xing)，加上(shang)原材料價(jia)格上(shang)漲、規模效(xiao)應削弱，公(gong)司(si)業績(ji)階段性承壓(ya)，利潤(run)率(lv)降至歷史低位。展望(wang)未來，公(gong)司(si)業績(ji)有(you)望(wang)筑(zhu)底(di)回升：（1）海(hai)外(wai)競(jing)爭力兌(dui)現：2023年(nian)(nian)(nian)上(shang)半年(nian)(nian)(nian)公(gong)司(si)海(hai)外(wai)營收225億元，同比(bi)(bi)增長36%，海(hai)外(wai)收入占(zhan)比(bi)(bi)達(da)58%。外(wai)銷(xiao)平滑內銷(xiao)周期波動，利潤(run)率(lv)較國(guo)內市(shi)場(chang)更高，結構優化下公(gong)司(si)利潤(run)率(lv)有(you)望(wang)修復(fu)。（2）內銷(xiao)逐步回暖：按挖(wa)掘(jue)(jue)機(ji)(ji)8年(nian)(nian)(nian)使用(yong)(yong)壽命，2025年(nian)(nian)(nian)左右(you)我(wo)國(guo)挖(wa)掘(jue)(jue)機(ji)(ji)行(xing)業有(you)望(wang)迎來新(xin)一輪存量替換(huan)周期。

工程(cheng)機械：內需筑底，出海兌現，行業逐(zhu)步企(qi)穩

工(gong)(gong)(gong)程機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)械廣(guang)泛應用于(yu)基建(jian)(jian)、地產(chan)等領域，被視(shi)為經濟的(de)晴雨表。其中，挖(wa)掘機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)由于(yu)應用范圍最(zui)(zui)廣(guang)，且施工(gong)(gong)(gong)過程中往往最(zui)(zui)先(xian)進場，視(shi)為工(gong)(gong)(gong)程機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)械行業景氣度(du)(du)的(de)風向(xiang)標。以挖(wa)掘機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)為代表的(de)工(gong)(gong)(gong)程機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)械有望(wang)(wang)逐(zhu)步回暖：（1）內需存量(liang)(liang)更新周(zhou)期(qi)漸近：挖(wa)掘機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)需求取決(jue)于(yu)以地產(chan)和基建(jian)(jian)為代表的(de)土方工(gong)(gong)(gong)程量(liang)(liang)，銷量(liang)(liang)隨(sui)宏觀環(huan)境(jing)的(de)變(bian)化呈(cheng)周(zhou)期(qi)波動。復(fu)盤國內挖(wa)掘機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)周(zhou)期(qi)，此輪周(zhou)期(qi)于(yu)2016年(nian)(nian)開始，2020年(nian)(nian)達到高峰，2021年(nian)(nian)開始下行。按8年(nian)(nian)壽(shou)命，國內挖(wa)掘機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)有望(wang)(wang)于(yu)2025年(nian)(nian)左右開啟新一(yi)輪更新周(zhou)期(qi)。（2）海外份額(e)持(chi)續提升：2017年(nian)(nian)以來(lai)，國內工(gong)(gong)(gong)程機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)械企業加快(kuai)海外市場布局(ju)。受(shou)益于(yu)東南亞市場崛起、歐美加大基建(jian)(jian)投資(zi)，龍(long)頭(tou)公司(si)出口(kou)持(chi)續增長。但與卡特彼(bi)勒(le)、小松等龍(long)頭(tou)相比(bi)，海外份額(e)仍較低。據KHL發布2022全球工(gong)(gong)(gong)程機(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)械制(zhi)造(zao)(zao)商排行，三一(yi)重工(gong)(gong)(gong)全球份額(e)僅7%，與產(chan)品(pin)競爭力尚不匹(pi)配，隨(sui)著海外渠道建(jian)(jian)設(she)與品(pin)牌(pai)認可度(du)(du)提升，海外市場有望(wang)(wang)再造(zao)(zao)三一(yi)重工(gong)(gong)(gong)。

估值思考(kao)：周期底部蓄(xu)力，兼具價值與成長屬性

從(cong)歷(li)史(shi)表(biao)現看，公司股價(jia)與工(gong)程(cheng)機械(xie)行(xing)(xing)業(ye)貝塔相關性(xing)較強，并在上行(xing)(xing)周期(qi)(qi)具備阿爾法。2021年以來受(shou)周期(qi)(qi)波動(dong)疊加規(gui)模(mo)效應減(jian)弱(ruo)等(deng)影響，公司估(gu)值(zhi)回落歷(li)史(shi)低位。目前三一重工(gong)PB僅為(wei)1.6倍，遠低于歷(li)史(shi)均值(zhi)3倍左右，價(jia)值(zhi)屬(shu)性(xing)彰顯。近年來，公司逆勢投入(ru)研發、渠道等(deng)建設，隨著行(xing)(xing)業(ye)周期(qi)(qi)企穩、公司全(quan)球化兌現及規(gui)模(mo)效應釋(shi)放，有望在新周期(qi)(qi)中迎來更大的利潤彈(dan)性(xing)。

盈利預測(ce)與投資評級(ji)：三(san)一重(zhong)工為國內綜(zong)合(he)實力最強的工程機械龍頭之一，看好(hao)周期(qi)底部(bu)逐步(bu)回(hui)暖、海(hai)外競爭力兌(dui)現帶來的業績彈性。我們(men)維持(chi)2023-2025年(nian)公司歸(gui)母(mu)凈利潤(run)為49/70/101億元，當前市值對應PE為23/16/11倍，維持(chi)“買(mai)入”評級(ji)。

風(feng)險提示：宏觀經濟(ji)波動風(feng)險、行業周(zhou)期(qi)波動風(feng)險、海外市場(chang)拓展不及(ji)預期(qi)、國際貿易(yi)摩(mo)擦風(feng)險、原材料及(ji)成(cheng)本上升風(feng)險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)