每經(jing)AI快訊，2023年12月28日，申(shen)萬宏源發布研報點(dian)評(ping)西(xi)部礦業（601168）。

銅(tong)鉛(qian)(qian)鋅多板塊布(bu)局，高(gao)分紅回報(bao)股(gu)東。1）公(gong)司是中國第二大鉛(qian)(qian)鋅精(jing)礦生產(chan)(chan)商(shang)、第五大銅(tong)精(jing)礦生產(chan)(chan)商(shang)，全資(zi)(zi)持有(you)或控(kong)股(gu)并經(jing)營十四(si)座(zuo)礦山，截至(zhi)2022年(nian)底，公(gong)司保有(you)銅(tong)金(jin)屬資(zi)(zi)源儲量624.8萬(wan)(wan)(wan)(wan)噸(dun)(dun)(dun)，鉛(qian)(qian)金(jin)屬資(zi)(zi)源儲量161.6萬(wan)(wan)(wan)(wan)噸(dun)(dun)(dun)，鋅金(jin)屬資(zi)(zi)源儲量284.4萬(wan)(wan)(wan)(wan)噸(dun)(dun)(dun)，鐵(tie)礦石資(zi)(zi)源儲量2.6億(yi)噸(dun)(dun)(dun)，鹽(yan)湖鋰資(zi)(zi)源量210.1萬(wan)(wan)(wan)(wan)噸(dun)(dun)(dun)。2）產(chan)(chan)量：2022年(nian)公(gong)司鉛(qian)(qian)精(jing)礦產(chan)(chan)量5.1萬(wan)(wan)(wan)(wan)噸(dun)(dun)(dun)，鋅精(jing)礦產(chan)(chan)量11.2萬(wan)(wan)(wan)(wan)噸(dun)(dun)(dun)，銅(tong)精(jing)礦產(chan)(chan)量14.4萬(wan)(wan)(wan)(wan)金(jin)噸(dun)(dun)(dun)，鐵(tie)精(jing)粉產(chan)(chan)量181萬(wan)(wan)(wan)(wan)噸(dun)(dun)(dun)。3）2022年(nian)銅(tong)類產(chan)(chan)品板塊營收(shou)占比(bi)64%，毛利占比(bi)57%。4）公(gong)司堅持高(gao)分紅回饋(kui)股(gu)東，股(gu)息率(lv)(lv)高(gao)于同行(xing)業。公(gong)司上(shang)市以來，累計分紅15次，累計現(xian)金(jin)分紅71.5億(yi)元，上(shang)市以來分紅率(lv)(lv)高(gao)達50.2%。

玉(yu)龍(long)銅(tong)(tong)(tong)(tong)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)改(gai)擴(kuo)(kuo)建順利投(tou)產(chan)(chan)(chan)，鐵(tie)(tie)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)、冶(ye)煉亦(yi)有(you)(you)增量。1）玉(yu)龍(long)銅(tong)(tong)(tong)(tong)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)技(ji)改(gai)投(tou)產(chan)(chan)(chan)，對應(ying)3萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)銅(tong)(tong)(tong)(tong)增量。公(gong)司擁有(you)(you)西藏(zang)玉(yu)龍(long)銅(tong)(tong)(tong)(tong)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)和內(nei)蒙(meng)古獲各(ge)琦銅(tong)(tong)(tong)(tong)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)，2023年(nian)計(ji)劃(hua)生產(chan)(chan)(chan)13.3萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)銅(tong)(tong)(tong)(tong)精礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)，玉(yu)龍(long)銅(tong)(tong)(tong)(tong)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)一(yi)二(er)選廠技(ji)改(gai)項(xiang)(xiang)目已于(yu)11月(yue)正式投(tou)產(chan)(chan)(chan)，礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)石(shi)(shi)處(chu)理量由1989萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)增至2280萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)，玉(yu)龍(long)銅(tong)(tong)(tong)(tong)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)銅(tong)(tong)(tong)(tong)金(jin)屬量由12萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)增至15萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)。2）雙利礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)鐵(tie)(tie)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)擴(kuo)(kuo)產(chan)(chan)(chan)。雙利礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)業二(er)號鐵(tie)(tie)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)改(gai)擴(kuo)(kuo)建工程(cheng)于(yu)4月(yue)1日開工，該項(xiang)(xiang)目設計(ji)采出(chu)鐵(tie)(tie)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)石(shi)(shi)300萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)、銅(tong)(tong)(tong)(tong)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)石(shi)(shi)20萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)、鉛鋅(xin)礦(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)(kuang)石(shi)(shi)20萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)。3）冶(ye)煉：公(gong)司目前已形(xing)(xing)成(cheng)電鉛10萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)、電解銅(tong)(tong)(tong)(tong)21萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)、鋅(xin)錠10萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)、鋅(xin)粉1萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)、偏釩酸銨(an)2,000噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)/年(nian)的產(chan)(chan)(chan)能，西豫金(jin)屬環(huan)保升級及多金(jin)屬綜合(he)循(xun)環(huan)利用改(gai)造(zao)項(xiang)(xiang)目（項(xiang)(xiang)目預計(ji)總(zong)投(tou)資19億元，建設期24個月(yue)）2023年(nian)4月(yue)8日全面(mian)開工建設，項(xiang)(xiang)目建成(cheng)后(hou)，將形(xing)(xing)成(cheng)年(nian)產(chan)(chan)(chan)電鉛20萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)、金(jin)錠6噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)、銀錠430噸(dun)(dun)(dun)(dun)(dun)生產(chan)(chan)(chan)能力。

首次覆蓋給予增持(chi)評級。公司(si)(si)擁有優質礦(kuang)產資源，玉龍(long)銅礦(kuang)改(gai)擴建投(tou)產后，預計(ji)(ji)增加(jia)3萬(wan)噸礦(kuang)銅產能，打開公司(si)(si)成長空間(jian)，將充分(fen)受益銅長期(qi)上漲周期(qi)。預計(ji)(ji)23/24/25年凈利(li)潤(run)為29.7/34.5/37.5億(yi)元，對(dui)應(ying)PE為11.4/9.8/9.0 X，PB（LF）為2.2，均(jun)低于(yu)可比公司(si)(si)均(jun)值(zhi)，且(qie)公司(si)(si)上市以(yi)來累計(ji)(ji)分(fen)紅(hong)率高達(da)50.2%，考慮(lv)到公司(si)(si)低估值(zhi)、高分(fen)紅(hong)屬性，首次覆蓋給予增持(chi)評級。

風(feng)險提示：銅等基本金(jin)屬價格下跌、擴(kuo)建(jian)項(xiang)目進度(du)不及(ji)預期(qi)、產量(liang)不及(ji)預期(qi)

(來源：慧博投研)

免責聲明：本文內容與(yu)數據僅供參考，不構(gou)成投資建議(yi)，使用前請核實(shi)。據此(ci)操(cao)作(zuo)，風險(xian)自擔。

(編輯 曾健輝)