每經(jing)AI快訊，2023年12月29日，申萬宏源發布研報點(dian)評(ping)華錫有色（600301）。

背靠廣西(xi)(xi)有(you)色集團，轉型金屬資(zi)源開(kai)發。2023年初(chu)公(gong)司通過發行股(gu)份收購(gou)廣西(xi)(xi)有(you)色集團旗(qi)下華錫礦(kuang)業100%股(gu)權，華錫礦(kuang)業旗(qi)下擁有(you)銅坑(keng)礦(kuang)(100%權益(yi))、高峰(feng)礦(kuang)(合計58.75%權益(yi))兩座(zuo)礦(kuang)山，主要產品包括錫錠、鋅錠以及鉛銻(ti)精礦(kuang)。公(gong)司背靠廣西(xi)(xi)有(you)色集團，未來長(chang)期聚焦(jiao)有(you)色資(zi)源開(kai)發，打造地區特色資(zi)源開(kai)發企業。

全(quan)球(qiu)銻(ti)(ti)(ti)供需(xu)(xu)持續(xu)(xu)趨緊(jin)，銻(ti)(ti)(ti)價高(gao)位(wei)延續(xu)(xu)。供給(gei)端：產(chan)量持續(xu)(xu)收縮，新增供給(gei)有(you)限。根據美(mei)國(guo)(guo)(guo)地質(zhi)調查局數據，2021年(nian)(nian)全(quan)球(qiu)銻(ti)(ti)(ti)儲量約(yue)197萬噸(dun)(dun)，主(zhu)要(yao)集中在中國(guo)(guo)(guo)、俄(e)羅斯、玻(bo)利(li)維(wei)亞、吉爾吉斯斯坦等國(guo)(guo)(guo)家(jia)；2018-2021年(nian)(nian)全(quan)球(qiu)銻(ti)(ti)(ti)礦產(chan)量由14.7萬噸(dun)(dun)下降(jiang)至10.9萬噸(dun)(dun)，產(chan)量下降(jiang)25.9%。華鈺礦業旗下塔(ta)吉克斯坦康橋(qiao)奇銻(ti)(ti)(ti)金礦于2022Q2投產(chan)，規劃產(chan)能(neng)1.6萬噸(dun)(dun)銻(ti)(ti)(ti)/年(nian)(nian)，產(chan)能(neng)爬坡周期預(yu)計在兩年(nian)(nian)左右。需(xu)(xu)求端：光伏玻(bo)璃(li)澄(cheng)清(qing)劑(ji)拉動(dong)銻(ti)(ti)(ti)需(xu)(xu)求持續(xu)(xu)增長。焦銻(ti)(ti)(ti)酸(suan)鈉是光伏玻(bo)璃(li)澄(cheng)清(qing)劑(ji)主(zhu)要(yao)成分(fen)，根據測(ce)算(suan)2023-2025年(nian)(nian)全(quan)球(qiu)光伏玻(bo)璃(li)澄(cheng)清(qing)劑(ji)銻(ti)(ti)(ti)需(xu)(xu)求分(fen)別為(wei)2.87萬噸(dun)(dun)/3.45萬噸(dun)(dun)/4.14萬噸(dun)(dun)，2022-2025年(nian)(nian)CAGR為(wei)21.7%，拉動(dong)銻(ti)(ti)(ti)需(xu)(xu)求持續(xu)(xu)上升(sheng)。供需(xu)(xu)：2023-2025年(nian)(nian)全(quan)球(qiu)銻(ti)(ti)(ti)供需(xu)(xu)平衡分(fen)別為(wei)-2.02萬噸(dun)(dun)/-0.87萬噸(dun)(dun)/-1.82萬噸(dun)(dun)，銻(ti)(ti)(ti)供需(xu)(xu)持續(xu)(xu)趨緊(jin)，預(yu)期未(wei)來銻(ti)(ti)(ti)價長期向上。

錫(xi)(xi)供(gong)給擾動(dong)延(yan)(yan)續(xu)，未(wei)來價(jia)格上行確(que)定(ding)性高。根據(ju)USGS(美(mei)國(guo)地質調查局)最新(xin)統計數據(ju)，2022年(nian)(nian)(nian)全(quan)(quan)(quan)球錫(xi)(xi)資源儲(chu)(chu)量460萬(wan)(wan)噸(dun)，2022年(nian)(nian)(nian)全(quan)(quan)(quan)球錫(xi)(xi)精礦(kuang)產(chan)量31萬(wan)(wan)噸(dun)，靜(jing)態儲(chu)(chu)采比為14.8年(nian)(nian)(nian)，屬于極度稀缺資源。2023年(nian)(nian)(nian)8月1日緬甸(dian)(dian)礦(kuang)山停(ting)產(chan)后(hou)，10月底緬北發生地區沖突，供(gong)應端擾動(dong)延(yan)(yan)續(xu)，復產(chan)預(yu)期(qi)推(tui)遲。根據(ju)ITA(國(guo)際錫(xi)(xi)業協會)數據(ju)，2022年(nian)(nian)(nian)緬甸(dian)(dian)錫(xi)(xi)礦(kuang)產(chan)量為4.05萬(wan)(wan)噸(dun)，其(qi)中(zhong)佤邦地區產(chan)量占緬甸(dian)(dian)總產(chan)量70%以上，屆時將有超過(guo)2.8萬(wan)(wan)噸(dun)錫(xi)(xi)礦(kuang)產(chan)能開采受影響，占全(quan)(quan)(quan)球錫(xi)(xi)原礦(kuang)產(chan)量9%。當前(qian)全(quan)(quan)(quan)球錫(xi)(xi)供(gong)需處于相對緊平衡，根據(ju)測算2023-2025年(nian)(nian)(nian)全(quan)(quan)(quan)球錫(xi)(xi)供(gong)需平衡分別為-2.4/-2.6/-3.9萬(wan)(wan)噸(dun)，本次緬甸(dian)(dian)停(ting)產(chan)周(zhou)期(qi)延(yan)(yan)長最終將傳(chuan)導到錫(xi)(xi)價(jia)中(zhong)，預(yu)期(qi)未(wei)來錫(xi)(xi)價(jia)上行確(que)定(ding)性高。

首次覆(fu)(fu)蓋(gai)給予增(zeng)持評級。公(gong)司(si)目前主要產(chan)品(pin)為錫(xi)鋅鉛銻，預期未來錫(xi)、銻等(deng)產(chan)品(pin)價(jia)格長期向上，公(gong)司(si)產(chan)品(pin)盈利能力具備較好彈性。根(gen)據測算(suan)預期公(gong)司(si)2023-2025年實現歸母(mu)凈利潤3.82/4.93/4.92億元，對應PE分(fen)別為20倍(bei)(bei)/15倍(bei)(bei)/16倍(bei)(bei)，選取2024年作為基準年，公(gong)司(si)2024年PE估(gu)值低于可(ke)比公(gong)司(si)平均，首次覆(fu)(fu)蓋(gai)給予增(zeng)持評級。

風(feng)(feng)(feng)險提示(shi)光伏新增裝機量需求(qiu)不及預期風(feng)(feng)(feng)險、礦產品位(wei)下滑風(feng)(feng)(feng)險

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)