近一個月以來，關于央(yang)行購買(mai)國債的話(hua)題備(bei)受市場關注(zhu)，財政部和央(yang)行也相繼(ji)對此有了最新表態(tai)。

4月23日(ri)，財(cai)政(zheng)(zheng)部黨組理論學習中(zhong)心組在(zai)《人民(min)日(ri)報》發表文章稱(cheng)，深化金融供(gong)給側結(jie)構性改(gai)革，必須(xu)強化財(cai)政(zheng)(zheng)與金融政(zheng)(zheng)策(ce)的協調配合(he)。文章提(ti)及，中(zhong)觀機制上，要加強財(cai)政(zheng)(zheng)與貨幣(bi)政(zheng)(zheng)策(ce)、金融改(gai)革的協調配合(he)，完善基礎(chu)貨幣(bi)投放(fang)和貨幣(bi)供(gong)應調控機制，支持在(zai)央行公開市場(chang)操作(zuo)中(zhong)逐步增加國債(zhai)買賣(mai)，充實貨幣(bi)政(zheng)(zheng)策(ce)工具箱。

同(tong)日，央(yang)行(xing)相關負責人在(zai)答《金融(rong)時報》記者問的文(wen)章中(zhong)指出，央(yang)行(xing)在(zai)二級市場(chang)開展國債買賣，可以作為一種流動性管(guan)理方(fang)式和(he)貨幣(bi)政(zheng)策(ce)工(gong)具儲(chu)備(bei)。

業內人士認(ren)為，中央金融(rong)工(gong)作會議提出(chu)，“要充實(shi)貨幣政(zheng)策(ce)工(gong)具箱，在央行(xing)(xing)公開(kai)市場操作中逐步增(zeng)加國(guo)債(zhai)買賣”，我國(guo)國(guo)債(zhai)市場規模(mo)已居(ju)全球第三，流動性明顯提高，這為央行(xing)(xing)在二級市場開(kai)展國(guo)債(zhai)現券買賣操作提供(gong)了可能(neng)。同(tong)時，央行(xing)(xing)在二級市場購債(zhai)，也有(you)利(li)于緩(huan)解后續特別國(guo)債(zhai)、增(zeng)發國(guo)債(zhai)等供(gong)給(gei)壓力(li)帶來的(de)流動性壓力(li)，并通過財(cai)政(zheng)政(zheng)策(ce)與貨幣政(zheng)策(ce)的(de)結(jie)合，實(shi)現對實(shi)體經濟發展的(de)有(you)效推(tui)動。

“未來央行開展國債操作會是雙向的”

據《中華人民共和國(guo)(guo)中國(guo)(guo)人民銀(yin)行法》第(di)四章第(di)二(er)十九條，中國(guo)(guo)人民銀(yin)行不得對政(zheng)府(fu)財政(zheng)透支，不得直接認購、包銷(xiao)國(guo)(guo)債和其他政(zheng)府(fu)債券。這是指(zhi)央行不得在一級市場直接認購國(guo)(guo)債，但該條款并不排(pai)斥其在公開(kai)市場買賣國(guo)(guo)債。

前(qian)述法(fa)律第(di)二(er)十(shi)三(san)條指出(chu)，中國人民銀行為(wei)執行貨幣政策(ce)，可以(yi)在公(gong)開市(shi)場(chang)(chang)上買(mai)賣(mai)國債、其他政府債券和金融(rong)債券及外匯。即從法(fa)律制度安排(pai)來(lai)看，買(mai)賣(mai)國債可以(yi)成(cheng)為(wei)公(gong)開市(shi)場(chang)(chang)操作的(de)必要補充，現行制度也是允許(xu)的(de)。

中(zhong)(zhong)信證(zheng)券首(shou)席經(jing)濟(ji)學家明(ming)(ming)(ming)明(ming)(ming)(ming)對新華財(cai)經(jing)表(biao)示(shi)，“面(mian)臨我國(guo)經(jing)濟(ji)面(mian)臨私人(ren)部門需求不足(zu)而地(di)方債(zhai)務壓(ya)(ya)力(li)較高(gao)等(deng)問題(ti)，中(zhong)(zhong)央(yang)加杠桿勢在(zai)必行(xing)，今年財(cai)政(zheng)部已明(ming)(ming)(ming)確將發(fa)行(xing)萬億級別的特別國(guo)債(zhai)。然而，中(zhong)(zhong)央(yang)財(cai)政(zheng)擴張會(hui)存在(zai)一(yi)些市(shi)場影響，一(yi)方面(mian)政(zheng)府債(zhai)發(fa)行(xing)多增勢必抬升國(guo)債(zhai)利率(lv)，加大中(zhong)(zhong)央(yang)付息壓(ya)(ya)力(li)，另一(yi)方面(mian)政(zheng)府債(zhai)融資擠壓(ya)(ya)私人(ren)部門融資空間(jian)，企業債(zhai)發(fa)行(xing)空間(jian)可能會(hui)受限。”

“若央行(xing)選擇(ze)在二級市場購債(zhai)(zhai)，一方面(mian)緩解了國債(zhai)(zhai)大量(liang)發(fa)行(xing)所導(dao)致(zhi)的(de)發(fa)行(xing)利率上(shang)行(xing)、擠壓(ya)信用(yong)債(zhai)(zhai)發(fa)行(xing)空間等問題，另一方面(mian)也透過(guo)財政支(zhi)出的(de)形式寬幅釋(shi)放了流動性，對實體經濟實現了支(zhi)持作用(yong)。”明明進一步解釋(shi)道。

從全球角度來(lai)看，將購(gou)買(mai)(mai)國債(zhai)(zhai)作(zuo)為基礎貨幣投放(fang)的(de)工具已(yi)經是(shi)國際(ji)慣例，如，美聯儲(chu)采用逆向歧視性(xing)拍賣的(de)方式購(gou)買(mai)(mai)國債(zhai)(zhai)；日本(ben)央(yang)行(xing)不僅(jin)購(gou)買(mai)(mai)國債(zhai)(zhai)，甚至新增了私(si)營(ying)部(bu)門金融資產的(de)購(gou)買(mai)(mai)計(ji)(ji)劃(hua)；歐(ou)債(zhai)(zhai)危(wei)機(ji)爆(bao)發后(hou)，歐(ou)央(yang)行(xing)宣(xuan)布購(gou)買(mai)(mai)資產支持債(zhai)(zhai)券(quan)和(he)擔保債(zhai)(zhai)券(quan)，三個(ge)購(gou)買(mai)(mai)計(ji)(ji)劃(hua)中，歐(ou)央(yang)行(xing)的(de)公共部(bu)門購(gou)買(mai)(mai)計(ji)(ji)劃(hua)規(gui)模最大、效(xiao)果更顯著。

在(zai)我(wo)國(guo)(guo)歷(li)史上，央行(xing)(xing)直接購買國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)的案(an)例(li)較(jiao)少。1996年(nian)，面向14家商業銀行(xing)(xing)購買29億(yi)元(yuan)國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)以投放基礎貨幣。2002-2003年(nian)，通過買賣國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)調節(jie)流動性。2007年(nian)，財(cai)政部發(fa)行(xing)(xing)1.55萬億(yi)元(yuan)特別國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)成立中投公司(si)，其中向農行(xing)(xing)定向發(fa)行(xing)(xing)1.35萬億(yi)元(yuan)特別國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)，央行(xing)(xing)利用賣匯獲(huo)得(de)的1.35萬億(yi)人民(min)幣向農行(xing)(xing)購買了等值的特別國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)(zhai)。

據民生證券數據顯(xian)示，截(jie)至2024年2月，央行持有國(guo)(guo)債約(yue)1.52萬(wan)億(yi)元(yuan)，占當(dang)(dang)前國(guo)(guo)債30.2萬(wan)億(yi)存量規模的5%，占比(bi)較小，且當(dang)(dang)中以特別國(guo)(guo)債為主，約(yue)1.35萬(wan)億(yi)元(yuan)為2007年所發行的特別國(guo)(guo)債，后(hou)續(xu)2017、2022年購入(ru)(ru)的主要也是2007年特別國(guo)(guo)債到(dao)期續(xu)發的部分。若扣除1.35萬(wan)億(yi)特別國(guo)(guo)債，則央行從二級市場直(zhi)接購入(ru)(ru)國(guo)(guo)債規模僅(jin)為1741億(yi)元(yuan)。

民生證券(quan)固收首席分析(xi)師譚逸鳴(ming)對新華財(cai)(cai)經表示(shi)，我國(guo)雖然允許央行(xing)在二(er)級(ji)市場買斷式(shi)購入國(guo)債(zhai)(zhai)，但從實(shi)際情況(kuang)看(kan)，央行(xing)操作整體(ti)較為謹慎，幾次(ci)購入國(guo)債(zhai)(zhai)主要是配合特(te)別國(guo)債(zhai)(zhai)的發行(xing)，這當中(zhong)便體(ti)現了財(cai)(cai)政(zheng)和貨幣(bi)政(zheng)策的協同(tong)聯動。從中(zhong)長期角度看(kan)，央行(xing)購買國(guo)債(zhai)(zhai)是貨幣(bi)政(zheng)策工具手段的擴(kuo)充優化，也是與(yu)財(cai)(cai)政(zheng)做好協調(diao)配合必然要求，但整個過程或是溫和漸近式(shi)的。

針對“我國央行購買國債意味著‘量化寬松（QE）操(cao)作(zuo)’即(ji)將(jiang)開啟”的(de)觀點，業內人士普遍認為，我國央行購債不等同于QE，和(he)財政赤字貨幣(bi)化更(geng)有著本質不同。

還要(yao)看到(dao)，一些發達經濟(ji)體央行(xing)在常規貨幣(bi)政(zheng)策(ce)工具用盡情況(kuang)下，被(bei)迫(po)大規模單向買入國債來實(shi)現(xian)貨幣(bi)政(zheng)策(ce)目標，而我國堅持實(shi)施(shi)正常的(de)貨幣(bi)政(zheng)策(ce)，人民銀行(xing)買賣國債與這些央行(xing)的(de)QE操作是截然不同的(de)。

“不能簡單地通過購(gou)買國債與否來判定是否屬于QE。”中(zhong)國民生銀行首席經濟學(xue)家(jia)溫彬表示，與西方國家(jia)QE、財政赤字貨幣(bi)化的(de)政策安排和邏輯不同，我國以間接融資為主，信(xin)貸(dai)利(li)率(lv)(lv)(lv)以前為央(yang)行制定的(de)基(ji)準利(li)率(lv)(lv)(lv)，若通過QE改(gai)變國債收益率(lv)(lv)(lv)曲線，曲線的(de)變化不會直(zhi)接影響信(xin)貸(dai)利(li)率(lv)(lv)(lv)，未來將更多(duo)參照貸(dai)款(kuan)市場(chang)報價利(li)率(lv)(lv)(lv)（LPR）。

財政與貨幣有效結合 我國金融工具政策箱儲備充足

一般來說，財政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策與(yu)貨幣政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策應該各自運用其(qi)有(you)效政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策工具，為實(shi)現共同(tong)的宏觀(guan)經(jing)濟政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策目標、穩住宏觀(guan)經(jing)濟大(da)盤、保障民(min)生、穩定就業作出貢獻，兩種政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策既相互獨(du)立又協調配合，才能取得良好的政(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)策效應。

從我國的實(shi)際情(qing)況看，積極的財(cai)政(zheng)(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)通過(guo)留抵退稅(shui)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)、發行(xing)地方專項債、對(dui)相關行(xing)業技(ji)術(shu)研發費用加(jia)計扣除的稅(shui)收激勵、穩定擴大(da)(da)政(zheng)(zheng)(zheng)府和民間投資等手段，全力擴大(da)(da)國內需求，更加(jia)注重精(jing)準、可持續，在提質增效(xiao)、結(jie)構(gou)調(diao)整方面發揮著重要(yao)的作用；而穩健的貨幣政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)以呵護流(liu)動性(xing)為主，總體適度，政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)選擇上實(shi)行(xing)總量與結(jie)構(gou)調(diao)控相結(jie)合的模式。

前述人(ren)民(min)銀行(xing)負責(ze)人(ren)表示，央行(xing)在(zai)(zai)二級(ji)市(shi)場(chang)開展國債買(mai)賣(mai)(mai)，可(ke)以(yi)作(zuo)(zuo)為(wei)一(yi)種(zhong)流動(dong)性管理方式和貨幣政策工(gong)具儲備。中(zhong)央金融(rong)工(gong)作(zuo)(zuo)會(hui)議(yi)提出，“要充實貨幣政策工(gong)具箱，在(zai)(zai)央行(xing)公(gong)開市(shi)場(chang)操作(zuo)(zuo)中(zhong)逐步增加國債買(mai)賣(mai)(mai)”，我國國債市(shi)場(chang)規模已居全球第三(san)，流動(dong)性明顯(xian)提高，這為(wei)央行(xing)在(zai)(zai)二級(ji)市(shi)場(chang)開展國債現(xian)券買(mai)賣(mai)(mai)操作(zuo)(zuo)提供了可(ke)能。

對于近期監(jian)管(guan)部門頻繁釋(shi)放購(gou)債(zhai)(zhai)表態(tai)的(de)原因和落地節(jie)奏，結合(he)特(te)別國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)或將于今年二季(ji)度發行(xing)，屆時可能會(hui)對資金面以及市場情緒(xu)形成一定的(de)擾動，此舉有意對特(te)別國(guo)(guo)債(zhai)(zhai)發行(xing)給(gei)予(yu)充分的(de)流動性支持。

明明指出(chu)，“央行(xing)(xing)實(shi)施購(gou)買國(guo)債可能主(zhu)要是維護資(zi)金(jin)面平穩(wen)運行(xing)(xing)，后(hou)續購(gou)債可能和財政部(bu)發行(xing)(xing)特別國(guo)債的(de)時段重合，實(shi)現貨幣和財政兩個(ge)渠道的(de)流(liu)動(dong)性釋放，并(bing)緩解政府債供給高峰對于銀行(xing)(xing)間流(liu)動(dong)性市場的(de)沖(chong)擊。”

溫彬也表示(shi)，央行可能(neng)出(chu)于兩種目的買(mai)賣國債：一是(shi)調節貨幣投放，以(yi)滿足經(jing)濟(ji)發展(zhan)中貨幣需(xu)求(qiu)的增長，或吸收剩余流(liu)動性；二(er)是(shi)降低長端利率，壓縮期限溢價，以(yi)鼓勵中長期信貸投放或提振(zhen)資產價格。

當前，市場(chang)流動性依然(ran)較(jiao)為充裕，資金利率基本圍繞政策(ce)(ce)(ce)利率穩定運行，貨(huo)幣政策(ce)(ce)(ce)工(gong)(gong)具箱(xiang)內容豐富(fu)降(jiang)準(zhun)等數量型(xing)工(gong)(gong)具以(yi)及降(jiang)息等價格型(xing)工(gong)(gong)具仍有較(jiao)大(da)的(de)操(cao)作空間。同(tong)時，我國貨(huo)幣政策(ce)(ce)(ce)操(cao)作的(de)原則是不搞(gao)大(da)水漫灌和(he)貨(huo)幣超發(fa)，更多(duo)關(guan)注(zhu)資產負債(zhai)表健康和(he)通脹(zhang)預期。

對此，譚(tan)逸(yi)鳴稱，“當前(qian)降準(zhun)空間(jian)雖仍有(you)，但已愈(yu)發逼仄(ze)，而央(yang)行購(gou)債(zhai)(zhai)可以作為(wei)基礎貨幣(bi)投放的渠(qu)道，實現‘充(chong)實貨幣(bi)政(zheng)策工具箱’的作用。同時(shi)，在財(cai)政(zheng)貨幣(bi)協(xie)調配合(he)的背(bei)景下(xia)，從(cong)今(jin)年起擬(ni)連續(xu)幾年發行超長(chang)期特(te)別(bie)國(guo)債(zhai)(zhai)的背(bei)景下(xia)，后續(xu)央(yang)行購(gou)買國(guo)債(zhai)(zhai)可以更好地(di)與財(cai)政(zheng)配合(he)。”

“未來在(zai)央(yang)行(xing)(xing)(xing)參與國債交易過(guo)程當中(zhong)(zhong)，獨(du)立的中(zhong)(zhong)央(yang)銀(yin)行(xing)(xing)(xing)財務預算管理(li)制(zhi)度也(ye)會繼續實行(xing)(xing)(xing)，在(zai)財政和中(zhong)(zhong)央(yang)銀(yin)行(xing)(xing)(xing)兩個‘錢袋(dai)子’之(zhi)間建起‘防火(huo)墻’。”明明補充(chong)道(dao)。

談及央(yang)行購債(zhai)的(de)影(ying)響，譚逸鳴(ming)表示(shi)，“如果央(yang)行加大特別國債(zhai)的(de)購買，將削弱(ruo)國債(zhai)對于供給端(duan)和流動(dong)性的(de)沖擊(ji)，且財政貨幣配合(he)之下，后續(xu)降(jiang)息仍可(ke)期(qi)，整體利好債(zhai)市(shi)。但(dan)階段性來看，在(zai)基本(ben)面數(shu)據(ju)有邊際改善、資金‘防空轉’要求、機構負債(zhai)端(duan)承壓等因素(su)影(ying)響下，債(zhai)市(shi)波動(dong)率或有所提(ti)升。”

市場(chang)人士普遍認為，央行將購買國債納入常規(gui)工具(ju)箱，能在一定程度(du)上起到替代其他基(ji)礎貨幣投(tou)放工具(ju)的作用，但(dan)對基(ji)礎貨幣及廣(guang)義貨幣供應擴張的效果需要綜(zong)合評估。短期(qi)內，可能需要考慮貨幣政策(ce)對內保持物價穩定、對外保持匯率(lv)在合理波(bo)動區(qu)間的制(zhi)約。從中長(chang)期(qi)看(kan)，對于協(xie)調(diao)財(cai)政和(he)貨幣政策(ce)、平滑貨幣政策(ce)操作，以及對國債市場(chang)長(chang)期(qi)發(fa)展都有一定益處(chu)。