每經記者｜朱成(cheng)祥    ;每經編輯(ji)｜魏官紅    

盡管光伏行(xing)業(ye)(ye)的強周期性(xing)已為(wei)業(ye)(ye)界熟知，但近期低(di)迷程度尤為(wei)突出(chu)。站在當(dang)下的視角，硅料、硅片(pian)、電池片(pian)、組件幾乎全行(xing)業(ye)(ye)虧損。

不過，在(zai)(zai)此背景下，依然有不少企業加碼投(tou)資，比(bi)如光(guang)伏跨界者(zhe)璉(lian)升科(ke)技(ji)（300051.SZ，股價8.22元(yuan)，市值30.06億元(yuan)）。2023年年初，璉(lian)升科(ke)技(ji)披露擬投(tou)資40億元(yuan)在(zai)(zai)四川眉山建(jian)設(she)新(xin)能(neng)源8GW異質(zhi)結電(dian)池項(xiang)目。2023年10月，璉(lian)升科(ke)技(ji)公(gong)告，擬在(zai)(zai)江蘇南通建(jian)設(she)新(xin)能(neng)源12GW異質(zhi)結電(dian)池項(xiang)目，項(xiang)目一期投(tou)資20億元(yuan)。

而2024年(nian)一季度，璉升科技(ji)(ji)異質結(jie)產(chan)能(neng)利用率(lv)為(wei)31.41%，產(chan)銷率(lv)僅47.41%。若產(chan)能(neng)利用率(lv)、產(chan)銷率(lv)遲(chi)(chi)遲(chi)(chi)未能(neng)快速提升，璉升科技(ji)(ji)恐將面臨一定(ding)的折舊壓力(li)。

跨界投資者何人？

璉(lian)升科技原證券簡稱是“三五(wu)互聯”，是一家以SaaS業務、通信運(yun)營商、游戲、科技園(yuan)為核心發展領域的(de)企業。

三五互聯原實控(kong)人為(wei)(wei)龔(gong)少暉(hui)。根據上市(shi)公司(si)2022年12月(yue)18日公告，由(you)于龔(gong)少暉(hui)部分涉(she)及被拍賣的股份(fen)已(yi)發生(sheng)權益變(bian)動，海南(nan)巨(ju)星科(ke)技(ji)有限公司(si)（以下簡稱(cheng)“海南(nan)巨(ju)星”）成為(wei)(wei)公司(si)控(kong)股股東，海南(nan)巨(ju)星實際控(kong)制(zhi)人黃明良、歐陽萍(ping)成為(wei)(wei)公司(si)實際控(kong)制(zhi)人。

圖片來源：公告截圖

據悉(xi)，黃明良(liang)現任四川星慧酒店管理集團有(you)限公司執行董事，成都華(hua)神科技集團股(gu)份(fen)有(you)限公司（即華(hua)神科技，SZ000790）董事長兼總裁(cai)。華(hua)神科技主(zhu)營業務(wu)為中西成藥、生(sheng)物(wu)(wu)制(zhi)藥的生(sheng)產(chan)(chan)與銷售及(ji)鋼結構房(fang)屋建筑(zhu)設計與施工，主(zhu)要(yao)產(chan)(chan)品及(ji)服務(wu)為中西成藥、生(sheng)物(wu)(wu)制(zhi)藥、鋼結構制(zhi)作安裝服務(wu)。

據紅星(xing)資本(ben)局(ju)報(bao)道，黃明(ming)良本(ben)人在成都(dou)更多以(yi)房地產商身份亮(liang)相(xiang)。黃明(ming)良在成都(dou)開發了一些房地產項目(mu)，如東森(sen)花園(yuan)、蜀郡、棠湖帝景等，以(yi)及星(xing)宸國際綜合體(ti)、嘉(jia)煜金融(rong)科技中心等。集團還有以(yi)西蜀人家、錦繡城(cheng)為代表的旅(lv)游、餐飲項目(mu)。

黃(huang)明良入主三五互(hu)聯(lian)后(hou)，上(shang)市公(gong)(gong)司旋即啟動光伏項(xiang)目。2022年12月25日，三五互(hu)聯(lian)披露公(gong)(gong)告，擬于(yu)四川省眉山市丹棱縣投資建(jian)設(she)5GW超(chao)高效異質結（HJT）電(dian)池5G智慧工廠，計劃總投資25億元(yuan)，第一(yi)階段2GW生(sheng)產(chan)線(xian)建(jian)設(she)投資10億元(yuan)。2023年2月，上(shang)市公(gong)(gong)司宣告補充3GW產(chan)能，增加投資15億元(yuan)。

2023年(nian)(nian)9月11日(ri)，三五互聯更名為璉升科(ke)技。2023年(nian)(nian)10月，璉升科(ke)技又籌劃(hua)在江蘇省南通市建設12GW異質(zhi)結(jie)產能(neng)。

可以看(kan)出，璉(lian)升科(ke)技大規(gui)模進入光伏領域，是(shi)在黃明良成為(wei)實控(kong)人之后。而從(cong)黃明良的職業(ye)(ye)履歷看(kan)，此(ci)前多與房(fang)地產、酒店業(ye)(ye)、中西成藥(yao)、生物制藥(yao)相關。

光伏行業陷入低谷期

需要注意的是(shi)，在(zai)璉升科(ke)技逐(zhu)步建成異(yi)質結電池片(pian)產(chan)能后(hou)，光伏幾乎全產(chan)業(ye)鏈陷入低谷期。

根據(ju)璉升科(ke)技2023年(nian)(nian)(nian)年(nian)(nian)(nian)報問(wen)詢函回復，公司眉山異質(zhi)結(jie)(jie)（HJT）電池項目(mu)從2023年(nian)(nian)(nian)1月(yue)(yue)28日建設動(dong)工(gong)，2023年(nian)(nian)(nian)8月(yue)(yue)22日實現首片下線(xian)，開始試生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)、產(chan)(chan)(chan)能爬(pa)坡(po)，并于2023年(nian)(nian)(nian)12月(yue)(yue)底1.2GW生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)線(xian)產(chan)(chan)(chan)能爬(pa)坡(po)結(jie)(jie)束，將生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)線(xian)設備由在建工(gong)程結(jie)(jie)轉入(ru)固定資產(chan)(chan)(chan)。

璉升(sheng)科技(ji)(ji)眉山異質結(jie)電池項目(mu)從(cong)2023年(nian)下半年(nian)開始(shi)產(chan)(chan)能(neng)爬坡，而對(dui)外(wai)銷售產(chan)(chan)品(pin)集中在第(di)四季度。2023年(nian)，璉升(sheng)科技(ji)(ji)毛利(li)率為14.32%，而同(tong)行業公司愛旭股(gu)份(fen)（600732.SH，股(gu)價11.84元(yuan)，市值216.53億(yi)元(yuan)）、東方日升(sheng)（300118.SZ，股(gu)價12.05元(yuan)，市值137.37億(yi)元(yuan)）、鈞(jun)達股(gu)份(fen)（002865.SZ，股(gu)價50.94元(yuan)，市值116.43億(yi)元(yuan)）2023年(nian)1月—9月毛利(li)率分別(bie)為19.72%、14.93%和17.76%。

圖(tu)片來源：回復公告截圖(tu)

從數據上看(kan)，璉(lian)升科技與同行(xing)業(ye)(ye)公司毛利率(lv)差距(ju)不大。不過，光(guang)伏行(xing)業(ye)(ye)在2023年四季(ji)度明顯陷入低谷期，考慮到璉(lian)升科技光(guang)伏產品(pin)銷(xiao)售主要(yao)集中在四季(ji)度，14.32%的毛利率(lv)看(kan)起(qi)來顯得較高(gao)。

Wind數據顯示，愛旭股份、東(dong)方日(ri)升(sheng)、鈞達(da)股份2023年第四(si)季度銷售毛利(li)率(lv)分別(bie)為0.43%、13.22%、4.61%。考(kao)慮到(dao)東(dong)方日(ri)升(sheng)還有組件(jian)業(ye)務(wu)，或(huo)許愛旭股份、鈞達(da)股份這類以電(dian)池片(pian)為主的上市公(gong)司(si)數據更具參考(kao)性。

當(dang)電池片巨頭愛旭股份(fen)(fen)、鈞達股份(fen)(fen)2023年四季度錄(lu)得較低毛利率的(de)同(tong)時，璉升科技如何實現(xian)14.32%的(de)高毛利令(ling)人感到好奇。

值得注意的是(shi)，上市公(gong)司(si)(si)稱，公(gong)司(si)(si)2023年均處于試(shi)生(sheng)產(chan)期(qi)間(jian)，試(shi)生(sheng)產(chan)期(qi)間(jian)，公(gong)司(si)(si)存(cun)貨成本(ben)的歸集、計(ji)量及結(jie)轉(zhuan)，按照相(xiang)關規定，在(zai)(zai)產(chan)出合(he)格產(chan)品(pin)(pin)時，將其確認(ren)(ren)為(wei)庫(ku)存(cun)商品(pin)(pin)，其中(zhong)：材料(liao)成本(ben)按正常耗用歸集，直接人(ren)工(gong)和制(zhi)造(zao)費(fei)用按照系統、合(he)理(li)的方式分(fen)攤；對于計(ji)算分(fen)攤至庫(ku)存(cun)商品(pin)(pin)的直接人(ren)工(gong)和制(zhi)造(zao)費(fei)用，公(gong)司(si)(si)以標準產(chan)能8GW充分(fen)達產(chan)時的必要合(he)理(li)支出為(wei)基礎進行分(fen)攤，超出部分(fen)計(ji)入(ru)在(zai)(zai)建(jian)工(gong)程。已確認(ren)(ren)的庫(ku)存(cun)商品(pin)(pin)在(zai)(zai)實現銷售時，確認(ren)(ren)產(chan)品(pin)(pin)銷售收入(ru)并結(jie)轉(zhuan)營業成本(ben)。因(yin)此，公(gong)司(si)(si)2023年度的光伏電池業務毛(mao)利率(lv)水平趨(qu)近于同行業上市公(gong)司(si)(si)。

璉升科(ke)技表示，2023年太(tai)陽能電池(chi)成本為設計產能100%達產的標(biao)準成本，以(yi)此(ci)為基礎計算出來的產品(pin)毛(mao)利(li)率(lv)不會隨產能利(li)用率(lv)的變化(hua)發(fa)(fa)生(sheng)重(zhong)大變化(hua)。但隨著公司結(jie)束試運行期間(jian)，2024年光(guang)伏電池(chi)的產品(pin)成本將(jiang)開始以(yi)實際發(fa)(fa)生(sheng)成本為基礎進(jin)行核算，產品(pin)毛(mao)利(li)率(lv)將(jiang)會隨產能利(li)用率(lv)的變化(hua)而(er)變化(hua)。

根(gen)據可行性(xing)研究報(bao)告璉(lian)升科技設計產能(neng)8GW的毛利(li)(li)率為14.32%，假設收入、直接(jie)材料單(dan)耗與單(dan)價、固定成(cheng)本（人(ren)工、水電、折舊及其他制造費用(yong)）總額保持不變，產能(neng)利(li)(li)用(yong)率每下(xia)降(jiang)10%，毛利(li)(li)率至少下(xia)降(jiang)1.58%。

記者注意(yi)到(dao)，進(jin)入(ru)2024年(nian)(nian)，異質結電(dian)池(chi)片(pian)價格(ge)進(jin)一步走低。2023年(nian)(nian)，璉升科技太陽能電(dian)池(chi)產品平(ping)均(jun)售價0.73元/W（含稅）；2024年(nian)(nian)一季度(du)，平(ping)均(jun)售價為0.61元/W。

璉升(sheng)科技眉山異質結（HJT）電(dian)池1.2GW生產(chan)線(xian)已經建成，折合月(yue)產(chan)能(neng)(neng)為(wei)100MW，一(yi)季(ji)度為(wei)300MW。而2024年第一(yi)季(ji)度，璉升(sheng)科技由于產(chan)線(xian)工藝(yi)改(gai)造以及生產(chan)排期(qi)安排，產(chan)能(neng)(neng)利用率(lv)為(wei)31.41%。一(yi)季(ji)度實(shi)際生產(chan)電(dian)池片產(chan)品94.22MW，銷(xiao)售(shou)(shou)約44.67MW。也就是(shi)說(shuo)，一(yi)季(ji)度銷(xiao)售(shou)(shou)量(liang)占總產(chan)能(neng)(neng)的比例為(wei)14.89%。

截至(zhi)2023年年末(mo)，璉升科技固(gu)定(ding)資(zi)產期末(mo)賬(zhang)面(mian)價值12.92億(yi)元，較2023年9月末(mo)增(zeng)長192.20%，占(zhan)資(zi)產總額(e)(e)的比(bi)重(zhong)為37.40%，在建工(gong)程賬(zhang)面(mian)價值從(cong)期初的0元增(zeng)長至(zhi)7.75億(yi)元，占(zhan)資(zi)產總額(e)(e)的比(bi)重(zhong)為22.43%。上述固(gu)定(ding)資(zi)產及在建工(gong)程主要為眉(mei)山(shan)丹(dan)棱基地建設所(suo)需。

璉(lian)升科技也(ye)表示，如果公司(si)產能利(li)用(yong)率長(chang)期偏低(di)、市場開拓不(bu)能夠很好的(de)與(yu)新增產能相匹配(pei)，相關(guan)固(gu)定成本使得公司(si)光(guang)伏電池產品單位產品上升，公司(si)毛利(li)率下滑，固(gu)定資(zi)產和在建工程存在減值風險，將對公司(si)未來的(de)經(jing)營狀況帶來不(bu)利(li)影(ying)響。

產能如何消化？

據(ju)悉，眉山(shan)璉升已投(tou)建標準(zhun)產(chan)能(neng)3.8GW，其中1.2GW于報告期(qi)內結(jie)轉固定(ding)資(zi)產(chan)，剩余2.6GW正在安裝調(diao)試及產(chan)能(neng)爬坡過程中。

另據南通(tong)日報報道(dao)，璉(lian)升（南通(tong)）12GW異質結(jie)電(dian)池項目(mu)總(zong)投資(zi)70億元，分三期建(jian)設，一期預(yu)計(ji)(ji)2024年8月建(jian)成投產(chan)，整(zheng)體項目(mu)預(yu)計(ji)(ji)2025年竣工運營(ying)。

結合璉升科技(ji)今年一季度較低(di)的產(chan)能利用率和產(chan)銷(xiao)率，公司(si)未來(lai)的產(chan)能將如(ru)何消化？

2023年3月，璉(lian)升科技公告稱，公司與國(guo)晟科技簽訂(ding)700MW的A級G12異(yi)質(zhi)結電池(chi)片(pian)產品(pin)銷(xiao)售合同，而作為交(jiao)換，璉(lian)升科技將向對方(fang)采購(gou)1.45億(yi)片(pian)單晶硅(gui)片(pian)。

2024年(nian)4月11日，璉(lian)升科技公告，下屬控股孫公司眉(mei)(mei)山璉(lian)升光伏(fu)科技有(you)限公司與華晟(sheng)(sheng)新(xin)材(cai)料(liao)、華晟(sheng)(sheng)新(xin)能源分別簽(qian)(qian)訂了(le)硅片(pian)采購(gou)(gou)框架合(he)(he)同、電池片(pian)銷售(shou)框架合(he)(he)同，眉(mei)(mei)山光伏(fu)將在合(he)(he)同有(you)效期內(nei)向華晟(sheng)(sheng)新(xin)材(cai)料(liao)采購(gou)(gou)1.8億(yi)片(pian)的210/N單晶硅片(pian)（半片(pian)），向華晟(sheng)(sheng)新(xin)能源銷售(shou)A級G12異質(zhi)結電池片(pian)產品(pin)1000MW。前述(shu)采購(gou)(gou)及銷售(shou)協議的簽(qian)(qian)訂金額預計(ji)占公司2023年(nian)年(nian)度經審計(ji)主營業務收入的比例超(chao)過100%，絕(jue)對(dui)金額超(chao)過2億(yi)元。

需(xu)要注意的是，華晟新(xin)能(neng)源(yuan)本身即(ji)擁有(you)(you)異質(zhi)結電池片產能(neng)。那么，璉(lian)升科技(ji)的訂(ding)單選擇權是否遞(di)在了下(xia)游客戶手中？《每日經(jing)濟(ji)新(xin)聞》記者5月20日下(xia)午致(zhi)電璉(lian)升科技(ji)董(dong)秘(mi)辦公室，其工作(zuo)人(ren)員表(biao)示：“您多慮(lv)了。行業(ye)(ye)它是一(yi)個(ge)生態，我(wo)們并(bing)沒有(you)(you)說(shuo)單一(yi)依賴(lai)某(mou)一(yi)個(ge)企(qi)(qi)業(ye)(ye)。簽了比(bi)較(jiao)大(da)的訂(ding)單，屬于互相的合作(zuo)與信賴(lai)，并(bing)不代表(biao)我(wo)們就依賴(lai)這個(ge)企(qi)(qi)業(ye)(ye)。我(wo)們未來戰(zhan)略部署也會(hui)考(kao)慮(lv)到這些。”

如上(shang)文所(suo)述，璉升(sheng)科(ke)技兩大項(xiang)目計劃總投資(zi)(zi)60億(yi)元(yuan)。而(er)截至2023年(nian)年(nian)末(mo)，上(shang)市(shi)公司總資(zi)(zi)產34.55億(yi)元(yuan)，其中貨(huo)幣(bi)(bi)資(zi)(zi)金余額為5.63億(yi)元(yuan)，貨(huo)幣(bi)(bi)資(zi)(zi)金中有3.27億(yi)元(yuan)為受限(xian)資(zi)(zi)金，受限(xian)原因包括作為銀(yin)行(xing)承兌保證金、凍結銀(yin)行(xing)存款等。

截至2024年一季度(du)(du)末，璉(lian)升科技(ji)貨幣資(zi)(zi)(zi)金(jin)余額為9442.90萬元，較年初減少83.23%，主要系(xi)公(gong)司(si)購建固定資(zi)(zi)(zi)產、無形資(zi)(zi)(zi)產和其他長期(qi)資(zi)(zi)(zi)產支付的(de)現金(jin)增加所致。2024年一季度(du)(du)，璉(lian)升科技(ji)營收6202.96萬元；歸屬于上市公(gong)司(si)股東(dong)的(de)凈利潤為-2848.77萬元。

2024年(nian)3月8日晚，璉(lian)升科(ke)技披露《2023年(nian)度向特定對象發(fa)行股(gu)票預案(an)（修訂稿）》稱，本次特定發(fa)行對象為公司控(kong)股(gu)股(gu)東海南璉(lian)升和公司實際(ji)控(kong)制人(ren)黃明良，募集資金總額不超過(guo)6.50億元。

若融資成功，固然可以為(wei)公司“輸血”。但長(chang)期經營，往往需要行(xing)業企穩以及(ji)取決于未來銷(xiao)售情況(kuang)。

需要注意(yi)的是，TOPCon電(dian)(dian)池片龍頭(tou)鈞達股份2024年一季度營收37.14億元(yuan)，扣非凈利潤為(wei)-1.91億元(yuan)。行業頂級N型電(dian)(dian)池片廠商都(dou)陷入虧(kui)損(sun)，璉升科(ke)技為(wei)何仍然繼續投資電(dian)(dian)池片？

對此，上述工作人員表示：“這個沒有必然聯系，每個企業經(jing)營理念、經(jing)營方式都(dou)不一(yi)樣。如果有一(yi)家企業虧損(sun)，我們就不做的(de)話，那這個行業就不用繼續。”

對于璉(lian)升(sheng)科技如何籌集光(guang)伏項目建設所需(xu)資金(jin)，上述工作(zuo)人員表示：“我們問詢回復都已經說得(de)很清楚，關于現金(jin)流，交(jiao)易所、各方面也挺關注的。”

根據問(wen)詢函(han)回復，眉(mei)山項(xiang)目第(di)一階段(duan)3.8GW及廠(chang)房投資約23億(yi)元(yuan)(yuan)，其中股東(dong)投入9.45億(yi)元(yuan)(yuan)已全額收到，廠(chang)房代建約4億(yi)元(yuan)(yuan)，已取得(de)金(jin)融機構固定資產融資貸款(kuan)7億(yi)元(yuan)(yuan)，剩余約2.55億(yi)元(yuan)(yuan)將由后續經營活動現金(jin)流覆蓋。

南(nan)通(tong)項目一(yi)期3GW預(yu)計總投資約20億元，其中銀(yin)行貸(dai)(dai)款(kuan)12億元、公司(si)自(zi)籌8億元。銀(yin)行貸(dai)(dai)款(kuan)12億元已取得銀(yin)行貸(dai)(dai)款(kuan)意(yi)向函，意(yi)向額(e)度覆蓋公司(si)融(rong)(rong)資需求，目前(qian)正在(zai)銀(yin)行授信審批(pi)中；公司(si)自(zi)籌8億元，將通(tong)過天津(jin)璉升(sheng)(sheng)自(zi)有(you)或銀(yin)行貸(dai)(dai)款(kuan)、天津(jin)璉升(sheng)(sheng)股權融(rong)(rong)資、南(nan)通(tong)項目公司(si)股權融(rong)(rong)資等方式(shi)解決。另(ling)外，地(di)方資金也在(zai)給予支持，如4月(yue)30日(ri)，公司(si)公告稱，控股孫公司(si)眉山(shan)璉升(sheng)(sheng)光伏科技(ji)有(you)限(xian)公司(si)于近日(ri)收到丹棱縣經(jing)濟合作局(ju)撥(bo)付的補貼(tie)1000萬元，占公司(si)最(zui)近一(yi)期經(jing)審計歸屬(shu)于上市公司(si)股東凈利潤的25.17%。

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