各位老鐵，大家好！我是錢研(yan)君(jun)，今天又(you)在公(gong)眾號“道達號”上發布最新(xin)的研(yan)究成果——道達研(yan)選。

本周全(quan)球股市表現較差，A股也(ye)繼續疲(pi)弱，其中紅(hong)利資產的(de)表現尤為弱勢(shi)。從(cong)去年下半年開始，錢研(yan)君其實是一(yi)(yi)直看(kan)好紅(hong)利資產的(de)，在(zai)研(yan)選福利群以及周記(ji)文章中多次提及。不(bu)過，最(zui)近幾(ji)個月，錢研(yan)君一(yi)(yi)直在(zai)提醒大家(jia)，不(bu)要追高買入紅(hong)利資產。

近期(qi)市(shi)場調(diao)整幅度較大，反彈(dan)(dan)隨時可(ke)能(neng)會出現(xian)，而成(cheng)長股在(zai)反彈(dan)(dan)期(qi)間通常(chang)會表現(xian)更好。接下來，繼續做一個特(te)別版的分享，我們一起(qi)來看一個高成(cheng)長的賽(sai)道(dao)——減速(su)器(qi)行業的基本情況以及投資(zi)邏(luo)輯。

在正式開始之前，還是做個提醒，道達研選周記第29期已經更新了，歡迎大家關注微信公眾號“道達號”，然后到贏家學院查看。

人形機器人帶來新增需求

減速(su)器是(shi)連接動力源和(he)執行(xing)結(jie)構的中間結(jie)構。其中，最值得關注的是(shi)精(jing)密減速(su)器，其可以(yi)作為(wei)旋轉關節發揮傳(chuan)動作用。精(jing)密減速(su)器又主要分為(wei)諧波減速(su)器、RV減速(su)器和(he)精(jing)密行(xing)星減速(su)器。

根(gen)據哈默(mo)納科下游(you)需(xu)求拆分(fen)，減速器主要應用下游(you)為機器人(ren)、半導體設備、航空裝備這三個領域，2023年占(zhan)收(shou)(shou)入(ru)比(bi)重分(fen)別為49.5%、17.5%和9.6%。近年來，新能源行(xing)業需(xu)求快速擴(kuo)張(zhang)，車載下游(you)收(shou)(shou)入(ru)占(zhan)比(bi)提升至8%左右。

減速(su)(su)器(qi)市(shi)場規(gui)模(mo)增(zeng)速(su)(su)較(jiao)快，但體量(liang)稍小，屬于利(li)基市(shi)場。無論是(shi)諧波減速(su)(su)器(qi)、RV減速(su)(su)器(qi)、精密行(xing)星減速(su)(su)器(qi)，當(dang)前全球(qiu)市(shi)場規(gui)模(mo)均在(zai)20億(yi)(yi)美元以下。近年來，中國市(shi)場規(gui)模(mo)分別在(zai)25億(yi)(yi)元、43億(yi)(yi)元、36億(yi)(yi)元左右，呈現出小而精的賽(sai)道特征(zheng)。

目前(qian)減速(su)器(qi)的(de)最大下游為工(gong)(gong)業(ye)(ye)機(ji)器(qi)人。國聯證券分析認為，工(gong)(gong)業(ye)(ye)機(ji)器(qi)人出(chu)貨量(liang)短(duan)期(qi)或難(nan)出(chu)現大的(de)產業(ye)(ye)趨勢帶動(dong)，不過后續兩年，前(qian)期(qi)新增(zeng)的(de)機(ji)器(qi)人剛好到了減速(su)器(qi)更換周(zhou)期(qi)節(jie)點，工(gong)(gong)業(ye)(ye)機(ji)器(qi)人減速(su)器(qi)的(de)存(cun)量(liang)替換或可能成為新的(de)助力(li)。

人(ren)形(xing)機器(qi)(qi)人(ren)會(hui)(hui)成為(wei)減速(su)(su)器(qi)(qi)下一個需(xu)求拉(la)動點。工業機器(qi)(qi)人(ren)對于精密(mi)行(xing)星減速(su)(su)器(qi)(qi)、RV減速(su)(su)器(qi)(qi)和諧波(bo)減速(su)(su)器(qi)(qi)均會(hui)(hui)使用(yong)到(dao)。與此不同，人(ren)形(xing)機器(qi)(qi)人(ren)關(guan)節較小，大負載的(de)場(chang)景也(ye)相對較少，因此以使用(yong)體積(ji)小的(de)諧波(bo)減速(su)(su)器(qi)(qi)、行(xing)星減速(su)(su)器(qi)(qi)為(wei)主，RV減速(su)(su)器(qi)(qi)的(de)需(xu)求相對較少。

那么，人形機器人對減(jian)速(su)器的需求拉動到底有多大呢？

根據國(guo)聯證券測算，樂觀假設下，2035年(nian)全(quan)球人形機(ji)器(qi)(qi)(qi)(qi)人銷量達到200萬臺(tai)，人形機(ji)器(qi)(qi)(qi)(qi)人對精密行星(xing)減(jian)速器(qi)(qi)(qi)(qi)、諧波減(jian)速器(qi)(qi)(qi)(qi)市場規模拉動(dong)分(fen)別為50億(yi)(yi)元、423億(yi)(yi)元。中(zhong)性假設下，2035年(nian)全(quan)球人形機(ji)器(qi)(qi)(qi)(qi)人銷量達到45萬臺(tai)，人形機(ji)器(qi)(qi)(qi)(qi)人對精密行星(xing)減(jian)速器(qi)(qi)(qi)(qi)、諧波減(jian)速器(qi)(qi)(qi)(qi)市場規模拉動(dong)分(fen)別為11億(yi)(yi)元、92億(yi)(yi)元。

國產替代快速推進

上文提到，精密減(jian)速(su)器(qi)供需(xu)格(ge)局(ju)類似于利基市(shi)場(chang)(chang)，而利基市(shi)場(chang)(chang)具有以下三個基本特質：

1）規(gui)模(mo)：行(xing)業整(zheng)(zheng)體市場(chang)規(gui)模(mo)不(bu)大，如諧波減速器全球(qiu)規(gui)模(mo)整(zheng)(zheng)體不(bu)超過100億元(yuan)人民幣(bi)。

2）供給情(qing)況：綜合壁壘不低，往往在技術、資金、渠道(dao)、品牌等某個維度具有較高的壁壘。

3）產業(ye)鏈情況：更多出現在B2B的產業(ye)鏈某細(xi)分環節，如汽車零部件等。

從發展趨勢(shi)上(shang)看，利基市場主要分(fen)為三個發展階段(duan)：

第一階段：簡單利(li)基市(shi)場。國產份額尚小，下(xia)游主導大企業(ye)與(yu)本(ben)土零部件(jian)企業(ye)建立普通合(he)作(zuo)關系，整個(ge)利(li)基市(shi)場仍由海外龍頭主導。

第二(er)階段：多元利基市場(chang)。國(guo)產(chan)份額開始提升(sheng)，下(xia)游主導大企業與(yu)本(ben)土零部件(jian)(jian)企業合作關(guan)系逐步(bu)深化，零部件(jian)(jian)對C端大企業提供定制化服務。國(guo)產(chan)零部件(jian)(jian)廠商完成技術(shu)或認(ren)證的(de)首(shou)次突破，市場(chang)格(ge)局會在短期內出(chu)現變(bian)動，可(ke)能伴隨競爭加(jia)劇的(de)情形(xing)。

第三(san)階段：復雜利基(ji)市(shi)場(chang)。國(guo)產占據主要市(shi)場(chang)份額(e)，下游主導大企業與本(ben)土零部件企業共同合(he)作研發新技術產品(pin)，整個利基(ji)市(shi)場(chang)仍由(you)海外龍頭主導。

國(guo)(guo)聯證券指(zhi)出，當(dang)前國(guo)(guo)內(nei)精密減(jian)速器處(chu)于第(di)一階段到第(di)二階段轉變的過(guo)程(cheng)。這(zhe)個過(guo)程(cheng)中，國(guo)(guo)產減(jian)速器龍(long)頭(tou)會(hui)(hui)與(yu)全球主導企業(ye)（如(ru)特斯拉）建立(li)優先合作(zuo)，打破此前全球供應生態圈。隨后(hou)新一輪洗牌結束，供應格(ge)局(ju)再次穩定，國(guo)(guo)內(nei)龍(long)頭(tou)與(yu)C端龍(long)頭(tou)建立(li)深度(du)綁(bang)定合作(zuo)、協同(tong)研發。這(zhe)種環境下，利(li)基市(shi)場龍(long)頭(tou)與(yu)客戶的黏(nian)性(xing)也(ye)會(hui)(hui)越(yue)來越(yue)深。

國聯證券認為(wei)，穩定狀態下，國內諧(xie)波減速器(qi)(qi)、行星減速器(qi)(qi)、RV減速器(qi)(qi)的(de)(de)利基市(shi)場(chang)龍(long)頭(tou)的(de)(de)全(quan)球份(fen)(fen)額(e)(e)往往可(ke)以達到25%及以上。因此(ci)，國內相關減速器(qi)(qi)龍(long)頭(tou)的(de)(de)份(fen)(fen)額(e)(e)提升空(kong)間仍很大。假設中國龍(long)頭(tou)企業后續成為(wei)行業的(de)(de)全(quan)球龍(long)頭(tou)，則全(quan)球份(fen)(fen)額(e)(e)則可(ke)能更高。整體而(er)言，國產龍(long)頭(tou)有望(wang)借助人形機器(qi)(qi)人的(de)(de)產業發展實現(xian)突圍，成為(wei)全(quan)球精密減速器(qi)(qi)市(shi)場(chang)的(de)(de)主(zhu)要供應(ying)商。

免責聲明：道達研選是從行業前瞻去挖掘價值信息，整合最熱研報主要觀點，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據此入市，風險自擔！

風險提示：1、行(xing)業(ye)技(ji)術(shu)突破不及預(yu)期；2、商業(ye)應用場景拓展不及預(yu)期。

最后再提醒一下，道達研選周記第29期已經更新了，歡迎大家關注微信公眾號“道達號”，然后到贏家學院查看。

好了，今天就(jiu)和各位老鐵聊到這里(li)，祝大家周末(mo)愉(yu)快！

本期道達研選的參考研報如下：

國(guo)聯證券-人形機器人行業系列報(bao)告(gao)（七）：人形機器人擴(kuo)容市場，國(guo)產減速器進軍(jun)國(guo)際

（錢研君）

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封面圖片來(lai)源：每日(ri)經濟新聞 劉國梅(mei) 攝