每經記者｜任(ren)飛    每經編輯｜趙云    

上周，債市(shi)迎來了(le)資金(jin)面、政(zheng)策面以(yi)及權益(yi)市(shi)場等(deng)影響，因普(pu)遍偏(pian)利好，市(shi)場總(zong)體(ti)呈強勢(shi)震蕩格局(ju)。

從債(zhai)(zhai)券基金的收益率來看，純債(zhai)(zhai)基金指數收益率水(shui)平環比前一周(zhou)有(you)所下降。有(you)分析指出，臨近11月(yue)末，資(zi)金面的變化容(rong)易(yi)引發(fa)債(zhai)(zhai)市調整，未來仍需結合具體的行情變化加(jia)以應對(dui)。

宏觀環境利好債券市場

上周(zhou)，債(zhai)市呈現偏強震蕩格局，長債(zhai)利率小幅下行(xing)。Wind數據(ju)顯示，10年期國債(zhai)活躍券下行(xing)至2.08%（-2bp）；30年期國債(zhai)活躍券下行(xing)至2.27%（-2bp）。

總結過去一周行情，資金面(mian)變化、地方債發(fa)行、降(jiang)準預期(qi)是三大定價因素。

有(you)分析認為，隨著增量地方債供給逐步落地，市(shi)(shi)場(chang)反應開始鈍化，加之上周(zhou)發行結果優于預期(qi)(qi)，以(yi)及供給明(ming)顯加速后，市(shi)(shi)場(chang)降(jiang)準預期(qi)(qi)有(you)所(suo)升溫，此外，權益市(shi)(shi)場(chang)的階段(duan)性回(hui)(hui)調也讓不少(shao)資金回(hui)(hui)流債市(shi)(shi)。

短端利率(lv)方面，上(shang)周適逢稅期走款以及政府債(zhai)券大規模凈(jing)繳(jiao)款，但央行呵護資金面意愿相對較強，資金面整(zheng)體均(jun)衡穩定，直到周五才轉向收斂，加之降(jiang)準預期升溫，全周看，債(zhai)市短端利率(lv)仍(reng)延續下(xia)行，且(qie)降(jiang)幅大于(yu)長端，收益率(lv)曲線繼續走陡(dou)。

從基(ji)(ji)金(jin)的(de)(de)收(shou)益率(lv)水平來看(kan)，Wind統(tong)計(ji)顯示(shi)，純債(zhai)基(ji)(ji)金(jin)指(zhi)數當中(zhong)，中(zhong)長期純債(zhai)基(ji)(ji)金(jin)指(zhi)數上(shang)周(zhou)(zhou)漲0.06%，較(jiao)前一(yi)周(zhou)(zhou)0.10%的(de)(de)漲幅(fu)(fu)有(you)所(suo)收(shou)窄；短(duan)債(zhai)基(ji)(ji)金(jin)指(zhi)數則漲0.04%，較(jiao)前一(yi)周(zhou)(zhou)0.07%的(de)(de)漲幅(fu)(fu)也有(you)所(suo)收(shou)窄。

具(ju)體到單一債基(ji)，中(zhong)長期純債基(ji)金(jin)方面，平安惠(hui)韻純債A單周凈(jing)值漲幅達到0.5594%，為(wei)該類(lei)型基(ji)金(jin)當(dang)中(zhong)業(ye)績最(zui)好的(de)一只(zhi)；長城鑫(xin)利(li)30天滾動(dong)中(zhong)短(duan)債A則以(yi)0.2093%成為(wei)短(duan)債基(ji)金(jin)當(dang)中(zhong)周業(ye)績最(zui)好的(de)一只(zhi)。

展望后(hou)市(shi)(shi)(shi)(shi)，諾安(an)基(ji)(ji)金分析(xi)指出，9月底政(zheng)策態度發(fa)生(sheng)明顯轉變(bian)后(hou)，市(shi)(shi)(shi)(shi)場(chang)風(feng)險偏好顯著抬(tai)升，目前處(chu)(chu)于(yu)政(zheng)策持續接力(li)和政(zheng)策效果觀(guan)察驗(yan)證(zheng)期。總體看，基(ji)(ji)本面(mian)有邊際改善(shan)但仍處(chu)(chu)于(yu)較疲弱狀(zhuang)態，貨(huo)幣政(zheng)策呵護力(li)度不減(jian)，雖然債市(shi)(shi)(shi)(shi)供給壓(ya)力(li)開(kai)始顯現，但整體流動性在央(yang)行加持下大(da)概率能夠承(cheng)接，宏(hong)觀(guan)環境仍有利(li)于(yu)債券市(shi)(shi)(shi)(shi)場(chang)。

業內關注月末效應變化

“月(yue)末(mo)效(xiao)應(ying)”主要是月(yue)末(mo)資金(jin)面(mian)容易收緊(jin)，從(cong)而引發(fa)債市調整。隨(sui)著央行(xing)對每月(yue)中(zhong)長期資金(jin)投放時(shi)點及方式進行(xing)調整，2024年下半年以來，“月(yue)末(mo)效(xiao)應(ying)”反(fan)而轉(zhuan)變為資金(jin)面(mian)相對上(shang)中(zhong)旬更(geng)加寬(kuan)松，同時(shi)債市收益率(lv)易下難上(shang)，形(xing)成新“月(yue)末(mo)效(xiao)應(ying)”。

因(yin)此，在月(yue)末(mo)最后(hou)一(yi)周，央(yang)行(xing)(xing)大(da)概率會通過MLF（可能(neng)續(xu)作7500億(yi)~15000億(yi)元）、買(mai)斷(duan)式(shi)(shi)逆(ni)回購，央(yang)行(xing)(xing)凈買(mai)入國(guo)債等方(fang)式(shi)(shi)，組合投放(fang)1.45萬億(yi)~1.70萬億(yi)元資金(jin)，平抑當月(yue)MLF到期缺口，資金(jin)利率趨(qu)于下行(xing)(xing)。

11月25日(ri)(ri)，央行公告(gao)稱，為維(wei)護銀(yin)行體系流動性(xing)合理充(chong)裕，2024年11月25日(ri)(ri)，人(ren)民銀(yin)行開展9000億元中(zhong)(zhong)期(qi)借貸便(bian)利(li)(li)（MLF）操作，期(qi)限1年，最高投(tou)標利(li)(li)率2.30%，最低投(tou)標利(li)(li)率1.90%，中(zhong)(zhong)標利(li)(li)率2.00%。操作后，中(zhong)(zhong)期(qi)借貸便(bian)利(li)(li)余額為62390億元。

根(gen)據(ju)公開數(shu)據(ju)，本(ben)月MLF到期(qi)(qi)量14500億(yi)元(yuan)(yuan)，為(wei)年內最高峰，11月25日續(xu)作(zuo)9000億(yi)元(yuan)(yuan)后，相當于本(ben)月MLF縮(suo)量5500億(yi)元(yuan)(yuan)。東方金誠首(shou)席宏觀(guan)分析(xi)師王青公開指出，11月MLF操作(zuo)利(li)率保(bao)持(chi)不(bu)變，主(zhu)要原因是(shi)近期(qi)(qi)政策利(li)率和LPR報價等(deng)市場基準利(li)率保(bao)持(chi)穩定。

為了(le)應(ying)對“月(yue)末效應(ying)”可能帶(dai)來的(de)(de)(de)債市調整，有(you)機(ji)構分(fen)析指(zhi)出(chu)，需要(yao)從不同(tong)的(de)(de)(de)可能性(xing)進行應(ying)對。華西證券的(de)(de)(de)研報分(fen)析指(zhi)出(chu)，如果(guo)債市仍以震蕩為主，意味(wei)著利空情(qing)緒被(bei)逐步消(xiao)化，利多的(de)(de)(de)觀點(dian)正在累積，此時(shi)資(zi)本利得(de)提供(gong)的(de)(de)(de)機(ji)會可能難以覆蓋反復(fu)交易的(de)(de)(de)摩擦成本，持券觀望或是(shi)更(geng)優選擇。

如果債市(shi)收益率(lv)出現大幅(fu)上(shang)行(xing)，這可(ke)(ke)能意(yi)味著空頭情緒集中釋放，此(ci)時央行(xing)也(ye)很有可(ke)(ke)能落地(di)降(jiang)準(zhun)等儲備方案，因此(ci)調整即是買入機(ji)會，“低彈性”的(de)10年(nian)期(qi)(qi)品種或是更安全的(de)選擇。如果債市(shi)提前(qian)(qian)交易降(jiang)準(zhun)預期(qi)(qi)，收益率(lv)快速下行(xing)接近(jin)前(qian)(qian)低（10年(nian)期(qi)(qi)國債2.04%），此(ci)時可(ke)(ke)能也(ye)需要抓準(zhun)時機(ji)及時止(zhi)盈，在當前(qian)(qian)（發債期(qi)(qi)）空頭力(li)量(liang)相對較強(qiang)的(de)背景下，利率(lv)先下后(hou)上(shang)的(de)概率(lv)同樣不低。