春(chun)節期(qi)間(jian)包括(kuo)美國等境外股(gu)市(shi)在(zai)高位震(zhen)蕩，道瓊斯指數在(zai)14000點(dian)左右盤桓。不(bu)少股(gu)評(ping)家認為A股(gu)市(shi)場估(gu)值仍然偏低，應(ying)跟隨境外股(gu)市(shi)走好，有的(de)甚至認為能上漲(zhang)到(dao)3500點(dian)。筆者認為，目前A股(gu)市(shi)場估(gu)值并不(bu)低，甚至存(cun)在(zai)泡沫。

評判股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)估(gu)值水平(ping)高(gao)(gao)(gao)低的(de)一(yi)(yi)(yi)個重要指(zhi)標就(jiu)是“市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)”，市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)是指(zhi)在一(yi)(yi)(yi)個考(kao)察期（通(tong)(tong)常(chang)為(wei)12個月(yue)）內(nei)，股(gu)(gu)價與每股(gu)(gu)收益(yi)的(de)比(bi)率(lv)(lv)(lv)(lv)。市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)表(biao)示(shi)一(yi)(yi)(yi)只(zhi)股(gu)(gu)票(piao)收回投(tou)資(zi)的(de)年限。影響股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)整體市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)水平(ping)的(de)因(yin)素(su)很多，其(qi)中(zhong)一(yi)(yi)(yi)個重要因(yin)素(su)就(jiu)是不(bu)同國家（地區）市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)場利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)水平(ping)。投(tou)資(zi)者(zhe)資(zi)金(jin)既可投(tou)資(zi)股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)獲(huo)得股(gu)(gu)息，也可存(cun)(cun)銀(yin)(yin)行吃(chi)利(li)(li)息，由于資(zi)金(jin)追(zhui)求社會平(ping)均利(li)(li)潤率(lv)(lv)(lv)(lv)，如(ru)果股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)水平(ping)太高(gao)(gao)(gao)，就(jiu)不(bu)如(ru)存(cun)(cun)銀(yin)(yin)行吃(chi)利(li)(li)息。理論上，股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)平(ping)均市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)應(ying)為(wei)銀(yin)(yin)行利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)的(de)倒(dao)數。比(bi)如(ru)，若一(yi)(yi)(yi)年期銀(yin)(yin)行存(cun)(cun)款(kuan)(kuan)利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)為(wei)5%，對應(ying)股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)中(zhong)的(de)平(ping)均市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)則為(wei)1÷5%=20倍，高(gao)(gao)(gao)于這個市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)的(de)股(gu)(gu)票(piao)，就(jiu)有泡沫(mo)風(feng)險(xian)。在現實(shi)中(zhong)，考(kao)慮到銀(yin)(yin)行長期存(cun)(cun)款(kuan)(kuan)利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)比(bi)一(yi)(yi)(yi)年期存(cun)(cun)款(kuan)(kuan)利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)要高(gao)(gao)(gao)，加上股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)還有特(te)殊風(feng)險(xian)，通(tong)(tong)常(chang)股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)平(ping)均市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)(ying)(ying)(ying)率(lv)(lv)(lv)(lv)比(bi)銀(yin)(yin)行一(yi)(yi)(yi)年期存(cun)(cun)款(kuan)(kuan)利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)的(de)倒(dao)數要低才比(bi)較(jiao)安全(quan)、合理。

由于銀(yin)行(xing)股在A股市(shi)場(chang)被認(ren)為是(shi)最有(you)投資價值板(ban)塊，下面(mian)就(jiu)以銀(yin)行(xing)股為例(li)，與其他股市(shi)對比分(fen)析，看看當(dang)前A股市(shi)場(chang)市(shi)盈率是(shi)否合理。

目前(qian)美國聯邦(bang)基金基準利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)維持(chi)在(zai)(zai)0％-0.25％，這是美聯儲各會員銀(yin)行(xing)為調整準備(bei)金頭寸和日常票據交換(huan)軋差而(er)相互拆(chai)放聯邦(bang)基金的(de)(de)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)，與商業(ye)銀(yin)行(xing)存(cun)款(kuan)(kuan)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)還不是一(yi)回事，但(dan)它(ta)直接(jie)影響(xiang)商業(ye)銀(yin)行(xing)短期(qi)存(cun)貸利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)，當下美國商業(ye)銀(yin)行(xing)的(de)(de)存(cun)款(kuan)(kuan)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)總體(ti)較(jiao)低。各商業(ye)銀(yin)行(xing)的(de)(de)存(cun)款(kuan)(kuan)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)并不一(yi)樣，一(yi)些銀(yin)行(xing)一(yi)年期(qi)存(cun)款(kuan)(kuan)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)在(zai)(zai)1%左右，而(er)美銀(yin)五(wu)年期(qi)存(cun)款(kuan)(kuan)的(de)(de)平(ping)均利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)也僅為1.75%，其利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)倒(dao)數在(zai)(zai)幾十上百倍(bei)。但(dan)在(zai)(zai)美國股(gu)市(shi)，很(hen)多銀(yin)行(xing)股(gu)市(shi)盈率(lv)(lv)(lv)沒有超(chao)過(guo)20倍(bei)，花(hua)旗銀(yin)行(xing)的(de)(de)市(shi)盈率(lv)(lv)(lv)為18倍(bei)、富國銀(yin)行(xing)市(shi)盈率(lv)(lv)(lv)僅11倍(bei)。

A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)不少銀(yin)(yin)行(xing)股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)(lv)(lv)水(shui)平(ping)只(zhi)有7倍左右，遠比(bi)美(mei)國股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)銀(yin)(yin)行(xing)股(gu)(gu)平(ping)均估(gu)值水(shui)平(ping)低(di)，有人(ren)由(you)此(ci)認為(wei)(wei)A股(gu)(gu)銀(yin)(yin)行(xing)股(gu)(gu)還可再(zai)漲三(san)倍。筆者認為(wei)(wei)不能如此(ci)簡(jian)單類比(bi)，美(mei)國股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)銀(yin)(yin)行(xing)股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)(lv)(lv)達(da)到(dao)10多倍，但其銀(yin)(yin)行(xing)一(yi)年(nian)期(qi)存(cun)款利率(lv)(lv)(lv)還不及中(zhong)國的(de)(de)一(yi)半、五(wu)年(nian)前(qian)存(cun)款利率(lv)(lv)(lv)更只(zhi)有中(zhong)國商(shang)業銀(yin)(yin)行(xing)的(de)(de)三(san)分(fen)之一(yi)左右（國內(nei)一(yi)年(nian)期(qi)存(cun)款基準利率(lv)(lv)(lv)為(wei)(wei)3%、五(wu)年(nian)期(qi)定期(qi)存(cun)款基準利率(lv)(lv)(lv)為(wei)(wei)4.75%，商(shang)業銀(yin)(yin)行(xing)可在(zai)此(ci)基礎(chu)上上浮10%，不少商(shang)業銀(yin)(yin)行(xing)實際分(fen)別(bie)達(da)到(dao)3.3%及5.225%），其銀(yin)(yin)行(xing)利率(lv)(lv)(lv)倒數為(wei)(wei)中(zhong)國的(de)(de)兩至三(san)倍；也(ye)即從市(shi)(shi)(shi)場(chang)利率(lv)(lv)(lv)這(zhe)個環境(jing)來分(fen)析，理(li)論上美(mei)國股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)的(de)(de)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)(lv)(lv)水(shui)平(ping)本就該是A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)兩至三(san)倍才合理(li)；尤其A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)存(cun)在(zai)其特有的(de)(de)風(feng)險(xian)，理(li)應提供一(yi)定額外風(feng)險(xian)補償，也(ye)就是市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)(lv)(lv)在(zai)此(ci)基礎(chu)上再(zai)低(di)一(yi)些才安全合理(li)。而當前(qian)A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)估(gu)值水(shui)平(ping)或許早已漲過這(zhe)個界線。

另外，A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)不(bu)少(shao)銀(yin)(yin)行(xing)股(gu)(gu)同(tong)時也(ye)在(zai)我國(guo)(guo)香(xiang)港(gang)上市(shi)(shi)(shi)。2月(yue)15日恒生A、H股(gu)(gu)溢價指數報103.82，即A股(gu)(gu)估(gu)值水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)比(bi)H股(gu)(gu)總體要高(gao)一點，甚至一些(xie)大盤(pan)銀(yin)(yin)行(xing)股(gu)(gu)(比(bi)如民生銀(yin)(yin)行(xing))A股(gu)(gu)實際價格也(ye)高(gao)于其(qi)H股(gu)(gu)。但無論是從股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)分(fen)割理(li)論，還是從不(bu)同(tong)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)利(li)(li)率(lv)環境(jing)來分(fen)析，A股(gu)(gu)估(gu)值水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)高(gao)于H股(gu)(gu)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)都是站(zhan)不(bu)住腳的(de)。由于我國(guo)(guo)香(xiang)港(gang)實行(xing)聯系匯率(lv)制度，其(qi)貨幣(bi)政(zheng)策與美(mei)國(guo)(guo)貨幣(bi)政(zheng)策緊密(mi)掛鉤，目前香(xiang)港(gang)金管(guan)局維持基準利(li)(li)率(lv)0.50%不(bu)變，匯豐銀(yin)(yin)行(xing)對(dui)100萬(wan)港(gang)元(yuan)以下一年期存款利(li)(li)率(lv)僅為0.15%。如此(ci)低的(de)存款利(li)(li)率(lv)，使得(de)存銀(yin)(yin)行(xing)吃利(li)(li)息的(de)投資方式吸引(yin)力(li)很低，反過來也(ye)會(hui)“逼高(gao)”H股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)，顯然(ran)港(gang)股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)理(li)應(ying)(ying)比(bi)A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)要高(gao)，也(ye)即同(tong)樣一家境(jing)內銀(yin)(yin)行(xing)上市(shi)(shi)(shi)公(gong)司，在(zai)A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)和在(zai)H股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)市(shi)(shi)(shi)盈率(lv)估(gu)值水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)本就該(gai)不(bu)一樣、股(gu)(gu)價本不(bu)應(ying)(ying)相(xiang)同(tong)，在(zai)H股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)股(gu)(gu)價應(ying)(ying)更高(gao)才合理(li)。

中(zhong)國(guo)內地銀(yin)行存(cun)款(kuan)利率(lv)遠(yuan)比香(xiang)港(gang)地區、美國(guo)要高(gao)(gao)，一些(xie)QFII、RQFII基于本土(tu)市(shi)場(chang)利率(lv)水(shui)平(ping)(ping)較低(di)，內心深(shen)處愿意(yi)對(dui)股票支付更高(gao)(gao)市(shi)盈率(lv)代價，帶著(zhu)這(zhe)種潛(qian)意(yi)識進入A股市(shi)場(chang)就會(hui)覺得A股似乎比較便宜(yi)；但若從滬深(shen)股市(shi)投資者角度(du)看，畢竟還有銀(yin)行存(cun)款(kuan)、民(min)間(jian)拆借等更好的(de)投資渠道，當前A股估值水(shui)平(ping)(ping)還是高(gao)(gao)了些(xie)。