每(mei)經編輯｜易憲容    

◎易憲容

央行對境外(wai)金融機構在境內(nei)的(de)(de)存(cun)款(kuan)執行正常(chang)存(cun)款(kuan)準備(bei)金率(lv)的(de)(de)政(zheng)策(ce)，總的(de)(de)思維當(dang)然(ran)是(shi)出于穩定人民(min)幣匯率(lv)的(de)(de)需要(yao)，這要(yao)從近一段時期以來市場(chang)的(de)(de)表現(xian)當(dang)中尋(xun)找政(zheng)策(ce)的(de)(de)邏輯。

2016新年(nian)開年(nian)后股市(shi)大(da)幅下跌(die)，人民幣匯率(lv)也出(chu)現動蕩(dang)，如果(guo)再聯系(xi)到此前互聯網金(jin)融跑路嚴重、銀(yin)行不良貸(dai)款上(shang)升等問題可(ke)以發現，當前監(jian)管層及決策層首(shou)要的(de)(de)工(gong)作是(shi)必須化解(jie)隱含(han)的(de)(de)金(jin)融風險，使之不打亂(luan)整(zheng)個金(jin)融改革(ge)的(de)(de)發展(zhan)戰略。

從化解當(dang)前金(jin)融市(shi)場風險的短(duan)期(qi)效應來看，穩定人民(min)幣匯(hui)率、轉(zhuan)變對人民(min)幣貶值的預(yu)期(qi)可(ke)能是最為(wei)重要的切入點。

2015年8月(yue)11日(ri)推動“新匯改(gai)”的目的就是(shi)為了增加人民(min)幣匯率形成(cheng)機(ji)制的市(shi)場化程度，但由(you)此在當時也曾引發全球(qiu)金(jin)融市(shi)場的震蕩，也引出(chu)市(shi)場對(dui)人民(min)幣貶(bian)值的預期。面對(dui)當前對(dui)人民(min)幣匯率的做(zuo)空，中國央行不得(de)不出(chu)手反(fan)擊。

就(jiu)目前的(de)情(qing)況來看，人(ren)民幣真實的(de)匯率水(shui)平(ping)到(dao)底在(zai)哪里，不在(zai)于使用以黃金(jin)本位前提下(xia)的(de)匯率均衡(heng)模型如何(he)計算，而在(zai)于中國政府所(suo)認(ren)知到(dao)的(de)國家利益是什(shen)么。或者換句(ju)話說，就(jiu)人(ren)民幣匯率水(shui)平(ping)而言，中國到(dao)底要(yao)什(shen)么？

可以(yi)看到，對于人民幣(bi)(bi)匯率(lv)，在“8·11”新匯改(gai)之(zhi)前，中國(guo)(guo)所要的(de)是(shi)(shi)提升在國(guo)(guo)際市場上的(de)大國(guo)(guo)經濟地位，因此(ci)一(yi)直采取了(le)人民幣(bi)(bi)持續(xu)升值的(de)方式；而(er)在新匯改(gai)之(zhi)后，中國(guo)(guo)政府要的(de)是(shi)(shi)讓(rang)人民幣(bi)(bi)納(na)入SDR貨幣(bi)(bi)籃子，所以(yi)就得通過人民幣(bi)(bi)回歸實際有效匯率(lv)，來校(xiao)正(zheng)人民幣(bi)(bi)現匯價與中間價的(de)偏(pian)離；而(er)在人民幣(bi)(bi)成功納(na)入SDR貨幣(bi)(bi)籃子之(zhi)后，考慮到維(wei)持人民幣(bi)(bi)穩(wen)定的(de)代(dai)價偏(pian)高，又(you)希望(wang)引導(dao)人民幣(bi)(bi)匯率(lv)水平向下移，以(yi)此(ci)增加人民幣(bi)(bi)匯率(lv)變化(hua)的(de)彈性。

正是(shi)因(yin)為(wei)監管機構在(zai)人民幣(bi)匯率(lv)(lv)水平上采取了相(xiang)機抉(jue)擇(ze)的靈活辦法，這使得國內外(wai)市場對政(zheng)策到底要達到什么目的產(chan)生了分歧：比如到底是(shi)要推進人民幣(bi)的國際化(hua)進程(cheng)，還是(shi)要增(zeng)進人民幣(bi)匯率(lv)(lv)形成機制市場化(hua)；是(shi)要維持人民幣(bi)匯率(lv)(lv)穩定還是(shi)要讓人民幣(bi)匯率(lv)(lv)適度(du)貶值以增(zeng)加(jia)出口……凡此(ci)種(zhong)種(zhong)，匯率(lv)(lv)政(zheng)策預期的不明確(que)性，也造成了當前(qian)人民幣(bi)匯率(lv)(lv)的不確(que)定性。

所以，在當(dang)前的情(qing)況下(xia)，要穩定人民(min)幣(bi)匯率(lv)，關鍵性的要素還是預期(qi)——只要市場對人民(min)幣(bi)貶值的預期(qi)不(bu)逆(ni)轉，離(li)岸市場做空人民(min)幣(bi)的炒作就會(hui)沒完沒了(le)；這(zhe)也(ye)不(bu)是用(yong)一個新(xin)人民(min)幣(bi)匯率(lv)權重指數代替舊的人民(min)幣(bi)匯率(lv)指數就能達到效果，因為國際市場有可(ke)能不(bu)會(hui)認可(ke)新(xin)的指數。

基于此，穩定人(ren)(ren)民幣(bi)匯(hui)(hui)率(lv)不僅要給出定位錨，更重要的(de)是(shi)中(zhong)(zhong)國央行(xing)要給出清楚(chu)明確的(de)人(ren)(ren)民幣(bi)匯(hui)(hui)率(lv)政策(ce)，特別是(shi)在中(zhong)(zhong)國經(jing)濟面臨增速下行(xing)的(de)時期，不宜(yi)有(you)(you)太多(duo)的(de)相機抉擇(ze)，這是(shi)因為強調人(ren)(ren)民幣(bi)匯(hui)(hui)率(lv)的(de)靈(ling)活性就有(you)(you)可能失信于市場(chang)，我們必(bi)須提高(gao)匯(hui)(hui)率(lv)政策(ce)的(de)可信度。

本次央(yang)行宣布從(cong)2016年1月(yue)25日(ri)起(qi)，對(dui)境(jing)(jing)(jing)外(wai)金融機構在境(jing)(jing)(jing)內(nei)的(de)(de)(de)(de)存款執(zhi)行正常存款準備金的(de)(de)(de)(de)政策，可(ke)以視(shi)為是(shi)再次出(chu)手穩定人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)匯率。該(gai)政策出(chu)臺有助(zhu)于(yu)抑制跨境(jing)(jing)(jing)人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)資金流動的(de)(de)(de)(de)順周(zhou)期行為，引導境(jing)(jing)(jing)外(wai)金融機構加強人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)流動性管(guan)理。借此(ci)可(ke)以減少境(jing)(jing)(jing)外(wai)金融機構的(de)(de)(de)(de)人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)供(gong)應，讓(rang)離岸市場(chang)人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)利率上(shang)(shang)(shang)升，從(cong)而增加國(guo)際(ji)炒(chao)作(zuo)者的(de)(de)(de)(de)成本，并逼迫國(guo)際(ji)炒(chao)家離場(chang)。可(ke)以說，在反擊外(wai)國(guo)投機客炒(chao)作(zuo)人(ren)(ren)民(min)(min)幣(bi)(bi)匯率的(de)(de)(de)(de)問題上(shang)(shang)(shang)，中國(guo)央(yang)行是(shi)從(cong)制度安排上(shang)(shang)(shang)尋(xun)找到(dao)了一個不錯的(de)(de)(de)(de)突破口。

有(you)了(le)中國政(zheng)(zheng)府對人民幣(bi)匯(hui)(hui)率(lv)(lv)(lv)清楚的匯(hui)(hui)率(lv)(lv)(lv)政(zheng)(zheng)策，市場(chang)也(ye)就(jiu)會(hui)產生明確(que)的預期(qi)。這(zhe)樣即使人民幣(bi)匯(hui)(hui)率(lv)(lv)(lv)短(duan)期(qi)內(nei)仍有(you)可能發生波動，但(dan)不會(hui)形成過度貶值(zhi)的壓力。而從(cong)中長期(qi)來看，隨著中國經濟調整及向(xiang)好，人民幣(bi)升值(zhi)的概(gai)率(lv)(lv)(lv)仍然會(hui)大(da)于貶值(zhi)的概(gai)率(lv)(lv)(lv)。

（作者為青島大學經濟(ji)學院(yuan)教(jiao)授）