每(mei)(mei)經編輯｜每(mei)(mei)經記者 朱(zhu)丹丹    

每經記者 朱丹丹

自(zi)美(mei)國大選之(zhi)后，美(mei)元指數穩居100關(guan)口，人(ren)民幣(bi)匯(hui)率持續承壓，加之(zhi)資(zi)金價(jia)格(ge)上行，近期(qi)有關(guan) "流動(dong)性拐點"的(de)討論再度升溫(wen)。

那(nei)么"全球流動(dong)性拐(guai)點(dian)"是(shi)否已經到來(lai)？如果到來(lai)又對中(zhong)國宏觀經濟會有(you)怎樣(yang)的影響(xiang)？接(jie)下(xia)來(lai)中(zhong)國的貨(huo)幣政策會怎樣(yang)？同時，在(zai)"流動(dong)性拐(guai)點(dian)"討論升溫和債券(quan)市(shi)場遭遇(yu)"黑天鵝"的背景之下(xia)，包括股市(shi)、商(shang)品、黃金(jin)等(deng)在(zai)內的大類(lei)資(zi)產會受到什(shen)么影響(xiang)？趨勢如何？

針對這(zhe)些問題，《每日經濟(ji)新聞》記者（以下簡稱NBD）專(zhuan)訪了九州證券全(quan)球首席經濟(ji)學家(jia)鄧海(hai)清。

債市將進入"嚴峻時刻"

NBD：時隔不久，對于"流動性拐點"的討論再度升溫，您認為"全球流動性拐點"已經到來了嗎？為什么？

鄧海清：是的，"全(quan)(quan)球流動性(xing)拐(guai)點(dian)"已(yi)經(jing)(jing)(jing)到(dao)來。第(di)一，近幾(ji)個(ge)月全(quan)(quan)球通脹呈現明顯的回升趨勢(shi)；第(di)二(er)，特朗普可(ke)能的新政改(gai)變全(quan)(quan)球通脹預期；第(di)三(san)，貨(huo)幣(bi)寬(kuan)松(song)導致全(quan)(quan)球資產價格泡沫，繼續(xu)寬(kuan)松(song)的潛在(zai)風(feng)險巨大；第(di)四，美聯儲加息(xi)(xi)周(zhou)期重啟已(yi)經(jing)(jing)(jing)成為(wei)確定性(xing)事件，歐洲、日(ri)本央行由降息(xi)(xi)轉為(wei)維(wei)持(chi)利率不(bu)變，中(zhong)國(guo)央行貨(huo)幣(bi)市(shi)場利率收緊(jin)，這(zhe)些(xie)事實都表明全(quan)(quan)球流動性(xing)拐(guai)點(dian)已(yi)經(jing)(jing)(jing)到(dao)來。

與此同(tong)時，個(ge)人認為2016年(nian)(nian)(nian)下半年(nian)(nian)(nian)和2017年(nian)(nian)(nian)，尤其(qi)是2017年(nian)(nian)(nian)這個(ge)流動性拐點(dian)的(de)跡象(xiang)將會越來越明確。主要(yao)有兩個(ge)原(yuan)因：首先，政(zheng)策方(fang)面一個(ge)處(chu)方(fang)的(de)變化，即2016年(nian)(nian)(nian)在貨(huo)幣(bi)政(zheng)策和財(cai)政(zheng)政(zheng)策的(de)選擇(ze)方(fang)面。特朗普勝選、歐央(yang)行的(de)表態以及中國的(de)供給(gei)側(ce)改革，都比(bi)較清晰(xi)地反(fan)映(ying)了(le)一點(dian)：從貨(huo)幣(bi)轉向財(cai)政(zheng)。也就是我們(men)之前提出的(de)財(cai)政(zheng)、貨(huo)幣(bi)政(zheng)策的(de)"攻防轉換"，全球(qiu)(qiu)市場都基本如此。其(qi)次，進入2016年(nian)(nian)(nian)，大宗商(shang)品價格(ge)出現(xian)全球(qiu)(qiu)性上漲，包(bao)括(kuo)石油等品種，進而使全球(qiu)(qiu)性PMI、CPI及PPI均(jun)出現(xian)回升，可(ke)以說為未(wei)來全球(qiu)(qiu)央(yang)行普遍收(shou)緊(jin)貨(huo)幣(bi)提供了(le)幾(ji)個(ge)基本面支(zhi)撐。

總的(de)來說(shuo)，結合上面兩個(ge)角度(du)來看，到(dao)2017年(nian)(nian)下半年(nian)(nian)全(quan)球加息預期會從美(mei)聯儲"一(yi)枝(zhi)獨秀(xiu)"式(shi)轉(zhuan)化為一(yi)個(ge)全(quan)球普遍的(de)議題。

NBD：那么，"全球流動性拐點"對中國宏觀經濟會有怎樣的影響？如何看待接下來中國的貨幣政策？

鄧海清：影響(xiang)應當不大(da)。全球(qiu)央行(xing)貨幣政(zheng)策拐點對中國主要有(you)兩方(fang)面影響(xiang)：一方(fang)面美元走強、人(ren)民幣貶值，由于(yu)中國債(zhai)(zhai)務結(jie)構(gou)中外債(zhai)(zhai)規(gui)模很小(xiao)，因此資(zi)本外流并未顯(xian)著危害(hai)中國經濟，反而(er)能(neng)促(cu)進(jin)中國出(chu)口；另一方(fang)面中國貨幣市(shi)(shi)場利(li)率收(shou)緊，中國央行(xing)短(duan)期內(nei)存貸款(kuan)加息(xi)的可能(neng)性不大(da)，影響(xiang)僅限于(yu)貨幣市(shi)(shi)場和(he)債(zhai)(zhai)券市(shi)(shi)場，而(er)利(li)率收(shou)緊更大(da)程(cheng)度(du)是對"資(zi)產配(pei)置資(zi)產荒(huang)"的修復和(he)對過(guo)度(du)期限錯配(pei)的打擊(ji)，貨幣市(shi)(shi)場和(he)債(zhai)(zhai)券市(shi)(shi)場利(li)率過(guo)度(du)上行(xing)、危害(hai)實體經濟的可能(neng)性很小(xiao)。

NBD：具體到市(shi)場(chang)而言，前一(yi)段(duan)時(shi)間全球債券市(shi)場(chang)已(yi)經“失血”，您如(ru)何看待接下來的債券市(shi)場(chang)情況？會有所好轉嗎？

鄧海(hai)清(qing)：不(bu)認為(wei)債(zhai)(zhai)券市(shi)場會有趨勢性(xing)好轉(zhuan)，短(duan)期(qi)波(bo)動(dong)性(xing)好轉(zhuan)難以預測。此輪債(zhai)(zhai)券市(shi)場調(diao)整(zheng)是在(zai)全球(qiu)通脹拐(guai)點和(he)全球(qiu)央(yang)行貨幣政(zheng)策拐(guai)點下的(de)長期(qi)調(diao)整(zheng)，目前調(diao)整(zheng)幅(fu)度很(hen)大，不(bu)排除會有短(duan)期(qi)的(de)恢(hui)復，但因為(wei)債(zhai)(zhai)市(shi)驅動(dong)因素(su)的(de)拐(guai)點已經確立，在(zai)特朗普新政(zheng)被證(zheng)偽(wei)、美(mei)聯(lian)儲(chu)停(ting)止加息之(zhi)前，債(zhai)(zhai)市(shi)長期(qi)惡化(hua)的(de)趨勢不(bu)會改(gai)變。

總的來說，個(ge)人覺(jue)得債券市(shi)場(chang)從(cong)2016年底開(kai)始基本上就進入到歷時(shi)(shi)1~2年之久的一個(ge)“嚴峻時(shi)(shi)刻“，即從(cong)前兩年的黃金時(shi)(shi)代(dai)轉化為一個(ge)嚴峻時(shi)(shi)刻。

未來表現：股市＞大宗商品＞黃金＞債券

NBD：在流動性拐點討論升溫、債券市場大跌的背景下，股市、大宗商品、黃金等大類資產會受哪些影響？

鄧海清： 理(li)論上(shang)(shang)(shang)，如果只考慮流動(dong)性(xing)問題(ti)，則"全(quan)球流動(dong)性(xing)拐點"對于所有資(zi)產全(quan)部利空，包括(kuo)股(gu)(gu)市、大(da)宗商品(pin)、黃金(jin)、債(zhai)券，因為全(quan)球央行(xing)放水(shui)正是2009～2016股(gu)(gu)市、債(zhai)市上(shang)(shang)(shang)漲(zhang)，2016年(nian)大(da)宗商品(pin)、黃金(jin)上(shang)(shang)(shang)漲(zhang)的主要原因，其(qi)中大(da)宗商品(pin)、黃金(jin)上(shang)(shang)(shang)漲(zhang)在2016年(nian)之(zhi)前受美國鷹派(pai)貨幣政策(ce)導致的強(qiang)勢美元壓制，2016年(nian)之(zhi)后美聯儲貨幣政策(ce)收緊不及預(yu)期，美元見頂，大(da)宗商品(pin)、黃金(jin)上(shang)(shang)(shang)漲(zhang)。

但(dan)(dan)(dan)更(geng)大(da)的(de)(de)視角來(lai)(lai)看，由于(yu)流動(dong)性(xing)(xing)并(bing)非大(da)類資(zi)產價格的(de)(de)唯一(yi)決定因(yin)素，因(yin)此(ci)通(tong)(tong)盤考(kao)慮未來(lai)(lai)各類資(zi)產表(biao)現的(de)(de)排序是：股(gu)市(shi)＞大(da)宗(zong)(zong)商(shang)品＞黃金＞債券。其中，股(gu)市(shi)受益于(yu)特朗普(pu)未來(lai)(lai)新政(zheng)導致(zhi)的(de)(de)"再通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)"，加上(shang)風險(xian)偏好(hao)回升，股(gu)市(shi)上(shang)漲概率最高；大(da)宗(zong)(zong)商(shang)品同樣受益于(yu)"再通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)"政(zheng)策，但(dan)(dan)(dan)前期(qi)各類大(da)宗(zong)(zong)已經出現一(yi)輪暴(bao)漲，短(duan)期(qi)存(cun)在回調(diao)壓力，疊加強(qiang)勢美(mei)元(yuan)的(de)(de)長期(qi)利(li)(li)空，大(da)宗(zong)(zong)商(shang)品長期(qi)表(biao)現第二；黃金利(li)(li)空因(yin)素包括流動(dong)性(xing)(xing)收緊、美(mei)元(yuan)走強(qiang)、避險(xian)情(qing)緒消失(shi)，但(dan)(dan)(dan)"再通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)"利(li)(li)好(hao)黃金，黃金表(biao)現會顯著弱于(yu)上(shang)半年(nian)，但(dan)(dan)(dan)并(bing)非最差(cha)；債券是最差(cha)的(de)(de)資(zi)產，因(yin)為"再通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)"直接打(da)擊債市(shi)，而(er)且"再通(tong)(tong)脹(zhang)(zhang)"帶來(lai)(lai)的(de)(de)加息提速更(geng)是利(li)(li)空債市(shi)。

NBD：面對動蕩的宏觀環境，您認為投資者當如何做好大類資產配置?又該注意哪些問題？

鄧海(hai)清：首先，大類資(zi)產配(pei)(pei)置按照股市＞大宗商品＞黃金＞債券(quan)進行(xing)配(pei)(pei)置；其(qi)次，需要考慮(lv)匯率風險，短期強(qiang)勢美元難以阻擋，美元資(zi)產最(zui)為(wei)優質。但長期來看，若中國(guo)(guo)經(jing)濟企穩得到國(guo)(guo)內外投資(zi)者的(de)一致認同，則在人民(min)(min)幣(bi)已(yi)大貶的(de)情況下，人民(min)(min)幣(bi)資(zi)產將具有顯著(zhu)的(de)配(pei)(pei)置價值。

NBD：剛才(cai)您提(ti)到"人民(min)幣(bi)資(zi)產將(jiang)具有顯著的配置價值"，但最(zui)近人民(min)幣(bi)匯(hui)率持續走低(di)，您又如何看待美(mei)元或者人民(min)幣(bi)走勢？

鄧海清：個(ge)人堅(jian)定認為(wei)現在美元的升值是(shi)(shi)一(yi)個(ge)短(duan)期現象， 2017年美元最大的可(ke)能性就是(shi)(shi)先升值后貶(bian)值，且是(shi)(shi)長期性貶(bian)值。長期來看，我們認為(wei)不是(shi)(shi)強(qiang)美元或者(zhe)弱(ruo)美元政策。進入2017年，全球(qiu)央行都會討論加(jia)息預期這(zhe)個(ge)問題，自(zi)然美元指數走勢(shi)就沒有那(nei)么(me)(me)強(qiang)。加(jia)之特朗普可(ke)能推行貿易保護(hu)主義以及美國財政赤(chi)字大擴張，怎么(me)(me)可(ke)能維持一(yi)個(ge)強(qiang)勢(shi)美元？所以現在強(qiang)勢(shi)美元的政策是(shi)(shi)一(yi)個(ge)偽命(ming)題。2017年尤其下半(ban)年，人民幣資(zi)產(chan)成為(wei)受全球(qiu)資(zi)本推崇的資(zi)產(chan)，可(ke)能會成為(wei)大概(gai)率事(shi)件。

此外，我認為人民幣匯(hui)率(lv)拐點一定(ding)會發(fa)生在2017年，但還不能確定(ding)是(shi)上半年還是(shi)下半年，這主(zhu)要(yao)取決于(yu)特朗普上臺之后(hou)經濟政策的明朗化程度(du)。