每經編(bian)輯(ji)｜熊錦秋(qiu)    

熊錦秋

山東地礦于(yu)昨日(ri)（8月16日(ri)）晚間(jian)發(fa)布公(gong)(gong)告(gao)，稱公(gong)(gong)司(si)(si)于(yu)8月9日(ri)收(shou)到中國證監會發(fa)出(chu)的不予核準公(gong)(gong)司(si)(si)向(xiang)萊州鴻昇礦業發(fa)行股份(fen)購(gou)買資(zi)產并募(mu)集(ji)配(pei)套資(zi)金(jin)的決定，根據證監會的決定，公(gong)(gong)司(si)(si)董事會經過認真(zhen)慎(shen)重的討論研究，決定終止(zhi)本次重大(da)資(zi)產重組事項。公(gong)(gong)司(si)(si)承(cheng)諾自(zi)公(gong)(gong)告(gao)之日(ri)起兩(liang)個月內(nei)不再籌劃重大(da)資(zi)產重組、發(fa)行股份(fen)購(gou)買資(zi)產事項。

山東地礦絕非一個(ge)孤例，事(shi)實今年剛(gang)過(guo)去7個(ge)半(ban)月，就有超過(guo)200家上市公司(si)終止重組事(shi)項，終止原因包括標的(de)資產業績和質(zhi)量(liang)存疑、跨界并(bing)購、違反現行融資政策等。

筆者認為，相關部(bu)門應該在引導市(shi)場(chang)價值投資、完善市(shi)場(chang)游戲(xi)規則(ze)等角度(du)(du)下，對(dui)并購重(zhong)組制(zhi)度(du)(du)重(zhong)新進行(xing)頂層設計。

首先(xian)，應明(ming)確上(shang)市公司(si)并(bing)(bing)購資(zi)質門檻和并(bing)(bing)購標的(de)資(zi)產質量門檻。

一(yi)個績劣(lie)公(gong)(gong)(gong)司(si)卻可以在(zai)市(shi)(shi)場頻(pin)頻(pin)掀起(qi)重組浪花，上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)(gong)(gong)司(si)管理(li)層自己的(de)業(ye)務都搞不好，又如何管理(li)新的(de)標的(de)資(zi)(zi)產。現實中(zhong)有些上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)(gong)(gong)司(si)對(dui)其并購(gou)資(zi)(zi)產最終失(shi)去(qu)控制(zhi)，關鍵是其內(nei)部治理(li)、經(jing)(jing)營(ying)管理(li)等(deng)制(zhi)度(du)存在(zai)缺(que)陷，因此，對(dui)并購(gou)也必須規(gui)定(ding)上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)(gong)(gong)司(si)的(de)資(zi)(zi)質門(men)檻(jian)，既包括上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)(gong)(gong)司(si)此前凈(jing)資(zi)(zi)產收益率(lv)等(deng)經(jing)(jing)營(ying)水平門(men)檻(jian)，還應包括健康(kang)的(de)公(gong)(gong)(gong)司(si)治理(li)架(jia)構(gou)等(deng)門(men)檻(jian)。

另外，對上市公司并購(gou)的標的資(zi)產(chan)，同(tong)樣應(ying)該(gai)規定(ding)門檻，比(bi)如對凈資(zi)產(chan)收(shou)益率、存(cun)續期等作出(chu)相應(ying)的規定(ding)，以(yi)防上市公司裝入(ru)垃圾資(zi)產(chan)、進(jin)行(xing)定(ding)向利益輸送。

其(qi)次，應徹底禁止跨界(jie)并購。隔(ge)行(xing)如隔(ge)山，上市公司應緊(jin)緊(jin)圍繞(rao)自己的主業做(zuo)文章，要做(zuo)深做(zuo)透、做(zuo)到極致(zhi)。

一些上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)司熱衷(zhong)于跨(kua)界并(bing)購，哪(na)里是熱門、哪(na)里是風口(kou)就往(wang)哪(na)里貼(tie)，其(qi)真(zhen)實(shi)心思不是想實(shi)實(shi)在(zai)在(zai)做(zuo)業務，只是為(wei)(wei)了(le)追概念，為(wei)(wei)了(le)哄抬股(gu)(gu)價，有的上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)司經過多(duo)輪并(bing)購后成(cheng)(cheng)為(wei)(wei)“雜貨鋪”，各類資產需要不同(tong)管(guan)理團代來(lai)打理，彼此之間(jian)沒有任何(he)協同(tong)效應(ying)，反而(er)削弱(ruo)上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)司的總體經營(ying)管(guan)理水平。日(ri)本東京交易所每隔3年要對所有上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)司巡視一遍，如果實(shi)際控(kong)制人和主營(ying)業務同(tong)時(shi)發生變化，就直接退市(shi)(shi)。建議A股(gu)(gu)上(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)司對主業變更或者(zhe)形成(cheng)(cheng)雙(shuang)主業應(ying)進行更嚴(yan)格的管(guan)理。

其三，應該限制并購重(zhong)組的尺(chi)度。

上(shang)(shang)(shang)(shang)交所曾指出(chu)(chu)(chu)，核準(zhun)發(fa)行并(bing)上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)的(de)(de)對象(xiang)是特(te)定的(de)(de)主體(ti)，當該主體(ti)不(bu)具備上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)條件(jian)后即應退(tui)市(shi)(shi)。上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公司重(zhong)(zhong)大重(zhong)(zhong)組，包括“購(gou)買(mai)、出(chu)(chu)(chu)售的(de)(de)資(zi)產總額(e)占(zhan)上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公司最近(jin)一年(nian)(nian)資(zi)產總額(e)的(de)(de)50%以(yi)上(shang)(shang)(shang)(shang)，購(gou)買(mai)、出(chu)(chu)(chu)售的(de)(de)資(zi)產在最近(jin)一年(nian)(nian)產生的(de)(de)營(ying)業收入占(zhan)上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公司同期(qi)營(ying)業收入的(de)(de)50%以(yi)上(shang)(shang)(shang)(shang)，購(gou)買(mai)、出(chu)(chu)(chu)售的(de)(de)資(zi)產凈(jing)額(e)占(zhan)上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公司最近(jin)一年(nian)(nian)凈(jing)資(zi)產額(e)的(de)(de)50%以(yi)上(shang)(shang)(shang)(shang)”等(deng)三種(zhong)情形(xing)，這些情形(xing)都導(dao)致上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公司的(de)(de)實體(ti)內(nei)容出(chu)(chu)(chu)現重(zhong)(zhong)大變化(hua)，與證(zheng)監會當時核準(zhun)的(de)(de)上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)“特(te)定主體(ti)”已經(jing)有重(zhong)(zhong)大偏(pian)離，那么(me)如(ru)果上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公司重(zhong)(zhong)大重(zhong)(zhong)組后要保留上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)地位，理應經(jing)過證(zheng)監會的(de)(de)重(zhong)(zhong)新核準(zhun)、重(zhong)(zhong)走(zou)IPO上(shang)(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)流程(cheng)。

其中(zhong)應該(gai)注(zhu)意的是(shi)，不僅(jin)上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司收購資(zi)產(chan)可以構成重(zhong)(zhong)大(da)(da)重(zhong)(zhong)組，而且(qie)出售資(zi)產(chan)同樣可能(neng)構成重(zhong)(zhong)大(da)(da)重(zhong)(zhong)組，重(zhong)(zhong)大(da)(da)出售資(zi)產(chan)行為甚至(zhi)可能(neng)導(dao)致上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司沒有了(le)實際(ji)經營業(ye)務，此類(lei)公(gong)(gong)司更應責令其退市(shi)。

那么到底(di)多大(da)重(zhong)組(zu)規模才不至于(yu)導致上(shang)(shang)市(shi)公(gong)司(si)上(shang)(shang)市(shi)發生實體內容的(de)(de)(de)重(zhong)大(da)變化(hua)呢，在(zai)筆(bi)者看(kan)來，這(zhe)個指(zhi)標應(ying)(ying)該(gai)定在(zai)20%，比如收(shou)購(gou)或出(chu)售資產總額應(ying)(ying)該(gai)占上(shang)(shang)市(shi)公(gong)司(si)最近一個年度資產總額的(de)(de)(de)20%以(yi)(yi)(yi)下，且應(ying)(ying)將上(shang)(shang)市(shi)公(gong)司(si)每(mei)36個月的(de)(de)(de)收(shou)購(gou)及出(chu)售資產行(xing)為(wei)累加(jia)計(ji)算，一旦36個月內重(zhong)組(zu)行(xing)為(wei)合計(ji)突(tu)破20%指(zhi)標，就(jiu)應(ying)(ying)當責令其退(tui)市(shi)。如此規定的(de)(de)(de)好處，就(jiu)是(shi)可以(yi)(yi)(yi)引導上(shang)(shang)市(shi)公(gong)司(si)專注于(yu)自身業務，而且可以(yi)(yi)(yi)很(hen)好地維護市(shi)場的(de)(de)(de)公(gong)平游(you)戲規則，上(shang)(shang)市(shi)公(gong)司(si)難以(yi)(yi)(yi)通過白騎士(shi)拯(zheng)救，是(shi)退(tui)是(shi)留全憑自己本事。

其(qi)四，應(ying)該禁止重組配套(tao)融資。

去年(nian)出(chu)(chu)臺(tai)的重(zhong)大(da)重(zhong)組新政，取消了借(jie)殼上市(shi)的配套(tao)融(rong)資，提高了對借(jie)殼重(zhong)組方的實力(li)要求(qiu)，不過重(zhong)大(da)重(zhong)組依然(ran)可以配套(tao)再融(rong)資。今(jin)年(nian)出(chu)(chu)臺(tai)再融(rong)資新政，要求(qiu)上市(shi)公(gong)司申請非(fei)公(gong)開發(fa)行股(gu)票的，擬發(fa)行的股(gu)份數(shu)量不得超過本次發(fa)行前總股(gu)本的20%等，有一(yi)系列新要求(qiu)。

監管部門曾經(jing)明確，上(shang)市公(gong)(gong)司并購重(zhong)組(zu)(zu)總體(ti)按(an)照(zhao)《上(shang)市公(gong)(gong)司重(zhong)大資(zi)產重(zhong)組(zu)(zu)管理辦法(fa)》等(deng)執行，但涉及配套(tao)融資(zi)部分按(an)照(zhao)再融資(zi)新政等(deng)執行，而配套(tao)融資(zi)期限間隔等(deng)還(huan)執行《重(zhong)組(zu)(zu)辦法(fa)》等(deng)相關規則(ze)的規定(ding)。

這里(li)面存在(zai)制度(du)(du)交叉(cha)等問題，筆者建議，重(zhong)組(zu)就是(shi)重(zhong)組(zu)，再(zai)融資就是(shi)再(zai)融資，兩者不(bu)宜交相混雜，也就是(shi)說，上市公司若進行并購重(zhong)組(zu)，就不(bu)得配套再(zai)融資，這樣(yang)才能更加明晰(xi)制度(du)(du)適(shi)用，也能防止上市公司借重(zhong)組(zu)名(ming)義再(zai)順手牽(qian)羊圈一大筆錢(qian)。