每(mei)經(jing)記者(zhe)｜朱成(cheng)祥    每(mei)經(jing)編輯(ji)｜張海妮    

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7月23日，在(zai)2022中國上(shang)市(shi)公(gong)司(si)(si)論壇上(shang)，證監(jian)會上(shang)市(shi)公(gong)司(si)(si)監(jian)管部副主任郭俊以(yi)《推進高(gao)質量并購(gou)重(zhong)組，助(zhu)力(li)提高(gao)上(shang)市(shi)公(gong)司(si)(si)治(zhi)理(li)》為主題(ti)發表了演(yan)講。

郭俊表示，近年(nian)來并購重組(zu)市(shi)場整(zheng)體穩(wen)中(zhong)向(xiang)好，上(shang)市(shi)公司是(shi)資本(ben)市(shi)場的(de)基(ji)石，上(shang)市(shi)公司質量是(shi)國(guo)民經(jing)濟(ji)發展的(de)微觀基(ji)礎。

在此次論壇上，中國上市公司論壇主席、浙江財經大(da)學中國金融研究院(yuan)院(yuan)長(chang)、錦天(tian)城律師事務(wu)所高級合(he)伙(huo)人章曉洪(hong)也提到，上市公司是(shi)中國市場(chang)經濟(ji)的中流砥柱，截至(zhi)2021年12月31日，A股上市公司共(gong)有4682家，總市值突(tu)破96萬(wan)億(yi)元，總市值占了(le)2021年中國GDP的84.4%，可以說(shuo)中國上市公司的發展(zhan)質(zhi)量(liang)直(zhi)接影響著中國市場(chang)經濟(ji)的發展(zhan)質(zhi)量(liang)。 

資本市場并購重組主渠道作用日益彰顯

郭(guo)俊表示，在各方共同努(nu)力(li)下，資(zi)本市場(chang)并(bing)購重組主渠道作(zuo)用日益(yi)彰顯，科創板(ban)和創業(ye)板(ban)注冊制試驗田成(cheng)果(guo)斐然，帶動上市公司面貌(mao)發生積極變化(hua)。

演講中，郭(guo)俊表示，一是交易(yi)保持較(jiao)高活躍度。受市(shi)場周期(qi)轉換，企業上(shang)市(shi)預期(qi)變化等因素影響，2019年~2021年A股市(shi)場并購重組(zu)的數量、交易(yi)金額雖然有所下降，但(dan)交易(yi)活躍度仍處于較(jiao)高水平。三年中，滬深兩(liang)市(shi)上(shang)市(shi)公司年均披(pi)露并購重組(zu)項目(mu)3000多單，交易(yi)金額1.7萬億元以(yi)上(shang)，市(shi)場規模穩居全球(qiu)前列。

二是交易結構更(geng)趨合理。2019年以來，證監(jian)會重點(dian)監(jian)管三高并(bing)購(gou)，強化(hua)承(cheng)諾(nuo)履行(xing)，緊盯標的管控，對現金、發股(gu)類(lei)重組實施一體化(hua)監(jian)管，切實督促引(yin)導(dao)上市公司圍繞主業實施重組，實現轉型升級，自覺(jue)遠(yuan)離概念(nian)炒作，脫(tuo)實向虛等誤區、雷(lei)區。

目前(qian)核準注冊項目中，同行業上下游產業并(bing)購(gou)占(zhan)比保持在(zai)七成(cheng)左右，主流趨(qu)勢明(ming)(ming)顯(xian)。三年來，吸收合并(bing)項目的(de)數量(liang)翻(fan)番，反(fan)映并(bing)購(gou)市場成(cheng)熟(shu)度提(ti)升，交易空間進一步擴大。此外，隨著(zhu)理性并(bing)購(gou)理念深入人心，標的(de)資產高溢價現象明(ming)(ming)顯(xian)減少。

2021年(nian)，第(di)三(san)方發行項目中(zhong)，標的資(zi)產增值率平(ping)均為(wei)1.82倍，較2016年(nian)的7.5倍、2017年(nian)的5.2倍，大幅下降。

三(san)是服(fu)務實體(ti)經濟(ji)效果彰(zhang)顯。2019年以來，證監會持續優化監管(guan)工作，注重(zhong)激發(fa)市場(chang)活(huo)力，并(bing)購重(zhong)組創新亮(liang)點項(xiang)目不斷涌現(xian)，對相關產(chan)業提質(zhi)升級起到(dao)了實實在在的助推(tui)作用(yong)。

例如，中國能建（SH601868，股價2.33元，市(shi)值(zhi)971.4億元）吸收合并(bing)葛洲壩，在整合旗下工程基建業務的(de)同時，實現“A+H”同步上(shang)市(shi)。

四(si)是助力風險化(hua)解成效(xiao)良好(hao)(hao)。為加(jia)快化(hua)解存(cun)量風險，在(zai)落實應退盡退原則，強(qiang)化(hua)退市(shi)(shi)監管的同時，積(ji)極探索(suo)發揮并購重組功(gong)能，推動上市(shi)(shi)公(gong)司脫胎換(huan)骨。2019年~2021年共(gong)有32家上市(shi)(shi)公(gong)司，通(tong)過出(chu)清(qing)式資產(chan)置換(huan)，吸收(shou)合并等實現(xian)重組退出(chu)，占(zhan)退市(shi)(shi)公(gong)司總數(shu)的四(si)成。部分(fen)產(chan)能落后、治理失序、債務纏身、生產(chan)停(ting)頓的公(gong)司，通(tong)過重組實現(xian)新舊資產(chan)的置入置出(chu)。在(zai)較(jiao)短(duan)時間內，完成了控(kong)制關系(xi)和(he)核心資產(chan)的新陳代謝，經營能力提升，盈利水(shui)平改觀，資本市(shi)(shi)場風險化(hua)解取(qu)得(de)良好(hao)(hao)成效(xiao)。 

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不能將并購重組作為短期撐業績、提市值的手段

此(ci)外(wai)，郭(guo)俊也對上市公(gong)(gong)司(si)并購重組提(ti)出(chu)幾(ji)點建議。他表示，上市公(gong)(gong)司(si)作(zuo)為中國經濟的領軍者，肩負著創(chuang)造價值、應對風險、回(hui)報股東等多重責(ze)任(ren)，使命光榮，任(ren)務艱(jian)巨。從監(jian)管部門視角，希望上市公(gong)(gong)司(si)、中介機構以(yi)及(ji)投(tou)資者共同努力(li)，推動做(zuo)(zuo)好做(zuo)(zuo)精并購重組，助推提(ti)高上市公(gong)(gong)司(si)質量。

其(qi)中，主(zhu)(zhu)業(ye)穩(wen)健是企業(ye)登陸資本(ben)市(shi)(shi)(shi)場的(de)前(qian)提(ti)條件(jian)，也(ye)是上(shang)市(shi)(shi)(shi)后能夠(gou)長久(jiu)發展的(de)看家本(ben)領。在成長路上(shang)，上(shang)市(shi)(shi)(shi)公司(si)也(ye)難免遇到(dao)業(ye)務(wu)不(bu)振、營收下行、人(ren)才流失等種種瓶頸，而(er)并購(gou)重(zhong)組(zu)往往是換(huan)擋前(qian)進的(de)關鍵一招，但也(ye)有一些上(shang)市(shi)(shi)(shi)公司(si)違背客觀經濟(ji)規律，盲目(mu)鋪攤(tan)子(zi)、上(shang)項(xiang)目(mu)、亂投資，導(dao)致業(ye)務(wu)多(duo)(duo)而(er)不(bu)精，規模大而(er)不(bu)強，有的(de)公司(si)過度多(duo)(duo)元(yuan)化(hua)(hua)經營，導(dao)致主(zhu)(zhu)業(ye)空心化(hua)(hua)、邊緣化(hua)(hua)，有的(de)公司(si)面(mian)對主(zhu)(zhu)業(ye)衰退(tui)，陣腳(jiao)不(bu)穩(wen)，動作變形(xing)，急于高(gao)價購(gou)入風(feng)口資產，支撐業(ye)績，結果很快陷(xian)入主(zhu)(zhu)業(ye)飄忽、債臺高(gao)筑、經營能力(li)滑坡的(de)負循環，最終黯(an)然退(tui)出資本(ben)市(shi)(shi)(shi)場。

最近(jin)幾年，退(tui)市公(gong)司(si)中(zhong)，像商贏環球(qiu)、艾格拉斯等等都是前車之鑒(jian)。有鑒(jian)于(yu)此，一方(fang)面希望上(shang)市公(gong)司(si)認真評估市場風(feng)(feng)險，不(bu)將(jiang)并購重組(zu)作為短期撐業(ye)績、提(ti)市值、保殼養(yang)殼的手段，不(bu)搞偏(pian)離(li)主(zhu)業(ye)的跟(gen)風(feng)(feng)炒(chao)作，更不(bu)能用(yong)資(zi)產買賣取(qu)代公(gong)司(si)的主(zhu)業(ye)經營。

另一方面(mian)，在籌劃實(shi)施并購重組時，決策者(zhe)應當切實(shi)從(cong)上市公(gong)司的(de)(de)財(cai)務(wu)狀(zhuang)況、人(ren)才儲備等能力出發(fa)，以是否有利(li)于做精主業、增(zeng)強內功作(zuo)為項(xiang)目(mu)可行性的(de)(de)判(pan)斷標(biao)準，將(jiang)審慎理念貫(guan)穿并購重組全過程，堅決防止脫(tuo)離自身(shen)實(shi)際的(de)(de)盲(mang)目(mu)投資、無序擴張。

二是馳而不息，抓整合管控。實(shi)現產(chan)業(ye)(ye)協(xie)(xie)同“1+1>2”是并(bing)購重組的(de)核心價值追求，但(dan)協(xie)(xie)同效(xiao)應(ying)應(ying)源自雙方真實(shi)業(ye)(ye)務需(xu)求，并(bing)有(you)公平合理的(de)權責(ze)分配機制加以保(bao)障，真正實(shi)現并(bing)不容易。

近(jin)年來，一些上市公司單純看重(zhong)標的(de)資產(chan)稀缺性或者熱(re)衷追捧某些概念、題材(cai)，在交易中(zhong)將大部分(fen)精力投(tou)入到資產(chan)尋訪、估(gu)值定價、申報(bao)文(wen)件制作等前端事項，對重(zhong)組后能否形成(cheng)協(xie)同效(xiao)應(ying)重(zhong)視不(bu)夠或者盲目樂觀，整合管(guan)控方案論證不(bu)嚴密，風(feng)險(xian)揭示不(bu)充(chong)分(fen)，處(chu)置測試不(bu)可(ke)行，對失控托管(guan)的(de)隱患沒有解決辦法(fa)。

一些上(shang)(shang)市公司(si)頻頻跨界并購(gou)，但(dan)對(dui)所投資(zi)(zi)資(zi)(zi)產以及所屬行業的(de)特點、風險知(zhi)之甚(shen)少，也(ye)沒有(you)足夠能(neng)力將標的(de)納(na)入自身治理(li)體系，只能(neng)聽任原來管理(li)層(ceng)繼續管控公司(si)經營。受此影(ying)響(xiang)，有(you)的(de)標的(de)公司(si)成為事實(shi)上(shang)(shang)的(de)“獨(du)立王國”，拒(ju)絕履行上(shang)(shang)市公司(si)決議(yi)，拒(ju)絕配合年審等(deng)異常事件(jian)時有(you)發生，通過并購(gou)重組提升質量完(wan)全(quan)成為空談。

為(wei)此(ci)，一方(fang)面希望上市(shi)公(gong)(gong)司(si)(si)(si)立(li)足戰(zhan)略規劃和(he)(he)市(shi)場發展狀況，扎實(shi)開展以產(chan)業(ye)協同(tong)為(wei)目標的(de)(de)(de)并購(gou)重組，盡力(li)(li)而為(wei)，量(liang)力(li)(li)而行。另(ling)一方(fang)面，要堅決(jue)杜絕，求大(da)求全只投(tou)不(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)管等投(tou)資(zi)(zi)誤區。三(san)是一視(shi)(shi)同(tong)仁(ren)，善待投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)。四是履職(zhi)(zhi)盡責(ze)，當好(hao)看門人。證(zheng)券公(gong)(gong)司(si)(si)(si)和(he)(he)律(lv)師事務所、會計師事務所、評估機(ji)(ji)構(gou)等共同(tong)構(gou)成上市(shi)公(gong)(gong)司(si)(si)(si)并購(gou)重組的(de)(de)(de)中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)介機(ji)(ji)構(gou)團隊(dui)，隨著市(shi)場投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)逐步走向成熟，中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)介機(ji)(ji)構(gou)的(de)(de)(de)專業(ye)能力(li)(li)、專業(ye)意見將對(dui)投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)的(de)(de)(de)決(jue)策和(he)(he)交易(yi)的(de)(de)(de)實(shi)施產(chan)生更加重大(da)的(de)(de)(de)影(ying)響，但監管實(shi)踐中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)也發現，中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)介機(ji)(ji)構(gou)履職(zhi)(zhi)盡責(ze)能力(li)(li)與市(shi)場發展要求相比，還存(cun)(cun)在(zai)一定差距，比如(ru)一些中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)介機(ji)(ji)構(gou)尚未(wei)具備與注(zhu)冊制(zhi)相匹配(pei)的(de)(de)(de)理念、組織和(he)(he)能力(li)(li)，存(cun)(cun)在(zai)對(dui)通道業(ye)務的(de)(de)(de)思維和(he)(he)路徑依賴(lai)，項(xiang)目遴選不(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)審慎(shen)，盡職(zhi)(zhi)調查把關不(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)嚴(yan)格，內部控制(zhi)不(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)完善，帶病申報，一查就撤，對(dui)標的(de)(de)(de)資(zi)(zi)產(chan)高估值(zhi)，管控失效等隱性(xing)風險(xian)無(wu)動(dong)于(yu)衷，視(shi)(shi)而不(bu)(bu)(bu)(bu)(bu)見，這(zhe)些問題在(zai)核(he)準制(zhi)下就長期存(cun)(cun)在(zai)，嚴(yan)重影(ying)響了重組質量(liang)和(he)(he)中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)介機(ji)(ji)構(gou)行業(ye)形象。