每經AI快(kuai)訊，2023年12月23日，民生證券(quan)發布(bu)研報點評漫步者(zhe)（002351）。

公(gong)司作(zuo)為(wei)國(guo)(guo)內領軍的(de)(de)綜(zong)合(he)音(yin)頻(pin)(pin)品(pin)(pin)牌廠商，以耳(er)(er)機為(wei)核(he)心(xin)打(da)造音(yin)頻(pin)(pin)交互產(chan)品(pin)(pin)矩(ju)陣。經(jing)過23年的(de)(de)行業深(shen)耕，公(gong)司已形成針對于不(bu)同細分(fen)市場(chang)的(de)(de)品(pin)(pin)牌布局(ju)，構筑起了強大的(de)(de)市場(chang)競(jing)(jing)爭壁(bi)壘與(yu)核(he)心(xin)競(jing)(jing)爭力。公(gong)司產(chan)品(pin)(pin)分(fen)為(wei)耳(er)(er)機，多媒體及家用(yong)音(yin)響(xiang)，汽車音(yin)響(xiang)，麥克風，電競(jing)(jing)外設五(wu)大類(lei)，涵(han)蓋(gai)大部分(fen)音(yin)頻(pin)(pin)設備的(de)(de)使用(yong)場(chang)景，構建了上百種型號的(de)(de)產(chan)品(pin)(pin)體系，全方位滿足(zu)用(yong)戶需求(qiu)。截(jie)至2023上半(ban)年公(gong)司TWS耳(er)(er)機國(guo)(guo)內市占(zhan)率達12%。其余耳(er)(er)機品(pin)(pin)類(lei)產(chan)品(pin)(pin)線涵(han)蓋(gai)教育類(lei)產(chan)品(pin)(pin)耳(er)(er)機，電競(jing)(jing)耳(er)(er)機等(deng)。

耳(er)機有(you)望成為(wei)大模(mo)型時代(dai)戰略地位提(ti)升顯(xian)著的(de)終(zhong)端(duan)，公司卡位優勢(shi)(shi)(shi)突出。我們認為(wei)大模(mo)型走向終(zhong)端(duan)趨(qu)勢(shi)(shi)(shi)已經明確顯(xian)現，耳(er)機作為(wei)終(zhong)端(duan)應(ying)用落地的(de)重(zhong)要載(zai)體戰略地位空前提(ti)升。耳(er)機作為(wei)人工智(zhi)能(neng)終(zhong)端(duan)具有(you)廣泛普及性(xing)和適應(ying)自(zi)然(ran)語(yu)言(yan)處理的(de)優勢(shi)(shi)(shi)。我們對(dui)耳(er)機升級路徑預判：藍牙配件(jian)-WiFi聯網-移(yi)動信號(hao)聯網，最終(zhong)成為(wei)隨時隨地可(ke)以使用的(de)獨立(li)的(de)智(zhi)能(neng)助理。

AI原生(sheng)耳(er)(er)機(ji)(ji)作(zuo)(zuo)為(wei)(wei)新品類(lei)或將帶來(lai)新一(yi)輪(lun)硬(ying)件(jian)更(geng)新潮，從(cong)而(er)打開利潤(run)空間。基于AI及大(da)(da)模型終端化的(de)(de)演變邏輯，TWS耳(er)(er)機(ji)(ji)下(xia)一(yi)步的(de)(de)硬(ying)件(jian)迭代必然需(xu)(xu)要(yao)(yao)更(geng)新相應(ying)的(de)(de)計算或通(tong)訊(xun)單元，以(yi)滿足軟件(jian)部(bu)分(fen)的(de)(de)需(xu)(xu)要(yao)(yao)。由此，TWS耳(er)(er)機(ji)(ji)的(de)(de)售價預(yu)計將有較大(da)(da)幅度的(de)(de)上調。同時AI原生(sheng)耳(er)(er)機(ji)(ji)作(zuo)(zuo)為(wei)(wei)全新品類(lei)，在各家(jia)廠商(shang)競爭尚(shang)不充分(fen)，且作(zuo)(zuo)為(wei)(wei)首代產品推出時，市場熱情及需(xu)(xu)求將較為(wei)(wei)樂觀(guan)，耳(er)(er)機(ji)(ji)品牌擁(yong)有較強(qiang)的(de)(de)定價權，從(cong)而(er)借勢擴(kuo)大(da)(da)自身的(de)(de)利潤(run)空間。

耳機(ji)業(ye)務未來或(huo)成為(wei)邊緣AI終端(duan)硬件平臺。公(gong)(gong)司(si)(si)(si)(si)積極擁抱Al，或(huo)成為(wei)智能終端(duan)布局的(de)(de)(de)AI公(gong)(gong)司(si)(si)(si)(si)Al應(ying)用(yong)(yong)落地的(de)(de)(de)首選(xuan)標的(de)(de)(de)。公(gong)(gong)司(si)(si)(si)(si)已經(jing)協同(tong)互聯(lian)網平臺推出搭載AI語音助手的(de)(de)(de)TWS耳機(ji)，目前有多(duo)項產品(pin)開發已使用(yong)(yong)或(huo)將要(yao)使用(yong)(yong)相(xiang)關AI技(ji)術，公(gong)(gong)司(si)(si)(si)(si)將積極關注人工智能領域的(de)(de)(de)發展與應(ying)用(yong)(yong)，并依托自身(shen)在(zai)電子(zi)及聲學領域的(de)(de)(de)技(ji)術，持(chi)續(xu)探索與公(gong)(gong)司(si)(si)(si)(si)產品(pin)的(de)(de)(de)融合。作為(wei)國內TWS耳機(ji)市占率最高的(de)(de)(de)第(di)三(san)方耳機(ji)廠商，用(yong)(yong)戶數量優(you)勢(shi)顯著，是各個無智能終端(duan)布局的(de)(de)(de)AI公(gong)(gong)司(si)(si)(si)(si)的(de)(de)(de)優(you)選(xuan)合作廠商，公(gong)(gong)司(si)(si)(si)(si)有望成為(wei)”海納百川“的(de)(de)(de)邊緣Al終端(duan)平臺型公(gong)(gong)司(si)(si)(si)(si)。

投資建議：耳(er)(er)機有望成為(wei)(wei)(wei)大模(mo)型時代(dai)戰略地位提升顯(xian)著(zhu)的(de)終端，公(gong)司卡位優勢突出。AI原(yuan)生(sheng)耳(er)(er)機作為(wei)(wei)(wei)新品類或將(jiang)帶來(lai)(lai)新一輪硬件更(geng)新潮(chao)，從而打開利潤空(kong)(kong)間。公(gong)司核心業務為(wei)(wei)(wei)TWS耳(er)(er)機產品，受益于品類更(geng)迭帶來(lai)(lai)的(de)用(yong)戶(hu)集中升級換新的(de)時機，以及(ji)通過品牌運營(ying)帶來(lai)(lai)的(de)利潤空(kong)(kong)間提升。預計公(gong)司2023-2025年歸母凈利潤分(fen)別(bie)為(wei)(wei)(wei)4.50億、5.85億和6.92億元，EPS分(fen)別(bie)為(wei)(wei)(wei)0.51、0.66、0.78元，對應當前股價PE分(fen)別(bie)為(wei)(wei)(wei)34、26、22倍，維持“推薦”評級。

風(feng)險(xian)提示(shi)：公司產品研發受(shou)阻；行業(ye)競爭加劇風(feng)險(xian)；技術路線變革不及預(yu)期。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)