每經AI快訊(xun)，2023年12月28日，申(shen)萬(wan)宏源發布研(yan)報點(dian)評賽維時代(dai)（301381）。

投資要點：

技術驅動(dong)的(de)跨境電商企業，服(fu)(fu)裝品牌(pai)化轉(zhuan)型成(cheng)效顯(xian)著。1）公司(si)(si)以泛品業務起(qi)家，后聚焦品牌(pai)服(fu)(fu)飾化發展之路。公司(si)(si)于2012年(nian)創立，2016年(nian)推行(xing)“品牌(pai)化”戰(zhan)略，依(yi)托強大(da)的(de)數字化能(neng)力與供應(ying)鏈管理體系(xi)，成(cheng)功(gong)搭(da)建可復用的(de)品牌(pai)孵化體系(xi)。根據公司(si)(si)招股書(shu)，報告期內（2020年(nian)-2022年(nian)）已有21個品牌(pai)營(ying)收累(lei)計過億(yi)，70余個品牌(pai)累(lei)計營(ying)收過千萬，頭部(bu)品牌(pai)的(de)多款產品位于Amazon Best Sellers細分品類前列。2）業績保持高(gao)增長(chang)，盈利能(neng)力穩(wen)步回升(sheng)。19-22年(nian)公司(si)(si)營(ying)收/凈利潤CAGR分別達19%/51%，23Q1-3營(ying)收/凈利潤分別為(wei)44/2億(yi)元(yuan)，同比增長(chang)30%/42%。毛(mao)利率基本(ben)維持在65-70%之間，在品牌(pai)知名(ming)度和(he)溢價能(neng)力帶動(dong)下，23Q1-Q3升(sheng)至(zhi)69.7%。凈利率在20年(nian)疫情催化下創新高(gao)，達到(dao)8.6%，后因行(xing)業調整、去庫(ku)影響有所下降。23年(nian)行(xing)業進入修(xiu)復期，前三(san)季度凈利率恢復至(zhi)5.1%。

跨(kua)境(jing)電(dian)商(shang)市場(chang)快速發展，已成為(wei)拉(la)動貿(mao)易的新動能。1）跨(kua)境(jing)電(dian)商(shang)貿(mao)易增(zeng)(zeng)速快于傳(chuan)統貿(mao)易，政策支持(chi)(chi)下持(chi)(chi)續釋放(fang)(fang)增(zeng)(zeng)長(chang)潛力(li)。據(ju)中(zhong)國(guo)海(hai)(hai)關統計，2022年(nian)(nian)中(zhong)國(guo)跨(kua)境(jing)電(dian)商(shang)貿(mao)易進出(chu)口(kou)規模達到(dao)2.1萬億人民幣，同比(bi)增(zeng)(zeng)長(chang)7.1%，18-22年(nian)(nian)CAGR為(wei)18%，明顯快于同期我國(guo)外貿(mao)進出(chu)口(kou)總額8%的增(zeng)(zeng)速，占(zhan)貿(mao)易進出(chu)口(kou)的比(bi)例也從2018年(nian)(nian)的3.5%提(ti)(ti)升至(zhi)2022年(nian)(nian)的4.9%。行業(ye)支持(chi)(chi)政策密集出(chu)臺，2023年(nian)(nian)12月(yue)中(zhong)央(yang)經(jing)濟工作會(hui)議再次(ci)強(qiang)調鼓勵傳(chuan)統產業(ye)組團出(chu)海(hai)(hai)，行業(ye)增(zeng)(zeng)長(chang)潛力(li)有(you)(you)望持(chi)(chi)續釋放(fang)(fang)。2）全球電(dian)商(shang)滲透率(lv)持(chi)(chi)續提(ti)(ti)升，為(wei)跨(kua)境(jing)電(dian)商(shang)發展提(ti)(ti)供優(you)渥土(tu)壤。20年(nian)(nian)受(shou)疫情居家影響，美(mei)國(guo)電(dian)商(shang)零售市場(chang)銷售額同比(bi)高(gao)增(zeng)(zeng)37%至(zhi)0.8萬億美(mei)元，釋放(fang)(fang)出(chu)巨(ju)大市場(chang)需(xu)求(qiu)。據(ju)網經(jing)社(she)數據(ju)，2018年(nian)(nian)全球電(dian)商(shang)滲透率(lv)僅為(wei)12%，22年(nian)(nian)預計會(hui)提(ti)(ti)升到(dao)20%，對(dui)比(bi)中(zhong)國(guo)30%的滲透率(lv)仍有(you)(you)較(jiao)大增(zeng)(zeng)長(chang)空(kong)間，電(dian)商(shang)消(xiao)費習慣正加速普及，為(wei)中(zhong)國(guo)跨(kua)境(jing)電(dian)商(shang)發展提(ti)(ti)供優(you)渥土(tu)壤。

數(shu)智化體(ti)系賦能業務高(gao)(gao)效(xiao)運營，品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)矩陣打造卓(zhuo)有(you)(you)成效(xiao)。1）品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)孵(fu)化能力優異，成熟經(jing)驗復(fu)用拓展增量。公司(si)(si)在多年(nian)品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)化轉型的(de)(de)實踐中，通過(guo)(guo)總結共通規律，形(xing)成品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)孵(fu)化的(de)(de)系統性打法(fa)，不斷復(fu)用至新品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)裂變增量。目前公司(si)(si)已(yi)經(jing)打造出頭部品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)、中堅品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)和新興(xing)品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)三大(da)品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)梯隊，構建差異化的(de)(de)品(pin)(pin)牌(pai)(pai)(pai)矩陣接力增長。2）全鏈路數(shu)字化保障高(gao)(gao)效(xiao)運營。經(jing)過(guo)(guo)多年(nian)的(de)(de)研發投(tou)入，公司(si)(si)已(yi)搭(da)建起覆蓋(gai)全流程的(de)(de)數(shu)字化平臺。在設計環(huan)節(jie)，系統會自動(dong)抓取(qu)市場流行趨勢指(zhi)導產品(pin)(pin)開發。生產環(huan)節(jie)可(ke)自動(dong)預測(ce)產品(pin)(pin)未來銷量。運營環(huan)節(jie)對有(you)(you)潛(qian)力的(de)(de)商(shang)品(pin)(pin)自動(dong)進(jin)行廣告投(tou)放，并根據(ju)銷量、庫存、匯率等因素實時(shi)調價，保證利潤率的(de)(de)同時(shi)及時(shi)把(ba)握銷售機會。3）柔性供應(ying)(ying)鏈提升控(kong)貨能力，物(wu)流倉儲配套完備。自研柔性服裝供應(ying)(ying)系統，已(yi)有(you)(you)80余家外協工(gong)廠接入，生產周期5-10天(tian)，超(chao)16000款款式的(de)(de)人體(ti)尺(chi)碼版型數(shu)據(ju)庫，使產品(pin)(pin)精準(zhun)匹配海外消費者體(ti)型。公司(si)(si)在北(bei)美、歐洲和國內均(jun)設立(li)倉儲體(ti)系，國內倉單日最(zui)大(da)處(chu)理訂單超(chao)12萬單，保證高(gao)(gao)效(xiao)供應(ying)(ying)。

賽維時(shi)代為(wei)技術驅(qu)動的跨(kua)境電商企業(ye)，以數字化運營(ying)體(ti)系賦能全(quan)業(ye)務(wu)流程，以柔性供應(ying)和小單快反提(ti)升(sheng)控貨(huo)能力，未來有望持續復用品牌培育(yu)經驗，拓展業(ye)務(wu)增量，加速(su)服裝(zhuang)品牌出海征程，首次(ci)覆蓋(gai)，給予(yu)“買入”評級。預計(ji)23-25年公(gong)司(si)歸(gui)母凈利潤分(fen)別為(wei)3.5/5.0/6.7億元，對應(ying)PE分(fen)別為(wei)33/23/17倍(bei)(bei)。參考可(ke)比公(gong)司(si)24年平均PEG為(wei)0.7倍(bei)(bei)，給予(yu)公(gong)司(si)24年0.7倍(bei)(bei)PEG，目(mu)標市值(zhi)142億元，相比最(zui)新市值(zhi)仍有21.8%的上漲(zhang)空間，首次(ci)覆蓋(gai)，給予(yu)“買入”評級。

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(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)