每經AI快訊，2024年1月(yue)3日，華泰證券發布研報點評東阿(a)阿(a)膠(jiao)（000423）。

股權激勵落地，提振增長(chang)信心(xin)

公(gong)司公(gong)告股(gu)權(quan)(quan)激(ji)勵(li)計(ji)劃草案(an)，擬通過回購方式對(dui)核(he)心高(gao)管在(zai)內(nei)的185名骨干授予151.2萬(wan)股(gu)(占(zhan)總股(gu)本0.2348%)，考(kao)核(he)指標(biao)包(bao)括利潤增速、ROE、營(ying)(ying)業利潤率等多個維度(du)，有助于推(tui)動長期發(fa)展(zhan)。我(wo)(wo)們看好公(gong)司管理層(ceng)對(dui)經營(ying)(ying)體系的重塑、股(gu)權(quan)(quan)激(ji)勵(li)落地對(dui)內(nei)生經營(ying)(ying)活力的提(ti)振，有望帶來收入(ru)與凈利率的持續提(ti)升。我(wo)(wo)們預計(ji)公(gong)司2023~25年歸母凈利10.5/13.1/16.2億(yi)元(yuan)（同(tong)比+35%/24%/24%），給予2024年PE 30x（可比公(gong)司均值25x，考(kao)慮基本面強勁及股(gu)權(quan)(quan)激(ji)勵(li)給予溢價(jia)(jia)），目標(biao)價(jia)(jia)60.95元(yuan)，維持“增持”評級。

股權(quan)激勵(li)方案：覆蓋范(fan)圍較廣，多個維度考核

公(gong)告擬使(shi)用自有資(zi)金不(bu)(bu)超(chao)(chao)過1.24億元回(hui)購公(gong)司股份151.2萬股（回(hui)購價格不(bu)(bu)超(chao)(chao)過74.82元/股），激勵對(dui)象為7位高管（平均(jun)(jun)(jun)3.6萬股）以及178名中(zhong)層及核心(xin)骨干(gan)（平均(jun)(jun)(jun)0.6萬股）、授予價格24.98元/股，考(kao)核期(qi)為2024~26年(nian)(nian)(nian)，解鎖條件如下：1）2024~26年(nian)(nian)(nian)ROE分(fen)別不(bu)(bu)低于(yu)10%/10.5%/11%（2022年(nian)(nian)(nian)7.68%），且(qie)不(bu)(bu)低于(yu)行業(ye)(ye)(ye)(ye)平均(jun)(jun)(jun)或對(dui)標企業(ye)(ye)(ye)(ye)75分(fen)位；2）以2022年(nian)(nian)(nian)為基準，24~26年(nian)(nian)(nian)歸(gui)母凈利(li)(li)CAGR不(bu)(bu)低于(yu)20%，且(qie)不(bu)(bu)低于(yu)行業(ye)(ye)(ye)(ye)平均(jun)(jun)(jun)或對(dui)標企業(ye)(ye)(ye)(ye)75分(fen)位；3）24~26年(nian)(nian)(nian)營(ying)業(ye)(ye)(ye)(ye)利(li)(li)潤率(lv)不(bu)(bu)低于(yu)23%/23.5%/24%（2022年(nian)(nian)(nian)22.6%）。

阿膠系列：未來(lai)三(san)年收入增長有望(wang)在(zai)15%~20%

我(wo)們(men)(men)預(yu)(yu)計(ji)2023-25年阿(a)(a)(a)膠(jiao)系列收入43.7/51.6/61.4億元（+18/18/19% yoy）：1）阿(a)(a)(a)膠(jiao)塊在品(pin)(pin)牌喚醒(xing)下(xia)市占率有望(wang)(wang)(wang)穩步回(hui)升(sheng)(sheng)，“十四五”末(mo)發貨量有望(wang)(wang)(wang)重(zhong)回(hui)千(qian)噸，預(yu)(yu)計(ji)2023~25年收入同(tong)(tong)比+5%/10%/10%；2）復(fu)方阿(a)(a)(a)膠(jiao)漿(jiang)有望(wang)(wang)(wang)借助醫保解限、高質(zhi)量循證依據、渠道(dao)覆(fu)蓋度提升(sheng)(sheng)（2022年~25%）沖擊30億大品(pin)(pin)種(zhong)，預(yu)(yu)計(ji)2023~25年收入同(tong)(tong)比+30%/35%/35%；3）我(wo)們(men)(men)預(yu)(yu)計(ji)其(qi)他產(chan)品(pin)(pin)2023~25年同(tong)(tong)比+50%/20%/20%，阿(a)(a)(a)膠(jiao)糕(gao)從(cong)山(shan)東北京向全國邁進、有望(wang)(wang)(wang)25年沖刺(ci)8~10億元，阿(a)(a)(a)膠(jiao)粉憑(ping)借便利性(xing)23年有望(wang)(wang)(wang)超億元。

孵化男(nan)科滋補品(pin)牌，看好(hao)盈利能力持(chi)(chi)續修復，維持(chi)(chi)“增(zeng)持(chi)(chi)”評(ping)級

2023年6月(yue)公司(si)推出男性滋補(bu)品牌“皇(huang)家(jia)圍場”，主打健(jian)腦補(bu)腎口服液(ye)、健(jian)腦補(bu)腎丸、海(hai)龍膠口服液(ye)、龜鹿二仙口服液(ye)，未來(lai)有望(wang)逐步(bu)貢(gong)獻增量。我們預計公司(si)終端價(jia)格體(ti)系的穩定(ding)維護、原材料成(cheng)本仍有優化空間、高(gao)毛利(li)業務的擴張，有望(wang)帶動“十(shi)四五”期間凈利(li)率恢復至25%~30%。我們預計2023-25年實(shi)現(xian)營收47.2/55.3/65.3億(yi)(yi)元（同(tong)比+17%/17%/18%），歸母凈利(li)10.5/13.1/16.2億(yi)(yi)元（同(tong)比+35%/24%/24%），給予2024年PE 30x（可(ke)比公司(si)均值25x），目標(biao)價(jia)60.95元，維持“增持”評(ping)級。

風險提示：純銷不(bu)及(ji)預期，價(jia)格體(ti)系波(bo)動的風險，新品培育不(bu)及(ji)預期的風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)