每經AI快(kuai)訊，2024年1月21日，申萬宏源發布研報點評(ping)百亞(ya)股份（003006）。

投資要點：

公(gong)司(si)發(fa)布23年(nian)業績快報：23年(nian)公(gong)司(si)收入21.40億元(yuan)(yuan)(yuan)，同(tong)比(bi)(bi)增(zeng)長32.7%，歸(gui)母凈(jing)利(li)(li)(li)潤2.33億元(yuan)(yuan)(yuan)，同(tong)比(bi)(bi)增(zeng)長24.5%，扣非凈(jing)利(li)(li)(li)潤2.06億元(yuan)(yuan)(yuan)，同(tong)比(bi)(bi)增(zeng)長15.1%；Q4單(dan)季公(gong)司(si)收入6.63億元(yuan)(yuan)(yuan)，同(tong)比(bi)(bi)增(zeng)長37.5%，歸(gui)母凈(jing)利(li)(li)(li)潤0.51億元(yuan)(yuan)(yuan)，同(tong)比(bi)(bi)下滑16.7%，扣非凈(jing)利(li)(li)(li)潤0.34億元(yuan)(yuan)(yuan)，同(tong)比(bi)(bi)下滑42.4%。

電商快速放量、全國化擴張邏輯(ji)持續兌現(xian)，Q4收入表(biao)現(xian)超預期；產(chan)品結(jie)構(gou)升(sheng)級推動毛利(li)率(lv)(lv)提(ti)升(sheng)明顯，多(duo)因素下凈(jing)利(li)率(lv)(lv)短期承壓。

電(dian)商高增、外(wai)圍(wei)(wei)市(shi)場(chang)快速(su)放(fang)量，Q4收入(ru)表現超預(yu)期(qi)。Q4單季公司(si)(si)收入(ru)同(tong)比增長37.5%，分渠(qu)道(dao)看(kan)，電(dian)商渠(qu)道(dao)收入(ru)3.11億(yi)(yi)元，同(tong)比增長110.2%；線下渠(qu)道(dao)收入(ru)3.11億(yi)(yi)元，同(tong)比增長7.6%，其中(zhong)核心五省(sheng)以外(wai)的外(wai)圍(wei)(wei)地區收入(ru)同(tong)比增長61.0%。電(dian)商：公司(si)(si)持(chi)續(xu)(xu)發力(li)抖音、天貓、拼多(duo)多(duo)等(deng)平臺電(dian)商布(bu)局(ju)，品牌種草費用投放(fang)+差異化爆款產品引流下，預(yu)計電(dian)商收入(ru)將(jiang)延(yan)續(xu)(xu)高增。線下：全國化擴張穩步推進，自23Q2組(zu)織架構調整后，外(wai)圍(wei)(wei)市(shi)場(chang)聚焦(jiao)“廣東(dong)、湖(hu)南、河(he)北”拓展，23年(nian)下半(ban)年(nian)以來外(wai)圍(wei)(wei)市(shi)場(chang)收入(ru)增長提速(su)，公司(si)(si)持(chi)續(xu)(xu)聚焦(jiao)重點市(shi)場(chang)進行開拓，預(yu)計外(wai)圍(wei)(wei)省(sheng)份收入(ru)持(chi)續(xu)(xu)快速(su)增長。

產(chan)品(pin)結構升(sheng)(sheng)級紅利持續兌現(xian)，毛利率(lv)(lv)提(ti)升(sheng)(sheng)明顯。23年公(gong)司毛利率(lv)(lv)為50.3%，同比(bi)(bi)提(ti)升(sheng)(sheng)5.2pct，Q4單季度毛利率(lv)(lv)為53.2%，同比(bi)(bi)提(ti)升(sheng)(sheng)6.3pct，環比(bi)(bi)提(ti)升(sheng)(sheng)1.6pct。22年公(gong)司推出(chu)定(ding)位“大健(jian)康”的(de)“敏感肌”系(xi)列(lie)(lie)產(chan)品(pin)，23年5月又(you)推出(chu)“益(yi)生菌”系(xi)列(lie)(lie)產(chan)品(pin)，成功(gong)打造(zao)“爆品(pin)”系(xi)列(lie)(lie)，產(chan)品(pin)基本(ben)(ben)盤實現(xian)蛻變。“大健(jian)康”系(xi)列(lie)(lie)產(chan)品(pin)定(ding)位中高端，收入占比(bi)(bi)提(ti)升(sheng)(sheng)推動毛利率(lv)(lv)持續改善。同時“敏感肌”及“益(yi)生菌”的(de)“銷售賣(mai)點”更(geng)加突出(chu)，對于品(pin)牌的(de)“拉(la)新(xin)”起到較大助力。我(wo)們認為，產(chan)品(pin)基本(ben)(ben)盤的(de)成功(gong)蛻變是公(gong)司電(dian)商快速起量、線下全國化(hua)擴(kuo)張的(de)基礎(chu)。

費用投放等多因素影(ying)響下，Q4凈(jing)利率(lv)短(duan)期承(cheng)壓。23年公(gong)司歸母凈(jing)利率(lv)為(wei)(wei)10.9%，同比下滑0.7pct，Q4公(gong)司歸母凈(jing)利率(lv)為(wei)(wei)7.6%，同比下滑5.0pct。Q4公(gong)司凈(jing)利率(lv)承(cheng)壓主要系：1）加大品牌費用投放，Q4公(gong)司銷(xiao)售費用率(lv)為(wei)(wei)39.3%，同比+12.8%；2）收(shou)入結構影(ying)響，低(di)凈(jing)利率(lv)的(de)(de)電商、外圍市場收(shou)入占(zhan)比提升；3）產能緊(jin)張約(yue)束下控制(zhi)核(he)心五(wu)省(sheng)發貨，高(gao)凈(jing)利率(lv)的(de)(de)核(he)心五(wu)省(sheng)收(shou)入受影(ying)響

產品基(ji)本盤蛻(tui)變(bian)+電(dian)商彎道(dao)超車+全國化穩步(bu)擴張+進取的管理團(tuan)隊，看好公(gong)司(si)(si)成長(chang)性。考慮(lv)公(gong)司(si)(si)加大品牌費用投放(fang)，下調公(gong)司(si)(si)2023-2025年(nian)歸母凈利潤為2.33、2.90、3.69億(yi)元（前值為2.55、3.10、3.94億(yi)元），分別同(tong)比(bi)增長(chang)24.5%、24.2%、27.3%，當前市值對應PE為27、22、17倍，公(gong)司(si)(si)中長(chang)期(qi)成長(chang)動(dong)能充足，維持“買入”評級！

風險提示：電商渠道競(jing)爭加(jia)劇影響盈(ying)利，全(quan)國化擴(kuo)張進(jin)程低于預期

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)