文章來源：基金報

美(mei)(mei)東(dong)時(shi)間(jian)4月2日下午，特(te)朗(lang)普(pu)公(gong)布“對(dui)(dui)(dui)等(deng)關稅(shui)(shui)(shui)(shui)”方案：1）對(dui)(dui)(dui)所有進口商品征10%基準(zhun)關稅(shui)(shui)(shui)(shui)，部(bu)分國家或地區(qu)另算，標準(zhun)是“1/2對(dui)(dui)(dui)等(deng)”，即按美(mei)(mei)國估算的(de)(de)貿易伙伴對(dui)(dui)(dui)美(mei)(mei)國征收稅(shui)(shui)(shui)(shui)率的(de)(de)一半征收。2）其中，基準(zhun)10%關稅(shui)(shui)(shui)(shui)將于(yu)(yu)美(mei)(mei)東(dong)時(shi)間(jian)4月5日生效(xiao)(xiao)(xiao)，“對(dui)(dui)(dui)等(deng)關稅(shui)(shui)(shui)(shui)”將于(yu)(yu)美(mei)(mei)東(dong)時(shi)間(jian)4月9日生效(xiao)(xiao)(xiao)。3）受232條款(kuan)約(yue)束的(de)(de)產品，包括(kuo)銅、鋼(gang)鋁、木材、汽車及(ji)零部(bu)件被(bei)排除在“對(dui)(dui)(dui)等(deng)關稅(shui)(shui)(shui)(shui)”外。4）汽車25%關稅(shui)(shui)(shui)(shui)將于(yu)(yu)美(mei)(mei)東(dong)時(shi)間(jian)4月3日生效(xiao)(xiao)(xiao)，零部(bu)件25%關稅(shui)(shui)(shui)(shui)推遲一個月至5月3日生效(xiao)(xiao)(xiao)。5）據白宮高(gao)級官員透露，符合美(mei)(mei)墨加協(xie)定的(de)(de)墨西哥、加拿大(da)將繼續取(qu)得豁(huo)免，包括(kuo)芬太尼關稅(shui)(shui)(shui)(shui)豁(huo)免。

在(zai)該政策下，美(mei)國現有關稅(shui)水平(ping)(ping)將大幅提升(sheng)。根據(ju)Tax Foundation測算，美(mei)國所(suo)有進口商品的稅(shui)率(lv)(lv)將從(cong)2024年(nian)(nian)的2.5%上升(sheng)到16.5%，這是自1937年(nian)(nian)以(yi)來(lai)的最高平(ping)(ping)均(jun)稅(shui)率(lv)(lv)。另外，根據(ju)耶魯大學實驗室(shi)測算，當前(qian)美(mei)國的平(ping)(ping)均(jun)有效關稅(shui)稅(shui)率(lv)(lv)為22.5%，是自1909年(nian)(nian)以(yi)來(lai)的最高水平(ping)(ping)。

4月4日，我國(guo)國(guo)務院宣布，中(zhong)方對原(yuan)產于美國(guo)的(de)所有進(jin)口商品加征34%關稅。4月3日國(guo)內休(xiu)市后，外(wai)盤銅、原(yuan)油、白銀跌(die)幅超10%以(yi)上，全球股指普遍大跌(die)。

美國(guo)的關(guan)稅政(zheng)策將對中國(guo)經濟(ji)和(he)股市帶來什(shen)么影響？我們邀(yao)請鵬華基金研究部總量周期組(zu)組(zu)長張峻曉為(wei)大(da)家從(cong)多(duo)個方(fang)面和(he)角度(du)進行解(jie)讀。

1.總量角度

總量來看，“對等關(guan)稅(shui)”帶來的影(ying)響是(shi)美國(guo)(guo)滯脹、全球衰(shuai)退。在一(yi)(yi)個靜態(tai)分析框架下，目(mu)前(qian)的“對等關(guan)稅(shui)”對中美GDP預計(ji)都會帶來拖(tuo)累。需(xu)要(yao)強調的是(shi)，后(hou)續演繹(yi)還(huan)(huan)存(cun)在很大變數，一(yi)(yi)是(shi)目(mu)前(qian)核心國(guo)(guo)尚未開啟談(tan)判(pan)，其他(ta)國(guo)(guo)家地(di)區的實際關(guan)稅(shui)還(huan)(huan)是(shi)未知數，二是(shi)國(guo)(guo)內逆周(zhou)期(qi)政策可以(yi)多大程度上對沖(chong)難以(yi)預估(gu)。受此(ci)影(ying)響，本周(zhou)金融市場出現了(le)流動(dong)性(xing)危機的跡(ji)象，但還(huan)(huan)沒有(you)發生蔓(man)延；面(mian)對這(zhe)種百年未遇的關(guan)稅(shui)沖(chong)擊，難有(you)經驗可以(yi)依據，短期(qi)建議降低組合貝塔，等待風險釋放。

2.結構方面

關(guan)稅的(de)(de)影(ying)響邏輯相對(dui)清(qing)晰。1）從對(dui)美(mei)出口(kou)角度(du)，對(dui)美(mei)需(xu)求依賴度(du)較(jiao)高的(de)(de)部(bu)分行(xing)業(ye)短(duan)期沖擊較(jiao)為(wei)明顯(xian)，主(zhu)要集(ji)中(zhong)在(zai)家電&家居/紡織制造/元件/消(xiao)(xiao)費電子/計算機設(she)備(bei)/汽車零部(bu)件；2）中(zhong)國(guo)關(guan)稅反制對(dui)部(bu)分行(xing)業(ye)會形(xing)成潛(qian)在(zai)供(gong)給(gei)缺(que)口(kou)，這些潛(qian)在(zai)利(li)好(hao)的(de)(de)行(xing)業(ye)主(zhu)要集(ji)中(zhong)在(zai)航(hang)天裝備(bei)/動物(wu)保健/燃氣/農產品/通用設(she)備(bei)/生物(wu)制品/化妝品/化學原料等；3）同時考(kao)慮出口(kou)下(xia)行(xing)+財政對(dui)沖，基于投(tou)入產出表潛(qian)在(zai)利(li)好(hao)的(de)(de)行(xing)業(ye)為(wei)建筑(zhu)、服務消(xiao)(xiao)費（文體娛樂）、交通運輸設(she)備(bei)、To G計算機方向。

3.交易角度

從(cong)衰(shuai)退交(jiao)易的級別與海外市(shi)場波動(dong)(dong)率來看，更貼近的一個(ge)對(dui)比視角是(shi)2020年新冠肺(fei)炎疫情引(yin)發的流動(dong)(dong)性(xing)沖擊(ji)。2020年Q1，整個(ge)沖擊(ji)發生的過程(cheng)持續了(le)2個(ge)月，也(ye)是(shi)分為幾個(ge)階段：首先，是(shi)流動(dong)(dong)性(xing)沖擊(ji)的平復(fu)；接著，波動(dong)(dong)率降低后(hou)，開始交(jiao)易分母端邏輯，重點是(shi)國內貨幣(bi)政策(ce)的跟進以及(ji)無風險(xian)利率的下行，期間避險(xian)資產（長債、黃金）與科技小票齊(qi)漲；最后(hou)，直到Q2才(cai)開始逐步交(jiao)易分子邏輯。

總結(jie)來看，相較于(yu)美股，A股整體估值(zhi)更具性價比，全球(qiu)動蕩環境下會相對抗跌(die)；但前期板塊分(fen)(fen)(fen)化以及杠桿資金交易(yi)(yi)消(xiao)化可能還不(bu)充分(fen)(fen)(fen)，傾(qing)向于(yu)認為(wei)短期還有一(yi)個(ge)加速出(chu)清的(de)(de)過(guo)程(cheng)。此外(wai)，結(jie)構(gou)上，除(chu)了上文分(fen)(fen)(fen)析結(jie)論外(wai)，結(jie)合歷史經(jing)驗不(bu)難發(fa)現，貿易(yi)(yi)摩(mo)擦(ca)是(shi)(shi)一(yi)個(ge)連(lian)續拉扯和(he)出(chu)牌(pai)的(de)(de)過(guo)程(cheng)，基本面承壓的(de)(de)出(chu)口(kou)鏈公司(si)以及全球(qiu)貿易(yi)(yi)受(shou)損的(de)(de)資源品需要規避；在沖突發(fa)酵期間，最(zui)確定(ding)的(de)(de)是(shi)(shi)無風險(xian)利(li)率下行（紅利(li)/類債）方向，其次是(shi)(shi)分(fen)(fen)(fen)母端彈(dan)性+關稅(shui)影響(xiang)小的(de)(de)自主可控/科技方向，前者在調整期抗跌(die)，后(hou)者在出(chu)清的(de)(de)超跌(die)反彈(dan)中(zhong)最(zui)占(zhan)優(you)；最(zui)后(hou)，經(jing)濟(ji)預(yu)期改變的(de)(de)過(guo)程(cheng)是(shi)(shi)非常緩慢(man)的(de)(de)，需要等到流(liu)動性沖擊平復、分(fen)(fen)(fen)母端彈(dan)性交易(yi)(yi)完畢，市場才(cai)開始(shi)逐漸交易(yi)(yi)分(fen)(fen)(fen)子(zi)邏輯。