熊錦秋

當前市(shi)場熱(re)議的一(yi)些新(xin)股(gu)改(gai)(gai)革方案，仍主要停留在(zai)新(xin)股(gu)發行模式(shi)選擇上，比如(ru)美國式(shi)招標或是荷蘭式(shi)招標。而筆者認(ren)為，新(xin)股(gu)發行制(zhi)度改(gai)(gai)革是系(xi)統工程，改(gai)(gai)革不應僅(jin)停留在(zai)發行模式(shi)的技術性改(gai)(gai)良，而需對整個市(shi)場進行大手術。

在(zai)股(gu)市(shi)(shi)這(zhe)個大利益(yi)(yi)場(chang)(chang)中，決定市(shi)(shi)場(chang)(chang)主體(ti)行為的(de)(de)(de)只能是利益(yi)(yi)驅動(dong)，其中有(you)些利益(yi)(yi)是正(zheng)(zheng)當(dang)和明(ming)顯的(de)(de)(de)，有(you)的(de)(de)(de)利益(yi)(yi)鏈條(tiao)則并不(bu)(bu)正(zheng)(zheng)當(dang)甚至還不(bu)(bu)為人所知，正(zheng)(zheng)是在(zai)這(zhe)些非正(zheng)(zheng)當(dang)和隱秘的(de)(de)(de)利益(yi)(yi)鏈條(tiao)驅動(dong)下，形成新股(gu)發行三(san)方面的(de)(de)(de)問題：擬上(shang)市(shi)(shi)企(qi)業過(guo)度包裝、一(yi)級市(shi)(shi)場(chang)(chang)機構捧(peng)場(chang)(chang)、新股(gu)上(shang)市(shi)(shi)初期投機爆炒。因(yin)此，新股(gu)改(gai)革必須(xu)針(zhen)對這(zhe)三(san)方面進行。

首(shou)先要解決擬上市企業過度包裝問題。

之所以(yi)過(guo)度包裝的(de)(de)企業卻可大(da)搖大(da)擺上市(shi)，這其中(zhong)有兩個原(yuan)因：一是券商(shang)直投、保代持股等做(zuo)法讓市(shi)場中(zhong)介與擬上市(shi)企業結為(wei)利益共同體。應(ying)徹(che)底禁止券商(shang)保薦(jian)自(zi)己的(de)(de)直投項(xiang)目；禁止券商(shang)直投量(liang)達1%以(yi)上的(de)(de)企業上市(shi)，不(bu)能什么便宜都讓券商(shang)占(zhan)全；此外，對企業包裝造假行為(wei)要加大(da)處罰力度，尤其要嚴(yan)格落實保薦(jian)人的(de)(de)責(ze)任。

另一個原因是發(fa)(fa)審機構疏于職守甚(shen)至借核準權利尋租。要(yao)解(jie)決這(zhe)個問題(ti)，根本辦法就是取消新股發(fa)(fa)行(xing)中的(de)行(xing)政(zheng)審批，實(shi)行(xing)注冊制(zhi)，只要(yao)符合條(tiao)件的(de)企業(ye)都可在市場(chang)發(fa)(fa)行(xing)募資(zi)，但是否發(fa)(fa)行(xing)成功由投資(zi)者(zhe)來決定。

其次，要解決一(yi)級市(shi)場(chang)機(ji)構捧場(chang)問題。

新股發行價(jia)格由買賣雙方(fang)(fang)(fang)在(zai)一級市場討價(jia)還價(jia)博弈產生，無論(lun)詢價(jia)制度(du)改良(liang)為(wei)(wei)美國式或是荷蘭式招標制度(du)，如果在(zai)買方(fang)(fang)(fang)陣營中，存在(zai)賣方(fang)(fang)(fang)的“臥(wo)底”，比如基金等為(wei)(wei)新股發行的捧場行為(wei)(wei)，這都會讓買賣雙方(fang)(fang)(fang)的博弈出現不(bu)對稱一邊倒局(ju)面，買方(fang)(fang)(fang)將因此慘敗。

一級市(shi)(shi)(shi)場的(de)(de)無間(jian)道是問(wen)題的(de)(de)核心，解決辦法就(jiu)是必須讓基(ji)金等(deng)偽市(shi)(shi)(shi)場主(zhu)體(ti)盡快恢(hui)復其真正的(de)(de)市(shi)(shi)(shi)場主(zhu)體(ti)地位(wei)，通過(guo)完善基(ji)金治理(li)等(deng)措施，讓其能夠敏銳感知市(shi)(shi)(shi)場風險(xian)、和其他正常市(shi)(shi)(shi)場主(zhu)體(ti)一樣(yang)在市(shi)(shi)(shi)場趨利避害。

雖然(ran)目前一(yi)(yi)些基(ji)(ji)(ji)金(jin)治理問題重重，使其成為踩雷專業戶，但有(you)些投(tou)(tou)資者(zhe)卻依然(ran)不(bu)嫌不(bu)棄，這也(ye)值得關注(zhu)。比(bi)如大(da)(da)成基(ji)(ji)(ji)金(jin)持有(you)重慶啤(pi)酒的(de)6只開(kai)放式基(ji)(ji)(ji)金(jin)2011年(nian)四(si)季(ji)度相(xiang)比(bi)三季(ji)度凈贖回份額(e)僅39.2億份，遠小(xiao)于此(ci)前市(shi)場預(yu)期(qi)，且由(you)于大(da)(da)成貨(huo)幣基(ji)(ji)(ji)金(jin)份額(e)增(zeng)長(chang)較快，四(si)季(ji)度大(da)(da)成公(gong)司整(zheng)體基(ji)(ji)(ji)金(jin)份額(e)還增(zeng)加了16.46億份。有(you)人估計其中有(you)機構(gou)投(tou)(tou)資者(zhe)在(zai)幫(bang)忙，以避免大(da)(da)成份額(e)掉得太(tai)厲害。如果基(ji)(ji)(ji)金(jin)投(tou)(tou)資者(zhe)與(yu)基(ji)(ji)(ji)金(jin)公(gong)司也(ye)存(cun)在(zai)一(yi)(yi)些隱(yin)秘的(de)利益鏈條(tiao)，阻礙(ai)基(ji)(ji)(ji)金(jin)業優勝劣(lie)汰(tai)局(ju)面形成，這些基(ji)(ji)(ji)礎細(xi)胞的(de)壞死也(ye)是市(shi)場健康的(de)一(yi)(yi)大(da)(da)隱(yin)患，這個問題也(ye)需解決。

其三，要解(jie)決(jue)新股上市初期投機爆炒問題。

比如(ru)八菱(ling)科技頂著市(shi)場(chang)諸(zhu)多質疑頑強上市(shi)，上市(shi)首(shou)日換(huan)手率達到92%，其后(hou)幾(ji)天的(de)換(huan)手率也遠在35%以上，大(da)資(zi)金刻意護盤(pan)運作跡象明顯，使得(de)股價(jia)維(wei)持在27元附近(jin)，遠高(gao)于17.11元的(de)發行(xing)價(jia)，一(yi)(yi)(yi)級市(shi)場(chang)投(tou)資(zi)者(zhe)由此可以收獲(huo)暴利從(cong)容離場(chang)，其后(hou)股價(jia)一(yi)(yi)(yi)路下跌至(zhi)17元附近(jin)的(de)泡沫破裂風險，則由炒新(xin)投(tou)資(zi)者(zhe)來(lai)承(cheng)擔。既然一(yi)(yi)(yi)級市(shi)場(chang)投(tou)資(zi)者(zhe)連申購這樣問題重重的(de)公司都能毫無懸念發財，那么一(yi)(yi)(yi)級市(shi)場(chang)當會長盛(sheng)不衰。由此看來(lai)，研(yan)究大(da)資(zi)金在新(xin)股上市(shi)之(zhi)初刻意護盤(pan)的(de)利益驅動(dong)和操(cao)作機理也很重要。

總(zong)之，目前股市的一(yi)些(xie)基(ji)礎性(xing)工程處于(yu)撂荒狀態，如(ru)不盡快完善(shan)基(ji)金治(zhi)理、打(da)擊操(cao)縱(zong)等基(ji)礎性(xing)制度，而總(zong)想通過美國式招標等一(yi)些(xie)技術性(xing)手(shou)段來投機取巧解決新(xin)股發行問題，最終必難如(ru)愿。魔鬼(gui)在于(yu)細節，正(zheng)是市場背后(hou)一(yi)條(tiao)條(tiao)不為人所知的利(li)(li)益鏈條(tiao)，造成目前市場潛規則作祟、明規則難起作用(yong)，只有(you)解開這些(xie)神(shen)秘利(li)(li)益鏈條(tiao)面(mian)紗、動大(da)手(shou)術予以切(qie)割，市場才(cai)能風清氣正(zheng)、走向健康。