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每經(jing)記者 盧(lu)曦 發自上(shang)海

去年底，星浩資本部分(fen)投資人提出，擔(dan)心公司(si)不能兌(dui)現承諾(nuo)的收(shou)益(yi)率，在業內引起不小震動。縱觀(guan)全(quan)行(xing)業，房地產(chan)私募基金收(shou)益(yi)率兌(dui)現情況如何？

對中(zhong)(zhong)國房(fang)地(di)(di)產(chan)(chan)企業(ye)來說，“缺錢”是(shi)常態(tai)。業(ye)內目前規(gui)模(mo)龐大且相(xiang)對成(cheng)熟的募資(zi)模(mo)式是(shi)房(fang)地(di)(di)產(chan)(chan)信托。房(fang)地(di)(di)產(chan)(chan)私(si)募模(mo)式起(qi)步時間較晚(wan)，進入中(zhong)(zhong)國的美國私(si)募發展穩健但收益率低、規(gui)模(mo)小。中(zhong)(zhong)國本(ben)土房(fang)地(di)(di)產(chan)(chan)私(si)募經歷了前幾年的紅(hong)火后，隨著市場的轉冷，漸(jian)漸(jian)出現收益率達不到承諾甚至違約的情況。對此，業(ye)內觀察人士認為，地(di)(di)產(chan)(chan)私(si)募仍須(xu)回歸本(ben)源，修煉(lian)內功，發現好項目、提高運營水平才是(shi)根本(ben)發展之道。

星浩(hao)被曝(pu)收(shou)益未達預期

星浩資本無疑是地(di)產(chan)私募領域(yu)近年來最受關注的企業之一，但也(ye)被曝(pu)出收益無法達到預期的現象。

資(zi)料(liao)顯示，星(xing)浩(hao)資(zi)本旗下基金的投資(zi)人(ren)包(bao)括復星(xing)、阿(a)里巴巴、易(yi)居(ju)、蘇寧(ning)電器、巨人(ren)集團、均(jun)瑤集團、華誼兄弟、涌金集團、新光(guang)集團等數(shu)十家知(zhi)名民企。星(xing)浩(hao)資(zi)本也曾被稱為市場化運(yun)作下中(zhong)國規模最大的房(fang)地(di)產私募基金之一。

其中，星(xing)浩資本 “星(xing)光(guang)耀基金I期”募集規模達37億元(yuan)人(ren)民(min)幣，杠桿融(rong)資后可投(tou)(tou)資金額超過(guo)70億元(yuan)，目標市(shi)場為二線城市(shi)和長三(san)角三(san)線城市(shi)，2011年3月(yue)封閉(bi)，2011年8月(yue)完(wan)成全(quan)部(bu)投(tou)(tou)資。投(tou)(tou)資組合(he)包括三(san)個綜合(he)體：大連CBD、哈(ha)爾(er)濱CBD、南通CBD。

I期(qi)和(he)II期(qi)分別募資(zi)37億(yi)元(yuan)(yuan)和(he)19億(yi)元(yuan)(yuan)后，2013年中星(xing)浩推出(chu)星(xing)光(guang)耀(yao)地產開(kai)發基(ji)金(jin)III期(qi)。按照計劃，III期(qi)將(jiang)于2014年12月31日完成封閉，總(zong)募資(zi)規模將(jiang)達到49億(yi)元(yuan)(yuan)，包括(kuo)3類(lei)產品(pin)(pin)——在基(ji)金(jin)融資(zi)總(zong)量中占比22%的股權類(lei)產品(pin)(pin)，占33%的夾層，44%的債權以及1%的GP（基(ji)金(jin)管(guan)理(li)者）出(chu)資(zi)。

事(shi)實上(shang)，星光耀基(ji)金的前兩(liang)期(qi)(qi)(qi)都是當年募(mu)集，當年封閉，第(di)三期(qi)(qi)(qi)基(ji)金的募(mu)集時間卻超過了一年。募(mu)集周期(qi)(qi)(qi)的延(yan)長(chang)，未(wei)免讓人(ren)將(jiang)其與星光耀已發行基(ji)金的收益未(wei)達預(yu)期(qi)(qi)(qi)產生(sheng)聯想。

去(qu)年(nian)底(di)，星(xing)浩資本的(de)一部分(fen)有限合伙人提出(chu)，星(xing)浩在(zai)最初募集路演時承(cheng)諾五年(nian)三倍、年(nian)化收益35%。但隨著(zhu)時間的(de)推(tui)移，在(zai)2013年(nian)底(di)，突然提出(chu)將預期收益率減半，令(ling)有限合伙人感(gan)到不滿。

對(dui)于投資人擔(dan)憂的收益率降低(di)問題(ti)(ti)，《每日經濟新(xin)聞(wen)》記者致電(dian)星浩資本相(xiang)關負責人，對(dui)方表(biao)示，“星光耀基金I期”的周期是“5+1”模式，即要在5年之(zhi)后才開始退出(chu)。2013年底時提出(chu)的16.3%收益率只是公司按(an)照當(dang)下(xia)市場行(xing)情(qing)做出(chu)的估算，由于退出(chu)期遠遠未到，并(bing)不能(neng)認(ren)為基金的回報率出(chu)了問題(ti)(ti)。

星浩(hao)資本遇(yu)到的(de)情況只是行業的(de)一個縮影(ying)，在中(zhong)國發展歷(li)史尚短(duan)的(de)地產私募模(mo)式(shi)面臨著不少成(cheng)長(chang)的(de)煩惱。

高收益率“放衛星”

房地(di)產私募(mu)基金(jin)被認為是接(jie)盤大型(xing)商業(ye)地(di)產項目最理想的(de)路徑之(zhi)一。記者了解到，在房地(di)產行情下滑(hua)的(de)情況(kuang)下，房地(di)產開發的(de)風險可能(neng)提升，但基金(jin)公司所(suo)能(neng)給(gei)出的(de)投資收益率卻(que)并沒有隨著風險的(de)增(zeng)長而上升，這(zhe)或(huo)許是影響(xiang)基金(jin)募(mu)集的(de)最主要因(yin)素。

此(ci)前(qian)，《每日經(jing)濟新聞》記者也(ye)曾(ceng)報道，凱銀投(tou)資有(you)限公司(si)為德(de)信(xin)地產杭(hang)州項目——德(de)信(xin)北(bei)海(hai)公館募集的(de)股權投(tou)資基金，最(zui)終(zhong)收益率未能達到預期。

造成這些股權私募基金收益無(wu)法達成的原因(yin)有很多，其(qi)中(zhong)之一(yi)便是因(yin)為承諾的收益率放(fang)了“衛(wei)星(xing)”。

美(mei)國漢斯地(di)產公(gong)司中國區高(gao)(gao)級副總裁JimMorrison坦言，目前部分境內私(si)募基(ji)(ji)金(jin)的高(gao)(gao)回報(bao)是很難做到的。當(dang)然不排除有基(ji)(ji)金(jin)會采用(yong)更(geng)高(gao)(gao)的投資(zi)杠桿來實現承諾的回報(bao)，但是能達到這種(zhong)回報(bao)率的私(si)募基(ji)(ji)金(jin)數量非常少。

對(dui)(dui)上(shang)述高(gao)收益(yi)(yi)率的(de)(de)股權(quan)私(si)募(mu)基(ji)金來(lai)說，之所以(yi)要對(dui)(dui)外(wai)承諾很(hen)難達(da)到(dao)的(de)(de)收益(yi)(yi)率，和目前的(de)(de)資(zi)金使(shi)用(yong)成(cheng)本高(gao)有關。受(shou)利率市(shi)場(chang)化影(ying)響(xiang)，募(mu)集資(zi)金的(de)(de)成(cheng)本越來(lai)越高(gao)，部分固(gu)定收益(yi)(yi)率的(de)(de)債權(quan)基(ji)金都(dou)能達(da)到(dao)13%以(yi)上(shang)。在這樣的(de)(de)情況下，那些股權(quan)私(si)募(mu)基(ji)金如果(guo)不以(yi)較高(gao)的(de)(de)預(yu)期(qi)收益(yi)(yi)募(mu)資(zi)，就很(hen)難達(da)到(dao)期(qi)望的(de)(de)資(zi)金規(gui)模。

克而瑞研究總(zong)監(jian)薛建雄告訴《每(mei)日經濟新聞》記(ji)者，目前國內很(hen)多房(fang)地產(chan)私募(mu)基(ji)金都面臨(lin)達不(bu)到當初收益(yi)率承諾的問題。究其原因，主(zhu)要是這(zhe)些私募(mu)的掌舵人多為營銷出身(shen)，對房(fang)地產(chan)某一方面熟悉，但不(bu)能(neng)全盤考(kao)量，造成承諾的時候(hou)有(you)些 “信口開河”。再加(jia)上房(fang)地產(chan)市(shi)場波動(dong)較大，利潤降低(di)后，收益(yi)率下滑是必然結(jie)果。對于(yu)投資人來說，要更(geng)加(jia)謹慎地選擇，要仔(zi)細考(kao)察基(ji)金的團隊(dui)是職業經理人還是有(you)過成功獨立開發經驗的企(qi)業家。

某香港(gang)知名開發企業市場經理(li)告訴記者，2014年已(yi)經在業內聽說一些(xie)違約的(de)案例(li)，還有一些(xie)到期不讓投資人退出(chu)的(de)問題浮現。從規模上看，地(di)產私募仍(reng)然比較(jiao)小，遠遠落后于地(di)產信托。

私募運營是關鍵

薛(xue)建雄告訴 《每日經(jing)濟新(xin)聞(wen)》記者，漢斯、鐵獅門等公(gong)司在美國(guo)已(yi)經(jing)有了(le)漫長的(de)經(jing)驗積累，在中(zhong)國(guo)他們基數還很低，承諾的(de)收(shou)益(yi)率也不高，因(yin)而(er)發展比較平穩。他們在中(zhong)國(guo)主要募集(ji)人(ren)民幣基金，投(tou)資者都來自中(zhong)國(guo)國(guo)內。

除(chu)了星(xing)浩等曝光度高的(de)(de)企(qi)業之外，國內(nei)還有一(yi)些(xie)規模更小的(de)(de)房地(di)產(chan)基(ji)金，他(ta)們(men)的(de)(de)投資人來自于(yu) “朋友圈(quan)”，一(yi)些(xie)相熟的(de)(de)企(qi)業家(jia)分(fen)別出錢組成基(ji)金，展開收購再出售獲利。他(ta)們(men)的(de)(de)收益(yi)(yi)率在2010年能達到20%～30%，隨著(zhu)房地(di)產(chan)行業的(de)(de)成熟，房價(jia)上漲趨緩(huan)，收益(yi)(yi)率降到目(mu)前的(de)(de)15%。

“歸(gui)根結底(di)，水平是要靠練出來的(de)。”薛(xue)建雄說，只有(you)在房地產行業摸爬滾打，具備(bei)成功經驗(yan)的(de)私募才有(you)能(neng)力保證高(gao)收益率。

某房(fang)地(di)產咨詢公司(si)負(fu)責人(ren)向(xiang)《每日經濟新聞(wen)》記者(zhe)表示，自己的(de)(de)公司(si)就(jiu)曾服務過國內的(de)(de)房(fang)地(di)產私募基(ji)(ji)金(jin)。經過觀察他認(ren)為，房(fang)地(di)產私募要(yao)提(ti)高收益率，需要(yao)明確的(de)(de)是(shi)(shi)，他們工(gong)作的(de)(de)重點不應該是(shi)(shi)基(ji)(ji)金(jin)的(de)(de)募集，而是(shi)(shi)運營。不要(yao)沉迷于金(jin)融杠(gang)桿等(deng)技術手段，而要(yao)想辦法讓自己收購的(de)(de)項目更具獨(du)特性。

專(zhuan)業度得到提(ti)升后(hou)，私募更能識別好的(de)項目，才能從根本上保(bao)證高收(shou)(shou)益。對(dui)于投資人(ren)來說，要(yao)認識到在目前的(de)行情下，超過(guo)15%的(de)收(shou)(shou)益率已(yi)經不算差(cha)了。在投資時機的(de)選擇上要(yao)注意周(zhou)期(qi)，基金的(de)項目是在拿地階段還是臨近收(shou)(shou)房階段，這些(xie)都對(dui)收(shou)(shou)益率有很(hen)大影響。