高(gao)成長的“羹(geng)”一(yi)直未嘗到，高(gao)估值(zhi)的痛卻是每年的陰霾。在創(chuang)業(ye)板(ban)牛市屢創(chuang)新高(gao)的背后，業(ye)績則(ze)未能有效配合，高(gao)估值(zhi)、高(gao)點(dian)位一(yi)直成為近(jin)(jin)年來創(chuang)業(ye)板(ban)的“狼(lang)來了(le)”。近(jin)(jin)年來，創(chuang)業(ye)板(ban)時常面臨著凈(jing)利潤(run)下(xia)滑(hua)、凈(jing)利潤(run)增速下(xia)滑(hua)以及(ji)業(ye)績變臉等種種質疑，2013年年考“不(bu)及(ji)格”后，2014年又會怎(zen)樣(yang)？如果再次讓投資者(zhe)失望，恐怕牛市喧囂的背后，創(chuang)業(ye)板(ban)將領略一(yi)次刀尖上(shang)的行(xing)走(zou)。

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業績回顧

創業(ye)板(ban)中考平(ping)庸估值高(gao) 私募：業(ye)績不給力(li)拿著(zhu)沒底

每經記者 宋戈

2014年(nian)已漸(jian)漸(jian)遠去，這一(yi)年(nian)，市(shi)場(chang)有(you)幸看到了藍籌(chou)的(de)(de)(de)崛起(qi)，同樣也注意到創(chuang)業(ye)板的(de)(de)(de)沉(chen)寂(ji)。雖然在2014年(nian)中考之(zhi)際，創(chuang)業(ye)板交出了九成企業(ye)實現盈利(li)的(de)(de)(de)成績單，但仔細(xi)觀察就會發現，中報業(ye)績平均增(zeng)速較一(yi)季度明顯減速。而60倍PE（市(shi)盈率）的(de)(de)(de)高估值也屢屢絆(ban)倒創(chuang)業(ye)板指數(shu)(shu)，2014年(nian)數(shu)(shu)次調整背(bei)后都出現估值達60倍以上的(de)(de)(de)情況。

一(yi)面是(shi)高估值，一(yi)面是(shi)凈(jing)利增速下滑，2014年期末考試(shi)來臨，創業(ye)板(ban)又會交出怎樣的成績(ji)單呢(ni)？

60倍PE+1600點成雙殺

紅火了(le)兩年(nian)的(de)創業板在2014年(nian)顯露出(chu)疲態(tai)。數據顯示，2013年(nian)，創業板指上漲82.73%，滬指下跌6.75%；2014年(nian)，行情(qing)出(chu)現分化，滬指上漲52.87%，創業板僅漲12.83%。

2014年(nian)下半(ban)年(nian)，創(chuang)業(ye)(ye)板(ban)和主板(ban)突然出現(xian)行情反轉，受益于滬港(gang)通(tong)、國企改革以及寬(kuan)松的(de)貨幣政(zheng)策，藍籌股開始了(le)一(yi)波迅速上(shang)漲(zhang)，并帶動(dong)滬指出現(xian)半(ban)年(nian)上(shang)漲(zhang)57.92%的(de)井噴行情。盡管同期創(chuang)業(ye)(ye)板(ban)也(ye)呈現(xian)探底回(hui)升態勢(shi)并創(chuang)出歷史新高，但下半(ban)年(nian)指數(shu)僅有4.77%的(de)漲(zhang)幅。

而(er)在《每日經濟新聞》在此前(qian)的《60倍PE是頂(ding)？史上“二八(ba)”行情(qing)映射創(chuang)業(ye)板危機》一(yi)文中(zhong)提及，在A股(gu)發(fa)生的多次“二八(ba)”行情(qing)中(zhong)，不少(shao)均出現了(le)創(chuang)業(ye)板當時整體估值達到或遠(yuan)遠(yuan)超(chao)過(guo)60倍PE的情(qing)況。

實際上，60倍PE對A股也是(shi)一個(ge)災難，比(bi)如2001年(nian)7月(yue)滬指2245點(dian)時，市場平均PE超(chao)過60倍，隨后泡沫破裂(lie)，指數(shu)一口氣跌(die)至998點(dian)；2007年(nian)10月(yue)，滬指6124點(dian)時，市場總體PE也超(chao)過60倍，后泡沫破裂(lie)，指數(shu)跌(die)至1664點(dian)。

如(ru)果拋開“二八”行情(qing)(qing)，單看創(chuang)業(ye)(ye)板指(zhi)2014年走(zou)(zou)勢，其每次大調整(zheng)背后均是估值(zhi)進入60倍(bei)(bei)PE區間。2014年1月末，創(chuang)業(ye)(ye)板市(shi)盈(ying)率提(ti)高到60倍(bei)(bei)并在(zai)2月17日達到65倍(bei)(bei)，此后指(zhi)數(shu)(shu)出現了近20%的(de)調整(zheng)；7月初，59.9倍(bei)(bei)的(de)市(shi)盈(ying)率讓創(chuang)業(ye)(ye)板指(zhi)再度調整(zheng)向(xiang)下。雖然(ran)在(zai)同(tong)年8月，創(chuang)業(ye)(ye)板再度走(zou)(zou)強，其整(zheng)體(ti)市(shi)盈(ying)率超過60倍(bei)(bei)，甚(shen)至在(zai)12月時已有超70倍(bei)(bei)PE的(de)行情(qing)(qing)，但在(zai)指(zhi)數(shu)(shu)與估值(zhi)創(chuang)出歷史新高后，創(chuang)業(ye)(ye)板便(bian)開始調整(zheng)，如(ru)今已跌回2014年8月水平。

有(you)券商研究員(yuan)稱，雖(sui)然(ran)很多投(tou)資者(zhe)認為(wei)成長型企業(ye)不能被(bei)估值(zhi)局限，因為(wei)小企業(ye)基數(shu)小，成長更快，更有(you)前景，但估值(zhi)的確對創業(ye)板有(you)約(yue)束(shu)力(li)，至少有(you)資金會“貴了就賣，便宜就買”。

除估值以外，1500點~1600點也成為創業(ye)板(ban)指(zhi)較難邁過的坎，在(zai)2014年(nian)2月、10月和12月初創業(ye)板(ban)指(zhi)均在(zai)這一區間附近鎩羽而歸，即便(bian)12月中旬大幅穿過1600點，但其后也迅速深(shen)度調整。

中考拉響業績警報

高(gao)估值(zhi)、高(gao)點位一直成為近年(nian)來(lai)創業(ye)板的(de)“狼來(lai)了”，而(er)有(you)杭(hang)州私募人士(shi)提(ti)及，創業(ye)板所(suo)謂估值(zhi)就是看(kan)成長(chang)，如果出現估值(zhi)高(gao)，業(ye)績不給力，那還有(you)什么投資信心，拿著都(dou)沒底。

上述券商研(yan)究員也(ye)表示，創業板(ban)一(yi)方(fang)面估值(zhi)太(tai)高(gao)；另一(yi)方(fang)面，其2014年中報增速相較一(yi)季報下滑(hua)十分明(ming)顯，市(shi)場或許擔憂增速下滑(hua)是否還(huan)能繼續維(wei)持高(gao)估值(zhi)呢？反觀藍籌經過(guo)數年調整，估值(zhi)方(fang)面更吸引人。

《每日經濟新聞》記者注意(yi)到(dao)(dao)，2014年中(zhong)(zhong)(zhong)報時中(zhong)(zhong)(zhong)小板(ban)(ban)(ban)和主板(ban)(ban)(ban)凈(jing)(jing)利(li)(li)(li)潤(run)同(tong)比(bi)增(zeng)速(su)(su)攜手上升，創業板(ban)(ban)(ban)卻背道而(er)馳。據大智(zhi)慧數據顯示，2588家A股(gu)上市公司中(zhong)(zhong)(zhong)，2014年上半(ban)年凈(jing)(jing)利(li)(li)(li)潤(run)同(tong)比(bi)增(zeng)長的公司共計1478家，占比(bi)57.11%。其(qi)中(zhong)(zhong)(zhong)主板(ban)(ban)(ban)公司凈(jing)(jing)利(li)(li)(li)潤(run)增(zeng)速(su)(su)達(da)到(dao)(dao)10.49%，相較一季度9.31%的同(tong)比(bi)增(zeng)速(su)(su)上漲了1.18個(ge)(ge)百分點；中(zhong)(zhong)(zhong)小板(ban)(ban)(ban)凈(jing)(jing)利(li)(li)(li)潤(run)增(zeng)速(su)(su)達(da)4.6%，相較一季度的1.3%上漲了3.3個(ge)(ge)百分點；創業板(ban)(ban)(ban)2014年上半(ban)年凈(jing)(jing)利(li)(li)(li)潤(run)增(zeng)速(su)(su)為(wei)23.75%，較一季度的27.14%下滑3.39個(ge)(ge)百分點。

創業(ye)(ye)板中考已(yi)(yi)拉響警報，那(nei)么2014年全年業(ye)(ye)績(ji)呢？截至(zhi)12月(yue)31日，已(yi)(yi)有(you)77家(jia)(jia)創業(ye)(ye)板公(gong)司(si)發(fa)出業(ye)(ye)績(ji)預告，有(you)11家(jia)(jia)公(gong)司(si)凈利潤繼續下滑，占14.28%；2家(jia)(jia)公(gong)司(si)延(yan)續虧(kui)損，另有(you)兩(liang)家(jia)(jia)已(yi)(yi)預計出現首虧(kui)；有(you)12家(jia)(jia)公(gong)司(si)宣布扭虧(kui)為盈。

上述券商研(yan)究員(yuan)表示(shi)，在(zai)目前市場對創業(ye)板(ban)(ban)冷(leng)淡的情況下，交出優秀(xiu)的成(cheng)績(ji)(ji)單也許能(neng)重拾市場信心(xin)。但(dan)如(ru)果業(ye)績(ji)(ji)差、估值(zhi)高，市場又對成(cheng)長性產(chan)生懷(huai)疑(yi)，那(nei)么創業(ye)板(ban)(ban)就很難為繼。

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公司分析

營業外收入占凈(jing)利14% 創業板(ban)難言“成(cheng)長板(ban)”

每經記者 劉明濤

素有“高成(cheng)長”之(zhi)稱(cheng)的創(chuang)業(ye)(ye)板，一(yi)直被視為(wei)資本掘金新天地。然而，到目(mu)前為(wei)止，創(chuang)業(ye)(ye)板給投資者留下最深印(yin)象(xiang)的似乎不(bu)是高成(cheng)長性，而是高估(gu)值與低成(cheng)長之(zhi)間的背(bei)離(li)。

《每日經(jing)濟新(xin)聞》記者(zhe)經(jing)數據統(tong)計后(hou)注意到，創業板之前的(de)牛市(shi)背離基本面，凈(jing)利(li)增速下滑的(de)個(ge)股高(gao)企，且相比中小板，業績更多來自(zi)“外快”，2014年(nian)前三(san)季度，創業板整體營業外收入占(zhan)凈(jing)利(li)潤之比仍有14%之多。如今(jin)對(dui)2014年(nian)的(de)“年(nian)度考核”將至，創業板能否為高(gao)成(cheng)長正名(ming)，仍有待觀察。

2013超160家凈利增速為負

創(chuang)業板持續兩年的獨立牛市已無需多言，但創(chuang)業板公司的成長性到底(di)如何呢？

《每(mei)日經濟(ji)新聞》記者根據(ju)大(da)智慧大(da)數(shu)據(ju)終端統(tong)計后注(zhu)意到，2010～2013年(nian)(nian)，創(chuang)業(ye)(ye)(ye)板凈利潤增(zeng)(zeng)長(chang)率為(wei)負(fu)的公司數(shu)量逐年(nian)(nian)高(gao)企：2010年(nian)(nian)，創(chuang)業(ye)(ye)(ye)板僅(jin)33只(zhi)個(ge)(ge)股(gu)(gu)業(ye)(ye)(ye)績增(zeng)(zeng)速(su)(su)下滑；2011年(nian)(nian)，業(ye)(ye)(ye)績增(zeng)(zeng)速(su)(su)為(wei)負(fu)的個(ge)(ge)股(gu)(gu)增(zeng)(zeng)至(zhi)90只(zhi)；2012年(nian)(nian)，創(chuang)業(ye)(ye)(ye)板業(ye)(ye)(ye)績增(zeng)(zeng)速(su)(su)為(wei)負(fu)的個(ge)(ge)股(gu)(gu)為(wei)173只(zhi)；2013年(nian)(nian)，盡管創(chuang)業(ye)(ye)(ye)板指數(shu)瘋狂上行(xing)，但仍有168只(zhi)個(ge)(ge)股(gu)(gu)凈利潤增(zeng)(zeng)速(su)(su)為(wei)負(fu)。

分析人士認為(wei)(wei)，創(chuang)(chuang)(chuang)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)板開板以來，因為(wei)(wei)納入的(de)公(gong)(gong)司(si)不(bu)(bu)少仍屬(shu)傳統行業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)，因此(ci)這個(ge)(ge)板塊(kuai)仍難(nan)以和納斯達克相提并論。從(cong)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)績(ji)角(jiao)度看，2010年創(chuang)(chuang)(chuang)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)板雖然只有33只個(ge)(ge)股業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)績(ji)增速下滑，但當年創(chuang)(chuang)(chuang)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)板公(gong)(gong)司(si)一共僅150余(yu)家。值得(de)注意的(de)是(shi)，為(wei)(wei)上(shang)(shang)市時有個(ge)(ge)好定(ding)價，部分創(chuang)(chuang)(chuang)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)板公(gong)(gong)司(si)都是(shi)上(shang)(shang)市前業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)績(ji)光鮮，上(shang)(shang)市后立即變臉(lian)，這也就不(bu)(bu)難(nan)解釋(shi)為(wei)(wei)何(he)2011年以來創(chuang)(chuang)(chuang)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)板盈利增速為(wei)(wei)負的(de)公(gong)(gong)司(si)數量迅速增加。隨著發行制度不(bu)(bu)斷完善以及投資(zi)者對創(chuang)(chuang)(chuang)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)板的(de)認識(shi)不(bu)(bu)斷加深，創(chuang)(chuang)(chuang)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)板真實成長性將逐漸顯露(lu)。

不(bu)過，記者注意到，從2014年(nian)前三季度(du)業績來看，業績增速(su)出現下滑的創(chuang)業板公司數量從2013年(nian)的168家(jia)降至136家(jia)，凈利增速(su)超(chao)過100%的個股數有46家(jia)。

營業外收入(ru)占比大超(chao)中(zhong)小板

既(ji)然創(chuang)業(ye)板(ban)有(you)高(gao)成長性(xing)之(zhi)譽，那(nei)么業(ye)績(ji)含金量如何呢？《每日經濟新聞》記者將創(chuang)業(ye)板(ban)營業(ye)外(wai)收入占凈利潤比重這一數值(zhi)與中小板(ban)相比之(zhi)后發現，創(chuang)業(ye)板(ban)靠(kao)“外(wai)快”提升業(ye)績(ji)的程(cheng)度，遠(yuan)遠(yuan)高(gao)于(yu)中小板(ban)。

大(da)智慧大(da)數據終端統計(ji)顯(xian)示，2011年(nian)～2013年(nian)，創(chuang)業(ye)板整體(ti)營業(ye)外(wai)收入(ru)分(fen)別(bie)(bie)(bie)為(wei)25.2億(yi)(yi)元(yuan)、51.48億(yi)(yi)元(yuan)和51.75億(yi)(yi)元(yuan)，上述三年(nian)中，創(chuang)業(ye)板整體(ti)凈(jing)利(li)潤分(fen)別(bie)(bie)(bie)為(wei)297.6億(yi)(yi)元(yuan)、280.51億(yi)(yi)元(yuan)以及310.39億(yi)(yi)元(yuan)，由此可(ke)知，創(chuang)業(ye)板2011年(nian)～2013年(nian)，營業(ye)外(wai)收入(ru)占凈(jing)利(li)潤之比分(fen)別(bie)(bie)(bie)為(wei)8.47%、18.35%和16.67%。

相(xiang)比之下，，2011年(nian)～2013年(nian)，中(zhong)小板整(zheng)體(ti)營(ying)業(ye)外收(shou)入分(fen)別為(wei)66.19億元(yuan)、93.93億元(yuan)和101.45億元(yuan)，同期(qi)中(zhong)小板整(zheng)體(ti)凈(jing)利(li)潤(run)(run)分(fen)別為(wei)1133.83億元(yuan)、1028.01億元(yuan)和1090.76億元(yuan)，即2011年(nian)～2013年(nian)，中(zhong)小板整(zheng)體(ti)營(ying)業(ye)外收(shou)入占凈(jing)利(li)潤(run)(run)比重分(fen)別為(wei)5.84%、9.14%和9.3%。

2014年三季度，創業(ye)板(ban)營業(ye)外收入占其凈利潤比重為13.83%，依舊高于中小板(ban)市(shi)場(chang)。

指(zhi)數上行(xing) 產業(ye)資本減(jian)持猛(meng)增

在2014年(nian)7月月K線(xian)收陰后，8月開始，創(chuang)業板(ban)指(zhi)加速(su)上(shang)行(xing)。而與(yu)指(zhi)數(shu)上(shang)行(xing)同步的，還有產業資本減(jian)(jian)持的步伐。《每日經(jing)濟新(xin)聞》記者(zhe)注意到，同花順數(shu)據(ju)顯示，2014年(nian)9月，產業資本對創(chuang)業板(ban)整體(ti)凈(jing)(jing)減(jian)(jian)持金(jin)(jin)額(e)達51.78億(yi)(yi)元，占(zhan)滬(hu)深兩市凈(jing)(jing)減(jian)(jian)持金(jin)(jin)額(e)的31.77%；10月創(chuang)業板(ban)凈(jing)(jing)減(jian)(jian)持金(jin)(jin)額(e)為9.77億(yi)(yi)元，占(zhan)比(bi)43.08%；11月創(chuang)業板(ban)凈(jing)(jing)減(jian)(jian)持金(jin)(jin)額(e)為33.74億(yi)(yi)元，占(zhan)比(bi)43.21%；12月創(chuang)業板(ban)凈(jing)(jing)減(jian)(jian)持金(jin)(jin)額(e)增至47.67億(yi)(yi)元，占(zhan)比(bi)40.79%。

由上述數據可看出，2014年11月、12月，產業資本對創業板的凈(jing)減持金額迅(xun)速上升，占(zhan)兩市凈(jing)減持金額之比則從10月開始(shi)一直(zhi)保持在40%以上。

多只創業板新股業績變臉

創(chuang)(chuang)業板(ban)的(de)高(gao)成長，正可謂盛名(ming)之(zhi)下其實(shi)難(nan)副(fu)，上市前的(de)業績粉飾(shi)最(zui)終也會被(bei)戳破。在創(chuang)(chuang)業板(ban)走牛的(de)兩年時間里，業績變臉頻(pin)現。

2013年(nian)創(chuang)業(ye)板(ban)(ban)的(de)單邊牛(niu)市令創(chuang)業(ye)板(ban)(ban)在2014年(nian)初期，板(ban)(ban)塊整(zheng)體平均市盈率一(yi)度超過70倍(bei)。數據顯示，2013年(nian)，有(you)(you)310家創(chuang)業(ye)板(ban)(ban)公(gong)司營(ying)收同(tong)比(bi)增長(chang)，219家公(gong)司凈利同(tong)比(bi)增長(chang)，分(fen)(fen)別占創(chuang)業(ye)板(ban)(ban)整(zheng)體企業(ye)數量(liang)的(de)82%和58%。盡管2013年(nian)板(ban)(ban)塊凈利同(tong)比(bi)增長(chang)，但仍低于此前市場預期。同(tong)時，值得注(zhu)意的(de)是，2013年(nian)共(gong)有(you)(you)20家創(chuang)業(ye)板(ban)(ban)企業(ye)虧(kui)損(sun)，共(gong)計虧(kui)損(sun)14.9億元。而2012年(nian)同(tong)期上述數據分(fen)(fen)別為(wei)13家和19.3億元。其(qi)中(zhong)，

萬(wan)福生(sheng)科 （300268，收盤(pan)價10.01元）已連(lian)虧(kui)兩(liang)年(nian)，2013年(nian)虧(kui)損逾1.9億(yi)元，2014年(nian)一季度繼續虧(kui)損618萬(wan)元。

在(zai)創業板(ban)個(ge)(ge)股(gu)(gu)(gu)(gu)虧損數量增(zeng)加的(de)同(tong)時，新(xin)股(gu)(gu)(gu)(gu)變(bian)臉現象不斷。在(zai)2014年(nian)上市的(de)創業板(ban)個(ge)(ge)股(gu)(gu)(gu)(gu)中，綠盟科技前(qian)三(san)季(ji)度凈利(li)潤(run)為(wei)虧損811.62萬元(yuan)，同(tong)比下滑143.78%，不僅(jin)是創業板(ban)新(xin)股(gu)(gu)(gu)(gu)中凈利(li)潤(run)唯(wei)一為(wei)負的(de)個(ge)(ge)股(gu)(gu)(gu)(gu)，也是2014年(nian)所(suo)有新(xin)股(gu)(gu)(gu)(gu)中，前(qian)三(san)季(ji)度凈利(li)潤(run)為(wei)負的(de)個(ge)(ge)股(gu)(gu)(gu)(gu)。

不過(guo)，對于業(ye)績(ji)變臉，綠(lv)盟科(ke)技表示，公司(si)業(ye)務具有極強(qiang)的季(ji)(ji)節(jie)性，公司(si)收入主要在四季(ji)(ji)度集中確認，而費用是(shi)在每季(ji)(ji)度內均衡發生(sheng)。單(dan)季(ji)(ji)度看，綠(lv)盟科(ke)技第三季(ji)(ji)單(dan)季(ji)(ji)盈利50余(yu)萬元(yuan)，但2014年能否實現業(ye)績(ji)轉正(zheng)，只(zhi)有年報(bao)公布后才(cai)能揭曉。

同樣，今年在創業板登陸的匯(hui)金股份（300368，收(shou)盤(pan)價43.20元），2014前三季度(du)凈利(li)潤同比下(xia)滑也超過70%。

分析人士認為(wei)，雖然(ran)監管層在盡力改(gai)革IPO制(zhi)度，但新股業績變臉仍存在于創業板市場(chang)，這也是阻礙創業板成(cheng)長(chang)的絆(ban)腳石(shi)。