每(mei)經特約評論員 曹中銘(ming)

步入(ru)2023年以(yi)來，北(bei)(bei)交所再(zai)次受到市(shi)場關注(zhu)。其(qi)中的(de)一個重要原因是(shi)，多(duo)(duo)家(jia)北(bei)(bei)交所公司擬以(yi)每股凈資產值(zhi)作為(wei)新股發行定價。以(yi)每股凈資產值(zhi)發行新股，雖然此前市(shi)場上(shang)多(duo)(duo)有呼吁，但真正實施的(de)非(fei)常罕(han)見。筆者以(yi)為(wei)，這一現象凸顯出了北(bei)(bei)交所上(shang)市(shi)公司的(de)困境。

近(jin)期，百(bai)甲科技、新贛江、保麗潔、利爾達等多家北交(jiao)所過會企業紛紛下調(diao)發(fa)行(xing)底(di)價(jia)，且(qie)最終發(fa)行(xing)底(di)價(jia)鎖(suo)定為每股(gu)(gu)凈(jing)資(zi)產值(zhi)。比如(ru)保麗潔先(xian)后三(san)次下調(diao)發(fa)行(xing)底(di)價(jia)，從(cong)最開始的16.00元(yuan)調(diao)整為5.79元(yuan)，三(san)次累計下調(diao)幅度高達63.8%，最新的發(fa)行(xing)底(di)價(jia)也與(yu)該(gai)公司2021年(nian)每股(gu)(gu)凈(jing)資(zi)產值(zhi)相同。

造成(cheng)這(zhe)一現象的主要(yao)原因(yin)，一是(shi)北交(jiao)所(suo)(suo)新(xin)股(gu)發(fa)(fa)(fa)行提(ti)速，市(shi)場難以適應。比如(ru)此(ci)前(qian)北交(jiao)所(suo)(suo)單月發(fa)(fa)(fa)行新(xin)股(gu)數量往往為個位數，但2022年12月則(ze)超過30只，增(zeng)加幅度(du)之大(da)前(qian)所(suo)(suo)未有。二(er)是(shi)北交(jiao)所(suo)(suo)新(xin)股(gu)出現大(da)面積破發(fa)(fa)(fa)現象，去年12月北交(jiao)所(suo)(suo)上市(shi)新(xin)股(gu)32只，其(qi)中(zhong)28只首(shou)日破發(fa)(fa)(fa)，占比達(da)87.5%。破發(fa)(fa)(fa)比例(li)如(ru)此(ci)之高，對北交(jiao)所(suo)(suo)新(xin)股(gu)發(fa)(fa)(fa)行底價的影響是(shi)可想而知的。

上(shang)(shang)述問(wen)題引發(fa)(fa)的連(lian)鎖(suo)反應，除了(le)導致多(duo)家(jia)公司將發(fa)(fa)行底價下(xia)調(diao)至每股(gu)凈資產值(zhi)外(wai)，也傳導至一級半市場，打(da)新人(ren)數大幅下(xia)滑(hua)即是最(zui)好證明(ming)。比如北交(jiao)(jiao)所(suo)去(qu)年上(shang)(shang)半年網上(shang)(shang)有效申購戶(hu)數月均達到十(shi)幾萬戶(hu)，但去(qu)年12月為5.54萬戶(hu)。打(da)新人(ren)數下(xia)滑(hua)，反過來又會對(dui)北交(jiao)(jiao)所(suo)新股(gu)發(fa)(fa)行底價產生負面(mian)影(ying)響，如此(ci)有可能(neng)產生惡性循環。

發(fa)行(xing)底價制度是從原(yuan)先的(de)新(xin)三板精選層(ceng)平(ping)移至北交所(suo)的(de)，本意(yi)在(zai)限制企業(ye)和承銷(xiao)商高(gao)價發(fa)行(xing)，以起(qi)到保護投資(zi)者的(de)作(zuo)用。但如(ru)今，北交所(suo)新(xin)股(gu)發(fa)行(xing)底價制度已部(bu)分失去了上述意(yi)義。

從客觀(guan)上講，按每(mei)股凈(jing)資產值發(fa)行新股，是北交所(suo)上市(shi)(shi)(shi)公(gong)司(si)穩(wen)定股價的措施之一。此(ci)外，北交所(suo)上市(shi)(shi)(shi)公(gong)司(si)穩(wen)定股價措施還包(bao)括調整發(fa)行股份數量(liang)、高管增持股份，以(yi)及上市(shi)(shi)(shi)公(gong)司(si)適時啟(qi)動股份回(hui)購等。

北(bei)交(jiao)(jiao)所由于自身的(de)(de)特殊性，掛牌公(gong)(gong)司(si)往往會推出穩(wen)(wen)(wen)定股(gu)(gu)價(jia)(jia)(jia)措(cuo)施。最初，北(bei)交(jiao)(jiao)所多(duo)數(shu)上(shang)(shang)市公(gong)(gong)司(si)穩(wen)(wen)(wen)定股(gu)(gu)價(jia)(jia)(jia)舉措(cuo)的(de)(de)啟(qi)(qi)動(dong)條(tiao)件為(wei)“上(shang)(shang)市三(san)年內公(gong)(gong)司(si)股(gu)(gu)票(piao)連(lian)續(xu)20個(ge)交(jiao)(jiao)易日的(de)(de)收盤價(jia)(jia)(jia)低于每(mei)股(gu)(gu)凈資(zi)產(chan)”。連(lian)續(xu)20個(ge)交(jiao)(jiao)易日股(gu)(gu)價(jia)(jia)(jia)低于每(mei)股(gu)(gu)凈資(zi)產(chan)值(zhi)，這樣(yang)的(de)(de)啟(qi)(qi)動(dong)條(tiao)件堪稱(cheng)“苛刻(ke)”，也(ye)被市場(chang)解讀為(wei)上(shang)(shang)市公(gong)(gong)司(si)對穩(wen)(wen)(wen)定股(gu)(gu)價(jia)(jia)(jia)毫無誠意。后來，啟(qi)(qi)動(dong)條(tiao)件普遍更(geng)新為(wei)上(shang)(shang)市一個(ge)月內股(gu)(gu)價(jia)(jia)(jia)連(lian)續(xu)10個(ge)交(jiao)(jiao)易日低于發行價(jia)(jia)(jia)。在(zai)啟(qi)(qi)動(dong)穩(wen)(wen)(wen)價(jia)(jia)(jia)條(tiao)件放寬后，進場(chang)穩(wen)(wen)(wen)價(jia)(jia)(jia)的(de)(de)上(shang)(shang)市公(gong)(gong)司(si)不在(zai)少數(shu)。也(ye)正是在(zai)此背景下，多(duo)家北(bei)交(jiao)(jiao)所公(gong)(gong)司(si)將發行底價(jia)(jia)(jia)下調(diao)至每(mei)股(gu)(gu)凈資(zi)產(chan)值(zhi)。

以每股凈(jing)資產值發行(xing)新股，一般在金融(rong)行(xing)業(ye)中盛(sheng)行(xing)。北交所作為(wei)(wei)定位于“專精(jing)特新”企(qi)業(ye)，為(wei)(wei)中小型(xing)創新企(qi)業(ye)服務的場所，發行(xing)價格如此“委曲(qu)求全”，卻也是無(wu)奈之舉。

一方面，在(zai)北(bei)交(jiao)所(suo)掛牌(pai)的(de)(de)企業雖(sui)然也(ye)是真正意(yi)義上的(de)(de)上市公(gong)司，且北(bei)交(jiao)所(suo)也(ye)實行注冊制，但與滬深股市相比(bi)，北(bei)交(jiao)所(suo)本(ben)身的(de)(de)吸引力是不夠的(de)(de)，這(zhe)也(ye)是不爭(zheng)的(de)(de)事實。這(zhe)一點從北(bei)交(jiao)所(suo)公(gong)司的(de)(de)估值上就能得到詮(quan)釋(shi)。

另一方面，北(bei)(bei)交所市(shi)場流(liu)動性(xing)(xing)嚴重不足。由于實(shi)行投資者(zhe)(zhe)適(shi)當性(xing)(xing)管(guan)理，更多投資者(zhe)(zhe)被擋在北(bei)(bei)交所的大門(men)之(zhi)外，這是導致(zhi)(zhi)北(bei)(bei)交所流(liu)動性(xing)(xing)不足的一大原因。而且(qie)，北(bei)(bei)交所由于中小(xiao)企(qi)業(ye)居多，業(ye)績(ji)、成長性(xing)(xing)等方面存在不確定(ding)性(xing)(xing)，也會導致(zhi)(zhi)眾(zhong)多投資者(zhe)(zhe)對其敬而遠之(zhi)。

北(bei)交(jiao)所(suo)公司以每股(gu)(gu)凈資產值發(fa)行(xing)新(xin)股(gu)(gu)，雖然有利于降低(di)破發(fa)的(de)(de)幾率，但并不(bu)利于個股(gu)(gu)的(de)(de)估值以及(ji)北(bei)交(jiao)所(suo)公司的(de)(de)發(fa)展(zhan)。而且，從長遠來(lai)看，如果北(bei)交(jiao)所(suo)公司按每股(gu)(gu)凈資產值發(fa)行(xing)成為常態，也并不(bu)利于北(bei)交(jiao)所(suo)自身的(de)(de)發(fa)展(zhan)。基于此，破解(jie)這(zhe)一困境，是監(jian)管部門目(mu)前必須直(zhi)面的(de)(de)問題。