每經記(ji)者｜任飛    每經編輯｜葉峰    

上(shang)周，業績持續(xu)修復的固(gu)收類產(chan)(chan)品再獲(huo)市(shi)(shi)場認可(ke)，公募(mu)也在加大對(dui)信用(yong)債(zhai)的配(pei)置。但(dan)與此同時(shi)，硅谷銀行破產(chan)(chan)也波及債(zhai)市(shi)(shi)，特別是其拋售巨量美元債(zhai)券(quan)，不(bu)僅(jin)導致其資產(chan)(chan)損失(shi)，也造成國際金融市(shi)(shi)場動蕩(dang)，不(bu)利因素波及全球，盡管目前國內債(zhai)券(quan)資產(chan)(chan)未(wei)見受影(ying)響，但(dan)該事(shi)件(jian)影(ying)響深(shen)遠，業界亦關注其后續(xu)對(dui)國內債(zhai)券(quan)市(shi)(shi)場造成的沖擊程度。

一周債市回顧

上周（3.6-3.12），兩(liang)會繼續進行(xing)，政(zheng)府工作(zuo)報告提(ti)出有(you)關地(di)方政(zheng)府專項債(zhai)限(xian)額(e)3.8萬億元，以及提(ti)及居(ju)民消費(fei)價格(ge)漲幅3%、居(ju)民收(shou)入增長與(yu)經(jing)濟(ji)增長基本同步等(deng)多(duo)項目(mu)標和舉措，重在強調(diao)經(jing)濟(ji)平穩運行(xing)、市場價格(ge)平穩過(guo)渡對國民經(jing)濟(ji)發展的重要性。

體(ti)現(xian)在流(liu)動性方(fang)面(mian)，今年以來(lai)長(chang)期(qi)保持平(ping)穩態勢，根據央行的數據統(tong)計，上周公開市(shi)場進行320億(yi)(yi)(yi)逆回(hui)購操作，到期(qi)10150億(yi)(yi)(yi)，全周凈回(hui)籠9830億(yi)(yi)(yi)元，資金面(mian)整體(ti)平(ping)穩，DR007圍繞于1.90%附近。

現券方(fang)面(mian)，受今年GDP增長目標明確、通脹和外貿數據走弱等(deng)因素(su)影響(xiang)，市場情緒較(jiao)為積極，債(zhai)券市場走暖(nuan)。具體(ti)來看，利率方(fang)面(mian)，相較(jiao)前一(yi)周收益率曲(qu)線趨陡，除1年國開債(zhai)外，其他(ta)主要(yao)期限品(pin)種下行(xing)幅度明顯，10年期國債(zhai)收于(yu)(yu)2.86%附近，10年國開收于(yu)(yu)約(yue)3.03%；信用方(fang)面(mian)，中短端品(pin)種收益率下行(xing)大于(yu)(yu)長端，信用利差略有壓縮。

在資金(jin)需求方面，政府債融(rong)資增(zeng)加，同(tong)業存(cun)單(dan)凈融(rong)資轉正。據平安證券的統計(ji)，上周政府債凈融(rong)資2519億元(yuan)，環比增(zeng)加4617億元(yuan)，較(jiao)節前增(zeng)加188億元(yuan)。其中，專項債凈融(rong)資1057億元(yuan)（前值681億元(yuan)）。

同業存單(dan)凈融資額為3222億元，較(jiao)上周增(zeng)加6207億元，國債(zhai)(zhai)全場倍(bei)(bei)數回升(sheng)，地方債(zhai)(zhai)全場倍(bei)(bei)數回落。平(ping)安證(zheng)券(quan)分析指出，經濟(ji)增(zeng)速目標設置謹慎，現(xian)券(quan)期貨整體偏暖，股(gu)市走弱提振現(xian)券(quan)期貨向(xiang)好，外(wai)貿數據影響不(bu)大。

接下來，隨著兩會召(zhao)開(kai)，今(jin)年GDP增長目標(biao)和(he)政(zheng)策(ce)方向大(da)體明確(que)，財(cai)政(zheng)政(zheng)策(ce)保持強(qiang)度(du)，赤字(zi)率提升和(he)專項債額(e)度(du)增加(jia)(jia)可(ke)能會加(jia)(jia)強(qiang)基(ji)建(jian)等(deng)領域的活(huo)力(li)，地(di)產行(xing)業部分(fen)指標(biao)有轉暖跡(ji)象，實現全(quan)局的恢復仍需時間(jian)驗證。

公募明顯增配，信用繼續走牛

上(shang)(shang)周內，多類型債(zhai)券基(ji)(ji)金(jin)(jin)收益率繼續(xu)回(hui)暖。Wind統計(ji)顯示，中(zhong)長期(qi)純(chun)債(zhai)基(ji)(ji)金(jin)(jin)指(zhi)數上(shang)(shang)周上(shang)(shang)漲0.17%，短期(qi)純(chun)債(zhai)基(ji)(ji)金(jin)(jin)指(zhi)數上(shang)(shang)周漲0.12%，二(er)級債(zhai)基(ji)(ji)跌0.61%。記者(zhe)統計(ji)發現，年(nian)初至今，債(zhai)券基(ji)(ji)金(jin)(jin)總(zong)體收益率持續(xu)回(hui)暖，純(chun)債(zhai)型產品中(zhong)已鮮見單(dan)周凈值虧損案例。

來源：Wind統計 時間：3.6-3.12

與此同時，公募基金當(dang)中(zhong)，債(zhai)券(quan)基金備受市場(chang)認可，有機構(gou)統計(ji)，增(zeng)配趨勢(shi)持(chi)續(xu)走強，特別是非貨基固(gu)收產品當(dang)中(zhong)，信(xin)用(yong)債(zhai)資產受到公募基金的增(zeng)配。

來源(yuan)：平安證券研報（注：圖(tu)中(zhong)“本周(zhou)(zhou)”指(zhi)上(shang)周(zhou)(zhou)統(tong)計(ji)區間）

其中(zhong)(zhong)，傳(chuan)統賣(mai)方(fang)當中(zhong)(zhong)，股份行(xing)凈賣(mai)出規(gui)模(mo)和(he)(he)占(zhan)比(bi)較上(shang)周大(da)幅上(shang)升，而城商(shang)行(xing)的(de)規(gui)模(mo)和(he)(he)占(zhan)比(bi)較上(shang)周小幅上(shang)升，大(da)行(xing)規(gui)模(mo)和(he)(he)占(zhan)比(bi)也明(ming)(ming)顯上(shang)行(xing)，不過，證券公司規(gui)模(mo)和(he)(he)占(zhan)比(bi)較上(shang)周明(ming)(ming)顯下降。

傳統(tong)買方(fang)當中，公募(mu)非貨基凈買入規(gui)模和比(bi)例(li)較上(shang)周(zhou)大幅(fu)(fu)增多，貨基與(yu)保(bao)險的規(gui)模小(xiao)幅(fu)(fu)上(shang)升，占(zhan)比(bi)小(xiao)幅(fu)(fu)下降，銀(yin)行理財也是規(gui)模下降，占(zhan)比(bi)大幅(fu)(fu)下降，農(nong)商行的規(gui)模和占(zhan)比(bi)均(jun)小(xiao)幅(fu)(fu)下降。

信(xin)用(yong)債資產再受(shou)機構認可，也(ye)體現出信(xin)用(yong)債信(xin)用(yong)利(li)差(cha)的(de)表(biao)現出現分化(hua)。興(xing)證(zheng)固收研究發現，上(shang)周(zhou)中短久期信(xin)用(yong)債信(xin)用(yong)利(li)差(cha)大多收窄。同時，債市的(de)利(li)好信(xin)息較多，債市情緒(xu)偏積(ji)極，長(chang)端利(li)率(lv)明顯下行。

與利率債不同的是，上周信用債收益率大多(duo)下(xia)行(xing)，其中中短端表現更加(jia)亮眼。配置盤建議(yi)等待(dai)回調后參與高等級+長久期的性價(jia)比更高。未來，在企業資產質(zhi)量、擔(dan)保(bao)措施更加(jia)完善的同時，政策上也持續在給予利好(hao)支持。

但需指(zhi)出的是，企業(ye)債中城(cheng)投債占比較(jiao)高，因(yin)而，對于企業(ye)債信(xin)(xin)用(yong)風險(xian)的擔(dan)憂，本身是對城(cheng)投債信(xin)(xin)用(yong)風險(xian)的擔(dan)憂。而城(cheng)投債信(xin)(xin)用(yong)風險(xian)，天風證(zheng)券研報分(fen)析(xi)認(ren)為，當前仍有(you)較(jiao)強(qiang)的邏(luo)輯支撐，預計違約可能性(xing)較(jiao)小。當然，對于債務壓(ya)力較(jiao)大的區域，仍要高度關(guan)注(zhu)，即使短期內(nei)不違約，區域內(nei)估值風險(xian)仍較(jiao)高。

硅谷銀行破產波及債市

上周末，硅谷(gu)(gu)銀(yin)行傳出破產的消(xiao)息(xi)，震動世界經濟。硅谷(gu)(gu)銀(yin)行宣布出售210億美元(yuan)債券(quan)，而此次出售會造(zao)成約18億美元(yuan)的損失。

從目(mu)前掌握的(de)(de)(de)情(qing)況看來(lai)，硅谷銀行(xing)(xing)資(zi)產(chan)(chan)端(duan)存在較為嚴重的(de)(de)(de)期限錯配(pei)問題，面臨的(de)(de)(de)利率風險(xian)較大，特別是在美國2020年到2021年的(de)(de)(de)寬松(song)周期內，硅谷銀行(xing)(xing)的(de)(de)(de)存款規模大幅擴張，而在資(zi)產(chan)(chan)端(duan)硅谷銀行(xing)(xing)配(pei)置了大量的(de)(de)(de)美債并大幅增持MBS，其資(zi)產(chan)(chan)配(pei)置中長久期資(zi)產(chan)(chan)比(bi)(bi)例(li)過高，而現金(jin)比(bi)(bi)例(li)較低(di)。

需指(zhi)出的(de)(de)是(shi)，債券(quan)價(jia)格會隨利率而變動，長久期資產面臨較大(da)的(de)(de)利率風(feng)險(xian)，這為日后(hou)的(de)(de)風(feng)險(xian)暴露埋(mai)下了伏筆。另一方面，受到(dao)美聯儲(chu)2022年(nian)以來連續加息的(de)(de)影響，債券(quan)收益率不(bu)斷攀升，對應(ying)的(de)(de)債券(quan)價(jia)格不(bu)斷下跌(die)，導(dao)致硅谷銀行持(chi)有的(de)(de)大(da)量債券(quan)出現虧損。

因此，硅谷銀行(xing)的(de)破產(chan)風波起源于債(zhai)(zhai)券(quan)，現在(zai)的(de)癥結(jie)也在(zai)債(zhai)(zhai)券(quan)，核心是拋售的(de)資產(chan)發生減值(zhi)，由此帶來的(de)債(zhai)(zhai)權人(ren)利(li)益(yi)、投資人(ren)利(li)益(yi)受損或將引發更多(duo)資產(chan)配置及更迭(die)問題。

記者了解發現(xian)，硅谷銀(yin)行的(de)(de)(de)(de)客(ke)戶主要(yao)為(wei)科(ke)創型初(chu)級(ji)企(qi)(qi)業(ye)，因此對于股權(quan)及(ji)債權(quan)融(rong)資(zi)的(de)(de)(de)(de)標(biao)的(de)(de)(de)(de)資(zi)產，本身就對全球資(zi)金(jin)的(de)(de)(de)(de)吸引程度有限，但所融(rong)資(zi)到(dao)的(de)(de)(de)(de)錢又持續處于“高(gao)消耗”狀態，因此，對于不同(tong)幣(bi)種基金(jin)的(de)(de)(de)(de)投資(zi)，以及(ji)各國(guo)機構對公(gong)司(si)企(qi)(qi)業(ye)債、信(xin)用債等進行融(rong)資(zi)“輸血”過程中，銀(yin)行本身作為(wei)中間機構對資(zi)產價格及(ji)估值(zhi)的(de)(de)(de)(de)穩定意義重大。

倘相關(guan)資(zi)產的資(zi)產縮水(shui)引(yin)發國際債(zhai)(zhai)(zhai)券資(zi)產的相繼(ji)拋(pao)售，特別(bie)是與硅谷(gu)銀行有關(guan)聯的債(zhai)(zhai)(zhai)券遭遇拋(pao)售，無論二級市(shi)(shi)場亦或是一級市(shi)(shi)場都(dou)會面(mian)臨更大程度的貶值潮，這對債(zhai)(zhai)(zhai)券市(shi)(shi)場中信(xin)用(yong)債(zhai)(zhai)(zhai)的影響將十分巨大，因(yin)此，會否(fou)因(yin)此影響國內債(zhai)(zhai)(zhai)市(shi)(shi)及相關(guan)企業(ye)的后(hou)續(xu)流(liu)動性應激管理處置(zhi)，進而影響本地債(zhai)(zhai)(zhai)券市(shi)(shi)場走(zou)勢，仍需(xu)一段時間(jian)進行觀察。

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