每經AI快訊，2024年1月10日，民生證(zheng)券發(fa)布研報點(dian)評(ping)中(zhong)國中(zhong)免(mian)（601888）。

事件：中國中免發布業績(ji)(ji)快報，業績(ji)(ji)符(fu)合預期。2023年公(gong)(gong)司(si)收入675.76億元(yuan)(yuan)/yoy+24.15%，歸母(mu)(mu)凈利(li)潤(run)67.17億元(yuan)(yuan)/yoy+33.52%，扣(kou)非歸母(mu)(mu)凈利(li)潤(run)66.55億元(yuan)(yuan)/yoy+35.78%。23Q4公(gong)(gong)司(si)收入預計為(wei)167.39億元(yuan)(yuan)/yoy+11.09%，歸母(mu)(mu)凈利(li)潤(run)為(wei)15.10億元(yuan)(yuan)/yoy+275.44%，扣(kou)非歸母(mu)(mu)凈利(li)潤(run)為(wei)14.64億元(yuan)(yuan)/yoy+359.99%，23年公(gong)(gong)司(si)業績(ji)(ji)符(fu)合預期。

全年(nian)(nian)毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)有所改善。23年(nian)(nian)公(gong)司主(zhu)營業(ye)務(wu)毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)為(wei)31.44%，同(tong)比提升3.42pcts，盈利(li)能力持續優化(hua)，主(zhu)要(yao)受益于公(gong)司折(zhe)扣(kou)管控良(liang)好(hao)；經測算，23Q1/Q2/Q3/Q4毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)分(fen)別為(wei)28.75/32.47/34.27/30.51%，Q4毛(mao)利(li)率(lv)(lv)(lv)環比下(xia)滑主(zhu)要(yao)受雙十一節(jie)日促銷等(deng)因素影(ying)響。2023年(nian)(nian)歸母凈利(li)率(lv)(lv)(lv)9.94%/yoy+0.7pcts；23Q4歸母凈利(li)率(lv)(lv)(lv)9.02%/yoy+0.07pcts，主(zhu)要(yao)為(wei)自(zi)23年(nian)(nian)12月開始公(gong)司與上海機場執行新租金協議，費用端有所優化(hua)。

新租(zu)(zu)金(jin)協(xie)議落地，有(you)(you)望(wang)(wang)降(jiang)低公(gong)司(si)(si)租(zu)(zu)金(jin)費(fei)用釋放利潤空(kong)間。公(gong)司(si)(si)與上海(hai)機(ji)場及首(shou)(shou)都(dou)機(ji)場簽(qian)訂新租(zu)(zu)金(jin)協(xie)議。此(ci)次調(diao)整方案(an)中對扣點率(lv)做了(le)明顯的下調(diao)，若銷(xiao)售(shou)額達到一定標準(zhun)，將有(you)(you)效(xiao)緩解(jie)中免的租(zu)(zu)金(jin)壓力，降(jiang)低其銷(xiao)售(shou)費(fei)用率(lv)改善公(gong)司(si)(si)凈利率(lv)。此(ci)前(qian)上海(hai)機(ji)場、首(shou)(shou)都(dou)機(ji)場T2/T3航站樓扣點率(lv)分(fen)別為(wei)42.5%/47.5%/43.5%。我(wo)們認為(wei)隨著(zhu)機(ji)場出入(ru)境客流逐步(bu)修復疊加租(zu)(zu)金(jin)的下降(jiang)，公(gong)司(si)(si)機(ji)場免稅(shui)業績增長(chang)有(you)(you)望(wang)(wang)迎來(lai)雙擊。

三(san)亞國(guo)(guo)際免稅(shui)城C區正式(shi)開業(ye)，全(quan)球(qiu)首個專營高(gao)端美(mei)妝(zhuang)(zhuang)香(xiang)(xiang)水的(de)獨(du)(du)棟(dong)商業(ye)綜合體有望吸(xi)引(yin)客(ke)流(liu)(liu)。12月28日，公(gong)司三(san)亞國(guo)(guo)際免稅(shui)城C區正式(shi)開業(ye)，為全(quan)球(qiu)首個專營高(gao)端美(mei)妝(zhuang)(zhuang)香(xiang)(xiang)水的(de)獨(du)(du)棟(dong)商業(ye)綜合體，建筑面(mian)積7.8萬平方米(mi)，分(fen)為上(shang)下兩層(ceng)，以高(gao)端香(xiang)(xiang)化(hua)(hua)美(mei)妝(zhuang)(zhuang)業(ye)態(tai)為主，總計引(yin)進(jin)132個香(xiang)(xiang)化(hua)(hua)品(pin)(pin)牌，加上(shang)餐飲等(deng)一(yi)站式(shi)服務配套(tao)品(pin)(pin)牌，C區運營品(pin)(pin)牌總數(shu)達(da)到176個，其中包含多(duo)個海(hai)南免稅(shui)市場首次(ci)引(yin)進(jin)的(de)品(pin)(pin)牌。我們認為，此次(ci)C區香(xiang)(xiang)化(hua)(hua)館的(de)放(fang)開有望增強客(ke)戶(hu)購物體驗(yan)，進(jin)一(yi)步吸(xi)引(yin)客(ke)流(liu)(liu)。

投資建議：公(gong)司進入Q1客流旺季，隨著香化館的開業，客流有望進一步增強，春(chun)節表現值得(de)期待(dai)。中(zhong)長期來看，隨著出入境(jing)修復疊加新(xin)租(zu)金協議，我(wo)們(men)認(ren)為(wei)公(gong)司口(kou)岸免稅業務后續(xu)將(jiang)貢獻(xian)增量(liang)，此外市內免稅政策有望加速推出，貢獻(xian)潛在增量(liang)。我(wo)們(men)預計公(gong)司23-25年(nian)歸(gui)母(mu)凈(jing)利潤分(fen)(fen)別為(wei)67.12、84.78、100.56億元,對應(ying)1月(yue)9日(ri)收盤價PE分(fen)(fen)別為(wei)25x/20x/17x，維持“推薦”評級。

風險提示：客流恢(hui)復不及預期(qi)、消費信(xin)心不足等。

(來源：慧博投研)

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(編輯 趙橋)